香港地产业百年

作者：冯邦彦

70 年代地产业的证券化和集团化

前言

1987 年 9 月，笔者应聘前往香港东南经济信息中心工作，任职经济分析员，从事过渡时期
香港经济的研究，前后长达 8 个年头。笔者在香港工作期间，香港正处于“九七”回归的历史性
过渡时期，经济表面繁荣，地产市道一片兴旺，形成长达 10 年的大牛市，地产业也因而成为香
港经济中最重要的行业之一。这引起我浓烈的研究兴趣。在香港工作期间，我曾较深入地研究
了香港主要的资本与财团，其中就包括地产大财团，我在《香港房地产导报》撰写系列专题文
章，对香港约 20 个有代表性的大型房地产集团的历史演变、发展现状、其主要投资策略，以及
未来发展趋势等，进行了系统的分析。这些文章在当时引起了部分香港房地产界业内人士的重
视。1994 年底，笔者结束在香港的工作，回到广州暨南大学继续从事教学和研究。在此后的 3
年间，相继撰写了《香港英资财团(1841—1996)》(1996 年)、
《香港华资财团 (1841—1997)》(1997
年)等著作。1999 年，应香港三联书店的诚意邀请，我又开始了本书的写作，并为此在香港地产
界进行了广泛的调查和收集资料工作。
在香港，地产业通常是指地产和房产这两个相互联系的经营部门的总称。地产并非泛指所
有的土地，而是指在法律上有明确权属关系的，并且能给所有者、经营者和使用者带来效益的
土地，是指作为商品能够进入市场的这部分土地。房产也是指在法律上有明确权属关系的房屋
建筑物，是房屋的社会经济形态。地产和房产都是固定在特定的领域、不可移动的，故在经济
学上又称为“不动产”。房地产不仅是最基本的生产要素，而且是最基本的生活资料，是社会经
济生活中最重要的财富之一。
地产业在香港已有悠久的历史。1841 年英国占领香港后即开始拍卖土地，并逐步形成和确
立香港的地权制度和土地批租制度，从而揭开近现代香港地产业的发展历史。不过，直到二次
大战前，香港地产业基本上仍处于萌芽起步之中。二战至 1960 年代，香港人口急剧膨胀，经济
起飞，“房荒”成为当时社会经济中一个严重问题。当时，新兴的地产商吴所泰、霍英东等先后
提出“分层出售”、“分期付款”的售楼方式，推动了地产经营方式的革命，促进了地产业的迅速
发展。及至 1970 年代初，香港证券市场进入空前牛市，大批地产公司纷纷借此时机挂牌上市。
他们通过发售新股、配股以及将股票在银行按揭贷款，筹集大量资金发展业务。这一时期，由
于人口持续增长、经济欣欣向荣以及受到中国内地实行改革开放政策的影响，香港地产市场呈
现战后以来空前的繁荣景象。
1984 年 12 月，中英两国签署关于香港前途问题的《联合声明》，香港进入 1997 年回归祖
国的历史性过渡时期。随着政治前景的明朗化和香港经济复苏，地产业再次进入新一论循环周
期的上升阶段，时间长达 10 年之久，打破战后数十年来香港地产市道每八九年经历一次周期的
规律。在过渡时期的地产大潮中，随着市区土地资源日渐短缺，地价、楼价不断上涨，地产发
展项目的规模越来越大，经营房地产所需资金也日见庞大，大批早年从事地产业的中小型地产
公司逐渐被淘汰。经过激烈的竞争、收购、兼并，十数个规模宏大、实力雄厚的地产集团逐渐
成为市场的主导力量。这一时期，香港地产业寡头垄断的局面逐渐形成。地产业也成为了香港
经济的最重要的支柱产业之一，在香港经济中具有举足轻重的影响，并关系到千家万户的生活，
被誉为香港经济的“寒暑表”。不过，1997 年亚洲金融风暴之后，香港地产市道从高位大幅下跌，
受到重创，其发展前景正受到社会各界的密切关注。
本书试图在香港开埠 150 多年以来经济发展和人口增长的宏观背景下，展示并深入剖析香
港地产业在特定的地权制度下从萌芽、发展、到成熟的整个历史轨迹，从中发现香港地产业发
展的一般规律，它和整体经济与市民生活的互动关系，它在香港经济中的地位和作用。与此同
时，也深入研究了香港各主要地产发展商的成功投资策略及失败教训。对内地的广大读者而言，
本书不仅是一部全面、深入了解香港地产业发展的著作，而且在当前中国房地产业蓬勃发展的
时期，可以从中得到许多有益的借鉴和启迪。阅读本书，可以通过香港的经验，更深刻地认识
中国房地产市场的发展现状、存在问题，以及未来发展趋势。倘若本书能对读者有所裨益，笔
者将深感欣慰。
本文在写作中，得到香港地产界及有关各方面的新旧朋友的大力支持，从百忙中抽出宝贵
时间接受笔者采访、介绍重要的研究线索、提供有价值的历史资料、珍贵图片，以及各种方便
等。没有他们的热情帮助和鼎力支持，本书实难以完成。笔者在此特向他们表示衷心的感谢，
他们是：香港地产界来前辈、国际鸿星投资集团董事长吴多泰博士，前香港特区政府规划署署
长、香港大学名誉教授潘国城博士，恒基兆业地产有限公司地产发展部副总经理梁树进先生，
香港测量师学会会长吴恒广太平绅士，香港注册专业测量师苏振显先生，新鸿基地产发展有限
公司执行董事陈钜源先生，中原地产代理有限公司总经理施永青先生，香港地产代理商总会会
长伦志炎先生，中银集团研究部高级研究员谢国梁先生，香港贸易发展局经济师潭思洛先生，
历史学家高添强先生和郑宝鸿先生等。笔者还要特别感谢潘国城博士在百忙中抽出宝贵时间审
阅本书并撰写序言，对其隆情厚谊，笔者铭感于心。
冯邦彦谨识
2006 年 11 月 30 日

