Sadbhav Engineering 

 
 
Driving in the right lane
             

February 14, 2018  Sadbhav Engineering reported PAT of Rs618mn up ~18% YoY, above our estimates. 
The beat was led by better margin, lower operating costs and higher other income. 

Q3FY18 Result Update 
Kunal Sheth  Better  mix  led  to  margin  beat  (value  accretive  work  in  EPC  contracts  and 
kunalsheth@plindia.com 
contribution  from  higher  margin  HAM  projects).  SEL  maintained  guidance  of  17‐
+91‐22‐66322257 
20%  sales  growth,  margin  of  11‐11.5%  and  order  inflow  of  ~Rs70bn  for  FY18  (till 
Shreyans Jain  date inflow of Rs44.3bn). For FY19 they are targeting inflow of Rs80bn. The outlook 
shreyansjain@plindia.com  on road sector continues to be healthy with tenders worth ~Rs1.5tn up for bidding 
+91‐22‐66322256 
over  next  2‐3  months.  The  pipeline  in  irrigation  and  mining  also  continues  to  be 
Rating  BUY  robust  with  tenders  worth  Rs42bn  up  for  bidding  over  next  2‐3  months.  SEL 
Price  Rs396  continues  to  focus  on  deleveraging  (Debt  reduced  by  Rs3.5bn  in  9MFY18  to 
Target Price  Rs475  Rs14.5bn).  They  expect  a  further  reduction  in  debt  by  Rs2bn  by  year  end.    We 
Implied Upside   19.9%  continue to believe SEL will be the key beneficiary of strong outlook in road sector 
Sensex   34,156  and  improving  outlook  in  Mining  and  Irrigation  sector.  We  expect  company  to 
Nifty  10,501  deliver 22% earning CAGR over FY16‐20E and maintain our “BUY” With revised TP 
(Prices as on February 14, 2018)  of Rs475 

 Road sector drives execution: Sadbhav Engineering reported sales of Rs9.35bn, 
Trading data 
up  8.1%  YoY  (PLe:Rs9.95bn).  Revenue  from  Roads  were  up  15%  YoY  led  by 
Market Cap. (Rs bn)  59.4 
significant  uptick  in  BOT  projects  (up  505%  YoY).  Revenue  from  Mining  and 
Shares o/s (m)  150.0 
3M Avg. Daily value (Rs m)  150.2 
Irrigation  were  down  ~16%  and  ~26%  YoY.  EBITDA  was  up  12.6%  YoY  at 
Major shareholders  Rs1.05bn (PLe: Rs1.09bn), while EBITDA margins were up 50bps to 11.3%. Better 
Promoters   46.76%  mix  led  to  margin  beat  (value  accretive  work  in  EPC  contract  and  contribution 
Foreign   16.56%  from higher margin HAM projects). Interest cost increased 17% YoY to Rs285m. 
Domestic Inst.  25.54%  PAT was up by 18% YoY to Rs618m (PLe Rs575m). 
Public & Other   11.14% 
Stock Performance  Contd...2 
 (%)  1M  6M  12M 
Absolute  (4.8)  45.0  40.1   
Key financials (Y/e March)    2017 2018E  2019E 2020E
Relative   (3.6)  35.6  19.6     
Revenues (Rs m)  33,203 37,555  43,516 50,436
How we differ from Consensus 
     Growth (%)  4.2 13.1  15.9 15.9
EPS (Rs)  PL  Cons.  % Diff. 
EBITDA (Rs m)  3,556 4,195  4,983 5,765
2019  15.3  14.5  5.6 
PAT (Rs m)  1,878 2,287  2,601 2,811
2020  16.6  16.8  ‐1.4 
EPS (Rs)  11.1 13.5  15.3 16.6
       Growth (%)  43.9 21.7  13.8 8.1
Price Performance (RIC: SADE.BO, BB: SADE IN)  Net DPS (Rs)  0.7 0.7  0.7 0.7
(Rs)  
500 Profitability & Valuation    2017 2018E  2019E 2020E
400 EBITDA margin (%)  10.7 11.2  11.5 11.4
RoE (%)  12.0 12.9  13.0 12.5
300
RoCE (%)  8.9 9.7  10.6 10.5
200 EV / sales (x)  2.5 2.1  1.8 1.6
100 EV / EBITDA (x)  23.1 18.4  15.6 13.6
0 PE (x)  35.8 29.4  25.8 23.9
Feb‐17

