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Ejercicio de seminario - Enunciados y soluciones - Bloque II

Economía Financiera (Universidad Pompeu Fabra)

Su distribución está prohibida | Descargado por Matthew Peters (manuel.gonzalez02@estudiant.upf.edu)

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SEMINARIOS 3 Y 4
TEMAS 4-5

1.

Considere una economía que dura un único periodo (dos fechas t = 0 y t = 1). En t = 1 pueden
ocurrir 3 estados de la naturaleza: que la economía esté en expansión, que esté en una recesión,
o que esté en plena crisis. En esta economía existen 3 activos financieros con los siguientes
pagos y precios:

Activos t=0 t=1

Estados
Expansión Recesión (s=2) Crisis (s=3)
(s=1)
Activo 1 140 200 150 100
Activo 2 95 100 100 100
Activo 3 45 100 50 0

Se pide:

a) ¿Es completo este mercado? ¿Por qué?

b) Supón que añadimos otro activo a este mercado: una opción call cuyo activo
subyacente es el activo 3, con precio de ejercicio K = 80 euros, con vencimiento en t
= 1 y con un coste (precio o prima) en t = 0 de c0 = 5 euros. ¿Es completo ahora este
mercado? En caso de que si lo sea, calcula los precios de los activos Arrow Debreu de esta
economía.

c) Suponiendo ausencia de arbitraje, ¿Cuál es el precio en t = 0 de un bono básico que vence o

madura en t = 1? ¿Cuál es el tipo de interés implícito en el precio de dicho bono?

d) ¿Cuál será el precio forward del Activo 1 que se negocia en t = 0 para entrega en t = 1?

e) Si en el mercado aparece un nuevo activo financiero, cuyos pagos en t = 1 son 0 euros en un

boom, 50 euros en una recesión y 0 euros en una crisis ¿Cuál será el precio de no arbitraje
en t = 0 de dicho activo?

f) Suponga que el precio de salida al mercado de dicho activo es de 10 euros. Diseñe una
estrategia de arbitraje para sacar partido de dicha situación. Indique las cantidades o
proporciones de cada uno de los activos 1, 3 y call que se deben comprar o vender para
realizar dicho arbitraje.

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SOLUCIÓN

a) No, el mercado no es completo porque podemos replicar cualquiera de los 3 activos con los
otros dos activos. Por ejemplo, el activo 3 se replica con una cartera formada por (largo 1 A1,
corto 1 A2). El activo 1 se replica por una cartera (largo 1 A2, largo 1 A3). Por lo tanto, no hay
tantos activos con pagos linealmente independientes como estados de la naturaleza (3). Uno de
los 3 activos (cualquiera) es redundante.

Otra forma de responder la pregunta es encontrar que el determinante de la matriz de pagos es

zero (|X|=0).

b) Si, ahora es completo porque ya tenemos 3 activos con activos linealmente independientes.
Se puede demostrar que el nuevo activo no se puede construir como combinación lineal de los
otros 3 activos. Se puede también demostrar que |X| es distinto de 0, o se puede mencionar que
dado que se nos pide calcular los precios de los activos arrow-debreu, si es que somos capaces
de calcularlos, es que los mercados son completos.

Ahora:

Activos t=0 t=1

Estados
Boom (s=1) Recesión (s=2) Crisis (s=3)
Activo 1 140 200 150 100
Activo 2 95 100 100 100
Activo 3 45 100 50 0
Call sobre A 3 5 20 0 0

2001  150 2  1003  140 (1)

1001  50 2  03  45 (2)
201  0 2  03  5 (call)

Y entonces:
1  0.25 (call)
 2  0.40 (2)
3  0.30 (1)

c)

El precio de un bono básico que vence en t=1 viene dado por la siguiente relación (cartera
réplica con activos A-D)

1
1   2  3  b1  (1)
1  r1

reemplazando los valores calculados en c)

b1  0,95

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r1  5,26%

O directamente usando activo 2 (que es un bono).

d) El precio de futuro (o precio forward) de la acción A en t=0 viene dado por la ecuación

F  P(1  r )  140(1  0,526)  147,36

e) P NA  01  50 2  03  20

f) Si el precio de salida al mercado del nuevo activo es de 10 euros, la estrategia de arbitraje se

basa en vender la cartera réplica y comprar el activo nuevo.