1 60 年代末至 80 年代初的地产热潮

从 60 年代末至 80 年代初，香港地产业又经历了两次循环周期。第一次从 1968 年起步，

受到热钱流入、股市急升和新市镇开发等利好因素的刺激，地产业再现繁荣，
可惜好景不长，1973 年至 1974 年间接连受到股市崩溃、
中东石油危机的冲击，地产业又陷入另一次低潮。第二次循环从 1975 年起步，
当时由于人口持续增长、经济繁荣和中国的改革开放政策的影响，
地产业呈现了战后以来空前繁荣景象，
并在 1980 年代初达到巅峰。这是香港地产业的快速发展时期。

1.1 1968 年至 1974 年的地产循环周期

1968 年，危机过后，香港政局转趋稳定，市民对香港经济前景的信心恢复，那些在 1967

年政治骚动期间离开香港的人士纷纷回流香港。这时期，香港经济迅速复苏，工业化进程亦趋
完成，除纺织、制衣外，电子、玩具、塑胶及钟表业均迅速发展，旅游、金融及商业服务等服
务行业亦开始勃兴。良好的投资营商环境吸引了不少海外资金，尤其是来自东南亚地区的南洋
热钱大量涌入，这些资金和热钱大量投入股票、地产市场，香港股票市场迎来战后第一个繁荣
高潮。
香港的股票市场，最早可追溯到 1891 年 2 月 3 日香港第一个证券市场——香港股票经纪协
会成立（该协会于 1914 年易名为香港证券交易所）。1921 年，香港第二个证券市场——香港证
券经纪协会成立。1947 年 3 月，这两个机构合并，成为香港证券交易所有限公司，这就是后来
四会时代所称的“香港会”。长期以来，香港会一直垄断了香港的股票市场，该会会员大部分是
外籍人士和少数通晓英语的华人富商，而上市公司则主要是外资大行。
60 年代后期，许多新兴的华资公司已粗具规模，对在股票市场挂牌上市筹集资金需求殷切 。
然而，当时香港会规定的上市条件极为严格，不少规模颇大的华资公司的上市申请都被拒之门
外。在这种背景下，1969 年 12 月 17 日，香港华商世家李冠春的公子，被喻为“股市神童”的李
福兆联合了多位财经界名人，创办了远东证券交易所有限公司，俗称 “远东会”。远东会打破了
香港会的垄断，吸纳大批华资公司挂牌上市，结果开业仅一年，成交额已高达 29 亿元，占当时
香港股市总成交额的 49%。其后，远东会更超过香港会而成为香港最大的股票市场，大部分成
交活跃的上市公司均在远东会挂牌买卖。
远东会的成功，刺激了华商在证券业的发展。 1971 年 3 月和 1972 年 1 月，由胡汉辉、陈
普芬分别倡导的金银证券交易所有限公司和九龙证券交易所有限公司相继成立，形成所谓“四会
并存”的局面。远东会、金银会、九龙会的相继成立，一方面顺应社会潮流，满足新兴工商企业
对上市的殷切需求；另一方面也刺激了公众人士投资股票的兴趣，加上当时政治环境已趋稳定、
外资金融机构介入以及大量海外热钱的涌入，形成了 70 年代初期的股市狂潮。据统计，反映香
港股市走势的恒生指数在 1967 年 8 月底是 58.61 点（ 1964 年 7 月 31 日为基准日，该日指数是100
点），此后节节攀升，到 1971 年底收市报 341.36 点，在不到 4 年半时间内升幅高达 4.8 倍。1972
年起，香港股市进入狂热阶段，升势加速， 1973 年 3 月 19 日达到最高峰的 1 774.96 点，短短
