Resumen Calificación Segunda Emisión de Obligaciones (Estados Financieros marzo 2018)
CHOCOLATES FINOS NACIONALES COFINA S.A.
Calificación
Instrumento Calificación Tendencia
Segunda Emisión de Obligaciones AA + Revisión
Definición de categoría
Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen una
muy buena capacidad de pago del capital e intereses, en los
términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada
en forma significativa ante posibles cambios en el emisor y su
garante, en el sector al que pertenece y a la economía en general.
Fundamentos de Calificación
ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., en comité No. 63,
llevado a cabo en la ciudad de Quito D.M., el día 31 de mayo de
2018; con base en los estados financieros auditados de los
periodos 2015 y 2016 e internos a marzo 2017, diciembre 2017, y
marzo 2018, proyecciones financieras, estructuración de la
emisión y otra información relevante califica en Categoría AA+, a
la Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. (Resolución No.
SCV.INMV. DNAR.14. 0004745).
La calificación se sustenta en el prestigio y trayectoria del emisor
que le han permitido mantenerse como referente en la industria
cacaotera, además de la adecuada administración y planificación.
Al respecto se debe indicar:
 El sector cacaotero en el Ecuador fue afectado en el año
2016 por condiciones climáticas y por una reducción de los
precios internacionales del cacao causado por una
sobreproducción de los países exportadores africanos. A
marzo de 2018, la producción de cacao a nivel nacional se
ha recuperado, pero el bajo precio internacional del
producto no ha permitido alcanzar los resultados esperados
por este sector.
 La compañía no presenta lineamientos de Buen Gobierno
Corporativo formalizados ni cuenta con un directorio, sin
embargo, este aspecto se encuentra bajo el control y
administración de la alta dirección, quienes a través de
Mariana Ávila Hernán López
Subgerente de Análisis Gerente General
mavila@icredelecuador.com hlopez@icredelecuador.com
Acción de Calificación Metodología
Calificación de Obligaciones
El signo más (+) indicará que la calificación podrá subir hacia su
inmediato superior, mientras que el signo menos (-) advertirá
descenso en la categoría inmediata inferior
reuniones periódicas analizan la situación de la empresa en
cuanto a presupuestos, productividad y demás indicadores
de relevancia del negocio, además, gestionan de manera
adecuada los elementos estratégicos y administrativos del
giro de su negocio.
 Las ventas en dólares a marzo 2018 se redujeron producto
de los bajos precios internacionales del cacao a pesar de que
las ventas crecieron en volumen en el periodo analizado.
Adicionalmente, una adecuada administración y
planificación financiera le ha permitido generar resultados
positivos tanto en el 2016, 2017 y a marzo 2018 a pesar de
que el sector no tuvo el desempeño esperado.
 La empresa ha cumplido oportunamente con el pago de sus
obligaciones, sin presentar demoras ni atrasos durante el
periodo de análisis. De igual forma, la compañía ha cumplido
cabalmente con las garantías y resguardos estipulados en la
estructuración financiera. Adicionalmente, el Fideicomiso
establecido para la presente Emisión ha cumplido con sus
obligaciones de pago a los obligacionistas hasta la última
cuota de capital e interés.
 El análisis de las proyecciones refleja como resultado un
flujo positivo al término del cuarto trimestre de 2019, luego
de cubrir con los pagos de la presente Emisión y demás
obligaciones pendientes.
mayo 2018
 Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A.
Objetivo del Informe y Metodología
El objetivo del presente informe es entregar la calificación de la
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. como empresa
dedicada a la exportación, importación, producción, y
comercialización de cacao en grano, semielaborados, elaborados
y chocolate en general tanto en el mercado externo como interno.
Además, presta los servicios a terceros en la industrialización de
cacao en grano, semielaborados, elaborados y chocolates en
general, a través de un análisis detallado tanto cuantitativo como
cualitativo de los procesos y calidad de cada uno de los elementos
que forman parte del entorno, de la compañía en sí misma.
ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., a partir de la
información proporcionada procedió a aplicar su metodología de
calificación que contempla dimensiones cualitativas y
cuantitativas que hacen referencia a diferentes aspectos dentro
de la calificación. La opinión de ICRE del Ecuador Calificadora de
Riesgos S.A. respecto a estas ha sido fruto de un análisis realizado
mediante un set de parámetros que cubren: el sector y posición
que ocupa la empresa, su administración, sus características
financieras y las garantías y resguardos que respaldan la emisión.
Conforme el Artículo 12, Sección I, Capítulo II, Título XVI, Libro II
de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de
Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación
Monetaria y Financiera, la calificación de un instrumento o de un
emisor no implica recomendación para comprar, vender o
mantener un valor; ni una garantía de pago del mismo, ni la
estabilidad de su precio sino una evaluación sobre el riesgo
involucrado en éste. Es por lo tanto evidente que la ponderación
máxima en todos los aspectos que se analicen tiene que ver con
la solvencia del emisor para cumplir oportunamente con el pago
de capital, de intereses y demás compromisos adquiridos por la
empresa de acuerdo con los términos y condiciones del Prospecto
de Oferta Pública, de la respectiva Escritura Pública de Emisión y
más documentos habilitantes. Los demás aspectos tales como
sector y posición de la empresa calificada en la industria,
administración, situación financiera y el cumplimiento de
garantías y resguardos se ponderan de acuerdo con la
importancia relativa que ellas tengan al momento de poder
cumplir con la cancelación efectiva de las obligaciones.
ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. guarda estricta
reserva de aquellos antecedentes proporcionados por la empresa
y que ésta expresamente haya indicado como confidenciales. Por
otra parte, ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. no se
hace responsable por la veracidad de la información
proporcionada por la empresa.
icredelecuador.com 2
La información que sustenta el presente informe es:
 Entorno macroeconómico del Ecuador.
 Situación del sector y del mercado en el que se desenvuelve
el Emisor.
 Información cualitativa proporcionada por el Emisor.
 Información levantada “in situ” durante el proceso de
diligencia debida.
 Estructura del Emisor (perfil de la empresa, estructura
administrativa, proceso operativo, líneas de productos, etc.)
 Prospecto de Oferta Pública de la Emisión.
 Escritura Pública de la Emisión.
 Estados Financieros Auditados 2014 - 2016, con sus
respectivas notas.
 Estados financieros no auditados con corte de máximo dos
meses anteriores al mes elaboración del informe y los
correspondientes al año anterior al mismo mes que se
analiza.
 Detalle de activos y pasivos corrientes del último semestre.
 Depreciación y amortización anual del periodo 2014-2016.
 Depreciación y amortización hasta el mes al que se al que se
realiza el análisis.
 Activos que respaldan la emisión con corte a la fecha del mes
con el que se realiza el análisis.
 Acta de junta general de accionistas extraordinaria que
aprueba la Emisión
 Proyecciones Financieras.
 Reseñas de la compañía.
 Otros documentos que la compañía consideró relevantes
Con base a la información antes descrita, ICRE del Ecuador
Calificadora de Riesgos S.A. analiza lo descrito en el Artículo 19,
Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro II de la Codificación de
Resoluciones Monetarias, Financieras, de Valores y Seguros
Expedida por la Junta de Política y Regulación Monetaria y
Financiera:
 El cumplimiento oportuno del pago del capital e intereses y
demás compromisos, de acuerdo con los términos y
condiciones de la emisión, así como de los demás activos y
contingentes.
 Las provisiones de recursos para cumplir, en forma oportuna
y suficiente, con las obligaciones derivadas de la emisión.
 La posición relativa de la garantía frente a otras obligaciones
del emisor o del garante, en el caso de quiebra o liquidación
de éstos.
 La capacidad de generar flujos dentro de las proyecciones
del emisor y las condiciones del mercado.
mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A.
 Comportamiento de los órganos administrativos del emisor,
calificación de su personal, sistemas de administración y
planificación.
 Conformación accionaria y presencia bursátil.
 Consideraciones de riesgos previsibles en el futuro, tales
como máxima pérdida posible en escenarios económicos y
Emisor
 La compañía Chocolates Finos Nacionales COFINA S.A. fue
constituida el 14 de diciembre de 1993 en la ciudad de
Guayaquil e inscrita en el Registro Mercantil el 25 de febrero
de 1994.
 COFINA S.A. cuenta con 113 trabajadores, los mismos que
están en diferentes áreas. En los últimos 6 meses, la
compañía ha mantenido la misma distribución de su
personal.
 La compañía cuenta con pilares del éxito y una política
integrada de gestión que le permite tener lineamientos
adecuados para desempeñarse correctamente en el sector
en el cual se desenvuelve.
 Con la finalidad de incrementar la productividad, promover
un ambiente de mayor seguridad en el empleo, facilitar la
supervisión del personal, mantener a todo el personal
actualizado frente a los cambios tecnológicos, lograr
cambios en su comportamiento con el propósito de mejorar
las relaciones interpersonales entre todos los miembros de
la empresa entre otros puntos, ha implementado
herramientas como el desarrollo de competencias,
capacitaciones, actividades de formación internas y
externas, charlas, cursos, entre otros.
 Cuenta con una política de responsabilidad social a través de
la cual se trabaja con agricultores locales, impulsando el
comercio justo y dotando de maquinaria gratuita de alta
calidad a los mismos. Adicionalmente, promueven los
cultivos de cacao orgánico libre de contaminación mediante
prácticas adecuadas de cultivo y amigables con la
naturaleza.
 Para poder llegar a mercados internacionales, la empresa
cuenta con certificaciones, en diferentes ámbitos que le han
permitido internacionalizarse ampliamente.
 COFINA S.A. cuenta con cuatro líneas principales de negocio
que son: licor de cacao, manteca de cacao, torta de cacao, y
polvo de cacao.
 En el 2015, COFINA S.A. apertura su centro de acopio en
Vinces, el cual le ha permitido comprar directamente a los
productores eliminando la intermediación y disminuyendo
así los costos de adquisición.
icredelecuador.com 3
legales desfavorables. Consideraciones sobre los riesgos
previsibles de la calidad de los activos que respaldan la
emisión, y su capacidad para ser liquidados.
 Consideraciones de riesgo cuando los activos que respaldan
la emisión incluyan cuentas por cobrar a empresas
vinculadas.
 COFINA S.A. a marzo 2018, mantiene una adecuada
diversificación de sus ventas ya que sus cinco principales
clientes representan el 55% del total de ventas.
 En cuanto a sus proveedores de cacao, tres de ellos
concentran el 41,57% de sus compras y el 58,43% restante
se encuentra diversificado.
 Al cierre de 2017, las ventas disminuyeron en 15,07% con
respecto al periodo de 2016 y en 46% frente a 2015. Esto se
atribuye específicamente a la sobreproducción de los países
africanos (Ghana y Costa de Marfil).
 En 2014-2015 la oferta mundial no cubría el total de
toneladas demandadas, por lo que sus precios se elevaron
automáticamente. En tanto que, en 2016 – 2017, la
producción del cacao mantuvo un crecimiento constante
evidenciando que la relación oferta y demanda han afectado
directamente a las ventas.
 El costo ventas al cierre de 2017 registró una participación
sobre las ventas de 85,73% reflejando una disminución con
respecto al periodo de 2016 del orden de 17,48%.
 Las ventas en el comparativo interanual registraron también
una disminución del orden de 34,10%, efecto de la
reducción de los precios internacionales ya mencionada. A
marzo de 2017 alcanzaron los USD 6,20 millones a diferencia
de USD 4,08 millones registrados en marzo de 2018.
 El costo de ventas a marzo de 2018 registró una
participación del 83,89% sobre las ventas, esto es una
reducción de 1,84% con relación a diciembre 2017.
 El margen bruto al cierre de 2017 registró un crecimiento de
3,06% con respecto al periodo de 2016, consecuencia de la
optimización del costo de ventas en ese período.
 A pesar de los mayores ingresos al cierre de 2015, el margen
bruto alcanzó USD 2,63 millones, mientras que en el 2016 y
2017, a pesar de obtener ingresos menores, el margen bruto
alcanzó USD 2,71 millones y USD 2,79 millones
respectivamente.
 La utilidad operativa registró un incremento de 16,09% al
cierre de 2017 frente al 2016, por el aumento del margen
bruto y una reducción neta en los gastos de administración
y ventas.
mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A.
 La utilidad neta al cierre de 2017 registró un aumento de
USD 150 mil con relación al periodo de 2016, la cual se había
reducido en 99% frente al 2015.
 Los gastos financieros mantuvieron un comportamiento
similar desde el 2015, registrando un valor de USD 518 mil
al cierre de 2017 y USD 491 mil en el 2016.
 El EBITDA al cierre del periodo 2017 registró un valor de USD
1,46 millones y USD 1,42 millones en 2016, evidenciando
que la compañía posee la capacidad de generar beneficios
considerando únicamente su capacidad productiva.
 El margen bruto a marzo de 2018 registró una disminución
de 45,47% con relación a marzo 2017 debido a la caída de
las ventas ya indicada.
 A marzo 2018, la utilidad operativa registró un valor de USD
248 mil a diferencia de los USD 741 mil obtenidos a marzo
2017.
 La utilidad antes de participación e impuestos en marzo de
2018 disminuyó en 78,66% con relación a marzo de 2017,
donde se registró un valor de USD 644 mil.
 Los activos totales al cierre de 2017 registraron un aumento
del orden de USD 4,81 millones con relación al periodo 2016,
donde se evidenció una disminución de 9,47% con respecto
al cierre de 2015. El aumento antes mencionado es efecto
del cambio producido en la cuenta de activos no corrientes
de la compañía.
 Los activos corrientes en el periodo 2017 obtuvieron un
aumento de 14,19% a diferencia del registrado en el periodo
2016, donde se observó una disminución de USD 1,55
millones con respecto al cierre de 2015. Los principales
cambios registrados, se producen en las cuentas por cobrar
comerciales y anticipos.
 En el periodo 2017 las cuentas por cobrar comerciales
manifestaron un aumento del orden de 21,73% con relación
a 2016, registrando un monto de USD 3,23 millones.
 En 2017 los inventarios registraron un comportamiento
similar al de los períodos 2015 (USD 4,63 millones) y (USD
4,39 millones) en 2016.
 La cuenta otros anticipos registró un monto de USD 705 mil,
efecto del aumento en seguros, sueldos y arriendos
anticipados.
 Los activos no corrientes al cierre de 2017 registraron el
valor de USD 15 millones, un crecimiento del orden de
33,66% con respecto del periodo 2016, donde se alcanzó un
monto de USD 11,22 millones y un decrecimiento marginal
con respecto del periodo 2015 de 3,31%.
 Al cierre de 2017, la cuenta propiedad, planta y equipos
registra un incremento de USD 3,75 millones, efecto de la
revalorización de las maquinarias de procesamiento de
grano, tanto de patio como de planta, lo cual arrojó un
importante superávit por revalorización, todo esto debido a
icredelecuador.com 4
que originalmente fueron adquiridas a precios preferentes y
en el exterior con un tipo de cambio muy favorable (Europa
2010).
 Los activos totales al cierre de marzo 2018 registraron un
aumento del orden de USD 1,17 millones con relación al
periodo 2016. El aumento antes mencionado es efecto del
cambio producido en la cuenta de activos corrientes de la
compañía.
 Los activos corrientes a marzo de 2018 registraron un
aumento del orden de 12,51% equivalente a USD 936 mil.
Las cuentas por cobrar comerciales obtuvieron un
crecimiento marginal equivalente a USD 132, 64 mil.
 Las provisiones para cuentas incobrables en dicha fecha
equivalen al 21% del total vencido y registran un monto de
USD 11,56 mil.
 Los anticipos a proveedores a marzo de 2018 registraron
una disminución de 72, 21% equivalente a USD 250 mil.
 Los activos no corrientes mantuvieron una participación
similar en los periodos interanuales de análisis.
 La cuenta propiedad, planta y equipo registró un
crecimiento marginal al cierre de marzo 2018 de 1,60% con
una participación sobre los activos de 63%.
 Los pasivos totales al cierre de 2017 aumentaron en 27,87%
con relación al valor de 2016 cerrando en USD 11,2 millones.
 Los pasivos corrientes registraron una disminución del
orden del 28% equivalente a USD 1,85 millones, el monto
más bajo obtenido en los tres periodos de estudio. La
principal reducción se observó en la cuenta de obligaciones
financieras por 65% y emisión de obligaciones por 86%.
 Las obligaciones financieras en el periodo 2017 se reducen
en USD 1,04 millones efecto del pago de préstamos
adquiridos durante el año 2016.
 La subcuenta de emisión de obligaciones se redujo en 86%,
efecto del pago normal de la emisión realizada en 2014.
 Las cuentas por pagar comerciales en 2017 registraron un
aumento del 55%; mientras que en el periodo de 2016 se
obtuvo una disminución del orden del 20,62% equivalente a
USD 155 mil.
 Los anticipos de clientes al cierre del 2017 representaron el
25,11%. Esta cuenta al cierre del 2017 registró una
reducción de 7,13% debido a la reducción en ventas a sus
clientes del exterior.
 Los pasivos no corrientes al cierre del 2017 registraron un
aumento de USD 4,28 millones frente al 2016 y en 45%
frente al 2015. Este aumento en 2017 frente al 2016 se dio
por un incremento en obligaciones financieras por un monto
de USD 2,99 millones, registrando en la subcuenta un valor
de USD 4,31 millones.
mayo 2018
 Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A.
 La porción de largo plazo de la segunda emisión de
obligaciones al cierre de 2016 fue de USD 696 mil, mientras
que al cierre de 2017 la cuenta se redujo en su totalidad.
 Los pasivos totales a marzo 2018 crecieron en un 33,87%
frente a marzo 2017, el crecimiento fue equivalente a USD
2,77 millones.
 A marzo de 2018 los pasivos corrientes representaron el
41,66% del total de pasivos.
 Las obligaciones financieras disminuyeron en 60% con
respecto al periodo de marzo de 2017; esta disminución
obedece al pago de USD 1,33 millones a la Corporación
Financiera Nacional.
 La porción corriente de la emisión de obligaciones se redujo
en 84% en marzo de 2017, registrando un valor total en la
cuenta de USD 116 mil.
 Las cuentas por pagar comerciales en marzo de 2018
registraron un aumento de 209%, alcanzando un valor de
USD 1,03 millones frente a los USD 333 mil obtenidos en
marzo de 2017.
 Los anticipos de clientes a marzo de 2018 registraron una
disminución del orden de 14,76% con participación sobre los
pasivos totales de 23,30%. Esta reducción obedece
principalmente a la baja en ventas en el análisis interanual
marzo 2017-2018.
 Los pasivos no corrientes a marzo 2018 crecieron en un
58,34% frente a marzo 2017 debido a un aumento en sus
obligaciones financieras en USD 2,72 millones debido a que
la compañía recibió nuevos créditos por parte del Banco
Internacional de Costa Rica S.A. BICSA.
 La deuda con costo a cierre de 2017 pasó a financiar el 45%
de los pasivos totales de la compañía, mientras que la
concentración del endeudamiento a largo plazo registra una
participación de 39%, evidenciando que la compañía ha
optado por el endeudamiento a largo plazo.
 Al cierre del 2017 el patrimonio total de la compañía creció
en USD 2,38 millones frente al 2016 producto del
incremento en revalorización en la propiedad, planta y
Instrumento
 Con fecha 28 de marzo de 2014, la Junta General
Extraordinaria de Accionistas de COFINA S.A. autorizó la
Emisión de Obligaciones por un monto de hasta USD
3.000.000.
 Aprobada mediante Resolución No. SCV.INMV. DNAR.14.
0004745, emitida por la Superintendencia de Compañías,
Valores y Seguros el 18 de julio del 2014.
 Se emitió en tres clases, la primera corresponde a la clase A
por un monto de hasta USD 1.000.000, la segunda a la clase
icredelecuador.com 5
equipo por un monto aproximado de USD 1,24 millones
enfocado en la maquinaria de procesamiento de granos que
fue adquirida a precios preferenciales del exterior efecto del
tipo de cambio USD/EUR en el 2010.
 Otra variable que aporta al crecimiento del patrimonio es el
incremento de los resultados integrales y acumulados por
alrededor de USD 2,7 millones, el aumento en la cuenta de
adopción por primera vez NIIF alrededor de USD 300 mil y el
incremento de USD 150 mil por efecto de los resultados del
ejercicio.
 El patrimonio total a marzo 2018 disminuyó en 11,54%
frente a marzo 2017 debido a un decrecimiento en otros
resultados integrales por USD 2,24 millones.
 En el análisis de la combinación de activos corrientes y
pasivos corrientes muestra que el capital de trabajo fue
siempre positivo en el período analizado, alcanzado los USD
3,55 millones al cierre del periodo fiscal 2017 y un índice de
liquidez de 1,75.
 El índice de liquidez en el semestre comprendido entre
septiembre 2017 y febrero 2018 promedia 1,87 alcanzando
su punto más alto en el mes de septiembre con un valor de
2.
 La capacidad de la empresa de generar ganancias con el
total de sus activos al cierre de 2017 registró un valor de
0,67% (ROA), mientras que al cierre de marzo de 2018
alcanzó 2,37%.
 Las ganancias que genera la compañía con el dinero de los
accionistas en el periodo de 2017 fue de 1,3% (ROE) y en
marzo de 2018 de 4,5%.
 El grado de apalancamiento total que presentó la compañía
es de 0,92 a diciembre 2017 y de 0,89 a marzo 2018, es decir
que por cada dólar de patrimonio la compañía tuvo USD 0,92
de deuda con sus acreedores.
 Mientras que, el grado de apalancamiento financiero fue
0,41 en el 2017 y a marzo de 2018, lo que implica que por
cada dólar de deuda financiera la compañía respalda el 41%
con fondos propios.
B por un monto de hasta USD 1.000.000 y la tercera a la clase
C por un monto de hasta 1.000.000.
 Con fecha 2 de octubre de 2014, el Agente Colocador inició
la colocación de los valores, con fecha 27 de febrero de 2014
colocó la suma de USD 1.393.000,00, es decir el 46,43% del
monto aprobado. No se colocaron valores correspondientes
a la clase C.
mayo 2018
 Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 6

SERIE O A B C GARANTÍAS Y FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO

