HAVAYOLU SERMAYE YAPISI VE KRLARI

1.GR: Sermaye yapsnn modern teorisi; Modipliani ve Miller (1958)in kulland varsaymlar ile kurulmutur. Yetersiz bir yapnn birok almas, irketlerin sermaye yaplarn nasl setiini aklayan bir teori gelitirmeyi denemitir. Bu teori, izlenen en iyi finansal stratejiyi ve bununla ilgili karklklar vurgulayacakt. Bununla birlikte, sermaye yaps henz olmayan irketlerin dierlerinden daha iyi olduu kategorik olarak belirlenebildi. Varolan problemleri aydnlatmaya yardmc bir gr ile bu inceleme, zellikle sivil havaclk endstrisinde ele alnan en iyi sermaye yapsnn ne olduunun anlalmasna katkda bulunulmay amalamtr. Analiz edilen model, yaklak 140 milyar Amerikan dolar(1996) nn toplam aktifini kapsar. Bu aktifler yaklak 123 milyar Amerikan dolarnn net bir gelirini dourur. Gelir vergilerinden sonraki net gelirler, yaklak 5.8 milyar Amerikan dolaryd. 1995ten 1996ya kadar, yaklak 3 milyar Amerikan dolar olarak gsterilen modelin net gelir art % 2.5 tur. Bununla birlikte, net kazanlar 120 milyon Amerikan dolaryd. Bu rakamlar sadece havayolu endstrisinin bir rneidir. Bu almada mantken seilen izgiyi takip eden alma belirlenmi olmad halde bu konu hakknda baz aratrmalar yaplmtr. Borral ve Perraudin (1997) stratejik bor yardmlarnn etkinliini dahil ederek analiz yapt. Bu analiz dorudan iflas edenleri ve bor maliyetlerine ayrcalk edenleri ayrabilmeyi gsterir. Rajon ve Zingoles (1995) byk sanayilemi lkelerdeki kamu kurulularnn finansal kararlarn analiz ederek sermaye yaps seimini etkenlerini aratrr. Rajon ve Zingoles Birlemi Milletler ve dier lkelerdeki firmalar arasnda manivela gc benzerliklerini buldu. Lelond (1994) A.e ait bor deerleri ve sermaye yapsn inceledi ve bor deerleri ile firma riski iin

optimal kaldra gcnn aka balantl olduunu buldu. Bunlar vergiler, iflas maliyetleri, riskten bamsz faiz oranlar, deme oranlar ve kefalet szlemeleridir.

Ayrca Lelond yatrm derecesine gre senetler, kr ikmesinin durumlar, borcun tekrar satn alnmas ve bor deyenlere kar deersiz senetlerin, farkl davranlar sergilediini aklamtr. Monuer ve Triontis (1994) iletme ayarlamas ve tekrarlanan sermaye maliyetleri ve bir modeldeki firmann yatrm ilemi ve finansal kararlar arasndaki etkileimi inceledi. Monuer ve Triontis firmann baz safhalarn yerine getirmek iin firmann bor kapasitesini artran yksek retim ve finansal esneklii buldular. Monuer ve Triontis bir de firma yatrmnda bor finansmannn etkisini ve iletme kararlarnn ekonomik adan nemsiz olduunu buldu. Opler ve Titmon (1994) finansal skntlar ve anonim irketlerinin performansn inceledi ve yksek manivela gcne sahip firmalarn endstri alannda daha tedbirli finansal yapya sahip rakipleri.ne kar nemli lde piyasa payn kaybettiini buldu. Onlarn dier bulular, finansal skntnn dolayl maliyetlerini nemli ve olumlu olduu, uzmanlat rnleri reten firmalarn finansal skntlarn zellikle inceleyip, yksek manivela gcne sahip firmalarn aratrma gelitirme konusunda yaadklar skntlarn aratrmak konusu iine alp ekonomik olarak sknt srecini ve manivela gcnn kart sonularn endstrilerle younlatrarak belirginletirdi. Harris ve Raviv (1991) sermaye yaps teorisi hakkndaki makaleleri yeniden inceledi. Harris ve Raviv tm endielerini modele bal olarak gruplandrd; araclk maliyetleri, asimetrik bilgi,

rn/girdinin piyasa etkileri ve anonim irketlere ait payakeleri. Harris ve Reviv (1990) in dier incelemesi, sermaye yaps ve borcun bilgi rol analizidir. Onlar terkedilen kontrol ve bilgi elde etmede isteksiz olan yneticilere bir etki oluturabilecek sonular nerdi. Bor disiplin eden bir akittir. nk demede gecikme, firmann sahip olduu likitite gcn ve yatrmclara genel bilgi vermede kreditrlerinin fikrini etkiler.

