Professional Documents
Culture Documents
Contenido:
Resumen ejecutivo
I.
Concepto
II.
Fuentes del Riesgo Pas
III.
Mtodos de medicin del Riesgo Pas
IV.
Mtodos de absorcin del Riesgo Pas
V.
Riesgo Pas cuando la empresa cotiza en un mercado desarrollado
VI.
Los Bonos Soberanos del Gobierno Peruano
VII.
Comparacin entre el Riesgo Pas de Per y Chile
VIII. Resumen y Conclusiones
IX.
Referencias
Julio, 2004
Summary
En el presente trabajo se aborda un tema de plena vigencia y
actualidad: la cuantificacin del Riesgo Pas. No pretende este
documento encontrar una solucin definitiva al problema, an
cuando es indispensable en la prctica obtener una cifra para la
toma de decisiones en la vida real.
La metodologa utilizada para transmitir de manera clara y
sucinta la diversidad de posiciones existentes respecto al tema
consiste en introducir al lector en el concepto bsico del Riesgo
Pas, haciendo una breve referencia a la importancia de
desdoblar el Costo de Oportunidad del Capital.
A continuacin se desarrollaran los principales mtodos
existentes en la doctrina financiera moderna para determinar la
Prima por Riesgo Pas y as poder ajustar la Tasa de Descuento
al evaluar una inversin en un mercado emergente. Se har
tambin referencia a algunos mtodos desarrollados para
determinar el factor de absorcin de la Prima por Riesgo Pas
para un negocio o sector de la industria en particular. Se
abordar tambin el caso de empresas que, operando en una
economa emergente, cotizan en un mercado desarrollado.
Se observar la evolucin del spread de los bonos peruanos
sealndose cuales son los bonos peruanos que actualmente
cotizan y sus principales caractersticas. Asimismo, se
efectuar una comparacin entre el Riesgo Pas de Per y Chile
en donde se verificar el pronunciado diferencial que existen
entre ambos pases y la importancia que tienen los factores
socio-polticos, como fuentes del Riesgo Pas.
Finalmente, se extraern las conclusiones que se consideren
ms importantes de destacar en funcin de las necesidades del
lector.
1. Concepto
1.1. Desdoblamiento del Costo de Oportunidad del Capital
Antes de abordar directamente el concepto del Riesgo Pas consideramos
necesario hacer referencia a uno de los principales aportes de la teora
financiera moderna, que nos permitir comprender de manera ms clara la
determinacin de una Prima adicional por el Riesgo Pas.
El desdoblamiento del Costo de Oportunidad del Capital implica que el
Retorno Esperado del inversionista est compuesto por la suma de una Tasa
Libre de Riesgo y de una Prima adicional por el Riesgo. Esta Prima por
Riesgo se divide a su vez en: una Prima por Riesgo Negocio y una Prima
por el Riesgo Financiero:
Retorno esperado =
Empresa ABC
Perodo
Vtas (unid)
1
100
2
150
3
50
4
120
5
30
Precio 10
Costo Var 5
Activo Fijo
1000
1000
1000
1000
1000
Ventas
100
150
50
120
30
1,000
-800
1,500
-1050
500
-550
1,200
-900
300
-450
Ingresos
Egresos
Fijos
-300
-300
-300
-300
-300
Variables
-500
-750
-250
-600
-150
Flujo de Caja
200
450
-50
300
-150
TIR CF = 300
20.0%
45.0%
-5.0%
30.0%
-15.0%
Precio 10
Costo Var 2
Activo Fijo
1000
1000
1000
1000
1000
Ventas
100
150
50
120
30
1,000
-800
1,500
-900
500
-700
1,200
-840
300
-660
-600
Ingresos
Egresos
Fijos
-600
-600
-600
-600
Variables
-200
-300
-100
-240
-60
Flujo de Caja
200
600
-200
360
-360