Una cartera réplica posible:

200 z1  100 z 3  20 z c  0 (1)

150 z1  50 z 3  0 z c  50 (2)
100 z1  0 z 3  0 z c  0 (3)

z c  5 (1)
z 3  1 (2)
z1  0 (3)

Estrategia de arbitraje

Activo t=0 t=1

Estados
Boom (s=1) Recesión (s=2) Crisis (s=3)
Corto en la Cartera Réplica
Corto en 1 A 3 45 -100 -50 0
Largo en 5 calls sobre A 3 -25 100 0 0

Largo en el Nuevo Activo -10 0 50 0

Total 10 0 0 0

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2.

Consideremos una opción call y una opción put sobre una acción con el mismo precio de
ejercicio. Los datos relevantes son los siguientes:

Precio de la acción P0 = 80 €.
Precio de ejercicio K = 80 €.
Tipo de interés r = 0%
Vencimiento T = 0,5 años.
Volatilidad de la acción  = 40% anualizada.

Se sabe que la acción subyacente no pagará dividendos durante los próximos 6

meses.

a) Calcula el precio de la opción put y de la call con el modelo Black-Scholes.

Ayuda: Algunos valores de la función de distribución de la normal estándar

X 0,02 0,14 0,26 0,35 0,41 0,57
N(x) 0,5080 0,5557 0,6026 0,6368 0,6591 0,7157

b) Describe una estrategia de arbitraje si el precio de la put es 10 € y el precio de la call es

8,91 €.

c) Supongamos que hay otra call en el mercado exactamente igual a ésta pero con un
vencimiento más lejano (T = 1 año). Sin necesidad de calcular sus precios, explica si esperas
que valga más o menos que la call de T= 0,5 años, y por qué.

d) Si el precio de la put es 10 € y el precio de la call es también 10 €, ¿Se cumple la

paridad-put call? En caso de que no se cumpla, ¿qué estrategia de arbitraje plantearías?

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SOLUCION

a) Utilizando Black-Scholes:
c  P0 * N (d1 )  K * e r*T * N (d 2 )
Donde,
ln( P0 / K )  (r   2 / 2) * T
d1 
* T

d 2  d1   * T

ln(80 / 80)  (0  0,16 / 2) * 0,5

d1  = 0,1414
0.4 * 0,5

d 2  0,1414  0,4 * 0,5 = - 0,1414

N (0,1414)  N (0,14)  0,5557

N (0,1414)  N (0.14)  1  N (0.14)  0,4443

Por lo tanto el precio de la call será:

c  80 * 0,5557  80 * e 0 * 0,4443

c = $ 8,91

El valor de la put estará dado por:

p  K * e  r*T * N (d 2 )  P0 * N (d1 )

N (d 1 )  N (0,1414)  0,4443

N (d 2 )  N (0,1414)  0,5557

Por lo tanto el precio de la put será:

p  80 * e 0 * 0,5557  80 * 0,4443
p = $ 8,91

Utilizando la paridad put-call obtenemos exactamente lo mismo:

c + VP(K) = p + P0
8,91 +80 = p + 80
p = $8,91 .

b) La ausencia de oportunidades de arbitraje exige que c + VP(K)= p + P0.

En este caso:

c + VP(K) = 8.91 + 80 = 88,91 < 90 = 10 + 80= p + P0.

La estrategia sería, por tanto:

 Comprar la call.