CLASE RESGUARDOS
Monto USD 1.000.000 USD 1.000.000 USD 1.000.000 liquidados y convertidos
Plazo 1.800 días 1.800 días 1.800 días en efectivo.
Tasa 8,75% 8,75% 8,75% No repartir dividendos No hay obligaciones en
interés mientras existan mora. CUMPLE
Valor 1.000 1.000 1.000 obligaciones en mora
nominal Mantener la relación de Los activos libres de
Pago Trimestral Trimestral Trimestral los Activos libres de gravamen representan
intereses gravamen sobre el 47,48% de los activos
Pago Trimestral, con Trimestral, con Trimestral, con obligaciones en que mantiene COFINA CUMPLE
capital un año de gracia un año de gracia un año de gracia circulación, según lo S.A. al 31 de marzo de
establecido en el Artículo 2018.
La Emisión está respaldada por una garantía general y amparada 13, Sección I, Capítulo III,
por los siguientes resguardos: Título II, Libro II de la
Codificación de
GARANTÍAS Y FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO Resoluciones Monetarias,
RESGUARDOS Financieras, de Valores y
Mantener Ha mantenido un Seguros Expedida por la
semestralmente un indicador promedio de Junta de Política y
indicador promedio de liquidez de 1,87 durante Regulación Monetaria y
liquidez o circulante, el último semestre. Financiera
mayor o igual a uno, a CUMPLE
partir de la autorización de RESGUARDOS
FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO
la oferta pública y hasta la ADICIONALES
redención total de los Mantener durante la
Con corte marzo 2018 la
valores. vigencia de la emisión
empresa mostró un índice
Los activos reales sobre los Con corte marzo 2018, una relación en la cual
dentro del compromiso
pasivos deberán la empresa mostró un los pasivos con costo no CUMPLE
adquirido, siendo la relación
permanecer en niveles índice dentro del representen más del
pasivos con costo el 21,51%
mayores o iguales a uno, compromiso adquirido, 50% de los activos
del activo total.
entendiéndose como siendo la relación CUMPLE totales.
activos reales a aquellos activos reales/ pasivos
activos que pueden ser de 2,11

Riesgos previsibles en el futuro

Según el Literal g, Numeral 1, Artículo 19, Sección II, Capítulo II,
Título XVI, Libro II de la Codificación de Resoluciones Monetarias,
Financieras, de Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política
y Regulación Monetaria y Financiera., ICRE del Ecuador
Calificadora de Riesgos S.A. identifica como riesgos previsibles
asociados al negocio y como riesgos previsibles de la calidad de
los activos que respaldan la Emisión, los siguientes:
 Riesgo general del entorno económico, que afecta a
todo el entorno, y que se puede materializar cuando,
sea cual fuere el origen del fallo que afecte a la
economía, el incumplimiento de las obligaciones por
parte de una entidad participante provoca que otras, a
su vez, no puedan cumplir con las suyas, generando una
cadena de fallos que puede terminar colapsando todo
el funcionamiento del mecanismo. El riesgo se mitiga
por un análisis detallado del portafolio y el seguimiento
de éste.
 Promulgación de nuevas medidas impositivas,
incrementos de aranceles, restricciones de
importaciones u otras políticas gubernamentales que
son una constante permanente que genera
incertidumbre para el mantenimiento del sector. De
esta forma se incrementan los precios de los bienes
importados. La compañía mantiene proveedores en su
mayoría nacionales, lo cual les permite mitigar este
riesgo.
 Cambios en la normativa y en el marco legal en el que se
desenvuelve la empresa son inherentes a las
operaciones de cualquier compañía en el Ecuador. En el
caso puntual de la compañía lo anterior representa un
riesgo debido a que esos cambios pueden alterar las
condiciones operativas. Sin embargo, este riesgo se
mitiga debido a que la compañía tiene la mayor parte de
sus contratos suscritos con compañías privadas lo que
hace difícil que existan cambios en las condiciones
previamente pactadas.
Los activos que respaldan la Emisión de Obligaciones son
principalmente: cuentas por cobrar comerciales e inventarios. Los
activos que respaldan la presente Emisión tienen un alto grado de
realización por su naturaleza y tipo, por lo que su liquidación no
dependerá que la empresa mantenga su operación; por lo que los
riesgos asociados podrían ser:
 Afectaciones causadas por factores como catástrofes
naturales, robos e incendios en los cuales los inventarios se
pueden ver afectados, total o parcialmente, lo que generaría
pérdidas económicas a la compañía, al no contar productos

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 7

para comercializar. El riesgo se mitiga con una póliza de El resumen precedente es un extracto del informe de la Revisión
seguros que mantienen sobre dichos activos. de la Calificación de Riesgo de la Segunda Emisión de Obligaciones
 Al ser el 19,82% de los activos correspondiente a COFINA S.A., realizado con base a la información entregada por la
inventarios, existe el riesgo de que estos sufran daños, por empresa y de la información pública disponible.
mal manejo, por pérdidas u obsolescencias afectando de Atentamente,
este modo su relación con sus clientes. La empresa mitiga el
riesgo través de un permanente control de inventarios
evitando de esta forma pérdidas y daños.
 Uno de los riesgos que puede mermar la calidad de las
cuentas por cobrar que respaldan la Emisión son escenarios
económicos adversos que afecten la capacidad de pago de
los clientes a quienes se ha facturado, generando
vencimientos en sus cuentas por cobrar. La empresa mitiga Ing. Hernán Enrique López Aguirre PhD(c)
este riesgo mediante la diversificación de clientes que Gerente General
mantiene.
 La continuidad de la operación de la compañía puede verse
en riesgo efecto de la pérdida de la información, en cuyo
caso la compañía mitiga este riesgo ya que posee políticas y
procedimientos para la administración de respaldos de
bases de datos, cuyo objetivo es generar back up de
respaldo por medios magnéticos externos para proteger las
bases de datos y aplicaciones de software contra fallas que
puedan ocurrir y posibilitar la recuperación en el menor
tiempo posible y sin la perdida de la información.
Al darse cumplimiento a lo establecido en el Literal h,
Numeral 1, Artículo 19, Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro
II de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras,
de Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política y
Regulación Monetaria y Financiera, que contempla las
consideraciones de riesgo cuando los activos que respaldan
la emisión incluyan cuentas por cobrar a empresas vinculadas
puede determinarse que:
Se debe indicar que dentro de las cuentas por cobrar que
mantiene COFINA S.A. no se registran cuentas por cobrar con
compañías relacionadas, por lo que no existen riesgos
asociados.

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 8

Informe Calificación Primera Emisión de Obligaciones (Estados Financieros septiembre 2017)

CHOCOLATES FINOS NACIONALES COFINA S.A.

Entorno Macroeconómico
ENTORNO MUNDIAL

Según el último Informe de Perspectivas de la Economía Mundial del base amplia, con un crecimiento que aumenta en más de la mitad
Fondo Monetario Internacional (FMI) al mes de abril de 2018, la de las economías del mundo. En particular, el crecimiento se debe
economía mundial siguió fortaleciéndose. La estimación de al dinamismo de la inversión global, lo que representó tres cuartos
crecimiento económico mundial para el año 2017 fue del 3,8%. Las de la aceleración en el crecimiento del PIB de 2016 a 2017, esto fue
proyecciones para los años 2018 y 2019 se proyectan a 3,9%,1 compatible por costos de financiamiento favorables, ganancias
manteniendo sin cambios las proyecciones de crecimiento crecientes y mejora del sentimiento de negocios entre las
presentadas en el informe de enero de 2018. economías avanzadas y las economías de mercados emergentes y
en desarrollo, la recuperación llevada a cabo proporciona un
El motor de este repunte fue la recuperación de la inversión en las
impulso sustancial a las exportaciones e importaciones mundiales
economías avanzadas, el crecimiento ininterrumpido en las
en el corto plazo, reafirmando la actividad en los exportadores de
economías emergentes de Asia, un repunte notable de las
productos básicos y un continuo crecimiento sólido en los
economías emergentes de Europa e indicios de recuperación en
importadores de productos básicos.
varios exportadores de materias primas. Se prevé que el crecimiento
mundial aumente ligeramente a 3,9% este año y el próximo, PIB (VARIACIÓN INTERANUAL) FMI BM
respaldado por un fuerte ímpetu, optimismo en los mercados, AÑO 2017 2018 2017 2018 2019
MUNDO 3,8 3,9 3,0 3,1 3,0
condiciones financieras y las repercusiones nacionales e Estados Unidos 2,3 2,5 2,3 2,5 2,2
internacionales de la política fiscal expansiva lanzada por Estados Japón 1,7 1,2 1,7 1,3 0,8
Unidos. Eurozona 2,3 2,9 2,4 2,1 1,7
China 6,9 6,6 6,8 6,4 6,3
La actual coyuntura favorable ofrece una oportunidad para ejecutar Economías Avanzadas 2,3 2,5 2,3 2,2 1,9
Economías Emergentes 4,8 4,9 4,3 4,5 4,7
políticas y reformas que protejan esta fase económica ascendente y Comercio mundial 4,9 5,1 4,3 4,0 3,9
mejoren el crecimiento a mediano plazo para beneficio de todos: Tabla 1: Previsión de crecimiento económico mundial (FMI actualización abril
afianzar las posibilidades de un crecimiento más fuerte y más 2018, Banco Mundial última publicación enero 2018)
incluyente, establecer márgenes de protección que permitan Fuente: FMI, BM; Elaboración: ICRE
afrontar mejor la próxima desaceleración, fortalecer la resiliencia
Economías Avanzadas
financiera para contener los riesgos de mercado y promover la
cooperación internacional. Dos tercios de los países que generan Este grupo económico está compuesto principalmente por los países
alrededor de tres cuartas partes del producto mundial de la Zona Euro, Reino Unido, Estados Unidos, Japón, Suiza, Suecia,
experimentaron un crecimiento más rápido en 2017 que en 2016 (la Noruega, Australia, entre otros. Según el FMI, en su última
proporción más alta de países que experimentaron un repunte actualización de las previsiones económicas mundiales a abril de
interanual del crecimiento desde 2010). El resurgimiento del gasto 2018, las economías avanzadas tomadas como grupo, en el año 2017
en inversión en las economías avanzadas y la interrupción de la caída crecieron en 2,3% y proyectan un crecimiento de 2,5% para el año
de la inversión en algunas economías de mercados emergentes y en 2018. Las revisiones al alza son generalizadas debido a las
desarrollo exportadoras de materias primas fueron importantes perspectivas más favorables para Japón y la zona del euro y sobre
determinantes del aumento del crecimiento del PIB mundial y la todo gracias a los efectos internos y los efectos de contagio de la
actividad manufacturera.2 política fiscal expansiva en Estados Unidos. Se proyecta que el
crecimiento disminuya a 1,5% a mediano plazo, de forma en general
Por otro lado, el Banco Mundial (BM)3 se mantiene con su último acorde con el módico crecimiento potencial. Un factor que
informe presentado en enero de 2018, en el cual modificó sus contribuye a esta disminución es que después de 2020 se revierten
cálculos en la estimación del crecimiento económico mundial. Según algunos de los efectos positivos a corto plazo sobre el producto
el informe de Perspectivas Económicas Mundiales al mes de enero derivados de la reforma tributaria de Estados Unidos.
de 2018, la economía mundial se estimó con un crecimiento del 3%
para el término del año 2017, además proyectó un crecimiento del El Banco Mundial, a enero de 2018 en sus proyecciones de
3,1% para el año 2018 y del 3% para el año 2019, la mejora es de crecimiento para estas economías, estima un crecimiento del 2,2%

1Informe de Perspectivas de la economía mundial (informe WEO), Fondo Monetario 2Ídem

Internacional, abril de 2018; extraído de: 3http://www.bancomundial.org/es/news/press-release/2017/06/06/global-growth-set-to-

http://www.imf.org/es/Publications/WEO/Issues/2018/03/20/world-economic-outlook- strengthen-to-2-7-percent-as-outlook-brightens
april-2018

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A.
para el año 2018, además pronostica un crecimiento de 1,9% para el
año 2019. Este crecimiento lo proyectan lento, bajo la premisa que
la holgura del mercado de trabajo disminuye y la política monetaria
se acomoda a las circunstancias de forma gradual, acercándose a
tasas de crecimiento que siguen limitadas por el envejecimiento de
sus poblaciones y tendencias débiles de productividad.
La proyección de crecimiento de los Estados Unidos ha sido revisada
al alza en vista del vigor de la actividad en 2017, el pronóstico de
crecimiento ha sido corregido de 2,3% a 2,5% en 2018 y de 1,9% a
2,1% en 2019. Baja participación laboral y tendencias débiles de
productividad siguen siendo el lastre más significativo para el
crecimiento de los Estados Unidos de América a largo plazo.
Las tasas de crecimiento de muchas de las economías de la zona del
euro han sido revisadas al alza, especialmente las de Alemania, Italia
y los Países Bajos, gracias al repunte de la demanda interna y
externa. El crecimiento en España, que se ha ubicado muy por
encima del potencial, ha sido corregido ligeramente a la baja para
2018, como consecuencia de los efectos del aumento de la
incertidumbre política derivada de la situación de Cataluña.
El pronóstico de crecimiento de Japón ha sido revisado al alza para
2018 y 2019, teniendo en cuenta el incremento de la demanda
externa, el presupuesto para 2018 y los efectos del incremento de
la actividad económica, que últimamente supera las expectativas4.
Economías de mercados emergentes y en desarrollo
Este grupo está integrado principalmente por China, Tailandia, India,
países de América Latina, Turquía, países de África Subsahariana,
entre otros.
Según el FMI, en su última actualización de las previsiones
económicas mundiales a abril de 2018 observan que en las
economías de mercados emergentes y en desarrollo el crecimiento
continúe acelerándose, del 4,8% en 2017 al 4,9% en 2018 y 5,1% en
2019. Aunque la alta tasa de crecimiento se debe sobre todo al
ininterrumpido vigor económico en las economías emergentes de
Asia, el repunte proyectado del crecimiento es también
consecuencia de perspectivas más favorables para los exportadores
de materias primas después de tres años de actividad económica
muy débil. Las razones de dinamismo económico se deben al
moderado crecimiento económico en los exportadores de materias
primas, aunque con tasas mucho más módicas que las de los últimos
20 años; una disminución constante de la tasa de crecimiento de
China a un nivel que aún sigue siendo muy superior al promedio de
las economías de mercados emergentes y en desarrollo; un
aumento gradual de la tasa de crecimiento de India conforme la
reformas estructurales eleven el producto potencial, y la
continuidad de un crecimiento sólido en otros importadores de
materias primas
El Banco Mundial, a enero de 2018 en sus proyecciones de
crecimiento para estas economías, estimó un crecimiento de 4,5%
para el año 2018, además, pronosticó un crecimiento de 4,7% para
el año 2019.
Las economías emergentes y en desarrollo de Asia crecerán
alrededor de 6,5% entre 2018 y 2019; es decir, en general al mismo
4Ídem.
5Ídem.
icredelecuador.com 9
ritmo que en 2017. La región continúa generando más de la mitad
del crecimiento mundial. Prevén que el crecimiento se modere
gradualmente en China (aunque con una ligera revisión al alza del
pronóstico para 2018 y 2019 en comparación con las previsiones de
otoño gracias al afianzamiento de la demanda externa), un repunte
en India y que se mantenga estable en los demás países de la región.
En cuanto a las economías emergentes y en vías de desarrollo de
Europa, cuyo crecimiento en 2017 superó el 5% según las últimas
estimaciones, tendrían un aumento en la actividad en 2018 y 2019
la que sería más dinámico de lo inicialmente proyectado, impulsado
por la mejora de las perspectivas de crecimiento en Polonia y, en
particular, en Turquía.5
Zona Euro
Según el FMI en su último informe a abril de 2018, las perspectivas
de crecimiento para esta región tienen una tendencia positiva,
debido a una demanda interna superior a lo esperado en toda la
zona monetaria, una política monetaria propicia y una mejora de las
perspectivas de la demanda externa. Prevén que el crecimiento para
este año se sitúe en el 2,4%; sin embargo, la zona, atraviesa por una
reducida productividad en un contexto de debilidad de las reformas
y una demografía desfavorable.
Las previsiones del Banco Mundial apuntan a que el producto de la
zona del euro crecerá 2,4% en 2018. El crecimiento se ralentiza aún
más en el año 2019, proyectándose un crecimiento del 2%.
Este desempeño se debe a la sostenida recuperación de los países
exportadores de productos básicos y la disipación de los riesgos
geopolíticos y la incertidumbre respecto de las políticas internas en
las principales economías de la región, con amplia base de mejoras
en los países miembros por el estímulo de política y el
fortalecimiento de la demanda global. En particular, el crédito del
sector privado continuó respondiendo a la postura estimulante del
Banco Central Europeo.6
África Subsahariana y Medio Oriente
Para el FMI, las perspectivas a corto plazo de la región de Medio
Oriente, Norte de África, Afganistán y Pakistán han mejorado, con
un crecimiento estimado para el año 2018 de 3,4%. Si bien el
aumento de precios del petróleo está propiciando una recuperación
de la demanda interna en los exportadores de petróleo, incluida
Arabia Saudita, es el ajuste fiscal el factor necesario para determinar
las perspectivas de crecimiento. Es probable que la confianza de las
empresas se consolide gradualmente con el cambio de gobernantes,
pero las perspectivas de crecimiento siguen viéndose perjudicadas
por cuellos de botella estructurales. Las perspectivas a mediano
plazo son moderadas, y esperan que el crecimiento se estabilice en
1,8% durante el período 2020–2023.7
Por otra parte, el Banco Mundial prevé que el crecimiento de esta
región refleje desaceleraciones en las economías exportadoras de
petróleo, como resultado de la ya señalada disminución de las
cuotas de producción de petróleo acordada en noviembre de 2016.
En importadores, esperan que el crecimiento mejore este año,
ayudado por reformas y factores de oferta tales como las
recuperaciones inducidas por el clima en la producción agrícola.
6Ídem
7Ídem
mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 10

Esperan que el crecimiento regional alcance un promedio de 3,2%
en 2018, en medio de los precios moderadamente altos del
petróleo.8
Según la CEPAL en su Balance Preliminar de las Economías a
diciembre de 2017, la economía mundial creció a una tasa del 2,9%,
cifra superior al 2,4% alcanzado en 2016. La mejora en el
crecimiento fue casi generalizada y benefició tanto a las economías
desarrolladas como a las emergentes, que mostraron una
aceleración en el ritmo de crecimiento. Se espera que este contexto
de mayor crecimiento se mantenga en 2018.
Las proyecciones para 2018 sitúan al crecimiento de la economía
mundial entorno al 3%, con un mayor dinamismo de las economías
emergentes. Como se señaló, las economías desarrolladas
mantendrán un crecimiento de alrededor del 2%, mientras que las
economías emergentes mostrarían un alza en la tasa de crecimiento
que podría llegar al 4,8%. A nivel de país, se espera que los Estados
Unidos mantengan la aceleración económica en 2018, a una tasa
estimada del 2,4%, mientras que la zona del euro registraría tasas
similares a las de 2017. China disminuiría su crecimiento en 0,3%,
con lo que alcanzaría el 6,5%, mientras que la India crecería al 7,2%
en 2018, desde el 6,7% de 2017.9
El dólar se mantiene como una moneda fuerte frente a las diferentes
monedas circulantes, a continuación, se detalla su cotización
promedio mensual frente a diferentes monedas.
REINO UNIDO
ARGENTINA
COLOMBIA
petróleo de referencia y una disminución en los niveles de
volatilidad global en 12,16% luego de alivianarse la creciente lucha
de poder entre los populistas antieuropeos y los legisladores pro-UE
en el gobierno italiano. Los índices norteamericanos cerraron la
sesión al alza luego que las acciones del sector financiero se
recuperaron tras menores temores sobre exposición al crédito
italiano. El índice Dow Jones se valorizó respondiendo al elevado
volumen de compras en las acciones del sector energético que
registraron un ascenso de 3,43% encabezado por las acciones de
Chevron (+3,11%). Lo mismo ocurrió para el índice S&P500 que
sumó 1,2% y un aumento en el precio del petróleo que revirtió la
tendencia bajista en el sector energético.10
Los índices de referencia del continente europeo cerraron la jornada
del 20 de mayo de 2018 con tendencia positiva; el índice FTSE MIB
de Italia que avanzó 2,09% en medio de mejores perspectivas frente
a las tensiones políticas recientes, por su parte el índice alemán DAX
continuó con esta tendencia luego que la compañía Bayer subiera
más del 4% después que el Departamento de Justicia de los EE. UU.
allanó el camino para la aprobación de su adquisición de Monsanto
por USD 66 mil millones. En la región, el mercado accionario
colombiano cerró la jornada al alza al igual que el índice de Brasil
Bovespa, alcanzando una valorización de 0,44% respondiendo al
buen desempeño de las acciones de Ecopetrol (+2.97),
Corficolombiana (+2.58%) y Preferencial cementos argos (+1,39%).11

CHINA

RUSIA
CHILE
PERÚ

U.E.

Mes Peso Nuevo sol Peso Peso Libra Euro Yuan Rublo
Ene 2.844,95 3,2150 19,59 605,80 0,71 0,80 6,32 56,31
Feb 2.857,14 3,2482 20,10 590,49 0,72 0,81 6,32 56,27
Mar 2.791,74 3,2242 20,13 604,41 0,71 0,81 6,29 57,32
Abr 2.805,05 3,2350 20,53 607,68 0,72 0,82 6,33 62,14
Tabla 2: Cotización del dólar mercado internacional (abril 2018).
Fuente: BCE; Elaboración: ICRE

En cuanto a los mercados financieros internacionales, el mercado

accionario global cerró la jornada con tendencia positiva a excepción
del mercado francés, en medio de un aumento en los precios del

ENTORNO REGIONAL

Según el Fondo Monetario Internacional (FMI)

Tras sufrir una profunda recesión en los años 2015 y 2016, la
Según el informe del FMI a abril de 2018, esta región que se vio
economía de Brasil retomó el crecimiento en 2017 con un
gravemente afectada por la disminución de los precios de las
crecimiento del 1%, y prevén que mejore al 2,3% en 2018 y al 2,5%
materias primas en el período 2014–2016; tiene un crecimiento que
en 2019, propulsada por un mayor dinamismo del consumo privado
repunta gradualmente; y prevén que éste suba al 2% en 2018 y 2,8%
y la inversión. Prevé que el crecimiento a mediano plazo se modere
en 2019.
al 2,2%, debido al freno del envejecimiento de la población y el
estancamiento de la productividad. Para México, prevén que la

8http://www.bancomundial.org/es/news/press-release/2017/06/06/global-growth-set-to- 10Informe accionario diario, Acciones Y valores, extraído de:

strengthen-to-2-7-percent-as-outlook-brightens file:///C:/Users/ICRE%20DEL%20ECUADOR/Downloads/Informe%20Accionario%2030%20d
9http://repositorio.cepal.org/bitstream/handle/11362/42651/S1701178_es.pdf?sequence=
e%20Mayo%202018.pdf
19&isAllowed=y 11Ídem.