TIR CF = 600
20.0%
60.0%
-20.0%
36.0%
-36.0%
1000
600
400
1000
600
400
1000
600
400
1000
600
400
1000
600
400
100
150
50
120
30
Ingresos
Egresos
Flujo de Caja
Servicio de Deuda
F de C Financiero
1,000
-800
200
-42
158
1,500
-1050
450
-42
408
500
-550
-50
-42
-92
1,200
-900
300
-42
258
300
-450
-150
-42
-192
TIR D = 600
39.5%
102.0%
-23.0%
64.5%
-48.0%
Ventas
Precio 10
1000
800
200
1000
800
200
1000
800
200
1000
800
200
1000
800
200
100
150
50
120
30
Ingresos
Egresos
Flujo de Caja
Servicio de Deuda
F de C Financiero
1,000
-800
200
-56
144
1,500
-1050
450
-56
394
500
-550
-50
-56
-106
1,200
-900
300
-56
244
300
-450
-150
-56
-206
TIR D = 800
72.0%
197.0%
-53.0%
122.0%
-103.0%
Ventas
Precio 10
80.0%
60.0%
40.0%
20.0%
TIR CF = 300
TIR CF = 600
0.0%
-20.0%
-40.0%
-60.0%
1
Periodo
Riesgo Financiero
250.0%
200.0%
150.0%
100.0%
TIR D = 800
50.0%
TIR D = 600
0.0%
-50.0%
-100.0%
-150.0%
1
Periodo
Note el lector que en este caso se compara la TIR del Flujo de Caja
Financiero. El Flujo de Caja Financiero es el flujo que se obtiene luego de
pagar el servicio de deuda. En ambos casos, 3 y 4, se ha asumido una tasa
de inters del 7%. Los rendimientos obtenidos presentan una variacin ms
pronunciada cuando la deuda es mayor. Queda tambin entonces
demostrado que un mayor nivel de apalancamiento financiero genera un
mayor nivel de riesgo.
Finalmente, en el siguiente grfico podemos observar la variacin del
rendimiento de los cuatro casos analizados, siendo notorio que a medida que
se eleva el apalancamiento operativo se eleva el nivel de riesgo y luego, a
medida que se eleva el nivel de apalancamiento financiero, se eleva an ms
el nivel de riesgo.
Riesgo Operativo u Econmico y Riesgo Financiero
250.0%
200.0%
150.0%
100.0%
TIR D = 800
TIR CF = 600
50.0%
TIR CF = 300
TIR D = 600
0.0%
-50.0%
-100.0%
-150.0%
1
Periodo
El lector que desee profundizar acerca del concepto del Riesgo Pas y de los factores de riesgo poltico y
financiero que afectan a un negocio en una economa emergente pueden revisar MADURA [2001:441446]
Burocracia
La existencia de un aparato burocrtico excesivamente grande y la
imposicin de trmites engorrosos para el desarrollo de cualquier actividad
empresarial constituyen un freno a la economa y hace menos atractivo un
pas para realizar una inversin en l. Usualmente un alto grado de
burocracia esta asociada a un alto grado de corrupcin.
Corrupcin
El efecto de la corrupcin es la incertidumbre a que est expuesta una
empresa que opera en una economa emergente, pues se puede ver sujeta a
incurrir en mayores costos de los previstos. Cuando existen autoridades
corruptas se pueden violar los derechos de las empresas anulando licencias,
imponiendo sanciones injustificadas y embargando bienes sin sustento,
transformando un proyecto bueno en una prdida para la empresa.
Marco Regulatorio
La existencia de un marco regulatorio extremadamente complejo, poco
ordenado e incompleto, que deja resquicios y puertas abiertas para la
intervencin de funcionarios pblicos y organismos reguladores en perjuicio
de las empresas privadas constituye uno de los factores ms actuales y
vigentes que influyen en la determinacin del Riesgo Pas. Aquello pases o
sectores de la industria que cuentan con un Marco Legal claro y ordenado
son percibidos como menos riesgosos por los inversionistas.