一年多时间升幅高达 5.3 倍，每月复合增长达 13%之 多 。〔1〕
在这种历史背景下，香港地产业与股市呈同步发展趋势，从 1968 年开始复苏，到 1973 年
达到高峰。1968 年，房地产市场上供过于求的局面开始结束。由于地产危机，发展商大幅减少
投资，压缩经营，新落成的住宅楼宇单位从 1966 年高峰期的 30 472 个逐年下降，到 1969 年跌
至 7 618 个，仅及高峰时期的 1/4，不到十年来平均年住宅单位建成量的一半。在销售方面，从
1967 年到 1969 年期间，香港共售出私人住宅单位 48 673 个，远超出同期建成的单位数目 34 626
个。这样，以往积压的楼宇便乘势销出，令空置单位从 1966 年高峰期的 16 389 个锐减至 1969
年的 2 342 个。
这一时期，由于港元跟随英镑对美元贬值 14.3%，香港物价全面上涨，在建筑成本中，工
资普遍上涨 30%以上，水泥、木材、圆铁等各类建筑材料分别上涨 20%至 50%不等。加上 1966
年起实行新的建筑条例，新条例下楼宇建筑面积至少要比旧条例减少 20%，实际上增加了楼宇
建筑的成本。种种因素，推动了香港楼价、租金的上升。
首先回升的是在地产危机中被贱价抛售的花园洋房、高级住宅。从 1968 年起，位于港岛半
山区、浅水湾和九龙塘的高级住宅，租售价均开始急升。1969 年初，高级住宅楼价每方尺已回
升到 60 元至 80 元，其后节节上升，到1970 年底已普遍升至 160 元至 200 元，两年间升幅逾 1.5
倍。高级住宅租售价格上升的原因，是 60 年代中后期楼宇供应量大幅减少，期间，随着经济的
复苏繁荣、股市的急升，大批外资公司尤其是美、日的跨国公司前来香港开设分支机构，派驻
香港的高级职员增加，对高级住宅、花园洋房的需求殷切。
在高级住宅的带动下，中低档住宅楼价亦于 1969 年春夏之间开始上扬。每层面积在 500 方
尺至 900 方尺的唐、洋楼混合形式中价楼宇，每方尺售价从 1969 年初的 55 元至 70 元上升至 1970
年底的 120 元至 160 元；每层面积在 300 方尺至 500 方尺的低价唐楼同期亦从每方尺 50 元至 65
元上升到 100 元至 120 元，升幅约 1 倍左右。这一时期，由于港府已开始大规模兴建廉租屋邨，
吸引了不少低下层市民入住，故中低档楼宇的售价升势略为缓慢。
楼价的上升带动租金的全面上涨，港府于 1970 年 6 月颁布租金管制条例，不过并未能阻止
租金的升势。据估计，在其后的 3 年间，非管制楼宇的租金逾倍飙升。其中，唐楼平均飙升 130%，
小型洋房飙升 200%，大中型洋房升幅接近 300%。结果，港府于 1973 年 6 月再颁布一项临时
租金管制法例，规定从 7 月 1 日起，凡未受现行租金管制条例约束的所有战后住宅楼宇的租金
均暂时冻结；被冻结租金的业主，均不得对住客加租或迫迁，否则将予以处罚。
在商业楼宇方面，由于供不应求，租售价格亦全面上升，以甲级写字楼租金为例，1968 年
月租每方尺 1.24 元，到 1973 年已上升到月租每方尺 4.97 元，5 年间升幅约 3 倍。港岛中区一
些新建成的甲级写字楼，月租甚至高达每方尺 6 元至 7 元。由于中区租金昂贵，部分公司商号
逐渐将写字楼迁往湾仔、铜锣湾、上环，甚至九龙。而商业铺位的价格亦从 1970 年起大幅上升 ，