Adm adm, yazarlar tarafndan seilen farkl yaklamlar konu olarak incelenmi oldu, fakat kendine has bir endstrinin belirgin bir incelemesi yaplmamtr. Bu analizin bir fonksiyonu olarak, sermaye yaps ile ilgili gelien teorileiri destekleyecek kant bulmak yerine incelemeyi global bir endstri iin gerekletirdik. Bu almann nesnellii, ilerinde en iyi performans yakalayan iletmelerin borsuzluk seviyelerini aratrmaktr. Bundan dolay finansal salk amaca uygun faktrlerin birisini ele alnmasdr. Basite, iletme ve hissedarlar finansal bir kazan elde etmelidirler. Salkl bir iletme, mterisi iin ve ticaret mrnn belirlenmesi iin deer toplar. Finansal demede bulunan hissedarlar, baka yerlere yatrm yapmaya hazr olan, tatminkr olmayan kiilerdir. Bu hadisede irketin global stratejisi ile gelien performansna kar alnacak deiik bir karar irketi skntya sokar. Dier amaca uygun faktr sz konusu olan endstridir. Porter a gre (1996) Endstri yaps irketin mevcut potansiyel stratejileri kadar iyi olup, oyunun rekabet kurallarn belirlemede gl bir etkiye sahiptir. Bu hassas finansal strateji; irket

performansn belirleyen faktr ve uygulanan rekabet erevesinde desteklenen firmalar iin nemli bir unsur olarak anlalmaldr. 2. Temel Kavram: Organizasyon performansnn analizi dnya globalizasyon srecini bir kilit ta

olmutur. Bu ortalama st veya eit olmayan gelirler iin bu senaryoda devam eden bir sorun oluturmakszn rekabeti olumsuzlatrr. Konuyu inceleyenler tarafndan izlenen yollar, herbirinin arka plan ile gl bir ekilde etkilemitir. Bunun anlam; ekonomistler, yneticiler, mhendisler v.s konunun sadece taraf tutan ksmn inceleyen, kendi bak alarn temel alan bir dnya grn formle etmek iin aratrr. Organizasyon verimlilikleri konusunu taraf tutan bir gre rnek, sermaye ve i gc iin nitelenmi olan organizasyon miktarnn olandan fazla lmek hi bitmeyen bir abadr.

1950de Avrupa Ekonomik birlii rgt (OEEC) verimliliin kesin aklanmasn gelitirdi: Verimlilik rn faktrleri arasnda blen rn ile blm elde edilmesidir. Bu ekilde sermaye, yatrm veya sermaye ile ilgili olarak hammadde verimlilii, yatrmlar ve hammadde miktarndan sz etmek mmkndr. Temel olarak bundan dolaydr ki; girdiler belirli bir miktardayken, ktlarn byk miktarda retilmesi verimlilikte bir artn varolduunu gsterir. Eer kt ve girdinin herikisini de tek bir deiken ile ticarete konu edersek bunun hesaplanmas kolaydr. Fakat genellikle Lovel (1993) tarafndan dilkkate alnd gibi dier ktlar retmek iin bir araya getirilen farkl girdi trleri ile karlarz. Bu ekilde verimlilii hesaplamak yerine girdi ve ktlarn her ikisini oluturan farkl deikenleri bilmek ve lmek zorunda kalrz. Pratikte bunlar bulmak ktlar oranlandndan beri ok kark bir grev olup zaman veya deikenlik bir irketten dierine deiebilir, toplam kty belirlemek g hale gelir. Bu nedenle tek bir ktya sahip bir endstri iin gleecektir. Bazen, elde edilen rnlerin miktar ve eitleri kesin snrlar iinde deitirmek olas olup verimlilik ilemine baldr. Tek bir deikendeki bu ktlar biraraya getirmek iin her ktya ilikin nem ile uygun arln baz ekillerini kullanmak zorundayz. Girdilere olduu kadar, uygun lm ktlar iin de bir o kadar zordur. nk makine tehizat, enerji, hammadde, emek v.s gibi farkl girdilerle ktlar retmek yerine onlar bir araya getirmek zorundayz. ktlar ve girdileri lmenin iki ekli vardr;fiziksel, rnek, retilen rnn farkl eit miktarlar, iilerin toplam says, yolcular tama says, v.s ve finansman, toplam rn geliri iin uygun emek maliyeti, sermaye perfprmans v.s ktlar ve girdiler arasndaki ilikiye baktmzda verimliliin iki temel eklinin olduunu grrz. Toplam verimlilik rnlerin retilmesinde kullanlan tm girdilerin bileimini yanstan girdiler ve ktlar arasndaki ilikiyi ler.