Ambiente cultural
La actitud de la poblacin y de los movimientos polticos y sociales puede
constituir un factor de riesgo en una economa emergente.
Todos los pases tienden a ejercer alguna presin sobre los
consumidores para que compren a fabricantes nacionales [] Las
multinacionales que estudian entrar a un mercado extranjero (o que
ya lo han hecho) tienen que supervisar la lealtad general de los
consumidores hacia los productos nacionales. Si los consumidores
son muy leales a los productos nacionales quiz sea ms viable una
coinversin con una compaa local que una estrategia de
importacin. [MADURA, 2001:442]
Contaminacin Regional
En Amrica Latina, por ejemplo, a pesar de que una nacin cuente con
indicadores positivos en casi todos los factores que influyen en el Riesgo
Pas, sigue siendo considerada como riesgosa por los inversionistas. Esto se
debe, en ocasiones, a la vulnerabilidad de su economa frente a crisis
regionales. Cuando se han producido crisis en Mxico, Brasil y Argentina,
los pases circundantes se han visto afectados, en mayor o menor medida,
pero casi todos fueron afectados. Esto se produce debido al grado de
vinculacin que tiene una economa con la de sus pases vecinos.
K PERU = R f + (Rm R f ) + RP
En el siguiente ejemplo aplicaremos la metodologa tradicional:
Se quiere calcular el Costo de Oportunidad del Capital o Tasa de Descuento
para una empresa del sector forestal en el Per. Se tienen los siguientes
datos2:
Rendimiento de los Bonos del Tesoro Americano a 10 aos
Rendimiento de los Bonos del Tesoro Peruano a 10 aos
Rendimiento de los T-Bills a 3 meses
Rendimiento de Mercado
Beta de la industria forestal
6%
10%
4%
13%
1.2
_ relativaPERU =
PERU
USA
Con esta frmula se obtiene un coeficiente que debe ser multiplicado por la
Prima de Riesgo de Mercado (del mercado americano) para obtener una
nueva Prima de Riesgo Mercado: la prima aplicable al mercado peruano.
R
Denominemos a la primera Rm y a la segunda m _ PERU :
Rm _ PERU = Rm _ relativa PERU
PERU
BONOS _ PERU
To address the issue of how much higher, one can look at the
volatility of the equity market in a country relative to the volatility of
the country bond used to estimate the spread. [DAMODARAN,
2002:188]
La Prima por Riesgo Pas sera el producto del spread de los bonos
soberanos y el coeficiente sealado anteriormente:
PERU
RPPERU = spread
BONOS _ PERU
Supuestos de la metodologa
Esta metodologa parte de dos supuestos:
We will use the intuition underlying the CAPM to propose a
methodology to tackle these difficulties. We begin by establishing a
couple of assumptions [SABAL, 2002:123]
Portafolios diversificados
Se asume que los inversionistas mantienen en cartera portafolios bien
diversificados internacionalmente, en consecuencia slo importa el riesgo
sistemtico. Este supuesto es aplicable para los grandes inversionistas
internacionales quienes, en efecto, poseen portafolios conformados por
inversiones en gran cantidad de pases.
Canastas de consumo en moneda dura
Se asume que la canasta de consumo de los inversionistas esta denominada
en una moneda dura como por ejemplo el dlar, el euro o el yen.
Este modelo reconoce que los resultados de un proyecto pueden estar
vinculados a dos o ms mercados. Bajo este mtodo, no se agrega un premio
por riesgo pas sino que se modifica el Beta. En consecuencia, toda prima
por riesgo pas est incluida dentro del beta.