尤其是繁盛地区的商铺，升势更为凌厉。当时，普通地区商铺月租每方尺约 5 元至 6 元，繁盛
地区 15 元至 30 元，而尖沙咀旅游区则高达 100 元，出售价格多以月租的 100 倍计算，即月 租 5 000
元的铺位要价 50 万元。
这一时期，分层工业大厦在兴建、租售方面亦相当畅旺，这是香港工业化的结果。据统计，
从 1970 年到 1973 年的 4 年间，新建成的分层工业大厦平均每年达 600 万方尺，租售出去的面
积亦达平均每年 555 万方尺，这个数字是 60 年代后 6 年平均每年租售 266 万方尺的 1 倍 。不过 ，
由于供应超过需求，租售价格升幅远不如其他楼宇，空置量亦从 1970年的 190 万方尺增加到 1973
年的 224 万方尺。
 楼价、租金的上涨亦刺激了地价的飙升。这一时期，土地拍卖价格屡创新高，其中最瞩目
的，要数置地高价投得中区海旁的一幅地皮。1970 年 6 月，置地在官地拍卖会上，以 2.58 亿元
的高价，投得中区海旁一幅占地 53 000 方尺的新填海地，平均每方尺地价 4 868 元，创香港有
史以来的最高地价纪录。当时，置地在竞投该幅土地时，美资财团曾虎视眈眈，摆出势在必得
的架势，事后又扬言要控告拍卖官，说下槌太快。这个地价是 1954 年香港一幅酒店地价每方尺
504 元的 8.6 倍，而后者在当时亦破香港有史以来地价的最高纪录。
1973 年春地产高峰时期，地价、楼价、租金受到股票投机狂潮的影响，不断攀升，楼花炒
卖，异常活跃。当时，不少地产商均延迟楼宇销售，宁愿空置以待更高售价，甚至保存楼宇收
租；而买家的要价更漫无标准，出现了有买家无卖家的局面。这时期，股市亦弥漫着一片狂热
情绪，股民“只要股票不要钞票”，一窝蜂地投机股市。当时，汇丰银行大班桑达士曾提醒市民，
股价已升到严重脱离实际的高度，投资者应持谨慎态度。可惜，桑达士的忠告瞬即淹没在股市
的喧嚣之中。
地产的过度发展和股市的过度膨胀，终于酿成股市危机。1973 年 3 月以后，以发现假股票
事件为导火线，触发股民恐慌性抛售，大市终于从 3 月 9 日恒生指数 1 774.96 点高峰掉头下跌。
其后港府采取连串措施，包括向股票交易征税，实施租金管制、收紧信贷等，更加速跌势而一
发不可收拾。到 4 月底大市在短短一个多月内跌至 816.39 点，到年底再跌至 433.7 点。到 1974
年 12 月 10 日，恒生指数跌至 150.11 点低谷，已不及高峰时期的 1/10，股市损失惨重。紧接着 ，
1974 年中东石油危机爆发，受世界经济衰退影响，香港经济不景气，银行进一步收紧信贷，地
产业遂再次陷入另一个低潮。
1973 年，港九新界各区有一大批年期为 75 年的土地租借期期满，需重新续约换契。其中，
仅新九龙就多达 4 800 多幅，上盖楼宇逾万幢。〔2〕根据法例规定，这些土地的续约换契，须
按市值补交地价。然而，当时香港的地价在投机热潮中已升至相当不合理水平，若按此市值补
交地价不仅使业主负担沉重，对当时香港不景气的经济亦将造成打击。1973 年 12 月 12 日，港
府制订官契条例，规定土地年期届满而可续期的土地均可自动续期，重估地税为“每年应课差饷
租值”的 3%。这一措施无疑有利于减轻当时地产业面临的压力。