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A.
economía se acelere del 2,0% observado en 2017 al 2,3% en 2018 y
al 3% en 2019, gracias al afianzamiento del crecimiento en Estados
Unidos. En Argentina, se espera que el crecimiento se modere,
pasando del 2,9% registrado en 2017 al 2% en 2018, debido al efecto
de la sequía sobre la producción agrícola y la necesidad de efectuar
un ajuste fiscal y monetario para mejorar la sostenibilidad de las
finanzas públicas y reducir los altos niveles de inflación. En
Venezuela, prevén que el PIB real caiga aproximadamente un 15%
en 2018 y un 6% más en 2019, dado que el derrumbe de la
producción y de las exportaciones de petróleo intensifica la crisis
que ha llevado a la contracción del producto desde 2014.12
Según el Banco Mundial (BM)
La economía regional, según las proyecciones en el Informe de
Perspectivas Económicas Mundiales a enero de 2018, luego de
experimentar un crecimiento de 1,4% en 2016, presentó un
crecimiento estimado de 0,9% en 2017, apoyado por el
fortalecimiento del consumo y una menor contracción de la
inversión. Según los cálculos, el crecimiento cobrará impulso a
medida que la inversión y el consumo privado se consoliden, en
particular en las economías exportadoras de commodities. No
obstante, la intensificación de la incertidumbre normativa, los
desastres naturales, el incremento en el proteccionismo comercial
de Estados Unidos o un mayor deterioro de las condiciones fiscales
de los propios países podrían desviar el curso del crecimiento. La
previsión del informe es que el crecimiento en Brasil tendrá un
repunte hasta el 2% y México lo hará hasta el 2,1%. Ambos países,
como primera y segunda economía regional, son muy importantes
para el fortalecimiento del crecimiento.13
Además, el crecimiento de la región está sujeto a considerables
riesgos de desaceleración. La incertidumbre política en países como
Brasil, Guatemala y Perú podría frenar el crecimiento. Las
perturbaciones generadas por desastres naturales, efectos
secundarios negativos provenientes de alteraciones en los mercados
financieros internacionales o un aumento del proteccionismo
comercial en Estados Unidos, además de un mayor deterioro de las
condiciones fiscales de cada país, podrían perjudicar el crecimiento
de la región.
ENTORNO ECUATORIANO
La economía ecuatoriana se desenvuelve de forma paralela al
comportamiento económico de la Región Latinoamericana,
atravesando por una notable desaceleración económica que
recae en descontento social.
El FMI en su última proyección publicada en abril de 2018, estima
que el crecimiento de la economía ecuatoriana en el año 2017 se
aproxima a 2,7%, sin mostrar diferencias con relación a las
proyecciones realizadas en su publicación anterior. Las
12 Ídem.
13Global Economic Prospects; obtenido de:
http://www.bancomundial.org/es/region/lac/brief/global-economic-prospects-latin-
america-and-the-caribbean
14 Ídem
icredelecuador.com 11
Según la Comisión Económica para América Latina y el Caribe
(CEPAL).
Para el 2017 la región mantuvo una tasa de crecimiento entorno al
3,6%, que duplica con creces el 1,4% de 2016, y para 2018 esperan
que se mantenga en ese nivel. Entre los factores que explican este
mayor dinamismo del comercio se pueden identificar el aumento de
la demanda agregada mundial y, en particular, un mayor dinamismo
de la inversión global, que es intensiva en importaciones.
La dinámica de los precios de las materias primas se convierte en un
factor muy relevante para las economías de América Latina y el
Caribe, mostrando un comportamiento positivo. Tras caer un 4% en
2016, en el 2017 los precios de las materias primas subieron,
aproximadamente en promedio un 13% más. Las mayores alzas se
registran en los productos energéticos (justamente los que en 2016
evidenciaron las caídas más pronunciadas) y en los metales y
minerales. Los productos agropecuarios, por el contrario,
registraron un aumento leve.
La demanda interna registró un incremento promedio del 1,5% en
los primeros tres trimestres del 2017. Ello se explica por un aumento
del 2,3% en la inversión y del 1,7% en el consumo privado, y, en
menor medida, por un alza del 0,1% en el consumo público. También
aumentó la tasa de crecimiento de las exportaciones.
En 2018 esperan que la economía mundial se expanda a tasas
cercanas a las de 2017 y que se registre un mayor dinamismo en las
economías emergentes respecto de las desarrolladas. En el plano
monetario, mantendrán una situación de mejora en la liquidez y
bajas tasas de interés internacionales. Esto plantea una gran
oportunidad para que América Latina y el Caribe pueda ampliar su
espacio de política económica a fin de sostener el ciclo expansivo.
En el ámbito financiero, se presentan incertidumbres originadas, por
una parte, en la normalización de las condiciones monetarias
producto de la reversión de las políticas de expansión cuantitativa
que han venido implementando, o anunciando, la Reserva Federal
de los Estados Unidos, el Banco Central Europeo y el Banco del
Japón.
perspectivas para 2018 muestran un crecimiento de 2,5%,
mientras que la proyección para el año 2019 muestra un
crecimiento de 2,2%.14
El Banco Central del Ecuador ha cuantificado el PIB para el año
2016 en USD 97.802,7 millones, con una variación anual de -
1,5%.15 Para el año 2017, esta misma institución cuantifica de
manera preliminar el PIB en USD 103.056,6 millones, con una
previsión de crecimiento del 3%.16
15Cifras económicas del Ecuador abril 2017, extraído de:
https://contenido.bce.fin.ec/documentos/Estadisticas/SectorReal/Previsiones/IndCoyuntur
a/CifrasEconomicas/cie201704.pdf
16Previsiones económicas, Banco Central del Ecuador, obtenido de:
https://www.bce.fin.ec/index.php/component/k2/item/773-previsiones-
macroecon%C3%B3micas.
mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 12

En el cuarto trimestre de 2017, el PIB de Ecuador, a precios Para la elaboración de esta Proforma, en la que han participado
corrientes se cuantificó en USD 26.225,5 millones, además, a además del Ministerio de Economía y Finanzas, SENPLADES y el
precios constantes, mostró una variación interanual del 3% Banco Central del Ecuador, con el aporte de todas las instituciones
respecto al cuarto trimestre de 2016 y una tasa de variación del Gobierno Central, utilizaron las siguientes previsiones
trimestral de 1,2% respecto al tercer trimestre de ese año. Las macroeconómicas para 2018: crecimiento real del PIB de 2,04%,
variaciones positivas en los cuatro trimestres consecutivos inflación promedio anual de 1,38%, PIB nominal de USD 104.021
indican que la economía ecuatoriana está superando la millones y el precio del barril de petróleo en USD 41,92.17
desaceleración del ciclo económico.
La deuda pública, a abril de 2018 se cuantificó con un valor de USD
8% 7%
48847,6 millones y representó el 47% con relación al PIB.18 La
6% 6% deuda externa toma un valor de USD 34.492,5 millones y la deuda
6% 5% interna bordea los USD 14.355,1 millones.
4% 4% 44%% 4% 4%
4% 3% 3% En cuanto a la recaudación tributaria (sin contribuciones
2% solidarias), durante el periodo enero - abril de 2018, experimentó
2% 1%
0% un crecimiento de 7,1% respecto al mismo periodo del año 2017;
0% -1%
es decir, se ha recaudado USD 5.214,7 millones, que comparado
con lo recaudado en el mismo periodo para el año 2017 (USD
-2% 4.867,4 millones), son USD 347,4 millones adicionales de
-4% recaudación al fisco sin tomar en cuenta las contribuciones
-4%
solidarias, las que suman un monto de USD 4,1 millones,
-6% obteniendo un total de recaudación por USD 5.218,9 millones.19
Gráfico 1: Evolución histórica PIB trimestral (tasas de variación) Los tipos de impuestos que más contribuyen a la recaudación
Fuente: BCE; Elaboración: ICRE tributaria a abril de 2018 son: el Impuesto al Valor Agregado (IVA),
El Índice de la Actividad Económica Coyuntural (IDEAC) que el Impuesto a la Renta (IR) y el Impuesto a los Consumos
describe la variación, en volumen, de la actividad económica Especiales (ICE), cuyas aportaciones son de 42%, 39% y 6,4%
ecuatoriana, evidenciando la tendencia que tendrá la producción, respectivamente. Para el caso del IVA, la recaudación de este
a febrero de 2018 se ubica en 138,6 puntos con una variación impuesto creció en 4,4% y en el caso del IR se observó un
anual negativa del 1,4% y una variación mensual negativa del crecimiento de 191% con respecto al mismo periodo del año
11,7%. Es decir que la actividad económica en términos de 2017, esto demuestra que el consumo aumenta gradualmente,
producción experimenta una severa contracción respecto al año generando un posible impacto en la economía en el último mes
anterior, además de mostrar una caída significativa en el último reportado. Además, se denota una mayor recaudación tributaria
mes de análisis. con menor aporte de las contribuciones solidarias y disminución
de algunos impuestos, lo que evidencia un notable estímulo de la
180 demanda agregada.
170 2.000 1.765 1.779
160 1.379 1.366
1.500 1.085 1.118
939 955
150 1.000
140 500

130 0
Enero Febrero Marzo Abril
120
abr-17

jul-17
mar-17

sep-17

ene-18
may-17

ago-17

nov-17
jun-17

dic-17
oct-17
feb-17

feb-18

Recaudación Total 2017 Recaudación Total 2018

Gráfico 3: Recaudación tributaria mensual (millones USD)

Gráfico 2: Evolución histórica IDEAC Fuente: SRI; Elaboración: ICRE
Fuente: BCE; Elaboración: ICRE
El Riesgo País medido con el EMBI, terminó el mes de abril de 2018
La Proforma del Presupuesto General del Estado, para el año 2018 con 667 puntos,20 lo que indica un notable deterioro en la imagen
asciende a USD 34.853 millones, lo que representa un nivel de crediticia del país, sin embargo, al 29 de mayo del mismo año, el
gasto menor en 5,3% respecto del alcanzado en el Presupuesto indicador disminuyó en 10 puntos y las expectativas apuntan a
aprobado para 2017. que el indicador siga a la baja; una constante disminución de este
indicador se traduciría en una posible apertura de las líneas de

17http://www.finanzas.gob.ec/gobierno-nacional-entrego-proforma-presupuestaria- 19Estadísticas de generales de recaudación, extraído de:

2018/ http://www.sri.gob.ec/web/guest/estadisticas-generales-de-
18Informe de deuda pública realizado por el Ministerio de Finanzas, abril de 2018.
recaudacion;jsessionid=e96c6hHsDFdQIc+QfK2gv4Hh
20http://www.ambito.com/economia/mercados/riesgo-

pais/info/?id=5&desde=27/12/2015&hasta=27/01/2017&pag=1

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 13

crédito por parte de los organismos internacionales de

5.239

5.011
4.721
6.000

4.248
financiamiento.

3.691
3.627
5.000
Las cifras a continuación graficadas corresponden al precio 4.000
promedio mensual del barril de petróleo (WTI); a marzo de 2018
3.000
se registró un valor promedio de USD 62,76, con un aumento del
2.000
1% respecto al mes a anterior.21 Al 29 de mayo de 2018 el precio

473
227
diario del barril se encuentra en USD 66,65, evidenciando una 1.000
recuperación en los precios, además de expectativas que apuntan 0
a un aumento prolongado del precio.22 -1.000 Exportaciones Importaciones Balanza Comercial

-63
2016 2017 2018
65
Gráfico 6: Balanza Comercial Histórica (millones USD)
Fuente: COMEX – PROECUADOR, BCE; Elaboración: ICRE
60
Al analizar la participación de cada producto en el total de las
55 exportaciones realizadas en el mismo período de tiempo
analizado, el petróleo crudo fue el producto de mayor exportación
50 en términos monetarios con un monto de USD 1.817,3 millones,
el banano fue el segundo producto de mayor exportación, cuyo
45 valor exportado fue USD 872,7 millones, seguido por el camarón
con USD 760,9 millones, enlatados con un valor de USD 237,7
40 millones, flores con un valor exportado de USD 265,5 millones y
cacao con USD 132,8 millones.

Gráfico 4: Evolución precio barril WTI (USD) Otros 15%

Fuente: BCE; Elaboración: ICRE
Petróleo
De acuerdo con información obtenida del Banco Central del Flores 5% crudo 35%
Ecuador, la balanza comercial petrolera durante el periodo enero-
marzo del año 2018 registró un superávit en USD 1.190,1 Enlatados 5%
millones, mientras que la balanza no petrolera es deficitaria en Café 0%
USD 963 millones para dicho período de análisis, además se Pescado 2%
observa que las exportaciones no petroleras representaron el
Cacao 3%
60,9% y las petroleras el 39,1% del total de las exportaciones.
Camarón Derivados de
5.000 4.152 15% petróleo 4%
Banano 17%
4.000
3.189
3.000 Gráfico 7: Principales productos no petroleros exportados (ene.-mar. 2018)
2.049 Fuente: BCE; Elaboración: ICRE
2.000
1.190
859 La siguiente tabla resume los principales indicadores de interés
1.000
económico publicados por los diferentes organismos de control y
0 estudio económico:
Exportaciones Importaciones Balanza Comercial
-1.000 MACROECONOMÍA
-963 Ingreso per cápita (2017) * USD 6.143
-2.000
Petrolera No petrolera Inflación anual (abril 2018) * -0,78%
Inflación mensual (abril 2018) * -0,14%
Gráfico 5: Balanza comercial petrolera y no petrolera FOB (millones USD) Salario básico unificado USD 386
Fuente: BCE; Elaboración: ICRE Canasta familiar básica (abril 2018) * USD 709,74
Tasa de subempleo (marzo 2018) * 18,3%
Durante el mismo periodo de análisis, las exportaciones totales Tasa de desempleo (marzo 2018) * 4,4%
crecieron en 11% y las importaciones en 18% respecto al mismo Precio crudo WTI (29 mayo 2018) USD 66,65
Índice de Precios al Productor (abril 2018) * 0,14%
periodo del año 2017, dando como resultado una balanza
Riesgo país (29 mayo 2018) 657 puntos
comercial total superavitaria en USD 227,2 millones en lo que va Deuda pública como porcentaje del PIB (abril 2018) 47%
del año. Tasa de interés activa (mayo 2018) 6,67 %
Tasa de interés pasiva (mayo 2018) 4,99%
Deuda pública total (abril 2018) millones USD* 48847,6

22https://www.preciopetroleo.net/
21Reporte mensual del precio promedio del crudo, Banco Central del Ecuador, obtenido

de: https://contenido.bce.fin.ec/home1/estadisticas/bolmensual/IEMensual.jsp

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 14

(*) Última fecha de información disponible industrial son los que tienen la mayor cantidad de emisores con
Tabla 3: Indicadores macroeconómicos
una participación de 30% en el mercado.
Fuente: INEC, Ministerio de Finanzas, BVG, Ambito.com y BCE; Elaboración:
ICRE
ÍNDICES FINANCIEROS Servicios Construcción Agricola,
2% ganadero,
Tasa máxima productiva corporativa 9,33% Mutualistas 14%
pesquero y
Tasa máxima productiva empresarial 10,21% y
maderero
Tasa máxima productiva PYMES 11,83% Cooperativas
10%
Tasa efectiva máxima consumo 17,30% 3%
Tabla 4: Tasa Activa Máxima - mayo 2018 Inmobiliario
Fuente: BCE; Elaboración: ICRE 1% Comercial
31%
De acuerdo con el monitoreo mensual realizado, las tasas activas
efectivas se han mantenido constantes desde enero del presente
año. Industrial
30% Energía y
MONTOS NEGOCIADOS
BOLSA millones PORCENTAJE Financiero Minas 0%
USD 9%
BVQ 266,56 47,8% Gráfico 9: Número de emisores por sector (abril 2018)
BVG 291,37 52,2% Fuente: BVQ; Elaboración: ICRE
Total 557,93 100,0%
Tabla 5: Montos negociados (abril 2018) Las provincias con mayor concentración de emisores son Guayas
Fuente: BVQ23; Elaboración: ICRE (153), Pichincha (92) y Azuay (12).24

De acuerdo con la información provista por la Bolsa de Valores PYMES en el mercado bursátil: La mayor cantidad de PYMES a
Quito a abril de 2018, la composición de los montos negociados abril de 2018, se concentran en Guayas (94) y Pichincha (38).
en el mercado bursátil nacional presentó una concentración de Construcción Financiero
negociaciones de renta fija del 98% y de renta variable del 2% del Inmobiliario
1% 3%
3%
total transado. En lo que concierne al tipo de mercado, el 76%
corresponde a las negociaciones de mercado primario y el 24% al Servicios
mercado secundario. En este mes de análisis, se registró un monto 19% Comercial
36%
total negociado a nivel nacional de USD 557,93 millones a nivel
nacional. En relación con el mes anterior las negociaciones en el
mercado bursátil se caracterizaron por un decremento en sus
volúmenes nacionales de USD 70,88 millones, mientras que el
Índice Ecuindex, al 27 de abril de 2018, alcanzó los 1.262,5 puntos,
AGMP* 13%
registrando un decremento de 4,25 puntos con respecto al
anterior mes de análisis. Industrial
25%
600
Gráfico 10: PYMES en el mercado bursátil por sector (abril 2018)
500 Fuente: BVQ; Elaboración: ICRE
400
Inflación: La inflación anual a abril de 2018 terminó con una
300 variación -0,78%, la inflación mensual fue de -0,14% (deflación).
200
100 2
0 1
dic-17
nov-17
feb-17
mar-17
abr-17
may-17
jun-17

ago-17
sep-17
oct-17

ene-18
feb-18

abr-18
jul-17

mar-18

0
BVQ BVG
-1
Gráfico 8: Historial de montos negociados BVQ y BVG
Fuente: BVQ; Elaboración: ICRE -1

Gráfico 11: Inflación anual (%)

Número de emisores por sector: A abril de 2018, existen 281
Fuente: BCE; Elaboración: ICRE
emisores sin incluir fideicomisos o titularizaciones, de este
número, 145 son pymes, 106 son empresas grandes y 30 Tasa activa y pasiva: Según el BCE, la tasa de interés activa a mayo
pertenecen al sector financiero. Los sectores comercial e de 2018 se sitúa en el 6,67%, mostrando un decremento

23http://www.bolsadequito.info/estadisticas/informacion-estadistica/ 24https://www.bolsadequito.com/index.php/estadisticas/boletines/boletines-

mensuales

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 15

significativo respecto al mes anterior, mientras que la tasa de

interés pasiva para la misma fecha es de 4,99%. Cooperativas
27%

9
8 Mutualistas
8 3%
7
7
6 Bancos
6 BanEcuador Privados
5 3% 67%
5 Gráfico 14: Captaciones del Sistema Financiero Nacional (marzo 2018)
4 Fuente: BCE; Elaboración: ICRE

El Sistema Financiero Nacional, a la misma fecha reportó un

monto total de créditos colocados por USD 35.560,8 millones, con
Tasa Activa Tasa Pasiva
una variación mensual positiva de 0,9% y una variación anual de
Gráfico 12: Tasa activa y pasiva (%) 16,6% respecto a marzo de 2017, esto indica que el sector real,
Fuente: BCE; Elaboración: ICRE cada vez necesita mayor financiamiento para sus actividades de
consumo e inversión. Por otra parte, la cartera vencida del
Sistema Financiero Nacional: En el mes de marzo de 2018, las
Sistema Financiero Nacional representa el 4% del total del
captaciones en el Sistema Financiero Nacional sumaron un monto
volumen de créditos, lo que denota una baja morosidad.
de USD 26.725,71 millones con una variación positiva de 1,7%
respecto al mes anterior y un incremento de 11,2% respecto a 40.000
marzo de 2017. Del total de captaciones realizadas, el 41,5% 35.000
fueron depósitos de ahorro, el 52,2% fueron depósitos a plazo fijo, 30.000
el 5,5% fueron depósito restringidos, no se realizaron operaciones 25.000
de reporto y otros depósitos representaron el 0,8%. Es importante 20.000
notar el constante aumento mensual de los depósitos en el 15.000
sistema financiero, lo que denota una recuperación de la 10.000
5.000
confianza de los cuenta-ahorristas en las instituciones financieras
-
del país.
mar-17
abr-17

ene-18
jul-17
may-17

sep-17
ago-17

nov-17
jun-17

dic-17
oct-17
feb-17

feb-18
27.000
26.500
Volumen de Crédito Cartera vencida
26.000
25.500 Gráfico 15: Evolución mensual - Monto total de créditos colocados
25.000 Fuente: BCE; Elaboración: ICRE
24.500
Con lo antes expuesto se da cumplimiento a lo establecido en el
24.000
Numeral 1, Artículo 20, Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro II
23.500
de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de
23.000
Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación
22.500
Monetaria y Financiera, es opinión de ICRE del Ecuador
mar-17
abr-17

ene-18

mar-18
jul-17
may-17

sep-17
ago-17

nov-17
jun-17

dic-17
oct-17

feb-18

Calificadora de Riesgos S.A., que el entorno mundial, regional y

del Ecuador presenta tendencias de crecimiento conservadoras
Gráfico 13: Evolución mensual – Captaciones del Sistema Financiero de acuerdo a las estimaciones realizadas y publicadas por el Fondo
Nacional (miles USD) Monetario Internacional, Banco Mundial, CEPAL y Banco Central
Fuente: BCE; Elaboración: ICRE del Ecuador, puntualmente la economía ecuatoriana tiene
Del total de captaciones, los bancos privados son los que más expectativas de un crecimiento moderado para el presente año e
participación toman en el Sistema Financiero Nacional con un ingresos suficientes para cubrir las obligaciones en lo que resta del
monto total de USD 17.981,9 millones y las cooperativas con un 2018.
monto de USD 7.238 millones.