Feb‐18
Dec‐17
Jun‐17

Aug‐17

Oct‐17

P / BV (x)  4.0 3.6  3.2 2.8

Apr‐17

Net dividend yield (%)  0.2 0.2  0.2 0.2

 
Source: Bloomberg  Source: Company Data; PL Research 

Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. and/or its associates (the 'Firm') does and/or seeks to do business with companies covered in its research reports. As a result investors should be aware that 
 
the Firm may have a conflict of interest that could affect the objectivity of the report. Investors should consider this report as only a single factor in making their investment decision. 
Please refer to important disclosures and disclaimers at the end of the report 
   Sadbhav Engineering 

 Strong  order  pipline:  Order  book  at  the  end  of  Q3FY18  stood  at  Rs96.4bn,  up 
25%  YoY.  Order  Inflows  during  the  quarter  stood  at  Rs25.5bn.  SEL  is  L1  in 
projects  worth  Rs1.67bn.  Bid  pipeline  in  roads  are,  a)  3  EPC  projects  worth 
Rs26bn  where  bids  submitted  which  are  yet  to  be  opened  b)  36  EPC  projects 
worth Rs350bn where bids to be submitted by March’18. C) 13 packages from 
Maharashtra for Nagpur expressway worth Rs210bn d) 89 HAM projects worth 
Rs900  bn  bids  to  be  submitted  by  March’18.  Bid  pipeline  in  irrigation‐  Bids 
worth  Rs102bn  from  states  like  MP/Rajasthan/  Karnataka)  to  be  submitted  in 
the  next  2‐3  months.  SEL  expects  to  bag  orders  worth  Rs70bn  in  FY18  and 
~Rs80bn in FY19 

 Other conference call highlights: 1) Capex in FY18 Rs650mn, expected capex in 
FY19  is  ~Rs850mn.  2)  Expect  Debt  to  reduce  by  ~Rs‐2bn  by  end  FY18  (led  by 
expected receipt of mobilization advance of Rs1.3bn from 2 HAM projects and 
Rs1.5‐2bn  from  Mysore‐Bellary  project)  3)  L&A  outstanding  with  SIPL  is 
~Rs4.4bn.  4)  Competitive  intensity  in  metro  projects  very  high.  5)  Sadbhav 
Engineering qualified for all 13 packages of Nagpur expressway tenders.   

 Outlook  and  valuation:  The  stock  is  trading  at  core  PE  of  15x  FY20E  earnings. 
We continue to believe SEL will be the key beneficiary of strong outlook in road 
sector  and  improving  outlook  in  Mining  and  Irrigation  sector  notwithstanding 
the  underperformance  that  it  had  in  the  short  term.  Focus  on  balance  sheet 
improvement and  pick  up  in  execution  will  be  key  trigger  going  forward.  We 
continue to rate the stock a “BUY” With revised TP of Rs475 

Exhibit 1: SOTP 
Particulars  Method  Multiple  Value (Rs m) Per Share Value
Construction business  PER  18x Mar '20  56,223 332
BOT (69%)  NPV  Ke 14% FY18 NPV  24,346 144
Total  80,570 475