De acuerdo a este mtodo, se requieren los siguientes datos para hallar el
nuevo Beta:
El Beta, en el mercado americano, del sector industrial al que pertenece el
proyecto donde m es el sector al que pertenece el proyecto.
m,USA
El Beta del mercado emergente respecto del mercado americano
PERU ,USA
El Beta del proyecto respecto al mercado americano (el producto de los dos
anteriores)
P
USA
= Beta ponderado
USA + PERU
= 100%
E (R p ) = R f + P E (RM ) R f
If we are prepared to accept that the local stock market betas with
respect to the U.S. stock market reasonably reflect nondiversifiable
country risk, then in the proposed model, country risk will be
automatically factored in by these local market betas. Systematic
country risks will be fully reflected by the beta, and the uncertainties
associated with the project itself will be incorporated into the cash
flow scenarios. [SABAL, 2002:131
Sin embargo, este modelo est asumiendo que el ndice del mercado
emergente es representativo de la economa de ese pas, lo cual no
necesariamente cierto. Precisamente, los mercados emergentes se
caracterizan por ser mercados delgados con participacin de pocas
empresas, en relacin al nmero total de empresas de ese pas, y con un
claro dominio de algunas pocas empresas, en relacin al nmero de
empresas que cotizan en ese mercado emergente. Si hay 10,000 empresas en
el pas slo 100 cotizan en el mercado de capital y de aquellas 100 slo 6
7 determinan la evolucin del ndice del mercado. Por lo tanto, el ndice de
los mercados emergentes no necesariamente es representativo de la
economa de la nacin.
[] it is well known that emerging stock markets are not good
proxies of the local economies; country risks are not accounted for
adequately through the local stock market betas. We can only hope
that as time goes by and local exchanges develop, these bourses will
better reflect the local business environment, and their betas with
respect to the U.S. stock market will carry a larger proportion of the
systematic component of country risks.[]Unfortunately, we do not
envision a clear-out solution to this problem, and we must accept a
degree of ambiguity in systematic country risk.[]In the end, the
assessment of the impact of country risk on the discount rate will rest
on the good sense and intuition of the analyst [SABAL, 2002:131].
cualquier accin, en donde los retornos del mercado peruano supliran a los
retornos de la accin; y el Retorno del Mercado estara representado por la
rentabilidad del ndice Standard & Poors 500.
Per =
Per ,USA
2USA
Per
PRM USA
= Rm R f
Offshore
K Per = R f _ Per + Forestal
(Rm R f
)]
R
El lector atento notar que el trmino f _ Per es igual al rendimiento de los
bonos peruano. En consecuencia, utilizarlos como Tasa Libre de Riesgo
tiene el mismo efecto que utilizar la Tasa Libre de Riesgo del mercado
americano y adicionarle el spread de los bonos soberanos. La diferencia de
ste mtodo, entonces, con el Mtodo I reside en la utilizacin de un Beta
Offshore.
E (RP ) = R f + P E (RM ) R f + CR
A diferencia del mtodo tradicional (Mtodo I), este procedimiento permite que
la prima por Riesgo Pas tenga un efecto diferente en cada sector industrial, en
funcin de su Beta. Es correcto afirmar que la prima por Riesgo Pas afecta de
manera diferente a cada sector de la industria, pero no existe justificacin terica
para considerar que el Beta sea la medida en que cada sector industrial este
afectado por el Riesgo Pas. Recordemos que el Beta mide el grado de
covariabilidad en los retornos de una accin (en este caso de una industria) con
relacin al retorno del mercado. El Beta no mide el grado de exposicin de una
empresa o industria al Riesgo Pas.
According to this procedure, a low-beta firm, such as an electrical
utility, will have lower country risk than another with a higher beta,
say, a steel mill. But is quite likely that the electrical utility will suffer
from populist government policies (like delays in adjusting tariffs for
inflation) and may in fact face much larger country risk than the steel
mill [SABAL 2002:121]
Considerando los mismos datos del ejemplo sealado en el punto 4.1 y aplicando
este mtodo, obtendramos el siguiente Costo de Oportunidad del Capital:
4% + 1.2 (13% - 4% + 4%) = 19.6%
E (RP ) = R f + P E (RM ) R f + CR
Este autor reconoce que para poder definir con precisin el factor lambda
sera necesario contar con informacin interna de la empresa como,
informacin que en muchos casos no estar disponible. Sin embargo, como
una solucin prctica se proponen dos mtodos para estimar el factor
lambda, los cuales veremos a continuacin.