Sector Cacaotero/Comercial

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 16

A nivel mundial, África es el continente donde se concentra la

mayor producción de cacao a nivel mundial. De allí destacan Costa 2016 232
de Marfil, Ghana, Nigeria y Camerún. América es el segundo
continente donde se concentra la mayor producción de cacao, 2015 261
donde destacan Brasil y Ecuador. Finalmente, en Asia y Oceanía
2014 232
se concentra la tercera mayor concentración de cacao gracias a
países como Indonesia y Papúa Nueva Guinea.25 2013 192

CONTINENTE 2013 2014 2015 2016 0 50 100 150 200 250 300
África 2.836 3.199 3.074 2.911
América 623 724 777 657 Gráfico 17: Producción de cacao (miles TM)
Asia y Oceanía 485 447 400 397 Fuente: BCE Elaboración: ICRE
Total 3.944 4.370 4.251 3.965
Tabla 6: Producción de cacao en el mundo (millones TM) El cacao y sus elaborados a febrero de 2018 representaron el
Fuente: ICCO Elaboración: ICRE 4,53% del total de exportaciones petroleras y no petroleras.30 En
En mercados internacionales, la caída del 50% de los precios del febrero de 2017 la exportación de este grupo disminuyo en 5,14%
cacao en comparación con el año 2016 ha alarmado a los con respecto a febrero de 2016, efecto de la baja de precios y de
productores en Ecuador y el mundo.26 la producción del cacao ecuatoriano.

La sobreproducción del cacao por parte de los mayores El total de exportaciones en el primer bimestre de 2018 crecieron
productores es uno de los principales factores por los cuales se en 10% con relación al primer bimestre de 2017. Estados Unidos
está dando una drástica caída en los precios del cacao a nivel fue el principal destino de las exportaciones totales, aunque se
mundial.27 registró una caída 17%, sigue la Unión Europea con un
crecimiento del 16% y China con un incremento del 85%. Estos
4.000 tres mercados absorbieron el 51% de las exportaciones.
3.000
2.000 300.000
1.000
0
200.000

100.000
2016 2017
Gráfico 16: Evolución Precios del Cacao (USD)
Fuente: International Cocoa Organization; Elaboración: ICRE 0
Febrero Febrero Febrero Febrero
En el año 2017, los precios internacionales del cacao se han 2015 2016 2017 2018
reducido en promedio en un 31,98% considerando que a octubre Banano y platano Camarón Cacao y elaborado
2017 el precio internacional del cacao fue de USD 2.097,06 Atún y Pescado Café y elaborados
mientras que a octubre 2016 fue de USD 2.711,35 por tonelada.28 Gráfico 18: Evolución Exportaciones de Cacao (millones USD FOB)
Fuente: BCE Elaboración: ICRE
En el Ecuador, la producción de cacao, a partir del año 2012, crecía
a un ritmo sostenido. Pero en el año 2016, se dio un El 70% de las exportaciones no petroleras ecuatorianas
decrecimiento de la producción nacional influenciada en gran correspondieron a banano, camarón, atún, cacao y flores de
parte por las condiciones climáticas del país y la caída de los enero a octubre de 2017, según cifras del Banco Central del
precios internacionales del cacao.29 Ecuador (BCE). La calidad y la búsqueda de altos estándares
sociales y ambientales han convertido a estos productos en
referentes de la oferta exportable nacional, motivo por el que el
12 de enero de 2018, se realizó el lanzamiento de las Marcas
Sectoriales.31

25 http://www.aprocafa.net/en-blanco-c1u4m
=2017&show=table&option=com_statistics&view=statistics&Itemid=114&mode=custo
26 http://www.eluniverso.com/noticias/2017/04/06/nota/6125510/precios-baja-cacao-
m&type=1
alarman-sector 29 http://www.aprocafa.net/en-blanco-c1u4m
27 Ibid
30
https://contenido.bce.fin.ec/home1/estadisticas/bolmensual/IEMensual.jsp
28
https://www.icco.org/statistics/cocoa-prices/monthly- 31
http://www.comercioexterior.gob.ec/banano-camaron-atun-cacao-y-flores-cuentan-
averages.html?currency=usd&startmonth=01&startyear=2016&endmonth=10&endyear
con-marcas-sectoriales/

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 17

Ecuador es el cuarto exportador mundial de cacao en grano y 135,00

lidera la producción de la variedad de cacao fino de aroma con
una participación del 63% a nivel mundial. En otra industria al
cierre de 2016, el país se ubicó como el segundo exportador en el 90,00
mundo de atún procesado y tercer exportador de lomos y atún en
conserva. Por su lado, las rosas ecuatorianas ubican al Ecuador
45,00
como el cuarto productor en el mundo, ya que posee una variedad
de 400 clases que se exportan a 113 países.
0,00
Con las marcas sectoriales esperan pasar de la exportación de

feb.18*
ene.18*
dic.17
jun.17
jul.17
may.17

ago.17
sep.17
oct.17
nov.17
mar.17
abr.17
feb.17
productos tradicionales al envío de productos diferenciados al
exterior, dinamizando la economía nacional mediante la
estabilidad laboral de más de 3 millones de plazas de trabajo
Gráfico 19: INA-R Venta al por mayor de materias primas agropecuarias.
relacionadas con el comercio exterior del país. Cabe mencionar Fuente: INEC; Elaboración: ICRE
que los cinco mayores destinos de cacao y elaborados durante
2017 fueron: Estados Unidos, Indonesia, Malasia, Holanda y El Índice de Puestos de Trabajo, que mide el número de personal
México.32 ocupado, empleado y obrero, en las actividades de comercio, a
febrero de 2018 se ubicó en 69,88 puntos, con una variación anual
El crecimiento de las exportaciones de este grupo a Holanda se negativa de 5,56% y una variación mensual positiva de marginal.
encuentra influenciado, en su mayoría, por la firma del acuerdo Es decir que el número de plazas de trabajo en las actividades de
comercial entre Ecuador y la Unión Europea el 11 de noviembre comercio se han empeorado con respecto al año anterior, sin
del 2016, el cual entró en vigor el 01 de enero del 2017.33Sin embargo, se observa un comportamiento casi constante en la
embargo, se prevé que, con la fortificación del acuerdo, nuevos oferta laboral del sector a partir de enero de 2018.
países que conforman la Unión Europea se incluyan en la lista de
76,00
mayores captadores de cacao y elaborados.
74,00
Las perspectivas de producción del cacao para el 2018 son
optimistas puesto que los informantes de la mayoría de los 72,00
cantones investigados en la provincia de Manabí; por el BCE, 70,00
coincidieron en manifestar que el volumen de producción tendría 68,00
un crecimiento entre un 20% y 40%.34
66,00
El INEC para monitorear el comportamiento de un determinado
64,00
sector productivo utiliza el Índice de Nivel de Actividad
jul-17

nov-17
abr-17
may-17
jun-17

ago-17
sep-17
oct-17

dic-17
ene-18
mar-17

feb-18
feb-17

Registrada, el cual indica el desempeño económico‐fiscal mensual

de los sectores y actividades productivas de la economía nacional,
a través de un indicador estadístico que mide el comportamiento
en el tiempo de las ventas corrientes para un mes calendario
comparadas con las del mismo mes, pero del período base (Año
2002=100).35 A febrero de 2018, este indicador se ubicó en 96,24
puntos, presentando una variación positiva respecto a febrero del
año anterior de 10,31%.
Gráfico 20: Índice Puestos de Trabajo – Venta al por mayor de materias
primas agropecuarias
Fuente: INEC; Elaboración: ICRE
El Índice de Horas de Trabajo que mide el número de horas, tanto
normales como extras, utilizadas por el personal, en las
actividades de comercio, a febrero de 2018 se ubicó en 60,39
puntos, con una variación anual negativa de 5,63% y una variación
mensual negativa de 17,94%, manifestando una caída con
respecto al año anterior, y una peor en el último mes analizado.

32
https://contenido.bce.fin.ec/documentos/PublicacionesNotas/Catalogo/Encuestas/C
oyuntura/Integradas/etc201704.pdf
33 http://www.eluniverso.com/noticias/2016/11/11/nota/5897812/ecuador-firma-
acuerdo-comercial-multipartes-union-europea
34
https://contenido.bce.fin.ec/documentos/PublicacionesNotas/Catalogo/Encuestas/C
oyuntura/Integradas/etc201704.pdf
35Metodología INA-R, marzo 2017, extraído de:
http://www.ecuadorencifras.gob.ec/indice-de-nivel-de-la-actividad-registrada/

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 18

120,00
Según el Banco Central del Ecuador las variaciones del cacao
presentaron el siguiente comportamiento, en donde el volumen
de producción del segundo semestre de 2017 fue superior al
80,00 obtenido en el segundo semestre de 2016.

16
40,00 14
12
0,00 10
8
jul-17

nov-17
abr-17
may-17
jun-17

ago-17
sep-17
oct-17

dic-17
mar-17

ene-18
feb-18
feb-17

6
4
Gráfico 21: Índice de horas trabajadas – Venta al por mayor de materias
2
primas agropecuarias
Fuente: INEC; Elaboración: ICRE 0
2013 II 2014 II 2015 II 2016 II 2017 II
El Índice de Remuneraciones que mide la evolución de las Semestre Semestre Semestre Semestre Semestre
remuneraciones por hora trabajada percibidas por el personal
Gráfico 23: Volumen de producción de cacao (%)
ocupado en las actividades de comercio, en el mes de febrero de
Fuente: BCE; Elaboración: ICRE
2017, se ubicó en 123,76 puntos con una variación anual y
mensual positiva de 0,5% y 22,72% respectivamente, Con respecto a la posición competitiva de la compañía, se puede
evidenciando una mejora en las remuneraciones del personal con apreciar que COFINA S.A. está posicionada como líder en la
respecto al año anterior y en al último mes de análisis, lo que exportación de manteca de cacao. Adicionalmente, a diciembre
presumiría un incremento en los costos para el desarrollo de las de 2017 mantuvo una participación del 16,20% del total de
actividades de comercio.
exportaciones semielaboradas de cacao.

150,00 LICOR/PASTA MANTECA DE POLVO DE

EMPRESA TOTAL
DE CACAO CACAO CACAO
Transmar
1.280 0 0 1.280
100,00 Ecuador S.A.
Nestlé Ecuador
4 274 710 988
S.A.
Chocolates Finos
50,00 Nacionales 4 427 15 446
COFINA S.A.
Pilco Morán Jhon 0 4 4
0,00 Tabla 7: Posición competitiva (miles USD)
Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE
mar-17

sep-17
jun-17

oct-17

feb-18
abr-17

ene-18
jul-17
may-17

ago-17

nov-17
dic-17

Con lo antes expuesto se da cumplimiento a lo establecido en el

Numeral 1, Artículo 20, Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro II
Gráfico 22: índice de remuneraciones – Venta al por mayor de materias
primas agropecuarias de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de
Fuente: INEC; Elaboración: ICRE Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación
Monetaria y Financiera, es opinión de ICRE del Ecuador
Según la información obtenida del Banco Central del Ecuador, el
Calificadora de Riesgos S.A. que la compañía mantiene una buena
crédito original concedido al subsector del cacao presentó una
posición en su sector a pesar de la competencia y la situación en
variación negativa con respecto al periodo de 2016 de 7,8%. El
la que se encuentra atravesando el sector en el que se
monto de crédito otorgado a este subsector agropecuario al desenvuelve por los fuertes cambios del precio del commodity.
cierre de 2017 fue de USD 28,35 millones, mientras que al cierre
de 2016 el valor fue de USD 26,64 millones.

La Compañía

La compañía Chocolates Finos Nacionales COFINA S.A. fue e inscrita en el Registro Mercantil el 25 de febrero de 1994. Según
constituida el 14 de diciembre de 1993 en la ciudad de Guayaquil, el Prospecto de Oferta Pública, tiene como objeto social dedicarse

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 19

a la compra, venta, administración, arrendamiento de equipos de semielaborados y coberturas. Los pilares que nos impulsan al
oficinas y accesorios. Podrá también exportar artículos nacionales éxito son nuestros colaboradores, nuestros principios y nuestros
tales como: artesanías, manufacturas, electrodomésticos y sueños”.
textiles, productos bioacuáticos, productos agrícolas, hortalizas y
frutas en general. Podrá también importar maquinarias, insumos, A la fecha del presente informe, la compañía tiene la siguiente
fertilizantes y accesorios agrícolas, vehículos automotores, naves distribución de propiedad, tomando en cuenta que son acciones
y aeronaves, así como también al arrendamiento y ordinarias y nominativas de USD 1,00 cada una:
subarrendamiento de estos últimos. Se podrá dedicar también a
la compra, venta de equipos y maquinarias para la construcción. CAPITAL
NOMBRE NACIONALIDAD PARTICIPACIÓN
También se podrá dedicar a la explotación de establecimientos de (USD)
alojamientos, restaurantes, fuentes de soda, cafeterías, Green Coast
Estados Unidos
Commodities 1.977.762,00 99,9%
discotecas, pistas de patinaje, boleras, establecimientos de de América
LLC
recreación y diversión. Así mismo, la compañía se dedicará a la Zambrano
exportación, producción y comercialización de cacao tanto en el González Ecuador 1.238,00 0,01%
Ricardo Octavio
mercado externo como interno. Así mismo la compañía se
TOTAL 1.979.000 100%
dedicará a la exportación, importación, producción, y Tabla 8: Composición accionarial
comercialización de cacao en grano, semielaborados, elaborados Fuente: SCVS.; Elaboración: ICRE
y chocolate en general tanto en el mercado externo como interno.
Además, prestará los servicios a terceros en industrialización de A su vez, Amazon Holdings LTD., ubicada en Anguila Británica, es
cacao en grano, semielaborados, elaborados y chocolates en la accionista de Green Coast Commodities LLC.
general.
En lo que respecta al compromiso de los accionistas, es opinión
de ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. que éstos están
CHOCOLATES FINOS NACIONALES COFINA S.A. es una empresa
comprometidos con el constante desarrollo de la compañía,
nacional fundada en 1993 por una familia de emprendedores
visionarios, quienes con la visión de fortalecer la industria considerando que los accionistas contribuyen con lineamientos
nacional a través de su reconocida experiencia en la cadena que le permiten desenvolverse de manera adecuada en el
productiva e industrialización del cacao crearon COFINA S.A. mercado.

En cuanto a la referencia de empresas vinculadas, según lo

En 1994 la empresa realizó sus primeras exportaciones de cacao
establecido en el Artículo 2, Numeral 3, Sección I, Capítulo I, Titulo
en grano, permitiéndole tener una gran apertura del producto a
XVIII del Libro II de la Codificación de Resoluciones Monetarias,
nivel internacional. Desde el año 2000 inauguró sus nuevas
instalaciones en la vía Durán – Tambo. Estas nuevas instalaciones Financieras de Valores y Seguros expedidas por la Junta de Política
permiten el acceso desde varias zonas productoras de cacao del y Regulación Monetaria y Financiera se detalla las compañías que
país, abriendo las puertas a pequeños, medianos y grandes presentan vinculación representativa en otras compañías, ya sea
agricultores, asociaciones de agricultores, comerciantes y por accionariado o por administración. En cuanto a la referencia
distribuidores. de empresas vinculadas, Chocolates Finos Nacionales COFINA S.A.
no tiene vinculación por accionariado, pero mantiene vinculación
Gracias a la buena aceptación, de la calidad del producto en el por administración con las siguientes compañías:
mercado internacional, su crecimiento se fortaleció a partir del
COMPAÑÍA VINCULADO ACTIVIDAD CARGO
año 2010 a través de las exportaciones de semielaborados de Comercio al por
cacao obtenidos en su planta procesadora, ofreciendo así una Cadesa Comercial Zambrano mayor, excepto
nueva gama de productos como son: licor de cacao, manteca de Agrícola del Zambrano Carlos el de vehículos Presidente
Ecuador S.A. Alberto automotores y
cacao, polvo de cacao y nibs.
motocicletas
Actividades de
Para mantener un desempeño organizado y en búsqueda de altas Odriasa Oficina de oficinas
Zambrano
Representaciones, principales;
metas, COFINA S.A., mantiene como misión: “Ser una empresa Zambrano Carlos Presidente
Industrias y actividades de
líder en la comercialización de cacao en grano y sus Alberto
Agencias S.A. consultoría de
semielaborados con el mejor sistema de calidad y servicio dirigido gestión
a los mercados nacionales e internacionales satisfaciendo las Zambrano
Zambrano Carlos Presidente
necesidades de nuestros clientes a través de un trabajo Ricos Frutos del Pesca y
Alberto
Mar C.A. (RIFRU) acuicultura
responsable y comprometido con la inocuidad de nuestros Zambrano González Gerente
productos, responsabilidad social y medio ambiente”. Y la visión Julio César General
es: “Ser el líder mundial en la diversificación continua del cacao,

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 20

COMPAÑÍA VINCULADO ACTIVIDAD CARGO Julio Cesar González Zambrano Gerente General
Zambrano
Gerente Ing. Orlando Espinoza Jefe de Producción
Zambrano Carlos
Construcción de General
Bixin S.A. Alberto Tabla 10: Principales ejecutivos
edificios
Zambrano González Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE
Presidente
Julio César
Zambrano
La Junta General de Accionistas es el órgano supremo de la
Zambrano Carlos Presidente
Actividades compañía, tiene entre sus funciones: elegir al Presidente,
Brener S.A. Alberto
inmobiliarias Gerente
Zambrano González Vicepresidente y Gerente General de la compañía, elegir a los
Ricardo Octavio General
Inmocarla comisarios, resolver acerca de la distribución de los beneficios
Zambrano González Actividades
Inmobiliaria Carla
Julio César inmobiliarias
Presidente sociales, acordar el aumento o disminución del capital social,
S.A.
entre otras atribuciones mencionadas en los estatutos. La
Inmobiliaria
Universal de Zambrano González Actividades administración se ejercerá a través del Presidente, Vicepresidente
Presidente
Construcciones Julio César inmobiliarias y Gerente General, quienes durarán tres años en sus funciones,
Inmobuconsa S.A.
pudiendo ser reelegidos indefinidamente. La representación legal
Zambrano González Comercio al por Gerente
Julio César mayor, excepto General de la compañía recae sobre el Presidente y el Gerente General. Un
Ricoli S.A. el de vehículos breve detalle del organigrama de la empresa se presenta a
Zambrano González
automotores y Presidente
Ricardo Octavio
motocicletas continuación:
Agrícola del Silvicultura y
Zambrano González
Pacífico S.A. extracción de Presidente
Julio César Junta General
Adelpac madera
de Accionistas
Zambrano González Construcción de
Kentia S.A. Presidente
Julio César edificios
Comercio al por
mayor, excepto Presidente
Zambrano González
Cancerbero S.A. el de vehículos Presidente
Julio César
automotores y
motocicletas Gerente
Vicepresidente
Agricultura, General
World
Zambrano González ganadería, caza y
Comunications S.A. Presidente
Julio César actividades de Gerente
Worldcomsa Producción
servicios conexas Financiero
Zambrano González Actividades Presidente
Danuci S.A.
Julio César inmobiliarias Ejecutivo
Comercio al por Secretaría Ventas
Zambrano González mayor, excepto Liquidador
Induteca Cía. Ltda. Julio César
el de vehículos
Principal
automotores y Contador
motocicletas
Suministro de Gráfico 24: Estructura organizacional
Zambrano González electricidad, gas, Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE
Informaport S.A. Presidente
Ricardo Octavio vapor y aire
acondicionado COFINA S.A. cuenta con 113 trabajadores, los mismos que están
Fabricación de
en diferentes áreas. En los últimos 6 meses, la compañía ha
Zambrano González papel y Presidente
Imarsa S.A. mantenido la misma distribución de su personal.
Ricardo Octavio productos de
papel
Tabla 9: Empresas relacionadas por administración ÁREA EMPLEADOS
Fuente: SCVS; Elaboración: ICRE Administrativos 11
Operativos 75
COFINA S.A. a la fecha del presente informe, no tiene Comercial 13
Logística 5
participación en el capital de otras sociedades. Gestión de Calidad 5
Mantenimiento 4
La empresa posee un equipo de personas, cuyos principales Total 113
funcionarios cumplen una amplia experiencia y competencias Tabla 11: Número y áreas de los trabajadores
Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE
adecuadas con relación a sus cargos. La empresa tiene como sus
principales directivos a:
Cabe mencionar que a la fecha no presenta sindicatos ni comités
NOMBRES Y APELLIDOS CARGO
de empresas que afecten al funcionamiento normal de la
Alberto Carlos Zambrano Zambrano Presidente
compañía. La contratación se mantiene bajo la modalidad
Ricardo Octavio Zambrano González Vicepresidente

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A.
contrato indefinido. Además, mantiene 4 empleados con
discapacidad, cumpliendo con el porcentaje estipulado por la ley.
COFINA S.A. trabaja con software Contifico, el mismo que es
utilizado en el área administrativa, contable y de respaldo
informático. Aconbascu es otro software utilizado por la
compañía para el manejo de las compras de cacao en grano.
Con todo lo expuesto en este acápite, ICRE del Ecuador
Calificadora de Riesgos S.A. sustenta que se da cumplimiento a la
BUENAS PRÁCTICAS
A la fecha del presente informe, COFINA S.A., no tiene
implementadas prácticas de Buen Gobierno Corporativo, sin
embargo, la compañía opera bajo el control de su alta
administración, la misma que mantiene reuniones frecuentes
donde se analiza la situación de la empresa en cuanto a
presupuestos, productividad y demás indicadores de relevancia
del negocio.
Con todo lo expuesto en este acápite, ICRE del Ecuador
Calificadora de Riesgos S.A. sustenta que se da cumplimiento a la
norma estipulada en Numeral 4, Artículo 20, Sección II, Capítulo
II, Título XVI, Libro II de la Codificación de Resoluciones
Monetarias, Financieras, de Valores y Seguros Expedida por la
Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera.
Los pilares del éxito definidos por COFINA S.A. son los siguientes:
 “Búsqueda de la excelencia
 Alineamos nuestros sueños a la misma dirección
 Nuestros principios son nuestra esencia.”
Por la política integrada de gestión que tiene COFINA S.A. se
compromete a lo siguiente:
 “Entregar y satisfacer a sus clientes con productos de
calidad e inocuos.
Cumplir con las legislaciones y regulaciones aplicables
vigentes.
Comunicar interactivamente los peligros significativos
de seguridad alimentaria y los requisitos de calidad.
Priorizar la seguridad y salud ocupacional de sus
colaboradores.
 Contribuir a la preservación del medio ambiente.
 Mejorar continuamente sus procesos, tecnologías y
recurso humano a través de sus sistemas de gestión.”
icredelecuador.com 21
norma estipulada en los Literales e y f, Numeral 1, Artículo 19 y en
los Numerales 3 y 4, Artículo 20, Sección II, Capítulo II, Título XVI,
Libro II de la Codificación de Resoluciones Monetarias,
Financieras, de Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política
y Regulación Monetaria y Financiera respecto del
comportamiento de los órganos administrativos. Es opinión de
ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. que la compañía
mantiene una adecuada estructura administrativa y gerencial,
que se desarrolla a través de adecuados sistemas de
administración y planificación que se han ido afirmando en el
tiempo.
COFINA S. A. ha implementado las siguientes herramientas con la
finalidad de incrementar la productividad, promover un ambiente
de mayor seguridad en el empleo, facilitar la supervisión del
personal, mantener a todo el personal actualizado frente a los
cambios tecnológicos, lograr cambios en su comportamiento con
el propósito de mejorar las relaciones interpersonales entre todos
los miembros de la empresa, entre otros puntos:
Desarrollo de competencias.
Capacitaciones.
 Actividades de formación internas y externas.
Charlas.
Cursos.
Conferencias.
Seminarios/talleres.
 Evaluaciones de capacitación.
COFINA S.A. maneja una política de responsabilidad social a través
de la cual realiza los siguientes proyectos:
Trabajar con asociaciones de agricultores bajo la
modalidad de negocios inclusivos.
 Proveer asesoramiento y asistencia técnica de manera
gratuita.
 Promover cultivos de cacao orgánicos.
Trabajar de la mano con diferentes ONG.
Promover el comercio justo.
 Proveer de forma gratuita asesoramiento calificado y
asistencia técnica.
Contar con un plan de entrega gratuita de maquinarias
a las comunidades.
mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 22