Source: PL Research 
   

   
February 14, 2018  2
   Sadbhav Engineering 

Exhibit 2: NPV Snapshot 
SIPL 
Particulars  Stake NPV  Per share value
valuation
Ahmedabad Ring road  100 4,520  4,520 26.7
Aurangabad Jalna  100 2,887  2,887 17.0
Nagpur Seoni  100 378  378 2.2
Dhule Maharashtra  40 5,437  5,437 32.1
Bijapur Hungud  77 7,996  6,157 36.3
Hyderabad Yadgiri  100 2,138  2,138 12.6
Rohtak Panipat  100 1,901  1,901 11.2
Mumbai Nashik  20 7,025  1,405 8.3
Maharashtra Checkpost  90 10,061  7,847 46.3
Shreenathji Udaipur  100 4,247  4,247 25.0
Rajshamand Bhilwara  100 3,063  3,063 18.1
Rohtak Hisar Tollway Private   100 2,225  2,225 13.1
Karnataka State Highway  100 950  950 5.6
Total  52,829  43,156 254

Source: PL Research 

Exhibit 3: Q3FY18 Result Overview (Rs m) 
Y/e March  Q3FY18 Q3FY17 YoY gr. (%) Q2FY18 9MFY18  9MFY17 YoY gr. (%)
Net Sales  9,351 8,648 8.1 6,931 25,725  22,874 12.5
Expenditure   
Construction Expenses  7,734 6,986 10.7 5,550 20,720  18,446 12.3
  % of Net Sales  82.7 80.8 80.1 80.5  80.6
Personnel Cost  376 319 17.8 317 1,002  987 1.5
  % of Net Sales  4.0 3.7 4.6 3.9  4.3
Others  184 405 (54.4) 277 1,092  981 11.3
  % of Net Sales  2.0 4.7 4.0 4.2  4.3
Total Expenditure  8,295 7,710 7.6 6,143 22,814  20,414 11.8
    
EBITDA   1,056 938 12.6 788 2,911  2,460 18.3
  Margin (%)  11.3 10.8 11.4 11.3  10.8
Other income  74 60 23.1 5 118  115 2.7
Depreciation  247 250 (1.3) 251 743  758 (1.9)
EBIT  883 748 18.0 542 2,287  1,818 25.8
Interest  285 243 17.3 215 822  637 29.1
Exceptional item  ‐ ‐ ‐ ‐  ‐
PBT  598 505 18.4 327 1,465  1,181 24.0
Total Taxes  (20) (19) NA (8) (43)  (15) 188.2
PAT  618 524 17.9 335 1,508  1,196 26.1
Other Comprehensive income  ‐ ‐ ‐ ‐  ‐
Total Comprehensive income  618 524 17.9 335 1,508  1,196 26.1

Source: Company Data, PL Research   

   
February 14, 2018  3
   Sadbhav Engineering 

Income Statement (Rs m)            Balance Sheet Abstract (Rs m)   
Y/e March   2017  2018E   
2019E 2020E Y/e March      2017  2018E  2019E 2020E
Net Revenue  33,203  37,555  43,516 50,436 Shareholder's Funds  16,609  18,757  21,220 23,893
Raw Material Expenses  —  —  — — Total Debt  15,183  11,683  12,383 12,383
Gross Profit  33,203  37,555  43,516 50,436 Other Liabilities  (477)  (477)  (477) (477)
Employee Cost  1,366  976  1,129 1,307 Total Liabilities  31,315  29,964  33,127 35,799
Other Expenses  28,281  32,385  37,404 43,365 Net Fixed Assets  5,229  4,602  4,184 3,622
EBITDA  3,556  4,195  4,983 5,765 Goodwill  —  —  — —
Depr. & Amortization  1,000  1,127  1,218 1,362 Investments  5,694  6,194  6,694 7,194
Net Interest  992  1,075  1,182 1,300 Net Current Assets  20,393  19,168  22,249 24,983
Other Income  333  340  374 411      Cash & Equivalents  230  1,606  1,864 1,367
Profit before Tax  1,897  2,333  2,956 3,514      Other Current Assets  28,574  30,867  35,766 41,455
Total Tax  18  47  355 703      Current Liabilities  8,411  13,305  15,381 17,838
Profit after Tax  1,878  2,287  2,601 2,811 Other Assets  —  —  — —
Ex‐Od items / Min. Int.  —  —  — — Total Assets  31,316  29,964  33,127 35,799
Adj. PAT  1,878  2,287  2,601 2,811  
Avg. Shares O/S (m)  169.6  169.6  169.6 169.6  
EPS (Rs.)  11.1  13.5  15.3 16.6  
   