En funcin de los ingresos
Bajo este mtodo para determinar el factor lambda se requiere conocer que
proporcin de los ingresos de la empresa provienen del pas bajo anlisis y
que proporcin de los ingresos del sector industrial provienen, en promedio,
del mismo pas.
The simplest way of estimating lambda is to use the proportion of a
firms revenues that are generated in a country and scale this to the
proportion of the revenues generated by the average firm in that
country. [DAMODARAN, 2002:204]
100
80
120
85
110
90
Y se sabe que parte de ellos dependen del mercado americano y el resto del
mercado peruano, como se muestra a continuacin:
Ingresos
USA
Per
Egresos
USA
Per
100
70
30
80
40
40
120
80
40
85
45
40
110
80
30
90
45
45
585
38.46%
Y este sera el factor de absorcin de la Prima por Riesgo Pas para este
proyecto.
Regresin con el bono soberano
La otra alternativa es efectuar una regresin entre los retornos de la empresa
o sector bajo anlisis y los bonos emitidos por el gobierno de un pas
emergente, por ejemplo el Per. Luego de efectuada esta primera regresin
se realizara una segunda regresin entre el Retorno del Mercado Peruano y
los bonos soberanos de Per.
Pendiente Forestal
Pendiente
Bonos _ Per
Rm _ Per
Bonos _ Per
Por otro lado, los rendimientos dependen ulteriormente de la utilidad neta. Esto
es demostrable por ejemplo en los mtodos de valorizacin de empresas de
Gordon o de la utilidad neta, donde se demuestra que el valor de una empresa (la
capitalizacin de mercado) depende de la utilidad neta y su variacin en el
tiempo.
Por lo tanto los riesgos econmicos y financieros se reflejan en la utilidad. Las
variables econmicas son el precio, los costos -principalmente influyen los
costos fijos (el nivel de apalancamiento operativo)-y el volumen. La variable
financiera son los gastos financieros en el Estado de Ganancias y Prdidas y el
servicio de la deuda en los flujos de la empresa.
Si la utilidad es altamente variable por movimiento de las variables econmicas,
el nivel de apalancamiento financiero produce efectos ampliatorios de esa
variacin. Es decir si una empresa tuviera un rendimiento de 8% funcionando sin
endeudamiento, si se endeuda y cuanto ms lo haga- el inversionista pedir ms
por el nivel de riesgo adicional que absorbe. Pedir siempre ms de 8%, porque
hay variabilidad adicional, porque hay riesgo adicional.
Si quisiramos conocer cuanto pide solamente por el riesgo negocio, lo que
tenemos es que desapalancar el beta (convertirlo en econmico) y con esto
encontraremos el costo de oportunidad o rendimiento esperado econmico.
La relacin significa que al beta ledo en los servicios financieros especializados,
debe retirarse los efectos del apalancamiento y se tiene un beta no apalancado o
OA (Beta on assets).
KoA = Rf + oA (Prima por Riesgo de Mercado)
Retorno esperado econmico =
/ La modalidad de la separacin de los efectos es similar en los casos anteriores en lo que respecta a la parte econmica y
financiera. El Riesgo Pas absorbido se puede identificar en los diferenciales de costo financiero entre la Empresa y una similar en
USA, ambas accediendo a los mercados financieros internacionales.
4
/ Un arbitraje se define como la posibilidad de que el rbitro pueda hacer dinero sin invertir, a costa del arbitrado. Cuando hay
posibilidades de arbitraje se vende lo caro y se compra lo barato.