Verimliliin global ltn hesaplamak olduka zor olduu gibi ksmi verimliliin lmleri gelitirilmitir. Bu ksmi gstergeler bir veya daha fazla girdiye kar, bir veya daha fazla ktnn toplam indeks yerine ksmi olarak verilmesi sonucu llr. Verimliliin bu ksmi lm, ciddi bir snrlamaya phe vermeksizin, tamamlanan bir resme aktarlmadan byk dezavantajlara sahiptir. rnein, bir irket ayn otomatik srece sahip olan dier firmalardan belirli bir rn aamasnda daha fazla bir emek kullanabilir. Ksmi emek verimliliini hesaplamada, byk resmi unutarak snrl bir analiz yaparz. Dier taraftan bir irket ayn girdiyi kullanan dier irketten daha verimlidir, bu durum elektrik gc olarak aklanabilir. Bunun sadece tek bir retim srecini kapsad unutulmamaldr. Bu toplam srecin amaca uygun safhalarn gz nnde bulundurmayan bir irketin dierinden daha verimli olduu anlamn tamaz. Veri kuatma analizi (DEA) olarak adlandrlan ara, bir firmann performansn lmek iin kullanlan paremetrik bir metod olmayp, organizasyon veya program olarak karar alma birimleri spesifikletiren (DMU) tarafndan retilen her eydir. Bu girdiler ile ktlar ekilleriyle ilikilendirmeye ihtiya duymayan, lineer

fonksiyon

programlama hakknda bir matematik tekniini temel alan bir ilemdir. DEA her gzlemin verimli bir blge oluturmas iin, bir fikirle en uygun hale getirilmesidir. (ekil 1) Ayr bir erinin bu oluumlar sadece DMUnun verimliliini oluturur. Akas rneklerde rneklerde kullandmz gibi verimlilie ilikin olanlarla ilgileniyoruz. Blge

belirlendikten sonra verimlilik iin modelin sabit noktasna tayoruz. Charles at al (1994) bir grup gzlem hakknda zetlenen bilgi iin altermnatif bir ilkeyi kapsayan DEAy tesbit etti. Objektif olan paremetrik yaklamlardaki ztl veri analizi ile regresyon plan dorultusunda en uygun duruma getirdi. DEA, DMUnun Pareto etkisi tarafndan belirlenen bir blgeyi hesaplamak yerine her gzlemi uygunlatrd. Bu

ekilde, DEA, her DMUnun mmkn olan verimlilik analizi ve verimli blgenin ynndeki olas olas gelime ekillerini oluturur. ekil 2 deki DMUiyi rnek olarak ele aldmzda, r1-r6 olarak rneklendirilmi farkl gelime ynlerini takip ederek grebiliriz .DEA matematiksel modellerin ileyii olup , basite blgeye en ksa yolu ve kty, girdilere doru srasyla yaklatran alternatif r1,r2 ve r3tr. R1 ve r3 verimlilik blgesini aratran organizasyonlar kendilerine yer edinebilmek iin genel alternatifleri aratrmada eyrek daire I (QI) ile snrldrlar. Organizasyonlar daha fazla risk almaya hazr olmamakla birilikte , daha byk bir mesafade verimlilik blgesini aratrr ve bu sebeple daha fazla riske maruz kalarak QII deki r4 seerler. r5 nin bulunduu QIII eyrek dairesi ktleen performans ve rekabetin kaybolduu yn nitelendiren gsterge olarak ifade edilmitir. Bu ynde inie geen bir organizasyon hayatta kalmak iin byk zorluklarla karlaacaktr. r6 nn bulunduu eyrek daire IV, dk lekte retim ve daha dk lekteki bir blgeyi aratrmaya ihtiya duyan organizasyonlar iin geri ekilme senaryosunu belirtir.