 Promover el cultivo de cacao orgánico libre de CERTIFICACIÓN

ÁMBITO DE RESPONSABLE DE
CERTIFICACIÓN LA EMISIÓN
contaminación mediante prácticas adecuadas de cultivo
Conservación y
y amigables con la naturaleza. Rainforest Alliance
Agricultura sostenible. Desarrollo CyD
Certifed
Adicionalmente, para poder llegar a mercados internacionales la Certified S. A.
Sustainable Farm
empresa cuenta con las siguientes certificaciones en diferentes Rainforest Alliance
Agricultura sostenible. Certification
Certifed
ámbitos que le han permitido internacionalizarse ampliamente: International Ltda.
Tabla 12: Certificaciones de la empresa
CERTIFICACIÓN
ÁMBITO DE RESPONSABLE DE Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE
CERTIFICACIÓN LA EMISIÓN
Organic Production Productos agrícolas y Control Union
Methods Organic Eu comestibles. Certifications
El Emisor se encuentra regulado por el Servicio de Rentas
Organic Production Internas, Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros,
Certificación orgánica o
Methods Usda-Nop,
manejo de operación USDA Organic Ministerio de Salud Pública del Ecuador, Instituto Ecuatoriano de
Crop-Plant-Haldling- Seguridad Social, Ministerio de Relaciones Laborales, Agencia
continua.
Proc
Estándares: Normativa Nacional y Regulación, Control, Vigilancia Sanitaria, ARCSA, entre
general para promover Métodos de producción Control Unión otros, entidades que se encuentran vigilando el cumplimiento de
y regular la producción orgánica. Perú las distintas normas y procesos.
orgánica
Criterios sociales, Actualmente, la empresa ha presentado certificados de
Código de Conducta – ambientales y Control Union
Cocoa económicos para la Certifications cumplimiento de obligaciones con el sistema de seguridad social,
producción de cacao. con el Servicio de Rentas Internas y un certificado del buró de
Estándar Orgánico Reglamente CE ECOCERT Ecuador crédito, evidenciando que la compañía se encuentra al día con las
Ecocert 834/2007. S. A.
instituciones financieras, no registra demandas judiciales por
US National Organic ECOCERT Ecuador
Operación orgánica deudas, no registra cartera castigada ni saldos vencidos. Cabe
Programm 7 CFR. S. A.
Cumplimiento de la mencionar que a la fecha la compañía no mantiene juicios
normativa general para ECOCERT Ecuador laborales, evidenciando que bajo un orden de prelación la
140GUA1500Z1
promover y regular la S. A.
producción orgánica.
compañía no tiene compromisos pendientes que podrían afectar
Inspecciones de control los pagos del instrumento en caso de quiebra o liquidación, dando
Registro de operador
post registro y cumplimiento al Literal c, Numeral 1, Artículo 19, Sección II,
cumplimiento de la Agrocalidad Capítulo II, Título XVI, Libro II de la Codificación de Resoluciones
orgánico
norma de producción
orgánica. Monetarias, Financieras, de Valores y Seguros Expedida por la
Court of the Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera.
Certificación para la
Kosher Chiefrabbi Beth
comunidad judía.
Din

OPERACIONES Y ESTRATEGIAS

COFINA S.A cuenta con cuatro líneas principales de negocio:
 Licor de cacao.
 Manteca de cacao.
 Torta de cacao.
 Polvo de cacao.
El término licor de cacao hace referencia al cacao en grano
finamente molido, no tiene contenido alcohólico para la
producción del licor de cacao y la finura debe ser superior al 98%.
El proceso para la fabricación del licor de cacao requiere un
tiempo en los tanques de homogenización y esterilización donde
al cacao se lo somete a choques térmicos superiores a 120 grados
centígrados. Después de esto se reduce su temperatura y se lo
empaca en forma de bloque o kibbled.
transportada a un tanque decantador en el cual cualquier
partícula sólida es decantada. Luego se realiza un análisis de
calidad y si el producto cumple los requisitos es transportada para
su enfriamiento y empaque. La torta de cacao, una vez retirada de
la prensa es llevada por medio de una transportadora de rodillos
para trituración y empacado o siguiendo el proceso va hacia el
pulverizador para convertirse en polvo de cacao.
En el 2015, COFINA S.A. apertura su centro de acopio en Vinces,
el cual le ha permitido comprar directamente a los productores
eliminando la intermediación y disminuyendo los costos de
adquisición. Otro de los beneficios de comprar directamente en
las zonas productoras es que el cacao se puede comprar
mayormente crudo lo que le permite a la compañía darle la
fermentación apropiada al grano.

La manteca de cacao y la torta de cacao son productos de la

fabricación del licor de cacao. La manteca de cacao es

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 23

COFINA S.A., a marzo 2018, mantiene una adecuada gestiones respectivas para contar con un financiamiento propio
diversificación de sus ventas ya que sus cinco principales clientes en un horizonte no inferior a cinco años.
representan el 55% del total de ingresos.
COFINA S.A. ha definido un plan estratégico, para lo cual ha
CLIENTE PARTICIPACIÓN establecido los siguientes objetivos:
Albrecht & Dill Trading Gmbh 15%
Barry Callebaut Nord Cacao Sas 12%
Itochu Foods Sales & Marketing Co. Ltd 11%  Diversificación y mejoras de los procesos de la planta de
Sojitz Foods Corporation 10% semielaborados y del tendal.
Theobroma Bv 7%  Disminuir el costo en USD 50 por tonelada métrica de
OOO Grand Trade 4%
Erolcorp S.A. 4% grano de cacao en la planta (patio-tendal).
Bh Fine Foods Pty C/O Pascoe's Pty Ltd.20 3%  Incrementar la exportación de granos de cacao ASE a
Distribuidora Nacional Cooperativa Multiactiva 3% Japón, garantizando parámetros de calidad exigidos y
Joaquín Cutchet e Hijos Srl 3%
Earth Circle Organics 2% que no pueden ser cubiertos por la competencia; así
General Cocoa Co. 2% también a las fábricas de chocolate a nivel mundial que
Ludwig Weinrich Cmbh & Co. Kg 2% son los consumidores directos de sus productos
Trevitsa 2%
evitando la intermediación.
Importadora Caprile Limitada 1%
Terrasoul Superfoods 1%  Mejorar la participación en mercados latinoamericanos
Smart Organic Ad 1% y norteamericanos mediante la promoción de COFINA
Oriental Industria Alimenticia O.I.A. Cía. Ltda. 1%
S.A. como proveedor con certificación de inocuidad FSSC
Maretai Australia Pty Ltd 1%
Imperial Flavours Inc 1% (Food Safety System Certification).
Mamuschka S.A. 1%  Penetrar en mercados de mayor margen de productos
Factory of Chocolate Masses Llc 1%
Chocolates Industriales S.A. 1%
orgánicos en Inglaterra que permitan generar mejor
Chocolar S.R.L 1% rentabilidad para la compañía.
Spideronic Technolong Co Ltd 1%  Innovar en la planta de semielaborados con procesos
Morocho Lazo Luis Eduardo 1%
Savona, S.A. de C.V. 1%
que permitan un mejor aprovechamiento de la materia
Sandra Arreaga Salazar 1% prima (cacao), incrementando la eficiencia y
Productos Sksfarms Cía. Ltda. 1% disminuyendo los costos marginales. La compañía ha
Chocono 1% conformado un departamento técnico para dar soporte
Otros menores al 1% 5%
Total 100% a los productores en fertilización, certificación, riesgo,
Tabla 13: Principales clientes entre otros y de esta forma garantizar el abastecimiento,
Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE fidelidad e incremento de la producción y calidad del
cacao.
En cuanto a sus proveedores de cacao, tres de ellos concentran el
41,57% de sus compras y el 58,43% restante se encuentra
 Abrir nuevos centros de producción de cacao con mayor
valor agregado en puntos estratégicos en este 2018.
diversificado como se muestra a continuación:
Por otro lado, el análisis FODA es una herramienta que permite
PROVEEDORES PARTICIPACIÓN
Agrofino Exportcacao S. A. 19,56% visualizar la situación actual de la compañía, evidenciando los
Johansacorp S.A. 11,16% aspectos más relevantes, tanto positivos como negativos, así
Vargas Oñate José Homero 10,85%
como factores externos e internos, de acuerdo con su origen.
Calle Murillo Manuel Leonidas 7,80%
Chica Campoverde Jimmy Vicente 7,57%
Martínez Cantillo Mónica Ruth 5,97%
Compañía Agrícola Jesquirsa S.A. 5,74%
Asociación Artesanal Sabor Arriba 3,53%
León Jorge Eduardo 2,69%
Aristega Bravo Cristóbal Rolando 2,69%
Sadubay Galo Patricio 2,64%
QBE Seguros Colonial S.A. 2,04%
Smurfit Kappa Ecuador S.A. 1,67%
Italo Ecuatoriana S.A. Italecsa 1,66%
Otros menores 14,46%
Total General 100,00%
Tabla 14: Principales proveedores
Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE

Como políticas de inversión y financiamiento la empresa respalda

todas las inversiones con un plan de negocios, estudios y

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 24

FORTALEZAS DEBILIDADES Con lo antes expuesto se da cumplimiento a lo establecido en el

 Pocos competidores en el  No cuenta con Numeral 2, Artículo 20, Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro II
mercado de productos lineamientos de Buen de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de
semielaborados del Gobierno Corporativo.
cacao Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación
 Mantiene una gran Monetaria y Financiera., es opinión de ICRE del Ecuador
participación de Calificadora de Riesgos S.A. que la compañía mantiene una
mercado. adecuada posición frente a sus clientes, proveedores, manejando
 Tecnología sofisticada portafolios diversificados, mitigando de esta manera el riesgo de
que aumenta la
concentración. A través de su orientación estratégica pretende
competitividad y calidad
del producto. mantenerse como líder en el sector donde desarrolla sus
 Posición geográfica actividades.
estratégica que le
permite receptar cacao
de las zonas más
importantes del país.
 Utilización de cacao
especial y orgánico que
permite márgenes más
altos de utilidad
 Importante exportador a
Japón, país que ofrece
uno de los mejores
precios de venta a nivel
mundial.
OPORTUNIDADES AMENAZAS
 Crecimiento del mercado  Bajos precios en
nacional. mercados
 Crecimiento de la internacionales.
siembra de cacao.  Variación climática que
 Acuerdo comercial con la afecta a la producción
Unión Europea de cacao.
 Ingreso de
transnacionales al
mercado cacaotero
ecuatoriano.
Tabla 15: FODA
Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE

PRESENCIA BURSÁTIL

Hasta la fecha del presente informe COFINA S.A. mantiene vigente Con los datos expuestos a continuación se evidencia la liquidez que
la Segunda Emisión de Obligaciones, la presencia bursátil que ha han presentado los instrumentos que ha mantenido COFINA S.A. en
mantenido la empresa se detalla a continuación: circulación en el Mercado de Valores.
MONTO DÍAS NÚMERO DE MONTO
EMISIÓN FECHA APROBACIÓN ESTADO EMISIÓN
(USD) BURSÁTILES TRANSACCIONES COLOCADO
Primera Primera Titularización de
n/a n/a n/a
Titularización Flujos Futuros COFINA
de Flujos 27/10/2010 5.000.000,00 Cancelada Primera Emisión de
40 9 USD 1.400.000
Futuros Obligaciones COFINA S.A.
COFINA Segunda Emisión de
148 16 USD 1.393.000
Primera Obligaciones COFINA S.A.
Emisión de
27/09/2012
SC-IMV-DJMV-DAYR-G-
1.400.000,00 Cancelada
Tabla 17: Liquidez de presencia bursátil
Obligaciones 12-5803 Fuente: SCVS; Elaboración: ICRE
COFINA S.A.
Segunda En función de lo antes mencionado, ICRE del Ecuador Calificadora de
Emisión de
Obligaciones
18/07/2014 SC-IMV-DNAR-14-4745 3.000.000,00 Vigente Riesgos S.A., opina que se observa consistencia en la presencia
COFINA S.A. bursátil dando cumplimiento a lo estipulado en el Literal f, Numeral
Tabla 16: Presencia Bursátil
1, Artículo 19, Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro II y en el
Fuente: SCVS; Elaboración: ICRE
Numeral 5, Artículo 20, Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro II de

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A.
la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de Valores
y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación Monetaria
y Financiera.
RIESGOS Y DEBILIDADES ASOCIADOS AL NEGOCIO
Según el Literal g, Numeral 1, Artículo 19, Sección II, Capítulo II,
Título XVI, Libro II de la Codificación de Resoluciones Monetarias,
Financieras, de Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política
y Regulación Monetaria y Financiera., ICRE del Ecuador
Calificadora de Riesgos S.A. identifica como riesgos previsibles
asociados al negocio y como riesgos previsibles de la calidad de
los activos que respaldan la Emisión, los siguientes:
 Riesgo general del entorno económico, que afecta a
todo el entorno, y que se puede materializar cuando,
sea cual fuere el origen del fallo que afecte a la
economía, el incumplimiento de las obligaciones por
parte de una entidad participante provoca que otras, a
su vez, no puedan cumplir con las suyas, generando una
cadena de fallos que puede terminar colapsando todo
el funcionamiento del mecanismo. El riesgo se mitiga
por un análisis detallado del portafolio y el seguimiento
de éste.
 Promulgación de nuevas medidas impositivas,
incrementos de aranceles, restricciones de
importaciones u otras políticas gubernamentales que
son una constante permanente que genera
incertidumbre para el mantenimiento del sector. De
esta forma se incrementan los precios de los bienes
importados. La compañía mantiene proveedores en su
mayoría nacionales, lo cual les permite mitigar este
riesgo.
 Cambios en la normativa y en el marco legal en el que se
desenvuelve la empresa son inherentes a las
operaciones de cualquier compañía en el Ecuador. En el
caso puntual de la compañía lo anterior representa un
riesgo debido a que esos cambios pueden alterar las
condiciones operativas. Sin embargo, este riesgo se
mitiga debido a que la compañía tiene la mayor parte de
sus contratos suscritos con compañías privadas lo que
hace difícil que existan cambios en las condiciones
previamente pactadas.
Los activos que respaldan la Emisión de Obligaciones son
principalmente: cuentas por cobrar comerciales e inventarios. Los
activos que respaldan la presente Emisión tienen un alto grado de
realización por su naturaleza y tipo, por lo que su liquidación no
dependerá que la empresa mantenga su operación; por lo que los
riesgos asociados podrían ser:
icredelecuador.com 25
 Afectaciones causadas por factores como catástrofes
naturales, robos e incendios en los cuales los inventarios se
pueden ver afectados, total o parcialmente, lo que generaría
pérdidas económicas a la compañía, al no contar productos
para comercializar. El riesgo se mitiga con una póliza de
seguros que mantienen sobre dichos activos.
 Al ser el 19,82% de los activos correspondiente a
inventarios, existe el riesgo de que estos sufran daños, por
mal manejo, por pérdidas u obsolescencias afectando de
este modo su relación con sus clientes. La empresa mitiga el
riesgo través de un permanente control de inventarios
evitando de esta forma pérdidas y daños.
 Uno de los riesgos que puede mermar la calidad de las
cuentas por cobrar que respaldan la Emisión son escenarios
económicos adversos que afecten la capacidad de pago de
los clientes a quienes se ha facturado, generando
vencimientos en sus cuentas por cobrar. La empresa mitiga
este riesgo mediante la diversificación de clientes que
mantiene.
 La continuidad de la operación de la compañía puede verse
en riesgo efecto de la pérdida de la información, en cuyo
caso la compañía mitiga este riesgo ya que posee políticas y
procedimientos para la administración de respaldos de
bases de datos, cuyo objetivo es generar back up de
respaldo por medios magnéticos externos para proteger las
bases de datos y aplicaciones de software contra fallas que
puedan ocurrir y posibilitar la recuperación en el menor
tiempo posible y sin la perdida de la información.
Al darse cumplimiento a lo establecido en el Literal h,
Numeral 1, Artículo 19, Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro
II de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras,
de Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política y
Regulación Monetaria y Financiera, que contempla las
consideraciones de riesgo cuando los activos que respaldan
la emisión incluyan cuentas por cobrar a empresas vinculadas
puede determinarse que:
Se debe indicar que dentro de las cuentas por cobrar que
mantiene COFINA S.A. no se registran cuentas por cobrar con
compañías relacionadas, por lo que no existen riesgos
asociados.
mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 26

Análisis Financiero

El informe de calificación se realizó con base a los Estados CUENTAS 2015 2016 2017 MARZO 2018
Activo 20.441,77 18.506,41 23.317,17 23.211,82
Financieros auditados bajo NIIF para los años 2015 – 2016 por
Pasivo 10.659,00 8.721,14 11.151,58 10.950,23
Moores Rowland Ecuador Cía. Ltda. Además, se analizaron los Patrimonio 9.782,78 9.785,27 12.165,59 12.261,59
Estados Financieros no auditados al cierre de 2017, al 31 de marzo Utilidad neta 420,99 5,91 155,77 137,54
Tabla 18: Principales cuentas (miles USD)
de 2017 y 31 de marzo de 2018. Fuente: Estados Financieros auditados 2015-2016 e Internos 2017 y marzo
2018; Elaboración: ICRE
A continuación, se presenta las principales cuentas agregadas de
la compañía al final del 2015 - 2016, internos 2017 y a 31 de marzo
de 2018.

ESTADO DE RESULTADOS INTEGRALES

Ventas y Costo de Ventas 40.000,00 33.955

40.000,00 33.955 0,00% 0,00% 30.000,00 23.050

19.577
23.050 20.000,00 31.319
19.577
20.000,00 -20,00% 10.000,00 20.338
-15,07 % 16.783
-
-32,12%
- -40,00% 2015 2016 2017
2015 2016 2017 Ventas Costo de ventas
Ventas Gráfico 26: Evolución ventas y costo de ventas (miles USD)
Crecimiento ventas % Fuente: Estados Financieros Auditados 2015 – 2016, e internos 2017:
Gráfico 25: Evolución ventas vs crecimiento de ventas (%) Elaboración: ICRE
Fuente: Estados Financieros Auditados 2015 - 2016; e internos 2017
Elaboración: ICRE
El costo ventas al cierre de 2017 registro una participación sobre
las ventas de 85,73%, consiguiendo una disminución con respecto
Al cierre de 2017 las ventas disminuyeron en 15,07% con respecto al periodo de 2016 de 17,48%. En 2015, el costo de ventas tuvo
al periodo 2016 y en 46% frente a 2015. Los ingresos del periodo una participación de 92%, el más alto desde el año 2014.
de 2015 se convirtieron en los más altos del período analizado con
un monto de USD 33,95 millones. La reducción en ventas se 10.000,00
atribuye específicamente a la sobreproducción de los países 6.201
africanos (Ghana y Costa de Marfil) que, a pesar de las buenas 5.000,00
4.086
condiciones climáticas una vez superado el Fenómeno del Niño en
4.994
Ecuador impidieron que las ventas de este commodity alcancen - 3.428
sus valores históricos. MARZO 2017 MARZO 2018

En 2014-2015, la oferta no cubría el total de la demanda por lo Ventas Costo de ventas

que sus precios se elevaron automáticamente. La producción del
cacao mantuvo un crecimiento constante en los últimos años
(2016 y 2017) evidenciando que la relación oferta y demanda han
afectado directamente las ventas de éste. Ahora que la
sobreproducción existe, el precio afecta a las empresas
productoras de cacao; en el caso de COFINA S.A. estos factores
afectaron las ventas del periodo 2016-2017.
Gráfico 27: Evolución ventas y costo de ventas (miles USD)
Fuente: Estados Financieros internos marzo 2017 y 2018; Elaboración: ICRE
Así mismo, las ventas al cierre de marzo de 2018 registraron una
disminución del orden de 34,1% por efecto de la reducción de
precios ya mencionada. Las ventas en marzo de 2017 alcanzaron
los USD 6,20 millones a diferencia de los USD 4,08 millones en
marzo de 2018. Los ingresos más representativos de COFINA S.A.
se registran en la línea de semielaborados para exportación con
un monto de USD 3,69 millones.
LÍNEA DE PRODUCTO MONTO PARTICIPACIÓN
Cacao en grano 299.686 7,33%
Semielaborados de cacao 3.685.628 90,20%
Subproductos 37.504 0,92%

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 27

LÍNEA DE PRODUCTO MONTO PARTICIPACIÓN cómo la compañía se adaptó al incierto comportamiento del
Servicios 29.880 0,73% mercado del cacao.
Ordinarios 33.331 0,82
Total 4.086 100,00% La utilidad neta al cierre de 2017 registró un aumento del orden
Tabla 19: Composición de ventas marzo 2018 (USD) de USD 150 mil con relación al periodo 2016, donde la utilidad fue
Fuente: COFINA S.A., Elaboración: ICRE
solo de USD 6 mil. En 2015, la utilidad neta alcanzó el monto más
El costo de ventas a marzo de 2018 registró una participación del alto en los tres periodos de estudio con USD 421 mil. Los gastos
83,89% sobre las ventas, una reducción de 1,9% comparado con financieros mantuvieron un comportamiento similar desde el
diciembre 2017. Este comportamiento evidencia el ajuste que ha periodo 2015, registrando un valor de USD 518 mil al cierre de
venido realizando COFINA S.A. en dicho rubro desde el periodo 2017 y USD 491 mil en 2016.
2016 (88%) y 2017 (85%).
El EBITDA al cierre del periodo de 2017 registró un valor de USD
1,46 millones y USD 1,42 millones en 2016, evidenciando que la
Resultados compañía posee la capacidad de generar beneficios considerando
3.000,00 2.636 2.712 2.794 únicamente su capacidad productiva.
1.500,00
2.000,00 1.207
1.132
839 974 1.000,00
1.000,00 741
421 644 658
6 156
- 500,00 249
2015 2016 2017
Margen bruto Utilidad operativa Utilidad neta 138

Gráfico 28: Evolución utilidad (miles USD) -

Fuente: Estados Financieros Auditados 2015- 2016, e internos 2017; MARZO 2017 MARZO 2018
Elaboración: ICRE Margen bruto Utilidad operativa Utilidad neta

El margen bruto al cierre de 2017 registro un crecimiento
marginal (3,06%) con respecto al periodo 2016, consecuencia de
la optimización en la participación del costo de ventas 2016-2017.
A pesar de los mayores ingresos al cierre de 2015, el margen bruto
de ese año alcanzó los USD 2,63 millones, monto muy parecido al
de los períodos 2015 y 2016 con valores de USD 2,71 millones y
USD 2,79 millones respectivamente.
La utilidad operativa registro un incremento del orden de 16% al
cierre de 2017, asociada a la mejora en el margen bruto y a una
reducción de los gastos de administración de 11,53% (USD 139
mil), a pesar de un incremento en los gastos de ventas de 13,29%
(USD 88 mil). En el periodo de 2016 la situación fue distinta, la
utilidad operativa decreció en 26% con relación al periodo de
2015, efecto del aumento del gasto administrativo en 17,97% y
del gasto de ventas en 38,83%. En el periodo 2017 se evidencia
Gráfico 29: Evolución de la utilidad (miles USD)
Fuente: Estados Financieros internos marzo 2017 y 2018; Elaboración: ICRE
El margen bruto a marzo de 2018 registró una disminución del
orden de 45% con relación al obtenido en el periodo de marzo
2017 debido a la reducción en ventas. La participación del margen
bruto sobre las ventas en marzo 2017 fue de 19,47% y a marzo de
2018 fue 16,11%.
Por la misma causa, a marzo 2017 la utilidad operativa registró un
valor de USD 741 mil a diferencia de los USD 248,74 mil obtenidos
al cierre de marzo 2018. Los gastos administrativos y gastos de
ventas a marzo de 2018 disminuyeron en 5,86% y 3,99%
respectivamente, con el fin de compensar parcialmente la
reducción en ventas antes citada.
La utilidad antes de participación e impuestos en marzo de 2018
disminuyó en 78,66% con relación a marzo de 2017 en donde se
registró un EBIT de USD 644 mil.