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 Vender la put
 Vender la acción
 Invertir valor presente de K en bonos
t=0 t=1
PT < 80 PT > 80
Posiciones
Venta 1 Acción 80 -PT -PT
Compra 1 Call -8,91 0 PT - 80
Venta 1 Put 10 PT - 80 0
Compra bonos por VP de 80 -80 80 80
1,09 0 0
Total Pagos

c) Valdrá más.
El tiempo afecta el valor de una call de dos formas:
1. Efecto volatilidad – aumenta la volatilidad de la acción.
(2. Efecto sobre VP(K) – ejercitar una call implicará que tengamos que pagar K. A mayor
vencimiento, menor valor presente de K (NO se aplica en este caso, al ser r=0)).

d) La ausencia de oportunidades de arbitraje exige que c + VP(K)= p + P0.

En este caso:

c + VP(K) = 10 + 80 = 90 = 90 = 10 + 80= p + P0.

La call y la put tienen ambas un precio de mercado distinto a su precio de Black & Scholes,
pero a pesar de ello no se puede llevar a cabo una estrategia de arbitraje basada en adquirir
posiciones en opciones, call, put, el bono y el subyacente y mantener dichas posiciones hasta
el vencimiento. La razón es que se cumple la condición de paridad put-call, cuya violación es
necesaria para que existan oportunidades de arbitraje.

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3.

Considere una economía con fechas t = 0 y 1, en la que existen 2 activos: activo X y activo Y.
En t = 1 hay 2 estados de la naturaleza: estado A y estado B. La evolución de los precios (en €)
de los dos activos con el tiempo y condicional en los estados de la naturaleza es la siguiente:

t=0 t = 1; estado A t = 1; estado B

Activo X 100 150 90
Activo Y . 50 0

Existe un mercado organizado para ambos activos, por lo que éstos pueden ser
comprados o vendidos (incluso en corto, “short selling”) en cualquier momento a estos
precios.
a) Sabiendo que el precio en t = 0 del activo Arrow-Debreu asociado al estado A es
0.20 ¿Cuales son los precios en t = 0 del Activo Y y del activo Arrow-Debreu
asociado al estado B?
b) Si se crea un bono cupón cero sin riesgo, valor nominal 150 € y vencimiento en t =
1, ¿cuál será su precio de no arbitraje en t = 0?
c) Suponga que comienza a cotizar una opción call (de tipo europeo) sobre el activo
X, con vencimiento en t = 1 y precio de ejercicio 80 €. ¿Cual será el precio de no
arbitraje de la call en t =0? ¿Y de una call americana?
d) Suponga que la call del apartado c) cotiza en el mercado a un precio de 22 €.
Discuta si existe alguna oportunidad de arbitraje o no. En caso afirmativo,
especifique de forma detallada una estrategia de arbitraje (diga qué activos –y en
qué cantidades- compraría y vendería, contando con los archivos X e Y) así como
los pagos o flujos de caja de dicha estrategia en cada fecha y en cada estado.
e) ¿Cuál será el precio de no arbitraje en t = 0 de una opción put europea sobre el
activo X con vencimiento en t = 1 y precio de ejercicio 80 €? Calcule el tipo de
interés libre de riesgo en esta economía y verifique que se cumple la paridad put-
call. (Utilice como factor de actualización, el correspondiente al tipo de interés
anual: (1+r)-T).
f) Calcule el precio de un contrato de futuros sobre una unidad del activo X con
vencimiento dentro de un año.

SOLUCIÓN

a) Precio del activo Y = 0.2*50 = 10;

Precio del activo Arrow-Debreu del estado B =  B =0.778

b) Precio del bono =150*0.2+150*0.778=146.67

c) Precio de la opción de compra (call) = 70*0.2+10*0.778=21.778

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(La pregunta sobre la opción americana no es parte del temario este año).

d) Hay una oportunidad de arbitraje porque la call se vende a un precio distinto de su precio
de no arbitraje. Para aprovecharnos de la oportunidad de arbitraje vendemos caro (la call en el
mercado) y compramos barato (su cartera réplica). La carter réplica la calculamos, y obtenemos
que es igual a z = (z(X)=0.111, z(Y)=1.066).