5
/ Esto es posible en el mercado porque se establecen mrgenes para poder prestarse acciones o dinero.
Perodo de
Pago
Cupn
Per 2015
Per 2008
Per 2012
FLIRB
PDI
Semestral
Semestral
Semestral
Semestral
Semestral
9.875%
9.125%
9.125%
4.000%
4.500%
Fecha de
Vencimiento
Clasificacin*
Vencimiento
en aos
06/02/2015
15/01/2008
21/02/2012
04/07/2017
03/07/2017
11,1
4,1
8,2
13,6
13,6
BBBBBBBBBB-
400
300
200
100
Ene-03
Dic-02
Nov-02
Oct-02
Sep-02
Ago-02
Jul-02
Jun-02
May-02
Abr-02
Mar-02
Feb-02
Ene-02
Dic-01
Reporte Semanal 3ra semana de Enero 2003, Banco Central de Reserva del Per.
Department of Treasury, USA.
T-Bill
T-Note
T-Bond
Si el vencimiento es inferior a un ao
Si el vencimiento flucta entre un ao y diez aos
Si el vencimiento es superior a diez y hasta treinta aos
T-Note
6.00
EMBI
4.00
2.00
0.00
Las diferencias son en promedio 5.73%, que reflejaran el spread soberano. Sin
embargo cabe mencionar que en los ltimos meses el spread ha descendido
considerablemente, siendo el promedio de Noviembre 2003 de 308 puntos
bsicos (equivalentes a 3.08%) y el promedio de las primeras tres semanas de
Enero 2004 de 275 puntos bsicos.
An cuando no existe una solucin definitiva para determinar cual es el perodo
de tiempo a partir del cual calcular el spread de un pas, es recomendable que sea
de un perodo mediano, para evitar obtener resultados engaosos por
acontecimientos puramente coyunturales. En el siguiente cuadro se aprecia cual
sera el spread si es que se obtiene el promedio de diferentes perodos de tiempo:
5 aos
4 aos
3 aos
2 aos
1 ao
573
565
565
522
429
Por ltimo, en el siguiente cuadro se aprecia la evolucin del spread del ndice
EMBI-PER en comparacin con el ndice EMBI Amrica Latina. Existe una
diferencia considerable que demuestra que el mercado le asigna un grado
inferior de Riesgo Pas al Per en comparacin con la regin.
De modo tal que a la estabilidad poltica que presenta Chile en la ltima dcada
habra que adicionarle la ventaja de ser una economa estable a pesar de los
vaivenes de la regin. En los siguientes cuadros se aprecia el spread de los bonos
chilenos y peruanos en comparacin con el spread promedio de Amrica Latina.
Spreads de los bonos soberanos de Chile y Per respecto al promedio de A.
Latina
Fuente: www.latin-focus.com
Fuente: www.latin-focus.com
Clasificacin de Riesgo segn la agencia Fitch IBCA
Fuente: www.latin-focus.com
Clasificacin de Riesgo segn la agencia Moodys
Fuente: www.latin-focus.com
Una vez comprobado por el lector que las percepciones de Riesgo Pas entre
Per y Chile son marcadamente diferentes cabe preguntarse cual es el motivo
que explique esta diferencia.
Pues bien, para ello es necesario acudir a los factores fuente del Riesgo Pas
descritos en el 3.1 y 3.2. Si analizamos los factores econmico financieros
notaremos que no es all en donde reside la gran diferencia entre ambos pases,
pues en los ltimos aos la inflacin y el tipo de cambio se han mantenido
estables en el Per, siendo adems uno de los pases de mayor crecimiento en la
regin en los ltimos aos.