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 28

ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA

120
Activos
106
100
87
25.000,00 23.317 80
78
20.442 60 70
20.000,00 18.506 53
40
15.000
15.000,00 20
11.607 11.223
8.835 8.317 0
10.000,00 7.284 2015 2016 MARZO 2017 2017 MARZO 2018

5.000,00 Gráfico 31: Días de inventarios

Fuente: Estados Financieros Auditados 2015 – 2016, internos 2017 e internos
0,00 marzo 2017 y 2018; Elaboración: ICRE
2015 2016 2017 Los activos no corrientes al cierre de 2017 registraron el valor de
Activo Activo corriente Activo no corriente USD 15 millones, un crecimiento de 33,66% con respecto al
periodo 2016. El incremento se produce en la cuenta de
Gráfico 30: Evolución del activo (miles USD) propiedad, planta y equipo la que registra el valor de USD 14,9
Fuente: Estados Financieros Auditados 2015 – 2016 e internos 2017; millones.
Elaboración: ICRE

Los activos totales al cierre de 2017 registraron un aumento del
orden de USD 4,81 millones con relación al periodo 2016, donde
se evidenció una disminución de 9,47% con respecto al cierre de
2015. Los activos corrientes se incrementan en 14,19% y los no
corrientes en 33,66%. Los principales cambios se producen en las
cuentas por cobrar comerciales y anticipos.
La cuenta efectivo y equivalentes registró un incremento de 249%
cerrando en USD 133,80 mil. Las cuentas por cobrar comerciales
tienen un aumento de 21,73% con relación al 2016, registrando
un monto de USD 3,21 millones, valor muy similar al del año 2015.
En el 2015 se realizó una revaluación de la propiedad planta y
equipo, por lo que la cuenta registró un aumento del orden de
33,47% frente al periodo de 2014. Al cierre de 2017 se registra un
incremento de USD 3,75 millones, también por efecto de la
revalorización de las maquinarias de procesamiento de grano,
tanto de patio como de planta, lo cual arrojó un significativo
superávit por revalorización, todo esto debido a que
originalmente los equipos fueron adquiridos a precios preferentes
en el exterior con un tipo de cambio muy favorable (Europa 2010).
25.000,00 22.042 23.212

En el 2017, los inventarios registraron el valor de USD 4,1 20.000,00

millones, un 7,4% menos que el 2016 y 12% menos que el 2015, 14.559 14.793
15.000,00
en línea con la disminución en ventas que ha sufrido la compañía.
10.000,00 7.483 8.419
Los anticipos a proveedores en el periodo de 2017 (USD 150 mil)
aumentaron en 48,56% con relación a lo registrado en el periodo 5.000,00
de 2016. El monto más alto que registra la cuenta fue en el
0,00
periodo de 2015, donde alcanzó los USD 238 mil. La cuenta otros MARZO 2017 MARZO 2018
anticipos registró un monto de USD 705 mil, por efecto del Activo Activos corrientes Activos no corrientes
aumento en los rubros de seguros, anticipos de sueldos y
arrendamiento. Gráfico 32: Evolución del activo (miles USD)
Fuente: Estados Financieros internos marzo 2017 y 2018; Elaboración: ICRE
Los días de inventario es una medida financiera de la eficiencia
Los activos totales al cierre de marzo 2018 registraron un
para evaluar cuanto le toma a la compañía convertir el inventario
aumento del orden de USD 1,17 millones con relación a marzo
en ventas realizables. En el 2015, este índice era 53 días y
2017, cuando la cuenta alcanzó USD 22,04 millones. El aumento
progresivamente ha aumentado hasta alcanzar 87 días en el
antes mencionado se da en los activos no corrientes los cuales se
periodo 2017, efecto que se debe a la sobreproducción de cacao
incrementan en 12,51%. Las principales cuentas que registran
en los países africanos, lo que ocasiona un tiempo mayor de
incrementos son las cuentas por cobrar comerciales, con un alza
colocación del cacao en grano y semielaborados en el mercado
de USD 132 mil (4,09%), la cuenta de inventarios con USD 170 mil
internacional.
(4,38%) y otros anticipos con USD 688 mil. Por el contrario, la

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 29

provisión para cuentas incobrables disminuye en USD 350 mil,
otras cuentas por cobrar en USD 143 mil y los anticipos a
proveedores en USD 250 mil.
Las cuentas por cobrar comerciales a marzo 2018 registran el
monto de USD 3,37 millones y conserva una cartera por cobrar
saludable con un 97% menor a 90 días. La compañía ha utilizado
la provisión para cuentas incobrables que mantenía a marzo 2017
por USD 361 mil.
millones obtenidos en el periodo de 2015. La subcuenta más
representativa fue la de pasivos no corrientes con un incremento
de 203,54% frente al 2016.
Los pasivos corrientes registraron una disminución del orden del
28% equivalente a USD 1,85 millones; el monto más bajo de los
tres periodos de estudio. La principal reducción se observó en la
cuenta de obligaciones financieras por 65% y emisión de
obligaciones por 86%.

91 - 120 días 61 - 90 días Las obligaciones financieras corrientes en el periodo 2017 se

mas de 120
1% 4%
días
reducen en USD 1,04 millones efecto del pago de préstamos
2% adquiridos al cierre de 2016. El 94% de las obligaciones financieras
31 - 60 días corresponden al préstamo adquirido con el Banco Internacional
4%
de Costa Rica por un valor de USD 519 mil. La subcuenta de
emisión de obligaciones se redujo en USD 806 mil, por efecto del
pago normal de la emisión realizada en 2014. Es importante
mencionar que el saldo por pagar correspondiente a la segunda
emisión de obligaciones es de USD 397 mil.
0 - 30 días Las cuentas por pagar comerciales en 2017 registraron un
89%
aumento del 55% equivalente a USD 328 mil, mientras que en el
Gráfico 33: Vencimiento cuentas por cobrar comerciales periodo de 2016 se obtuvo una disminución del orden del 20,62%.
Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE El monto de USD 927 mil registrado en el periodo de 2017 es el
El volumen de ventas sobre inventario, que es el número de veces valor más alto alcanzando en los tres periodos de estudio.
que se ha vendido o utilizado el inventario en un período en 91 - 120 días mas de 120
particular, registra a marzo 2017 el valor de 1,60 veces y a marzo 61 - 90 días 2% días
2018 el valor de 1,00. 3% 6%

Los anticipos a proveedores a marzo de 2018 registran una

disminución de 72,21% equivalente a USD 250 mil. La cuenta otros
anticipos, a esta misma fecha, registra el valor de USD 703 mil,
USD 688 mil más que a marzo 2017.
Los activos no corrientes mantienen una participación similar en 0 - 30 días
31 - 60 días
el análisis interanual. La cuenta propiedad, planta y equipo 43%
46%
registra un crecimiento marginal al cierre de marzo de 2018 de
1,60% con una participación sobre los activos de 63%.
Gráfico 35: Vencimiento cuentas por pagar comerciales
Pasivos Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE

11.152 Los anticipos de clientes al cierre del 2017 representan el 25,11%

12.000,00 10.659
10.000,00 8.721
del total de pasivos y registran anticipos recibidos de clientes para
8.000,00 6.616
futuras exportaciones, los cuales son liquidados al momento de la
6.268 6.390
4.761
negociación realizada sin generar intereses. Esta cuenta al cierre
6.000,00 4.391
del 2017 registró el valor de USD 2,8 millones (reducción de
4.000,00 2.105
7,14%) debido a la baja en ventas a sus clientes del exterior.
2.000,00
0,00 Los pasivos no corrientes al cierre del 2017 registraron un
2015 2016 2017 aumento de USD 4,28 millones frente al 2016, por un incremento
Pasivo Pasivo corriente Pasivo no corriente en las obligaciones financieras de USD 2,99 millones, registrando
en la subcuenta un valor de USD 4,31 millones. La porción de largo
Gráfico 34: Evolución del pasivo (miles USD) plazo de la segunda emisión de obligaciones al cierre de 2016 fue
Fuente: Estados Financieros Auditados 2015 – 2016 e internos 2017
de USD 696 mil mientras que, al cierre de 2017 la cuenta se redujo
Elaboración: ICRE
en su totalidad.
Los pasivos totales al cierre de 2017 aumentaron en 27,87% con
relación al valor de 2016 que fue de USD 8,72 millones. Al cierre Es importante mencionar que, por la revalorización de las
de 2016, dicha cuenta disminuyó en 18% frente a los USD 10,65 maquinarias de procesamiento de grano, tanto de patio como de

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 30

planta, que arrojo un importante superávit por revalorización; Los pasivos no corrientes a marzo 2018 crecieron en 170,15%
según la ley y por recomendación de los auditores el 25% de la frente a marzo 2017 debido a un aumento de las obligaciones
revalorización se registró en la cuenta de pasivos diferidos por financieras en USD 2,72 millones debido a que la compañía recibió
USD 1,91 millones. nuevos créditos por parte del Banco Internacional de Costa Rica
S.A. BICSA al 8,18% a un plazo de 6 años.
12.000,00 10.950 60,00% 80,00%
10.000,00
8.180 60,00%
40,00%
8.000,00
6.389 40,00%
5.815
6.000,00
4.562 20,00%
20,00%
4.000,00
2.365
2.000,00 0,00% 0,00%
2015 2016 MARZO 2017 MARZO
0,00 2017 2018
MARZO 2017 MARZO 2018 Pasivo total / Activo total Pasivo corriente / Pasivo total

Pasivos Pasivos corrientes Pasivos no corrientes Deuda financiera / Pasivo total

Gráfico 36: Evolución del pasivo (miles USD)
Fuente: Estados Financieros internos marzo 2017 y 2018; Elaboración: ICRE
Los pasivos totales a marzo 2018 crecieron en 33,87% frente a
marzo 2017, equivalente a USD 2,77 millones. La subcuenta más
representativa fue la de pasivos no corrientes con una
participación sobre los pasivos totales de 58,34%.
A marzo de 2018, los pasivos corrientes representaron el 41,66%
del total de pasivos. Las obligaciones financieras disminuyeron en
60% con respecto a marzo 2017; esta disminución obedece al
pago de USD 1,33 millones a la Corporación Financiera Nacional.
A marzo de 2018 COFINA S.A. mantiene obligaciones con Banco
Internacional de Costa Rica por USD 511 mil y con bancos locales
por USD 51,02 mil. La porción corriente de la emisión de
obligaciones se redujo en 84% en marzo de 2017, registrando un
valor en la cuenta de USD 116 mil.
Las cuentas por pagar comerciales en marzo de 2018 registraron
un aumento de 209%, alcanzando el valor de USD 1,03 millones
frente a los USD 333 mil obtenidos a marzo de 2017. El 78% de
este valor se encuentra a plazos menores a 30 días.
91 - 120 días mas de 120
1% 61 - 90 días días
1% 6%
Gráfico 38: Evolución de la solvencia
Fuente: Estados financieros auditados 2015 – 2016, internos 2017 e internos
no auditados marzo 2017 y 2018; Elaboración: ICRE
El nivel de activo total financiado con acreedores tanto en el corto
o largo plazo al cierre de 2017 es de 21,41%; el restante es
financiado con fondos propios. La deuda con costo a cierre de
2017 paso financiar el 44,77% de los pasivos totales de la
compañía, mientras que la concentración del endeudamiento a
largo plazo registra 0,95 evidenciando que la compañía maneja
mayor solvencia y el endeudamiento se concentra al largo plazo.
ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. con la información
antes señalada ha verificado que el Emisor ha cancelado
oportunamente los compromisos pendientes propios de su giro
de negocio, según lo establecido en el Literal a, Numeral 1,
Artículo 19, Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro II de la
Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de Valores
y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación
Monetaria y Financiera
Patrimonio
14.000,00
12.166
12.000,00
9.783 9.785
10.000,00

8.000,00 6.700 7.118

31 - 60 días
14% 6.000,00

4.000,00 2.837
1.979,00 1.979,00 1.979,00
0 - 30 días 2.000,00
78% 421 6 140
0,00
Gráfico 37: Vencimiento cuentas por pagar comerciales 2015 2016 2017
Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE Patrimonio Capital social Resultado
del ejercicio Resultados acumulados
Los anticipos de clientes a marzo de 2018 registraron una
disminución del orden de 14,76% y tienen una participación sobre Gráfico 39: Evolución del patrimonio (miles USD)
los pasivos totales de 23,30%. Esta reducción obedece a la baja en Fuente: Estados Financieros Auditados 2015 – 2016, e internos 2017;
Elaboración: ICRE
ventas ya mencionada.

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 31

Al cierre del 2017 el patrimonio total de la compañía creció en 15.000,00000 13.862

12.262
USD 2,38 millones frente al 2016 producto del incremento en
revalorización en la propiedad, planta y equipo por un monto
10.000,00000
aproximado de USD 1,24 millones enfocado en la maquinaria de
procesamiento de granos que fue adquirida a precios
preferenciales del exterior efecto del tipo de cambio USD/EUR en 5.000,00000
2.683
1.979 1.979
el 2010. Otra variable que aporta al crecimiento es el incremento 1.262 644
de los resultados acumulados y otros resultados integrales por 138
0,00000
alrededor de USD 2,7 millones producto, el aumento en la cuenta MARZO 2017 MARZO 2018
de adopción por primera vez NIIF alrededor de USD 300 mil y USD
Patrimonio Capital social
150 mil por efecto de los resultados del ejercicio.
Resultados acumulados Resultado del ejercicio
Gráfico 40: Evolución del patrimonio (miles USD)
Fuente: Estados Financieros internos marzo 2017 y 2018; Elaboración: ICRE

El patrimonio total a marzo 2018 disminuyó en 11,54 % frente a

marzo 2017 debido a un decrecimiento en otros resultados
integrales por USD 2,24 millones.

PRINCIPALES INDICADORES FINANCIEROS

El análisis de la combinación de activos corrientes y pasivos 2,10

corrientes demuestra que el capital de trabajo fue siempre 2,00 1,90
1,90 1,95
positivo en el periodo analizado, alcanzado los USD 3,55 millones 1,80 2,00 1,91
al cierre del periodo fiscal 2017 y un índice de liquidez de 1,75. 1,70 1,75
1,60 1,72
5.000 2,00 1,50

ENE
OCT

FEB
4.000
NOV
SEP

1,50 DIC
3.000
1,00
2.000 Gráfico 42: Índice de liquidez semestral
1.000 0,50 Fuente: COFINA S.A..; Elaboración: ICRE

0 0,00 El índice de liquidez en el semestre comprendido entre

2015 2016 MARZO 2017 MARZO septiembre (2017) y febrero de 2018 promedia el 1,87,
2017 2018
alcanzando su punto más alto en el mes de septiembre con un
Capital de trabajo Prueba ácida
valor de 2.
Índice de liquidez anual
20,0% 18,6%
Gráfico 41: Capital de trabajo e índice de liquidez
15,0% 11,70%
Fuente: Estados Financieros Auditados 2015 – 2016 e internos 2017, e
internos marzo 2017 y 2018; Elaboración: ICRE 10,0%
4,3% 4,5%
Para marzo de 2018, el escenario continúa siendo positivo 5,0% 2,06% 1,3% 0,67% 2,37%
0,1% 0,03%
presentando un capital de trabajo de USD 3,85 millones y un 0,0%
índice de liquidez de 1,85 evidenciando la liquidez suficiente para 2015 2016 MARZO 2017 2017 MARZO 2018
cubrir las obligaciones a corto plazo. ROE ROA
Gráfico 43: ROE – ROE
Fuente: Estados Financieros Auditados 2015 – 2016 e internos 2017 e
internos marzo 2017 y 2018; Elaboración: ICRE

La capacidad de la empresa de generar ganancias con el total de

sus activos al cierre de 2017 registró un 0,67%, mientras que al
cierre de marzo de 2018 alcanzó los 2,37%. Las ganancias que
genera la compañía con el dinero de los accionistas en el período
2017 fue de 1,3% y a marzo de 2018 4,5%.

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 32

1,20 4,00 acreedores. Mientras que el grado de apalancamiento financiero

1,00 fue de 0,41 en 2017 y se mantiene igual a marzo de 2018, lo que
3,00 implica que por cada dólar de deuda financiera la compañía
0,80
respalda el 41% con fondos propios.
0,60 2,00
0,40 Con lo antes expuesto se da cumplimiento a lo establecido en el
1,00 Numeral 3, Artículo 20, Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro II
0,20
de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de
0,00 0,00
Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación
2015 2016 MARZO 2017 MARZO
2017 2018 Monetaria y Financiera. Es opinión de ICRE del Ecuador
Apalancamiento total Apalancamiento financiero Calificadora de Riesgos S.A. que la compañía mantiene una
Apalancamiento operativo adecuada administración financiera, optimizando sus costos y
Gráfico 44: Apalancamiento generando flujos adecuados que, junto al financiamiento externo,
Fuente: Estados Financieros Auditados 2014 – 2016 e internos septiembre
permiten un óptimo desarrollo de la empresa.
2016 y 2017; Elaboración: ICRE

El grado de apalancamiento total que presentó la compañía es

0,92 a diciembre 2017 y 0,89 a marzo 2018, es decir que por cada
dólar de patrimonio la compañía tuvo USD 0,92 de deuda con sus

El Instrumento

Con fecha 28 de marzo de 2014, la Junta General Extraordinaria de
Accionistas de COFINA S.A. autorizó la Emisión de Obligaciones por
un monto de hasta USD 3.000.000. Aprobada mediante Resolución
No. SCV.INMV. DNAR.14. 0004745, emitida por la Superintendencia
de Compañías, Valores y Seguros el 18 de julio del 2014.
Se emitió en tres clases, la primera corresponde a la clase A por un
monto de hasta USD 1.000.000, la segunda a la clase B por un valor
de hasta USD 1.000.000 y la tercera la clase C por un monto de hasta
1.000.000.
la suma de USD 1.393.000,00, es decir el 46,43% del monto
aprobado.
ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. verificó que el
instrumento presentó aceptabilidad evidenciado en los tiempos de
colocación antes mencionados, dando cumplimiento a lo estipulado
en el Numeral 5, Artículo 20, Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro
II de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de
Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación
Monetaria y Financiera.

La tabla a continuación detalla las características de la Emisión.

Con fecha 2 de octubre de 2014, el Agente Colocador inició la
colocación de los valores y con fecha 27 de febrero de 2015 colocó

COFINA S.A.
Monto de la Hasta USD 3.000.000,00
emisión
Unidad monetaria Dólares de los Estados Unidos de América
CLASES MONTO PLAZO TASA FIJA ANUAL PAGO DE CAPITAL PAGO DE INTERESES
A USD 1.000.000,00 Hasta 1.800 días 8,75% Trimestral, con un año de Trimestral
gracia
Características B USD 1.000.000,00 Hasta 1.800 días 8,75% Trimestral, con un año de Trimestral
gracia
C USD 1.000.000,00 Hasta 1.800 días 8,75% Trimestral, con un año de Trimestral
gracia
Serán emisiones desmaterializadas y representados mediante anotaciones en cuenta registradas en DECEVALE. El valor nominal mínimo
Tipo de emisión
de las obligaciones será de USD 1.000 o múltiplos de mil.
Garantía Garantía General de acuerdo al Art.162 Ley de Mercado de Valores.
Destino de los Los recursos obtenidos de la presente emisión servirán para capital de trabajo de la siguiente manera: 33,33% se destinará a un stock
recursos estratégico de cacao en grano para tenerlo en la planta y el 66,67% se destinará para inventario de producto terminado.
Base de cálculos de
Base comercial 30/360: corresponde a años de 360 días. 12 meses y 30 días cada mes.
intereses

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 33

COFINA S.A.
Sistema de La colocación de las obligaciones se podrá realizar en el mercado primerio a través del mercado bursátil y en el mercado secundario en el
colocación mercado bursátil.
Rescates La presente emisión no contempla rescates anticipados.
anticipados
Underwriting La presente emisión no contempla contrato de underwriting.
Estructurador
Heimdal Casa de Valores S.A.
financiero
Agente colocador Heimdal Casa de Valores S.A.
Agente pagador El agente pagador será el Depósito Centralizado de Compensación y Liquidación DECEVALE S.A.
Representantes de Global Advise Cía. Ltda.
obligacionistas
 Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de la autorización de la
oferta pública y hasta la redención total de los valores
 Los activos reales sobre los pasivos exigibles deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), entendiéndose como activos
reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo.
Resguardos  No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora.
 Mantener durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo
establecido en el Artículo 13, Sección I, Capítulo III, Título II, Libro II de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de
Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera, y demás normas pertinentes.