Cash Flow Abstract (Rs m)     Quarterly Financials (Rs m)     
Y/e March     2017  2018E  2019E 2020E Y/e March      Q4FY17  Q1FY18  Q2FY18 Q3FY18
C/F from Operations  (1,953)  7,089  2,179 2,242 Net Revenue  10,329  9,444  6,931 9,351
C/F from Investing  (1,095)  (1,000)  (1,300) (1,300) EBITDA  1,096  1,068  788 1,056
C/F from Financing  3,463  (4,713)  (621) (1,439) % of revenue  10.6  11.3  11.4 11.3
Inc. / Dec. in Cash  415  1,376  258 (496) Depr. & Amortization  243  245  251 247
Opening Cash  366  230  1,606 1,864 Net Interest  355  322  215 285
Closing Cash  782  1,606  1,864 1,367 Other Income  218  39  5 74
FCFF  (3,624)  5,514  196 142 Profit before Tax  716  540  327 598
FCFE  972  2,014  896 142 Total Tax  33  (15)  (8) (20)
  Profit after Tax  682  555  335 618
  Adj. PAT  682  555  335 618
  Source: Company Data, PL Research. 
Key Financial Metrics   
Y/e March             2017  2018E  2019E 2020E  
Growth     
Revenue (%)  4.2  13.1  15.9 15.9
EBITDA (%)  6.2  18.0  18.8 15.7
PAT (%)  42.3  21.7  13.8 8.1
EPS (%)  43.9  21.7  13.8 8.1
Profitability     
EBITDA Margin (%)  10.7  11.2  11.5 11.4
PAT Margin (%)  5.7  6.1  6.0 5.6
RoCE (%)  8.9  9.7  10.6 10.5
RoE (%)  12.0  12.9  13.0 12.5
Balance Sheet     
Net Debt : Equity  0.9  0.5  0.5 0.5
Net Wrkng Cap. (days)  —  —  — —
Valuation     
PER (x)  35.8  29.4  25.8 23.9
P / B (x)  4.0  3.6  3.2 2.8
EV / EBITDA (x)  23.1  18.4  15.6 13.6
EV / Sales (x)  2.5  2.1  1.8 1.6
Earnings Quality     
Eff. Tax Rate  1.0  2.0  12.0 20.0
Other Inc / PBT  17.5  14.6  12.7 11.7
Eff. Depr. Rate (%)  9.7  10.4  10.5 11.0
FCFE / PAT  51.7  88.1  34.5 5.1
Source: Company Data, PL Research. 
   
February 14, 2018  4
   Sadbhav Engineering 

Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. 
 
3rd Floor, Sadhana House, 570, P. B. Marg, Worli, Mumbai‐400 018, India 
Tel: (91 22) 6632 2222 Fax: (91 22) 6632 2209 
Rating Distribution of Research Coverage    PL’s Recommendation Nomenclature 

50% BUY   :  Over 15% Outperformance to Sensex over 12‐months 

43.4% 44.2%
Accumulate  :  Outperformance to Sensex over 12‐months 
40%
% of Total Coverage

Reduce  :  Underperformance to Sensex over 12‐months 
30% Sell  :  Over 15% underperformance to Sensex over 12‐months 
20% Trading Buy  :  Over 10% absolute upside in 1‐month 
12.4%
10% Trading Sell  :  Over 10% absolute decline in 1‐month 
0.0% Not Rated (NR)  :  No specific call on the stock 
0%
BUY Accumulate Reduce Sell Under Review (UR)  :  Rating likely to change shortly 
 