DEA nn formlasyonundaki nemli bir nokta girdiler ve ktlar iin analiz edilen her deikenin verimsizlik seviyesidir. rnein ekil 2 de gsterilen durumda eer DMU ktsn kabul etmeye karar verdiysek , r3 ynne yaklar , r3 ynndeki blgeye doru DMU dan 0 a eit uzaklkta kt verimsizliine sahip oluruz. Grafik gsterimini kolaylatrmak iin ekil 2 de bu durum sadece bir girdi ve bir kt zerinde gsterilir. Fakat bu durumdaki sonular birka farkl girdi ve kt iin geerli olacaktr. Charnes et al (1994) DEA ya bir yaklam as olarak birka formlasyon gelitirdi. Bu aratrmadaki temel sorun ile organizasyonlarn yeterli dzeydeki girdilerinin minimum oran bu aratrma iin tamamland. Bu yaklam eklinde , farkl bykle sahip organizasyonlar ile rn dalm olarak deiken gelir leine sahip bir modeldeki girdi seilmitir. Verimlilik blgesinin dbkey ekli analiz ettiimiz durumda gsterilmitir. Banker et al (1984) de aklad gibi DMU nun zerindeki verimlilik izgisi ile TG

izgisinin kesitii dk lek , lekteki azalan karlar temsil ederek , bu izgi karlar temsil eder. nerilen model lineer programlamann takip eden problemlerini kapsar. Tekli BCC girdi-bileimi

(BCCD I) min z0 = . 1s+ -.1s-,,s+,ss.t.Y s+ = Y0 X0 X s- = 0 11 , , s+,s- 0

kili BCC girdi-bileimi

(BCCD - I) max s.t.

w0 = TY0 + u0 TX0 = 1

TY TX + u01 0, - T -.1, -T -.1, u0 bamsz

X , DMU da kullanlan girdi vektrdr. Y , DMU tarafndan retilen kt vektrdr. Archimedian olmayan bir sabit (10-6 blnemezlii) olup hi girdi veya kt salanmadnda verilen sfr deeridir. s+ ve s- ktlar ve girdiler iin deien vektrdr. karar alma birimlerinin verimlilik seviyesini temsil eder. DMU analizi altnda yerine getirilen karma bir birim ve verimsizlik kaynan belirlemede DMU iin tedarik edilen harfler, formunun optimal deeridir.

Bu model Banker et al (1984) tarafndan formle edilerek tannmaya balayan BCC girdi-bileimi olarakbilinir. 3. Seilen Havayolu irketinin Verimlilii: Uygun olarak yerletirilen ak bir veri ile prodktive ve verimlilii lme yerine, havayolu finansal profilini kullanarak elde edilen sonular ile anonim irketin finansal tarifesini derleyen veriyi kullanrz. Bu veri firmalar arsndaki karlatrmay mmkn klar, nk bu Uluslar aras Havayolu Tamaclk Kurumunun kurallarna gre ayarlanmtr. 94 gzlemlerine bir rnek olarak, 1993 ile 1996da dnya piyasasndaki 35 irketin iletmesi ele alnmtr. Bu almada, 22 lkede farkl orjin modeline sahip irketin karlatrlmasn tasarlamtr. Finansal manivela gc, girdiyi ve net marjini(NM), toplam sat faydasn(TA), borcun evrilebilirliini(ROE), iletme marjn(OM), net sat faydasn(NAT) ve net faydann dndrlebilirliini(RONA) ktlar eklinde tahlil etti. Modelde lei deiebilen ekonomiler kabul edildi. Finansal manivela gcndeki art iaret edilip farkl ktlardaki orantl artlar takip edildi. nc grup sermaye younluundaki lsz bir art denmez. rnek olarak seilen havayolu irketleri iin ele alnan sonular Appendix Ada gsterilir. Bu gruptaki irketlere baktmz zaman. Singapore 93, Britannia 93, TAM 93, Singapore 94, Britannia 94, TAM 94, Air 2000 94, Singapore 95, TAM 95, Continental 65, TAM 96 ve Air 2000 96 rapor edilmi finansal sonularn elde etmek iin kullanacaklar finansal manivelayla ilikilendireceimiz verimlilii saptayabiliriz. Onlarn nc grup sermaye seviyesi, ele alnan irket gruplarnn yaps iin mmkn olan en dk seviyededir. Bu irketler verimlilik blgesini kapsar fakat farkl finansal strateji gsterirler. aret edilmi olan nc grup sermaye ve farkl performans arasndaki uygun derecenin ne olduunu gsterir.