Evolucin de la Tasa de Inters Chile
Per
Fuente: www.latin-focus.com
Fuente: www.latin-focus.com
Evolucin de la Inflacin Chile
Fuente: www.latin-focus.com
Tampoco se debe la diferencia a los niveles de endeudamiento externo y
reservas internacionales netas de ambos pases, como se aprecia en los siguientes
cuadros:
Evolucin de la Deuda Externa Chile
Per
Fuente: www.latin-focus.com
Evolucin de las Reservas Chile
Fuente: www.latin-focus.com
Entonces definitivamente la diferencia en la percepcin del Riesgo Pas entre
ambos pases se debe a factores poltico sociales. Chile es un pas que no
padece de una debilidad institucional como es el caso del Per, en el vecino pas
del sur no se han producido interrupciones anticipadas del mandato presidencial
desde el alejamiento del poder del general Pinochet.
Pero ms importante an es la percepcin que los inversionistas internacionales
tienen acerca del grado de corrupcin y burocracia presentes en Chile. Note el
lector que no estamos emitiendo una opinin sino limitndonos a comentar una
realidad palpable: segn el parecer de los inversionistas y de las principales
agencias clasificadoras de riesgo, la relativa estabilidad social y poltica, as
como el menor grado de corrupcin y de burocracia perniciosa hacen ms
atractivo este pas para las inversiones internacionales. Los inversionistas
depositan un mayor grado de confianza en esta nacin y por ello estn dispuestos
a pagar un precio ms alto por la adquisicin de sus bonos, pues en el fondo se
trata de un tema de confianza.
8. Resumen y Conclusiones
El Concepto del Riesgo Pas es posible de asimilar si se acepta que se puede
desdoblar el Costo de Oportunidad del Capital. El Riesgo Pas significa la
incorporacin de un riesgo adicional a un negocio o proyecto por los
acontecimientos propios de una economa emergente (polticos o econmicos).
Antes de pasar a una descripcin de los mtodos de medicin del Riesgo Pas
hemos hecho una breve referencia a los principales factores fuente del Riesgo
Pas, aquellos elementos presentes en un pas que lo hacen ms riesgoso a los
ojos de los inversionistas.
Los principales mtodos de medicin de la Prima por Riesgo Pas se podran
aglutinar en dos grupos: aquellos que parten del spread de los bonos soberanos y
aquellos que utilizan directamente la frmula del CAPM, modificndola. En el
primer grupo tenemos al Mtodo I y III. En el segundo grupo se encontraran los
Mtodos II y IV, mientras que el Mtodo V estara en una posicin mixta (utiliza
el spread y ajusta el Beta).
Dadas las criticas vertidas al Mtodo I, no recomendamos su utilizacin. El
Mtodo II no es aplicable en la prctica debido a la poca representatividad y
comportamiento errtico de los mercados de capitales emergentes, pudindonos
9. Referencias
BANCO CENTRAL DE RESERVA DEL PER 2003 Reporte Semanal
Enero.
BROOKS, FAFF & MCKENZIE 2002 Time varying country risk: an
assessment of alternative modelling techniques The European Journal
of Finance.
COPELAND, KOLLER & MURRIN 1992 Financial Theory and Corporate
Policy. Wiley, New York.
DAMODARAN, A. 2002 Investment Valuation. John Wiley & Sons Inc., New
York.
DAMODARAN, A. 2003 Country Risk and Company Exposure: Theory and
Practice. Journal of Applied Finance. Fall/Winter
EITEMAN, STONEHILL & MOFFET 2001 Multinational Business Finance.
Addison-Wesley Longman, Inc. USA.
KHOURY, S. Country Risk and International Portfolio Diversification for the
Individual Investor Financial Services Review. February.
MADURA, J. 2001 Administracin Financiera Internacional. Internacional
Thomson Editores. Mxico.
MODIGLIANI & MILLER 1958 The Cost of Capital, Corporation Finance and
the Theory of Investment The American Economic Review. June.
OETZEL, BETTIS & ZENNER 2001 Country Risk Measures: How Risky Are
They? Journal of World Business.
SABAL, J. 2002 Financial Decisions in Emerging Markets. Oxford University
Press, New York.