DISCLAIMER/DISCLOSURES 
ANALYST CERTIFICATION 
We/I, Mr. Kunal Sheth (MBA), Mr. Shreyans Jain (CA), Research Analysts, authors and the names subscribed to this report, hereby certify that all of the views expressed in this research report accurately reflect our views 
about the subject issuer(s) or securities. We also certify that no part of our compensation was, is, or will be directly or indirectly related to the specific recommendation(s) or view(s) in this report. 
Terms & conditions and other disclosures: 
Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd, Mumbai, India (hereinafter referred to as “PL”) is engaged in the business of Stock Broking, Portfolio Manager, Depository Participant and distribution for third party financial products. PL is a 
subsidiary of Prabhudas Lilladher Advisory Services Pvt Ltd. which has its various subsidiaries engaged in business of commodity broking, investment banking, financial services (margin funding) and distribution of third 
party financial/other products, details in respect of which are available at www.plindia.com 
This document has been prepared by the Research Division of PL and is meant for use by the recipient only as information and is not for circulation. This document is not to be reported or copied or made available to 
others without prior permission of PL. It should not be considered or taken as an offer to sell or a solicitation to buy or sell any security. 
The information contained in this report has been obtained from sources that are considered to be reliable. However, PL has not independently verified the accuracy or completeness of the same. Neither PL nor any of its 
affiliates, its directors or its employees accepts any responsibility of whatsoever nature for the information, statements and opinion given, made available or expressed herein or for any omission therein.  
Recipients of this report should be aware that past performance is not necessarily a guide to future performance and value of investments can go down as well. The suitability or otherwise of any investments will depend 
upon the recipient's particular circumstances and, in case of doubt, advice should be sought from an independent expert/advisor. 
Either  PL  or  its  affiliates  or  its directors or  its  employees  or  its representatives  or  its  clients or their  relatives may  have  position(s),  make  market,  act  as  principal  or  engage  in  transactions of  securities of companies 
referred to in this report and they may have used the research material prior to publication. 
PL may from time to time solicit or perform investment banking or other services for any company mentioned in this document. 
PL is in the process of applying for certificate of registration as Research Analyst under Securities and Exchange Board of India (Research Analysts) Regulations, 2014 
PL submits that no material disciplinary action has been taken on us by any Regulatory Authority impacting Equity Research Analysis activities. 
PL or its research analysts or its associates or his relatives do not have any financial interest in the subject company.  
PL or its research analysts or its associates or his relatives do not have actual/beneficial ownership of one per cent or more securities of the subject company at the end of the month immediately preceding the date of 
publication of the research report.  
PL or its research analysts or its associates or his relatives do not have any material conflict of interest at the time of publication of the research report. 
PL or its associates might have received compensation from the subject company in the past twelve months. 
PL or its associates might have managed or co‐managed public offering of securities for the subject company in the past twelve months or mandated by the subject company for any other assignment in the past twelve 
months.    
PL or its associates might have received any compensation for investment banking or merchant banking or brokerage services from the subject company in the past twelve months. 
PL or its associates might have received any compensation for products or services other than investment banking or merchant banking or brokerage services from the subject company in the past twelve months 
PL or its associates might have received any compensation or other benefits from the subject company or third party in connection with the research report. 
PL  encourages  independence  in  research  report preparation  and  strives to  minimize  conflict  in preparation of  research  report.  PL  or  its  analysts did  not  receive  any  compensation or  other  benefits  from  the  subject 
Company or third party in connection with the preparation of the research report. PL or its Research Analysts do not have any material conflict of interest at the time of publication of this report. 