rnekteki dier irketler, farkl derecelerdeki verimsizlii ele alr. Gelimenin yolu her durumda belirtilmitir. Bu gstergeler verimli irketlerde gzlemlenen performans temel alr. Appendix, her irketin izlemi olduu yolu gsteren bir gsterge ve her deikende ihtiya duyulan belirli deimedir. Appendix A daki (teta)karar alma birimlerinin verimlilik seviyesini gsterir. Teta 1e eit olup verimlilik blgesindeki karar alma birimini belirtir. (lambda) verimlilik referanslarnn bir veya daha fazla karar alma birimlerini gsterir. Verimsiz irketler iin iaret edilen blgedeki karar alma birimlerinin analiz edilmesi Tablo 1de her firma iin hesaplanm yzdelikler olarak gsterilmitir. TAM 93 ve Continental 95 hibir durumda tavsiye edilmemitir. Blgedeki irketler birok durumda mahkemeye arlmtr. rnein byk blmn dier irketlerin oluturduu baz deiken farkllklar zerine blgeye yerletirilmitir. irketler, bir rnek oluturarak ve karlatrlan amalara gre irket deeri snrlanm olarak ikaz edilmi olmasna gre incelenmitir. Tablo 1de ou piyasa fiyat sylenen finansal manivela gcnn dk bir deerlendirmesi ile irketler gsterilir. Bu gzlemde baz alnan manivela gc aral verimli irketler ve verimsiz irketlerin tehis edilmesini kapsar. ekil 3 manivela gc araln gsterir.

Havaclk irketleri , 1.3 ve 2.5 verimlilik dzeyi ile manivela dzeyi arasndadr. Havaclk irketleri, tm irketlerin gsterdii yksek bir finansal performansa destek vermek iin mkemmel bir sermaye yapsna sahiptir. Bu toplam finansmann %75 ile %40a kadar hissedar sermayesi olarak bir itirakin olduu anlamna gelir. Bu irketler finansal bir denge gsterir. Havayolu irketleri, ileri ile finansal risklerini dk bir seviyede tutar. Belirsiz blge irketleri, verimli blgede olmalarna kar, yksek bir finansal risk gsterir. Bu en iyi sermaye yaps olmayacaktr. irketler iin yaplan mzakere blmleri, yksek finansal risk ve bunu salamak iin bir deere sahip olduklarnn farkna varlmtr. Bu gerek anlamda irketler iin ilem ve stratejik bir kararszl yaratan sorumluluktur. Belki ksa dnemde bu sermaye yaps proje yatrm uygulamas iin doruluu ispatlanabilecek olup, operasyonel kurtarma ile izlenebilir. TAM 94 , TAM 95 ve Air 2000 94 bulutlu blgede bulundu. Bu irketler 96da iyi bir sermaye yaps elde edip, kendi sermaye ilikisini deitirdi. Finansal manivela 4.2 zeri ise bu kt olarak gsterilir. ok fazla dayanksz hale gelen, finansal riskin ar ykselmesi kredi olanaklarn, arzclar, mterileri ve devleti irketten kolayca ayracaktr. Eer irket tedavle abuk sokulabilen gereksinimlerini,

hazr deerleri ile yeteri kadar karlayabilmeyi srdryorsa, ok kritik borlar iyi ynetimle beraber iletmenin almasn srdrebilir. Gelirdeki kk bir titreim szlemelerin uygulanmasnda, irketlerin hata yapmasnda ba rol oynar. 4. Sonu: Bu alma sivil havaclk irketleri tarafndan izlenen finansal stratejileri analiz etmeyi amalamtr. irketlerin says nc ksm sermayenin ideal bir oran ile piyasadaki ilemleri tehis edilmitir. Bunlar, kendi finansal performansn srdren farkl finansal stratejileri benimseyen irketlerin etkileridir. irketlerin verimlilik analizi ile finansal manivela gc iin optimum olduunu kantlamay nerir. Toplam sermayenin %77 ile %40 hissedarlarn sermayesini temsil eder.

T.C ANADOLU NVERSTES SVL HAVACILIK YKSEKOKULU

FLO PLANLAMASI VE FNANSMANI (Air Fleet Planning and Financing)

DNEM DEV

gr. Grv. nal BATTAL

Murat BAYAT SHU-4 65960044

ESKEHR,2001

T.C ANADOLU NVERSTES SVL HAVACILIK YKSEKOKULU

FLO PLANLAMASI VE FNANSMANI

Dnem i devi

r.Grv. nal BATTAL

Can AKBULUT Sivil Hava Ulatrma letmecili-4 65970011

Eskiehir 2001