Resguardos  Mantener durante la vigencia de la emisión una relación en la cual los pasivos con costo no representen más del 50% de los activos
adicionales totales.
Tabla 20: Características del instrumento
Fuente: COFINA S.A., Elaboración: ICRE

Es necesario mencionar que la compañía optó por una recompra FECHA DE CAPITAL PAGO DE PAGO DE TOTAL SALDO DE
VENCIMIENTO INICIAL CAPITAL INTERÉS PAGO CAPITAL
de una parte de la Emisión de Obligaciones, lo cual generó que el 19 2/07/2019 125.000 62.500 2.734 65.234 62.500
monto real por pagar se reduzca. A marzo 2018, registrando un 20 2/10/2019 62.500 62.500 1.367 63.867 -
saldo en circulación de USD 150.000 con personas naturales e Tabla 21: Amortización Clase A (USD)
Fuente: SCVS Elaboración: ICRE
instituciones (IESS).
FECHA DE CAPITAL PAGO DE PAGO DE TOTAL SALDO DE
El saldo de capital de acuerdo con la tabla de amortización inicial VENCIMIENTO INICIAL CAPITAL INTERÉS PAGO CAPITAL
1 8/03/2015 393.000 - 8.597 8.597 393.000
a la fecha del presente informe es de USD 522.375, compuesto
2 8/06/2015 393.000 - 8.597 8.597 393.000
por: 3 8/09/2015 393.000 - 8.597 8.597 393.000
4 8/12/2015 393.000 - 8.597 8.597 393.000
 Clase A: 375.000 5 8/03/2016 393.000 24.563 8.597 33.159 368.438
 Clase B: 147.375 6 8/06/2016 368.438 24.563 8.060 32.622 343.875
7 8/09/2016 343.875 24.563 7.522 32.085 319.313
Las tablas de amortización siguientes se basan en el monto total 8 8/12/2016 319.313 24.563 6.985 31.547 294.750
9 8/03/2017 294.750 24.563 6.448 31.010 270.188
colocado por parte de COFINA S.A.
10 8/06/2017 270.188 24.563 5.910 30.473 245.625
FECHA DE CAPITAL PAGO DE PAGO DE TOTAL SALDO DE 11 8/09/2017 245.625 24.563 5.373 29.936 221.063
VENCIMIENTO INICIAL CAPITAL INTERÉS PAGO CAPITAL 12 8/12/2017 221.063 24.563 4.836 29.398 196.500
1 2/01/2015 697.000 - 15.247 15.247 697.000 13 8/03/2018 196.500 24.563 4.298 28.861 171.938
2 2/04/2015 1.000.000 - 21.875 21.875 1.000.000 14 8/06/2018 171.938 24.563 3.761 28.324 147.375
3 2/07/2015 1.000.000 - 21.875 21.875 1.000.000 15 8/09/2018 147.375 24.563 3.224 27.786 122.813
4 2/10/2015 1.000.000 - 21.875 21.875 1.000.000 16 8/12/2018 122.813 24.563 2.687 27.249 98.250
5 2/01/2016 1.000.000 62.500 21.875 84.375 937.500 17 8/03/2019 98.250 24.563 2.149 26.712 73.688
6 2/04/2016 937.500 62.500 20.508 83.008 875.000 18 8/06/2019 73.688 24.563 1.612 26.174 49.125
7 2/07/2016 875.000 62.500 19.141 81.641 812.500 19 8/09/2019 49.125 24.563 1.075 25.637 24.563
8 2/10/2016 812.500 62.500 17.773 80.273 750.000 20 8/12/2019 24.563 24.563 537,3046875 25.100 -
9 2/01/2017 750.000 62.500 16.406 78.906 687.500 Tabla 22: Amortización Clase B (USD)
10 2/04/2017 687.500 62.500 15.039 77.539 625.000 Fuente: SCVS Elaboración: ICRE
11 2/07/2017 625.000 62.500 13.672 76.172 562.500
12 2/10/2017 562.500 62.500 12.305 74.805 500.000 No se colocó ningún valor de la clase C de la Segunda Emisión de
13 2/01/2018 500.000 62.500 10.938 73.438 437.500
14 2/04/2018 437.500 62.500 9.570 72.070 375.000
15 2/07/2018 375.000 62.500 8.203 70.703 312.500
16 2/10/2018 312.500 62.500 6.836 69.336 250.000 ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. con la información
17 2/01/2019 250.000 62.500 5.469 67.969 187.500 entregada por el emisor ha verificado que el emisor ha venido
18 2/04/2019 187.500 62.500 4.102 66.602 125.000 cancelando oportunamente los pagos correspondientes a capital

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A.
e intereses del instrumento, según la tabla de amortización
precedente. Del total del monto autorizado de la emisión, se
colocó el 46,43%. Con lo expuesto anteriormente se da
cumplimiento a los Numerales a y b, Numeral 1, Artículo 19,
Sección II, Capítulo II, Título XVI, Libro II de la Codificación de
ACTIVOS MENOS DEDUCCIONES
La presente Emisión de Obligaciones está respaldada por Garantía
General, lo que conlleva a analizar la estructura de los activos de
la compañía. Al 31 de marzo de 2018, COFINA S.A. posee un total
de activos de USD 23,21 millones, de los cuales USD 11,02
millones son activos menos deducciones.
ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. verificó la
información del certificado de activos libres de todo gravamen de
la empresa, con información financiera cortada al 30 de
septiembre de 2017, dando cumplimiento a lo que estipula el
Artículo 13, Sección I, Capítulo III, Título II, Libro II de la
Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de Valores
y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación
Monetaria y Financiera, que señala que el monto máximo de las
emisiones amparadas con Garantía General no podrán exceder el
80,00% del total de activos menos deducciones, esto es: “Al total
de activos del emisor deberá restarse lo siguiente: los activos
diferidos o impuestos diferidos; los activos gravados; los activos
en litigio y el monto de las impugnaciones tributarias,
independientemente de la instancia administrativa y judicial en la
que se encuentren; el monto no redimido de obligaciones en
circulación; el monto no redimido de titularización de flujos
futuros de fondos de bienes que se espera que existan en los que
el emisor haya actuado como originador; los derechos fiduciarios
del emisor provenientes de negocios fiduciarios que tengan por
objeto garantizar obligaciones propias o de terceros; cuentas y
documentos por cobrar provenientes de la negociación de
derechos fiduciarios a cualquier título, en los cuales el patrimonio
autónomo este compuesto por bienes gravados; saldo de los
valores de renta fija emitidos por el emisor y negociados en el
mercado de valores; y, las inversiones en acciones en compañías
nacionales o extranjeras que no coticen en bolsa o en mercados
regulados y estén vinculadas con el emisor en los términos de la
Ley de Mercado de Valores y sus normas complementarias”.
ACTIVOS MENOS DEDUCCIONES
Activo Total (USD) 23.211,83
(-) Activos diferidos o impuestos diferidos
(-) Activos gravados. 12.074,12
Activos corrientes
Activos no corrientes
(-) Activos en litigio
(-) Monto de las impugnaciones tributarias.
(-) Saldo de las emisiones en circulación 115,98
(-) Saldo en circulación de titularizaciones de derechos de
cobro sobre ventas futuras esperadas.
(-) Derechos fiduciarios que garanticen obligaciones propias
o de terceros.
icredelecuador.com 34
Resoluciones Monetarias, Financieras, de Valores y Seguros
Expedida por la Junta de Política y Regulación Monetaria y
Financiera.
ACTIVOS MENOS DEDUCCIONES
(-) Cuentas y documentos por cobrar provenientes de la
negociación y derechos fiduciarios compuestos de bienes
gravados.
(-) Saldo de valores de renta fija emitidos y negociados en
REVNI.
(-) Inversiones en acciones en compañías nacionales o
extranjeras que no coticen en bolsa o mercados regulados y
estén vinculados con el emisor.
Total activos menos deducciones 11.021,72
80 % Activos menos deducciones 8.817,38
Tabla 23: Activos menos deducciones (USD)
Fuente: COFINA S.A.; Elaborado: ICRE
Una vez determinado lo expuesto en el párrafo anterior, se pudo
apreciar que la compañía, con fecha 31 de marzo de 2018,
presentó un monto de activos menos deducciones de USD 11.02
millones, siendo el 80,00% de los mismos la suma de USD 8,81
millones, determinando por lo tanto que los activos meno
deducciones representan el 47,48% de los activos totales de
COFINA S.A.
Adicionalmente, se debe mencionar que, al 31 de marzo de 2018,
al analizar la posición relativa de la garantía frente a otras
obligaciones del emisor, se evidencia que el total de activos
menos deducciones ofrece una cobertura de 1,01 veces sobre los
demás pasivos de la compañía
Según lo establecido en el Artículo 9, Capítulo I, Título II, Libro II
de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de
Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación
Monetaria y Financiera .“El conjunto de los valores en circulación
de los procesos de titularización y de emisión de obligaciones de
largo y corto plazo, de un mismo originador y/o emisor, no podrá
ser superior al 200% de su patrimonio; de excederse dicho monto,
deberán constituirse garantías específicas adecuadas que cubran
los valores que se emitan, por lo menos en un 120% el monto
excedido”.
Una vez determinado lo expuesto en el párrafo anterior, se pudo
evidenciar que el valor de la Segunda Emisión de Obligaciones de
COFINA S.A., así como de los valores que mantiene en circulación
representa el 0,47% del 200% del patrimonio al 31 de marzo de
2018 y el 0,009% del patrimonio, cumpliendo de esta manera con
lo expuesto anteriormente.
200% PATRIMONIO
Patrimonio 12.261.593,79
200% patrimonio 24.523.187,58
Saldo Titularización de Flujos en circulación
Saldo Emisión de Obligaciones en circulación 115.982,39
Nueva Emisión de Obligaciones
mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 35

200% PATRIMONIO
Total emisiones 115.982,39
Total emisiones/200% patrimonio 0,4729%
Tabla 24: 200% patrimonio
Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE

GARANTÍAS Y RESGUARDOS

Mientras se encuentran en circulación las obligaciones, las personas GARANTÍAS Y FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO
jurídicas deberán mantener resguardos a la emisión, según lo señala RESGUARDOS
obligaciones e circulación, que mantiene COFINA CUMPLE
el Artículo 11, Sección I, Capítulo III, Título II, Libro II de la Codificación
según lo establecido en el S.A. al 31 de marzo de
de Resoluciones Monetarias, Financieras, de Valores y Seguros Artículo 13, Sección I, 2018
Expedida por la Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera, Capítulo III, Título II, Libro
por lo que la Junta General de Accionistas resolvió: II de la Codificación de
Resoluciones Monetarias,
GARANTÍAS Y FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO Financieras, de Valores y
RESGUARDOS Seguros Expedida por la
Mantener Mantiene Junta de Política y
semestralmente un semestralmente un Regulación Monetaria y
indicador promedio de indicador promedio de Financiera
liquidez o circulante, liquidez de 1,55, a partir
mayor o igual a uno, a de la autorización de la CUMPLE RESGUARDOS
FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO
partir de la autorización de oferta pública. ADICIONALES
la oferta pública y hasta la Mantener durante la
Con corte marzo 2018 la
redención total de los vigencia de la emisión
empresa mostró un índice
valores. una relación en la cual
dentro del compromiso
Los activos reales sobre los Con corte marzo 2018, los pasivos con costo no CUMPLE
adquirido, siendo la relación
pasivos deberán la empresa mostró un representen más del
pasivos con costo el 22,51%
permanecer en niveles de índice dentro del 50% de los activos
del activo total.
mayor o igual a uno, compromiso adquirido, totales.
entendiéndose como siendo la relación CUMPLE Tabla 25: Cumplimiento garantías y resguardos
activos reales a aquellos activos reales/ pasivos Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE
activos que pueden ser de 2,11
liquidados y convertidos Cabe señalar que el incumplimiento de los resguardos antes
en efectivo. mencionados dará lugar a declarar de plazo vencido todas las
No repartir dividendos No hay obligaciones en emisiones, según lo estipulado en el Artículo 11, Sección I,
mientras existan mora. CUMPLE
Capítulo III, Título II, Libro II de la Codificación de Resoluciones
obligaciones en mora
Mantener la relación de Los activos libres de Monetarias, Financieras, de Valores y Seguros Expedida por la
los Activos libres de gravamen representan Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera.
gravamen sobre el 47,48% de los activos

PROYECCIONES

Las proyecciones con las que la Segunda Emisión de Obligaciones gastos de ventas alcanzaron un aumento en 5,09% y 18,04%,
COFINA S.A. salió al mercado en el año 2014 mostraban un respectivamente. La utilidad neta disminuyo en 4,42% de lo
panorama moderado, en el cual se planteó una baja en ventas de proyectado.
1,856% para el 2015 frente al 2014 llegando a USD 17,04 millones,
y para el 2016, 2017, 2018 y 2019 estos valores se mantuvieron REAL 2017 PROYECTADO 2017 CUMPLIMIENTO
Ventas 19.756,92 17.035,19 15,97%
constantes. La participación del costo de ventas sobre las ventas
Costo de ventas -16.782,50 -14.426,80 16,33%
fue del 84,69% en el 2014, 2015, 2016, 2017, 2018 y 2019. Margen bruto 2.794,42 2.608,39 7,13%
(-) Gastos de
El cumplimiento de las proyecciones presentadas por el -1.072,88 -1.020,52 5,09%
administración
estructurador financiero en el prospecto de oferta pública para el (-) Gastos de ventas -747,99 -633,65 18,04%
año 2017, se observa que los ingresos reales aumentaron 15,97% (-) Otros gastos 0,00 0,00 0,00%
Utilidad operativa 973,55 954,22 2,02%
de las ventas proyectadas, mientras que el costo de ventas
(-) Gastos financieros
alcanzó un aumento 16,33%. Los gastos de administración y los -517,95 -561,78 -7,80%
neto

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 36

REAL 2017 PROYECTADO 2017 CUMPLIMIENTO CHOCOLATES FINOS NACIONALES COFINA S.A.
Ingresos (gastos) no 2018
-24,33 29,67 -17,99% TRIM II TRIM III TRIM IV
operacionales
Saldo inicial 419,61 449,33 688,81
Utilidad antes de Ingresos:
particiación e 431,28 422,11 2,17% Ingresos operacionales 5.203,49 5.203,49 5.203,49
impuestos Ingresos no operacionales - - -
Participación Ingresos totales 5.203,49 5.203,49 5.203,49
-64,69 -63,32 2,16%
trabajadores Egresos:
Utilidad antes de Gastos operacionales 4.351,16 4.351,16 4.351,16
366,59 358,79 2,17% Gastos no operacionales 474,98 474,98 645,05
impuestos
(+) Depreciación 146,64 146,64 146,64
Gasto por impuesto a Impuestos por pagar 209,75 -
-210,82 -78,94 167%
la renta Egresos totales 4.889,24 4.679,49 4.849,57
Utilidad neta 155,91 279,86 -4,42% Flujo operacional 314,25 523,99 353,92
Tabla 26: Cumplimiento de proyecciones (miles USD) Obligaciones por pagar
Fuente: Prospecto de Oferta Pública. Elaboración: ICRE Obligaciones financieras vigentes (i) 95,79 91,90 87,93
Obligaciones financieras vigentes (K) 177,48 181,13 184,85
ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. estimó un escenario Nuevos financiamientos (K+i) - - -
Emisión de obligaciones vigentes 11,24 11,49 11,74
conservador para los siguientes años, donde se prevé una baja en Emisión de obligaciones nuevas - - -
ventas del 14% para el 2017, considerando que en el análisis Total obligaciones 284,52 284,52 284,52
interanual a septiembre 2017 existió una baja en ventas del Financiamiento
Financiamiento bancario
13,47% y al proyectar de forma lineal frente al 2016 se estima una Emisión de obligaciones nuevas
reducción del 13,38%, y para el 2018 y el 2019 se estimó un Papel comercial
crecimiento en ventas del 5% esperando una recuperación de los Otras fuentes de financiamiento
Total financiamiento - - -
precios internacionales del cacao. Para el costo de ventas se Flujo financiado 29,73 239,48 69,40
estimó una participación del 83,62%. Para los gastos de ventas y Tabla 28: Flujo de caja proyectado (2017 y 2018) (miles USD)
los gastos administrativos se estimó un crecimiento del 1,12% y el Fuente: COFINA S.A..; Elaboración: ICRE
0,50% respectivamente, mientras que en los gastos financieros se CHOCOLATES FINOS NACIONALES COFINA S.A.
hizo uso de los pagos de interés reales conforme información 2019
proporcionada por el Emisor. TRIM I TRIM II TRIM III TRIM IV
Saldo inicial 758,21 1.036,88 1.065,33 1.344,00
Ingresos:
Con las premisas antes mencionadas se realizó la proyección del Ingresos operacionales 5.463,66 5.463,66 5.463,66 5.463,66
estado de resultados integrales de forma anual, obteniendo una Ingresos no operacionales - - - -
utilidad neta de USD 563,49 mil para el 2017, USD 676,55 mil para Ingresos totales 5.463,66 5.463,66 5.463,66 5.463,66
Egresos:
el 2018 y USD 809,04 mil para el 2019. Gastos operacionales 4.568,71 4.568,71 4.568,71 4.568,71
Gastos no operacionales 478,40 478,40 478,40 681,78
CHOCOLATES FINOS NACIONALES COFINA S.A.
Depreciación -146,64 -146,64 -146,64 -146,64
2018 2019 Impuestos por pagar - 250,22 -
Ventas 20.813,95 21.854,65 Egresos totales 4.900,47 5.150,70 4.900,47 5.103,85
Costo de ventas 17.404,62 18.274,86 Flujo operacional 563,19 312,97 563,19 359,81
Margen bruto 3.409,32 3.579,79 Obligaciones por pagar
(-) Gastos de ventas 675,10 682,67 Obligaciones financieras 83,88 79,74 75,51 71,20
(-) Gastos de administración 1.224,82 1.230,94 vigentes (i)
(-) Otros gastos Obligaciones financieras 188,65 192,52 196,48 200,52
Utilidad operativa 1.509,40 1.666,18 vigentes (K)
(-) Gastos financieros 375,59 310,33 Nuevos financiamientos (K+i) - - - -
Ingresos/gastos no operacionales - - Emisión de obligaciones 12,00 12,26 12,53 12,80
Utilidad antes de participación 1.133,82 1.355,86 vigentes
Participación trabajadores 170,07 203,38 Emisión de obligaciones nuevas - - - -
Utilidad antes de impuestos 963,74 1.152,48 Total obligaciones 284,52 284,52 284,52 284,52
Financiamiento
Gasto por impuesto a la renta 212,02 253,55
Financiamiento bancario
Utilidad Neta 751,72 898,93
Emisión de obligaciones nuevas
Otros Resultados Integrales 75,17 89,89
Papel comercial
Utilidad neta 676,55 809,04 Otras fuentes de financiamiento
Tabla 27: Estado de resultados integrales proyectado (miles USD) Total financiamiento - - - -
Fuente: COFINA S.A.; Elaboración: ICRE Flujo financiado 278,67 28,45 278,67 75,29
Saldo flujo neto 1.036,88 1.065,33 1.344,00 1.419,29
Además, se realizó la proyección del flujo de caja de forma Tabla 29: Flujo de caja proyectado (2019) (miles USD)
trimestral, obteniendo como resultado un flujo positivo trimestral Fuente: COFINA S.A..; Elaboración: ICRE
durante el periodo que dura la presente Emisión obteniendo al ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. da así cumplimiento
cierre del cuarto trimestre del 2017 un saldo final por USD 42,02 al análisis, estudio y expresa criterio sobre lo establecido en los
mil. Literales b y d, Numeral 1, Artículo 19, Sección II, Capítulo II, Título
A continuación, se presentan los flujos de caja proyectados XVI, Libro II de la Codificación de Resoluciones Monetarias,
trimestralmente: Financieras, de Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política
y Regulación Monetaria y Financiera, señalando que la empresa

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 37

posee una aceptable capacidad para generar flujos dentro de las generará los recursos suficientes para cubrir todos los pagos de
proyecciones establecidas con respecto a los pagos esperados; capital e intereses y demás compromisos que adquiere con la
adicionalmente, dichas proyecciones señalan que el emisor presente emisión.

Definición de Categoría

SEGUNDA EMISIÓN DE OBLIGACIONES COFINA S.A.

CATEGORÍA AA+
Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen una
muy buena capacidad de pago del capital e intereses, en los
términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada
en forma significativa ante posibles cambios en el emisor y su
garante, en el sector al que pertenece y a la economía en general.
El Informe de Calificación de Riesgos de la Segunda Emisión de
Obligaciones COFINA S.A., ha sido realizado con base en la
información entregada por la empresa y a partir de la información
pública disponible.
Atentamente,

El signo más (+) indicará que la calificación podrá subir hacia su

inmediato superior, mientras que el signo menos (-) advertirá
descenso en la categoría inmediata inferior
HISTORIAL DE CALIFICACIÓN
FECHA CALIFICACIÓN CALIFICADORA Ing. Hernán Enrique López Aguirre PhD(c)
Calificación inicial AA PCR Gerente General
nov-14 AA PCR
may-15 AA PCR
nov-15 AA PCR
may-16 AA ICRE
nov-16 AA+ ICRE
may-17 AA+ ICRE
Nov-17 AA+ ICRE
Tabla 30: Historial de calificación
Fuente: SCVS; Elaboración: ICRE

Conforme el Artículo 12, Sección I, Capítulo II, Título XVI, Libro II

de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de
Valores y Seguros Expedida por la Junta de Política y Regulación
Monetaria y Financiera, la calificación de un instrumento o de un
emisor no implica recomendación para comprar, vender o
mantener un valor; ni una garantía de pago del mismo, ni la
estabilidad de su precio sino una evaluación sobre el riesgo
involucrado en éste. Es por lo tanto evidente que la calificación de
riesgos es una opinión sobre la solvencia del emisor para cumplir
oportunamente con el pago de capital, de intereses y demás
compromisos adquiridos por la empresa de acuerdo con los
términos y condiciones de los respectivos contratos.