It is confirmed that Mr. Kunal Sheth (MBA), Mr. Shreyans Jain (CA), Research Analysts of this report have not received any compensation from the companies mentioned in the report in the preceding twelve months 
Compensation of our Research Analysts is not based on any specific merchant banking, investment banking or brokerage service transactions.  
The Research analysts for this report certifies that all of the views expressed in this report accurately reflect his or her personal views about the subject company or companies and its or their securities, and no part of his 
or her compensation was, is or will be, directly or indirectly related to specific recommendations or views expressed in this report. 
The research analysts for this report has not served as an officer, director or employee of the subject company PL or its research analysts have not engaged in market making activity for the subject company 
Our sales people, traders, and other professionals or affiliates may provide oral or written market commentary or trading strategies to our clients that reflect opinions that are contrary to the opinions expressed herein, 
and our proprietary trading and investing businesses may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations expressed herein. In reviewing these materials, you should be aware that any or all o 
the foregoing, among other things, may give rise to real or potential conflicts of interest.  
PL and its associates, their directors and employees may  (a) from time to time, have a long or short position in, and buy or sell the securities of the subject company or (b) be engaged in any other transaction involving 
such securities and earn brokerage or other compensation or act as a market maker in the financial instruments of the subject company or act as an advisor or lender/borrower to the subject company or may have any 
other potential conflict of interests with respect to any recommendation and other related information and opinions. 
DISCLAIMER/DISCLOSURES (FOR US CLIENTS) 
ANALYST CERTIFICATION 
The research analysts, with respect to each issuer and its securities covered by them in this research report, certify that: All of the views expressed in this research report accurately reflect his or her or their personal 
views about all of the issuers and their securities; and No part of his or her or their compensation was, is or will be directly related to the specific recommendation or views expressed in this research report 
Terms & conditions and other disclosures: 
This research report is a product of Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd., which is the employer of the research analyst(s) who has prepared the research report. The research analyst(s) preparing the research report is/are 
resident outside the United States (U.S.) and are not associated persons of any U.S. regulated broker‐dealer and therefore the analyst(s) is/are not subject to supervision by a U.S. broker‐dealer, and is/are not required to 
satisfy the regulatory licensing requirements of FINRA or required to otherwise comply with U.S. rules or regulations regarding, among other things, communications with a subject company, public appearances and 
trading securities held by a research analyst account. 
This  report  is  intended  for  distribution  by  Prabhudas  Lilladher  Pvt.  Ltd.  only  to  "Major  Institutional  Investors"  as  defined  by  Rule  15a‐6(b)(4)  of  the  U.S.  Securities  and  Exchange  Act,  1934  (the  Exchange  Act)  and 
interpretations thereof by U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) in reliance on Rule 15a 6(a)(2). If the recipient of this report is not a Major Institutional Investor as specified above, then it should not act upon 
this report and return the same to the sender. Further, this report may not be copied, duplicated and/or transmitted onward to any U.S. person, which is not the Major Institutional Investor.  
In  reliance  on  the  exemption  from  registration  provided  by  Rule  15a‐6  of  the  Exchange  Act  and  interpretations  thereof  by  the  SEC  in  order  to  conduct  certain  business  with  Major  Institutional  Investors,  Prabhudas 
Lilladher Pvt. Ltd. has entered into an agreement with a U.S. registered broker‐dealer, Marco Polo Securities Inc. ("Marco Polo").  
Transactions in securities discussed in this research report should be effected through Marco Polo or another U.S. registered broker dealer. 

   
February 14, 2018  SREESANKAR
Digitally signed by SREESANKAR RADHAKRISHNAN
DN: c=IN, o=Personal , CID - 5881668,
2.5.4.20=d574f7722fdeee24c535d598f047d65aa6618ccdab8ef8e8
44973412c3bebd70, postalCode=400104, st=Maharashtra,
5
RADHAKRISHNAN serialNumber=8859da2df03122989b585ad520865a4f59be69fbc1b
7ba2c5315941f987f41de, cn=SREESANKAR RADHAKRISHNAN
Date: 2018.02.14 19:36:13 +05'30'