Por lo tanto, la estrategia de arbitraje consiste en :

- Venta en corto de 1 call
- Compra de (largo en) 1 cartera réplica, que implica
o Largo 0.111 unidades de X
o Largo 1.066 unidades de Y

e) Los pagos de la put son 0 en ambos estados de la naturaleza (la put nos da la opción de
vender a un precio de 80 en t=1, pero el precio de mercado del activo X siempre es superior a
80). Por lo tanto, el valor (precio) de la put hoy es 0 (p0=0).

Tipo de interés:
1
 A  B 
1  r1
0.2  0.778  0.978  r1  2.25%

Se cumple la Paridad Put-Call, que exige que c + K(1+r)-T = p0+P0

 21.778+80*(1,0225)-1=100=0+100.

f) Precio de futuros (o precio forward) F(0,1)=PX0(1+r)=100*(1.0225)=102.25

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4.

Consideremos la acción de la empresa XYZ, que no paga dividendo, con precio 100€ hoy y un valor
aleatorio en el futuro. Conocemos el tipo de interés compuesto de forma continua, que es r=3% anual
(debes usar, por tanto, ert y e-rt, como factores de capitalización y actualización, respectivamente, siendo t
el número de años).

a) Consideremos una opción call sobre la acción anterior que vence en 6 meses con precio de
ejercicio 90€. Calcula su precio bajo el modelo de Black-Scholes si la volatilidad (desviación
típica) del precio del activo subyacente es 20% anual. (Ayuda N(0.921788)=0.82168;
N(0.780366)=0.78241).

b) Utiliza la paridad put-call para encontrar el precio de no arbitraje de una put sobre la acción
anterior que vence en 6 meses con precio de ejercicio 90€.

c) Supongamos que el precio de mercado de la put es 2€. Desarrolla una estrategia de arbitraje si es
posible. (Ayuda: utiliza la paridad put-call)

d) Calcula el precio de la acción de un contrato forward sobre la misma a seis meses que no crea
oportunidades de arbitraje

e) Supón que posees una acción de esta empresa y te preocupa una posible caída de su precio por
debajo de su precio actual. Explica de forma detallada qué posiciones tomarías en el contrato
forward con el fin de que el valor de tu cartera de acciones y derivados dentro de seis meses en
ningún caso sea inferior al valor que tienen hoy tus acciones. Verifícalo calculando el valor de tu
cartera total dentro de 6 meses para los siguientes precios de la acción: 50, 95, 120. A
continuación, explica qué posiciones tomarías en opciones con el fin de que el valor de tu cartera
de acciones y derivados dentro de seis meses en ningún caso sea inferior al 90% del valor que
tienen hoy tus acciones. Verifícalo calculando el valor de tu cartera total dentro de 6 meses para
los siguientes precios de la acción: 50, 95, 120.

Solucion:
a) call=12.799 euros

b) p=1.4594

c)

Estrategia de Arbitraje: corto put y largo cartera réplica del put, es decir, la estrategia de arbitraje
consistirá en las siguientes posiciones: corto put, corto acción, largo call, prestar VP(K).

d) F=100*exp(rt)= 101.511

e)

Si queremos que dentro de seis meses el valor de nuestra cartera (compuesta por una posición larga en
una acción, y una posición por determinar en futuros) en ningún caso sea inferior al valor que tiene hoy la
accion, tendremos que tomar una posición corta en un contrato de futuros (es decir, acordamos vender a
futuro la accion a un precio fijo predeterminado). De esta manera nos obligamos a vender nuestra accion
a vencimiento al precio de futuros (precio forward) de 101.511, y conseguimos que nuestra cartera (largo
1 accion, corto 1 futuro sobre la acción) tenga un valor a vencimiento no inferior al valor hoy de la
accion. Valor cartera: 101.511 en todos los casos

Si queremos que dentro de seis meses el valor de nuestra cartera (compuesta por una posición larga en
una acción, y una posición por determinar en opciones) en ningún caso sea inferior al 90% del valor que

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tiene hoy la accion, tendremos que tomar una posición larga en una opción de venta (put), es decir,
adquirimos el derecho a vender la acción a vencimiento a un precio (precio de ejercicio) de 90. Así
conseguimos que nuestra cartera (largo 1 accion, largo 1 put sobre la acción) tenga un valor a
vencimiento no inferior a 90. Valor de tu cartera total dentro de 6 meses para los siguientes precios de
la acción:
- 50: valor cartera= 90
- 95: valor cartera=95
- 120 valor cartera=120

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5.