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 38

COFINA S.A.
ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA
(miles USD)
2015 2016 2017

en monto

en monto

en monto
horizontal

horizontal
vertical %

vertical %

vertical %
Variación

Variación

Variación
Análisis

Análisis
Análisis

Análisis

Análisis
Valor Valor Valor

%
ACTIVO 20.441,77 100,00% 20.441,77 18.506,41 100,00% -9,47% (1.935,36) 23.317,17 100,00% 26,00% 4.810,76
ACTIVOS CORRIENTES 8.834,67 43,22% 8.834,67 7.283,60 39,36% -17,56% (1.551,06) 8.316,99 35,67% 14,19% 1.033,39
Efectivo y equi va l entes de efectivo 188,19 0,92% 188,19 38,28 0,21% -79,66% (149,92) 133,80 0,57% 249,56% 95,52
Invers i ones tempora l es 5,92 0,03% 5,92 6,29 0,03% 6,41% 0,38 6,90 0,03% 9,58% 0,60
(-) Provi s i ón cuenta s i ncobra bl es -11,56 -0,06% -11,56 -11,56 -0,06% 0,00% - -11,56 -0,05% 0,00% -
Cuenta s por cobra r comerci a l es 3.546,33 17,35% 3.546,33 2.654,96 14,35% -25,14% (891,38) 3.231,85 13,86% 21,73% 576,89
Cuenta s por cobra r compa ñía s rel a ci ona da s 0,00 0,00% 0,00 0,00 0,00% 100,00% - 0,00 0,00% 100,00% -
Otra s cuenta s por cobra r 1,943 0,01% 1,94 0,00 0,00% -100,00% (1,94) 8,40 0,04% 100,00% 8,40
Inventa ri os 4.632,94 22,66% 4.632,94 4.398,20 23,77% -5,07% (234,74) 4.074,70 17,48% -7,36% (323,50)
Antici po proveedores 238,02 1,16% 238,02 101,26 0,55% -57,46% (136,76) 150,42 0,65% 48,56% 49,17
Otros Antici po 0,00 0,00% 0,00 0,00 0,00% 100,00% - 705,67 3,03% 100,00% 705,67
Impues tos corri entes 232,89 1,14% 232,89 96,18 0,52% -58,70% (136,71) 16,82 0,07% -82,51% (79,36)
ACTIVOS NO CORRIENTES 11.607,108 56,78% 11.607,11 11.222,81 60,64% -3,31% (384,30) 15.000,17 64,33% 33,66% 3.777,36
Propi eda d, pl a nta y equi po 11.551,97 56,51% 11.551,97 11.160,72 60,31% -3,39% (391,25) 14.917,13 63,97% 33,66% 3.756,42
Otros a ctivos no corri entes 55,14 0,27% 55,14 62,09 0,34% 12,61% 6,95 55,14 0,24% -11,19% (6,95)
Activos i nta ngi bl es 0,00 0,00% 0,00 0,00 0,00% 100,00% - 27,90 0,12% 100,00% 27,90
PASIVO 10.659,00 100,00% 10.659,00 8.721,14 100,00% -18,18% (1.937,86) 11.151,58 100,00% 27,87% 2.430,44
PASIVOS CORRIENTES 6.268,05 58,81% 6.268,05 6.615,85 75,86% 5,55% 347,80 4.761,1552 42,69% -28,03% (1.854,69)
Obl i ga ci ones fi na nci era s 601,56 5,64% 601,56 1.588,55 18,21% 164,07% 986,99 548,44 4,92% -65,48% (1.040,12)
Emi s i on de obl i ga ci ones 733,25 6,88% 733,25 936,67 10,74% 27,74% 203,42 130,38 1,17% -86,08% (806,29)
Cuenta s por pa ga r comerci a l es 754,69 7,08% 754,69 599,04 6,87% -20,62% (155,65) 927,32 8,32% 54,80% 328,28
Cuenta s por pa ga r rel a ci ona da s 0,00 0,00% 0,00 0,00 0,00% 100,00% - 0,00 0,00% 100,00% -
Otra s cuenta s por pa ga r 16,43 0,15% 16,43 2,21 0,03% -86,57% (14,22) 0,00 0,00% -100,00% (2,21)
Antici po cl i entes 3.823,49 35,87% 3.823,49 3.015,24 34,57% -21,14% (808,25) 2.800,12 25,11% -7,13% (215,11)
Pa s i vo por i mpues to corri entes 89,70 0,84% 89,70 242,89 2,79% 170,78% 153,19 174,06 1,56% -28,34% (68,83)
Provi s i ones s oci a l es 196,37 1,84% 196,37 156,61 1,80% -20,24% (39,75) 180,83 1,62% 15,47% 24,22
Otros pa s i vos corri entes 52,57 0,49% 52,57 74,63 0,86% 41,97% 22,06 0,00 0,00% -100,00% (74,63)
PASIVOS NO CORRIENTES 4.390,95 41,19% 4.390,95 2.105,30 24,14% -52,05% (2.285,65) 6.390,43 57,31% 203,54% 4.285,13
Obl i ga ci ones fi na nci era s 2.683,80 25,18% 2.683,80 1.322,73 15,17% -50,71% (1.361,07) 4.313,93 38,68% 226,14% 2.991,20
Emi s i on de obl i ga ci ones 1.633,17 15,32% 1.633,17 696,50 7,99% -57,35% (936,67) 0,00 0,00% -100,00% (696,50)
Cuenta s por pa ga r rel a ci ona da s 0,00 0,00% 0,00 0,00 0,00% 100,00% - 0,00 0,00% 100,00% -
Pa s i vo por i mpues to di feri do 0,00 0,00% 0,00 0,00 0,00% 100,00% - 1.981,83 17,77% 100,00% 1.981,83
Provi s i ones s oci a l es 73,98 0,69% 73,98 86,06 0,99% 16,33% 12,08 94,66 0,85% 9,99% 8,60
PATRIMONIO 9.782,78 100,00% 9.782,78 9.785,27 100,00% 0,03% 2,49 12.165,59 100,00% 24,33% 2.380,32
Ca pi ta l s oci a l 1.979,00 20,23% 1.979,00 1.979,00 20,22% 0,00% - 1.979,00 16,27% 0,00% -
Res erva l ega l 100,03 1,02% 100,03 100,03 1,02% 0,00% - 116,20 0,96% 16,16% 16,17
Otros res ul ta dos i ntegra l es 0,00 0,00% 0,00 0,00 0,00% 100,00% - 7.031,44 57,80% 100,00% 7.031,44
Res erva de ca pi ta l 0,00 0,00% 0,00 0,00 0,00% 100,00% - 62,07 0,51% 100,00% 62,07
Aporte a futura s ca pi ta l i za ci ones 582,50 5,95% 582,50 582,50 5,95% 0,00% - 0,00% -100,00% (582,50)
Adopci ón por pri mera vez NIFF 0,00 0,00% 0,00 0,00 0,00% 100,00% - 0,00 0,00% 100,00% -
Res ul ta dos a cumul a dos 6.700,26 68,49% 6.700,26 7.117,83 72,74% 6,23% 417,57 2.836,69 23,32% -60,15% (4.281,15)
Res ul ta do del ejerci ci o 420,99 4,30% 420,99 5,91 0,06% -98,60% (415,08) 140,19 1,15% 2272,96% 134,29
PASIVO MAS PATRIMONIO 20.441,77 100,00% 20.441,77 18.506,41 100,00% -9,47% (1.935,36) 23.317,17 100,00% 26,00% 4.810,76

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 39

COFINA S.A.
ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA
(miles USD)
MARZO 2017 MARZO 2018

horizontal
vertical %

vertical %

Variación
en monto
Análisis
Análisis

Análisis
Valor Valor

%
ACTIVO 22.041,74 100,00% 23.211,82 100,00% 5,31% 1.170,09
ACTIVOS CORRIENTES 7.482,598 33,95% 8.418,74 36,27% 12,51% 936,14
Efecti vo y equi va l entes de efecti vo 167,55 0,76% 168,73 0,73% 0,71% 1,18
Invers i ones tempora l es 6,29 0,03% 6,90 0,03% 9,58% 0,60
Cuenta s por cobra r comerci a l es 3.243,08 14,71% 3.375,72 14,54% 4,09% 132,64
(-) Provi s i ón cuenta s i ncobra bl es -361,05 -1,64% -11,56 -0,05% -96,80% 349,48
Cuenta s por cobra r compa ñía s rel a ci ona da s 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00% 0,00
Otra s cuenta s por cobra r 153,91 0,70% 10,87 0,05% -92,94% -143,04
Inventa ri os 3.877,54 17,59% 4.047,42 17,44% 4,38% 169,88
Anti ci po proveedores 346,97 1,57% 96,41 0,42% -72,21% -250,55
Otros a nti ci pos 14,36 0,07% 702,87 3,03% 4792,98% 688,50
Impues tos corri entes 33,93 0,15% 21,38 0,09% -36,98% -12,55
ACTIVOS NO CORRIENTES 14.559,14 66,05% 14.793,08 63,73% 1,61% 233,95
Propi eda d, pl a nta y equi po 14.478,91 65,69% 14.710,04 63,37% 1,60% 231,13
Invers i ones en s ubs i di a ri a s 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00% 0,00
Acti vos i nta ngi bl es 25,08 0,11% 27,90 0,12% 11,23% 2,82
Otros a cti vos no corri entes 55,14 0,25% 55,14 0,24% 0,00% 0,00
PASIVO 8.179,99 100,00% 10.950,23 100,00% 33,87% 2.770,24
PASIVOS CORRIENTES 5.815,13 71,09% 4.561,59 41,66% -21,56% -1.253,54
Obl i ga ci ones fi na nci era s 1.407,69 17,21% 563,06 5,14% -60,00% -844,63
Emi s i ón de obl i ga ci ones 747,04 9,13% 115,98 1,06% -84,47% -631,05
Cuenta s por pa ga r comerci a l es 333,86 4,08% 1.033,77 9,44% 209,64% 699,91
Cuenta s por pa ga r rel a ci ona da s 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00% 0,00
Cuenta s por pa ga r a cci oni s ta s 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00% 0,00
Otra s cuenta s por pa ga r 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00% 0,00
Anti ci po cl i entes 2.992,81 36,59% 2.551,16 23,30% -14,76% -441,65
Pa s i vo por i mpues to corri ente 112,93 1,38% 120,93 1,10% 7,08% 8,00
Provi s i ones s oci a l es 220,80 2,70% 176,69 1,61% -19,98% -44,12
Otros pa s i vos 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00% 0,00
PASIVOS NO CORRIENTES 2.364,85 28,91% 6.388,64 58,34% 170,15% 4.023,79
Obl i ga ci ones fi na nci era s 1.583,94 19,36% 4.313,93 39,40% 172,35% 2.729,99
Emi s i ón de obl i ga ci ones 696,50 8,51% 0,00 0,00% -100,00% -696,50
Cuenta s por pa ga r rel a ci ona da s 0,00 0,00% 0,00 0,00% 0,00% 0,00
Impues to a l a renta di feri do 0,00 0,00% 1.981,83 18,10% 0,00% 1.981,83
Provi s i ones s oci a l es 84,41 1,03% 92,88 0,85% 10,03% 8,46
PATRIMONIO 13.861,74819 100,00% 12.261,59 100,00% -11,54% -1.600,15
Ca pi ta l s oci a l 1.979,00 14,28% 1.979,00 16,14% 0,00% 0,00
Res erva l ega l 100,03 0,72% 116,20 0,95% 16,16% 16,17
Aporte futura s ca pi ta l i za ci ónes 582,50 4,20% 0,00 0,00% -100,00% -582,50
Res erva de ca pi ta l 62,07 0,45% 62,07 0,51% 0,00% 0,00
Otros res ul ta dos i ntegra l es 9.231,69 66,60% 6.989,91 57,01% -24,28% -2.241,78
Adopci ón por pri mera vez NIFF 0,00 0,00% 293,47 2,39% 0,00% 293,47
Res ul ta dos a cumul a dos 1.262,01 9,10% 2.683,41 21,88% 112,63% 1.421,40
Res ul ta do del ejerci ci o 644,45 4,65% 137,54 1,12% -78,66% -506,91
PASIVO MAS PATRIMONIO 22.041,74 100,00% 23.211,82 100,00% 5,31% 1.170,09

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 40

COFINA S.A.
ESTADO DE RESULTADOS INTEGRALES
(miles USD)
2015 2016 2017

Variación en

horizontal %

Variación en

horizontal %

Variación en
vertical %

vertical %

vertical %
Análisis

Análisis

Análisis

Análisis

Análisis
monto

monto

monto
Valor Valor Valor

Ventas 33.955,13 100,00% 33.955,13 23.049,78 100,00% -32,12% (10.905,35) 19.576,92 1 -15,07% (3.472,86)
Costo de ventas 31.319,12 92,24% 31.319,12 20.338,26 88,24% -35,06% (10.980,86) 16.782,50 85,73% -17,48% (3.555,76)
Margen bruto 2.636,00 7,76% 2.636,00 2.711,52 11,76% 2,86% 75,51 2.794,42 14,27% 3,06% 82,90
(-) Gastos de administración (1.027,96) -3,03% (1.027,96) (1.212,66) -5,26% 17,97% (184,70) (1.072,88) -5,48% -11,53% 139,78
(-) Gastos de ventas (475,57) -1,40% (475,57) (660,23) -2,86% 38,83% (184,66) (747,99) -3,82% 13,29% (87,75)
(-)Otros gastos - 0,00% - - 0,00% 0,00% - - 0,00% 0,00% -
Utilidad operativa 1.132,47 3,34% 1.132,47 838,63 3,64% -25,95% (293,84) 973,55 4,97% 16,09% 134,93
(-) Gastos financieros (472,91) -1,39% (472,91) (491,42) -2,13% 3,91% (18,51) (517,95) -2,65% 5,40% (26,52)
Ingresos (gastos) no operacionales - 0,00% - - 0,00% 0,00% - (24,33) -0,12% 0,00% (24,33)
Utilidad antes de participación e impuestos 659,56 1,94% 659,56 347,20 1,51% -47,36% (312,35) 431,28 2,20% 24,22% 84,08
Participación trabajadores (98,93) -0,29% (98,93) (52,08) -0,23% -47,36% 46,85 (64,69) -0,33% 24,22% (12,61)
Utilidad antes de impuestos 560,62 1,65% 560,62 295,12 1,28% -47,36% (265,50) 366,59 1,87% 24,21% 71,46
Gasto por impuesto a la renta (139,64) -0,41% (139,64) (289,22) -1,25% 107,12% (149,58) (210,82) -1,08% -27,11% 78,40
Utilidad neta 420,99 1,24% 420,99 5,91 0,03% -98,60% (415,08) 155,77 0,80% 2536,61% 149,86
Reserva legal - 0,00% - - 0,00% 0,00% - (15,58) -0,08% 0,00% (15,58)
Resultado integral del año, neto de impuesto a la renta 420,99 1,24% 420,99 5,91 0,03% -98,60% (415,08) 140,19 0,72% 2272,95% 134,29
Depreciación 439,28 1,29% 439,28 586,57 2,54% 33,53% 147,30 490,03 0,03 -16,46% (96,55)
EBITDA anualizado 1.571,75 4,63% 1.571,75 1.425,20 6,18% -9,32% (146,55) 1.463,58 0,07 2,69% 38,38

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 41

COFINA S.A.
ESTADO DE RESULTADOS INTEGRALES
(miles USD)
MARZO 2017 MARZO 2018

en monto
horizontal
vertical %

vertical %

Variación
Análisis
Análisis

Análisis
Valor Valor

%
Venta s 6.200,70 100,00% 4.086,03 100,00% -34,10% (2.114,67)
Cos to de venta s 4.993,63 80,53% 3.427,78 83,89% -31,36% (1.565,86)
Margen bruto 1.207,07 19,47% 658,26 16,11% -45,47% (548,82)
(-) Ga s tos de a dmi ni s tra ci ón (266,71) -4,30% (239,47) -5,86% -10,21% 27,24
(-) Ga s tos de venta s (199,42) -3,22% (162,87) -3,99% -18,33% 36,55
(-) Otros ga s tos - 0,00% (7,18) -0,18% 0,00% (7,18)
Utilidad operativa 740,94 11,95% 248,74 6,09% -66,43% (492,21)
(-) Ga s tos fi na nci eros (94,56) -1,52% (111,20) -2,72% 17,60% (16,64)
Ingres os (ga s tos ) no opera ci ona l es (1,94) -0,03% - 0,00% -100,00% 1,94
Utilidad antes de participación e impuestos 644,45 10,39% 137,54 3,37% -78,66% (506,91)
Pa rti ci pa ci ón tra ba ja dores - 0,00% - 0,00% 0,00% -
Utilidad antes de impuestos 644,45 10,39% 137,54 3,37% -78,66% (506,91)
Ga s to por i mpues to a l a renta - 0,00% - 0,00% 0,00% -
Utilidad neta 644,45 10,39% 137,54 3,37% -78,66% (506,91)
Depreci a ci ón y a morti za ci ón 99,90 1,61% 127,73 3,13% 27,86% 27,83
EBITDA 840,85 0,13561 376,47 9,21% -55,23% -464,38

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 42

COFINA S.A.
PRINCIPALES CUENTAS
(miles USD)

CUENTAS 2015 2016 2017 MARZO 2018

Acti vo 20.441,77 18.506,41 23.317,17 23.211,82
Pa s i vo 10.659,00 8.721,14 11.151,58 10.950,23
Pa tri moni o 9.782,78 9.785,27 12.165,59 12.261,59
Uti l i da d neta 420,99 5,91 155,77 137,54

CUENTAS 2015 2016 2017 MARZO 2018

Acti vo 20.441,77 18.506,41 23.317,17 23.211,82
Acti vo corri ente 8.834,67 7.283,60 8.316,99 8.418,74
Acti vo no corri ente 11.607,11 11.222,81 15.000,17 14.793,08

CUENTAS 2015 2016 2017 MARZO 2018

Pa s i vo 10.659,00 8.721,14 11.151,58 10.950,23
Pa s i vo corri ente 6.268,05 6.615,85 4.761,16 4.561,59
Pa s i vo no corri ente 4.390,95 2.105,30 6.390,43 6.388,64

CUENTAS 2015 2016 2017 MARZO 2018

Patrimonio 9.782,78 9.785,27 12.165,59 12.261,59
Ca pi ta l s oci a l 1.979,00 1.979,00 1.979,00 1.979,00
Res erva l ega l 100,03 100,03 116,20 116,20
Otros res ul ta dos i ntegra l es - - 7.031,44 -
Res erva de ca pi ta l - - 62,07 62,07
Aporte a futura s ca pi ta l i za ci one 582,50 582,50 - 6.989,91
Adopci ón por pri mera vez NIFF - - - 293,47
Res ul ta dos a cumul a dos 6.700,26 7.117,83 2.836,69 2.683,41
Res ul ta do del ejerci ci o 420,99 5,91 140,19 137,54

mayo 2018
Segunda Emisión de Obligaciones COFINA S.A. icredelecuador.com 43

COFINA S.A.
ÍNDICES
(miles USD)
Cierre 2015 2016 MARZO 2017 2017 MARZO 2018
Meses 12 12 3 12 3
MARGENES
Costo de Ventas / Ventas 92,24% 88,24% 80,53% 85,73% 83,89%
Margen Bruto/Ventas 7,76% 11,76% 19,47% 14,27% 16,11%
Util. antes de part. e imp./ Ventas 1,94% 1,51% 10,39% 2,20% 3,37%
Utilidad Operativa / Ventas 3,34% 3,64% 11,95% 4,97% 6,09%
Utilidad Neta / Ventas 1,24% 0,03% 13753,55% 0,80% 3,37%
FINANCIAMIENTO OPERATIVO
EBITDA / Ventas 4,63% 6,18% 13,56% 7,48% 9,21%
EBITDA / Gastos financieros 332,35% 290,01% 889,25% 282,57% 338,55%
EBITDA / Deuda financiera CP 117,75% 56,44% 156,09% 215,61% 221,76%
EBITDA / Deuda financiera LP 36,41% 70,58% 147,49% 33,93% 34,91%
SOLVENCIA
Activo total/Pasivo total 191,78% 212,20% 269,46% 209,09% 211,98%
Pasivo total / Activo total 52,14% 47,12% 37,11% 47,83% 47,18%
Pasivo corriente / Pasivo total 58,81% 75,86% 71,09% 42,69% 41,66%
Deuda financiera / Pasivo total 53,02% 52,11% 54,22% 44,77% 45,60%
Apalancamiento financiero 0,58 0,46 0,32 0,41 0,41
Apalancamiento operativo 2,33 3,23 1,63 2,87 2,65
Apalancamiento total 1,09 0,89 0,59 0,92 0,89
RENTABILIDAD/ ENDEUDAMIENTO
ROA 2,06% 0,03% 11,70% 0,67% 2,37%
ROE 4,3% 0,1% 18,6% 1,3% 4,5%
Índice de endeudamiento 0,52 0,47 0,37 0,48 0,47
EFICIENCIA
Días de inventario 53 78 70 87 106
Rotación de la cartera 9,57 8,68 8,17 6,04 4,84
LIQUIDEZ
Capital de trabajo 2.567 668 1.667 3.556 3.857
Días de cartera 38 41 44 60 74
Días de pago 8 9 5 53 23
Prueba ácida 0,67 0,44 0,62 0,89 0,96
Índice de liquidez anual 1,41 1,10 1,29 1,75 1,85

ÍNDICE DE LIQUIDEZ ÚLTIMO SEMESTRE

SEP OCT NOV DIC ENE FEB
Activos Corrientes 8.622 9.412 8.107 8.317 7.772 8.035
Pasivos Corrientes 4.313 5.474 4.159 4.761 4.062 4.225
Indice de liquidez último semestre 2,00 1,72 1,95 1,75 1,91 1,90

mayo 2018