Considera una economía que dura un periodo (dos fechas: t = 0 y t = 1). En t = 1 pueden darse
tres escenarios diferentes: que la economía vaya bien, que vaya regular o que la economía vaya
mal. En esta economía existen los siguientes activos:

 Acciones de la empresa A que cuestan 50 € en t = 0. En t = 1 las acciones valdrán 100 €

si la economía va bien, 60 € si la economía va regular y 20 € si la economía va mal.

 Opciones CALL sobre las acciones de la empresa A que cuestan c0 = 2 € en t = 0, que

vencen en t = 1 y que tienen un precio de ejercicio (K) = 80 €.

 Opciones PUT sobre las acciones de la empresa A que cuestan p0 = 4 € en t = 0, que

vencen en t = 1 y que tienen un precio de ejercicio (K) = 40 €.

a) Si aparece un nuevo activo en el mercado que paga 80 € en t = 1 si la economía va bien, 0 €

si la economía va regular y 20 € si la economía va mal, cuál sería su precio de no arbitraje
en t = 0?

b) Imagina que el precio de ese activo en el mercado es 8 €. Diseña una estrategia de arbitraje
para beneficiarte de esa oportunidad y define las posiciones que tomarías en cada activo.
Escribe en una tabla los pagos en t=0 y t=1 de cada una de las posiciones de la estrategia de
arbitraje.

c) Calcula los precios en t = 0 de los activos Arrow-Debreu asociados a cada escenario

posible (bueno, regular y malo).

d) Cuál es el precio en t = 0 de un bono básico que vence en t = 1? Cuál es el tipo de interés

asociado a este bono?

e) Cuál es el precio forward de las acciones de la empresa A negociado en t = 0 con entrega

en t = 1?

SOLUCION

a) Si aparece un nuevo activo en el mercado que paga 80 € en t = 1 si la economía va bien, 0 €

si la economía va regular y 20 € si la economía va mal, cuál sería su precio de no arbitraje
en t = 0?

Calculamos los pagos para cada escenario en t = 1 asociados a las opciones CALL sobre las
acciones de A con K = 80 y las opciones PUT sobre las mismas acciones con K = 40.

Activo t=0 t=1

Escenarios
Bien (s=1) Regular (s=2) Mal (s=3)
Acciones empresa A (“a”) 50 100 60 20
Call sobre A (K=80) (“c”) 2 20 (=100-80) 0 0
Put sobre A (K=40) (“p”) 4 0 0 20 (= 40-20)

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El precio del nuevo activo se puede calcular usando la idea de la cartera replicante y la ausencia
de arbitraje; creamos una cartera que replique en cada escenario los pagos en t = 1 del nuevo
activo. Esa cartera viene determinada por el siguiente sistema de ecuaciones:

100 z a  20 z c  0 z p  80 (1)
60 z a  0 z c  0 z p  0 (2)
20 z a  0 z c  20 z p  20 (3)

De la (2): z a  0 . De la (3) z p  1 . Sustituyendo en (1), tenemos que z c  4

Comprar el nuevo activo es equivalente a comprar 4 CALLS y 1 PUT que tengan como
subyacente la acción de la empresa A. El precio de no arbitraje del nuevo activo será:

PNA  Pa za  c0 zc  p0 zp  50(0)  2(4)  4(1)  12

b) Imagina que el precio de ese activo en el mercado es 8 €. Diseña una estrategia de arbitraje
para beneficiarte de esa oportunidad y define las posiciones que tomarías en cada activo.

Si el precio de mercado del nuevo activo es 8 €, la estrategia de arbitraje se basará en vender la

cartera replicante y comprar el nuevo activo:

Activo t=0 t=1

Escenarios
Bien (s=1) Regular (s=2) Mal (s=3)
Corto en la cartera replicante

Corto 4 calls 8 -80 0 0

Corto 1 put 4 0 0 -20

Largo en el nuevo activo -8 80 0 20

Total 4 0 0 0

c) Calcula el precio de la Arrow-Debreu security asociada a cada escenario posible (bien,

regular y mal).

Resolvemos el siguiente sistema de ecuaciones para cada escenario posible:

1001  60 2  203  50 (a)

201  0 2  03  2 (c)
01  0 2  203  4 (p)

De (c) 1  0,10 , de (p),  3  0,20, sustituyendo en (a), obtenemos  2 .

1  0,10
 2  0,60
3  0,20

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d) Cuál es el precio en t = 0 de un basic bond que vence en t = 1? Cuál es el tipo de interés

asociado a este bono?

El precio de un bono que vence en t= 1 viene dado por la siguiente relación ( la cartera que
replica el basic bond usando las AD securities):

1
1   2   3  b1  (1)
1 r1

Y sustituyendo los valores de las AD calculadas en el apartado c, tenemos:

b1  0,9

r1  11,11%

e) Cuál es el precio forward de las acciones de la empresa A negociado en t = 0 con entrega

en t = 1?

F  P(1 r1 )  50(1 0,1111)  55,56

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6.

Considera una economía que dura un periodo (dos fechas: t = 0 y t = 1) y en la que inicialmente
hay dos activos (activo X y activo Y). En t = 1 existen dos escenarios posibles (escenario A y
escenario B) para la economía. La probabilidad de cada escenario es de 0,5. La evolución de los
precios de los dos activos en el tiempo condicionada a los escenarios queda de la siguiente
manera:

t=1
t=0
Escenario A Escenario B
Activo X 100 130 90
Activo Y 10 30 0

Existe un mercado organizado donde es posible vender y comprar dichos activos (la venta en
corto está permitida) en cualquier momento y a los precios indicados en la tabla anterior.

a) Cuáles son los precios en t = 0 de los activos Arrow-Debreu asociados a los escenarios A y
B?

b) Si se crea un bono cupón cero (sin riesgo) con un valor nominal de 100 € y vencimiento en
t = 1, cuál debería ser su precio de no arbitraje?

c) Supongamos que se crea una opción CALL europea sobre el activo X. Su vencimiento será
en t = 1 y su precio de ejercicio es de 100 €. Si el precio de mercado actual (t = 0) de esta
CALL es de 8 €, argumenta si existe oportunidad de arbitraje y si es así, describe la
estrategia de arbitraje (especifica los activos y las cantidades que comprarías y venderías).

d) Supongamos que se crea una opción CALL europea sobre el activo X. Su vencimiento será
t = 1 y su precio de ejercicio de 80 €. Calcula los pagos de esta opción en t = 1 y su precio
de no arbitraje actual (t = 0).

e) Cuál es el precio de no arbitraje en t = 0 de una opción PUT europea sobre el activo X, con
un vencimiento t = 1 y precio de ejercicio de 100 €?

a) Los podemos inferir de la valoración mediante la EFV de los activos X e Y:

b)

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c)

La nueva call tiene los mismos pagos que el activo Y en t=1. Es decir, se replica con el activo
Y. Por eso tiene que tomar el mismo precio 10 para evitar oportunidades de arbitraje.

Si el precio de mercado de la call es igual a 8, existe una oportunidad de arbitraje. Una

estrategia de arbitraje es:

- Comprar una call, pagando 8.

- Vender una unidad de activo Y por 10.

Con esta estrategia podemos ganar 2 hoy sin obligaciones en t=1. Conforme los inversores
explotan esta oportunidad, el precio de la call tenderá a subir y el precio del activo Y a
disminuir hasta que los precios sean iguales.

d)

t=0 t = 1; estado A t = 1; estado B

Activo X 100 130 90
Call K = 80 c 50 10

e)

t=0 t = 1; estado A t = 1; estado B

Activo X 100 130 90
Put K = 100 p 0 10

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