1.2 70 年代中至 80 年代初的地产热潮

中东石油危机过后，香港经济经过短暂的调整，于 1976 年全面复兴，该年香港本地生产总

值增幅高达 17.1%。这主要因为香港经济具有高度的弹性和灵活性，能迅速因应国际市场的转
变而作出调整。况且，香港的制造业属轻纺工业，对能源需求较小，故能很快度过能源危机，
比世界其他地区更快复苏。
这一时期，香港经济开始转型，成为亚太区国际性的金融中心。1970 年以前，香港金融业
差不多全是由经营零售业务的商业银行构成。 70 年代初，随着股市勃兴，大批跨国金融机构，
主要是商人银行、国际投资银行纷纷到香港开设分支机构，本地中小型财务公司、证券公司更
如雨后春笋般涌现。其后，港府相继放宽外汇、黄金管制，使石油美元东移，香港逐渐成为国
际贷款的重要中心和世界四大黄金市场之一。股市也逐步回升，形成 “金股齐鸣”的繁荣景象。
1978 年，港府宣布“解冻”对银行牌照的发放，大批国际银行进入香港。到 80 年代初，香港已从
单纯以经营银行业务为主的模式，演变成世界第三大金融中心（以外资银行数量计算），仅次于
纽约和伦敦。〔3〕大批跨国公司在香港开设分公司，大大增加了对香港商业楼宇和高级住宅的
需求。
这时期，香港的人口持续膨胀，社会结构亦发生转变。 1970 年，香港人口尚不足 400 万 ，
但到 1980 年已超过 500 万，大量新移民源源不断地涌入，对房屋需求造成了持续的压力。而且 ，
五六十年代是香港人口出生的高峰期，这批人在 70 年代后期和 80 年代初均进入结婚年龄。据
统计，80 年代平均每年约有 50 000 对青年人结婚。香港的家庭结构亦发生重大转变，核心家庭
正逐渐取代家族大家庭，因此，每年 50 000 对的新婚夫妇对住房的需求惊人。到 1981 年地产
高峰时期，中小型住宅单位每平方米售价被推高到 10 000 元，即每方尺售价超过 1 000 元 。〔 4〕
 刺激地产业蓬勃发展的还有一个重要因素： 中国政治、经济形势的转变。 1976 年，中国
一举粉碎了“四人帮”，结束了为期 10 年的“文革”动乱，并开始推行四个现代化计划。1979 年 ，
邓小平复出，中共召开十一届三中全会，决定将工作重心转移到经济建设的轨道上，并推行举
世瞩目的改革开放路线。其后，广东、福建两省在毗邻港澳的深圳、珠海、汕头和厦门设立 4
个经济特区，吸引外资，香港与内地的经贸联系因而获得全面性的发展。香港顿时成为中国内
地与国际经济的枢纽和桥梁，大量外资流入，准备以香港为跳板进军内地市场。时局的骤然转
变，给投资者带来极大的鼓舞，香港经济遂呈现了战后以来罕见的繁荣，1975 年到 1981 年间，
香港本地生产总值平均每年的实质增长都在 10%以上。
人口的膨胀、社会经济结构的转型以及中国改革开放所带来的繁荣，推动了香港地产市场
从 1975 年开始复苏，并于 1981 年达到空前高潮。期间，地产发展商大规模投资兴建各类楼宇，
包括住宅楼宇、商业楼宇尤其是写字楼，以及工厂货仓等，地价、楼价、租金大幅攀升，楼花
炒卖盛行，投机之风炽热，地产市道呈现空前的繁荣盛况。
在住宅楼宇方面，长期以来一直在地产市道扮演重要角色的唐楼已被逐渐淘汰，代之而起
的是高层住宅大厦和大型私人屋邨。私人住宅的建成量逐年大增，从 1976 年新建成 15 425 个
单位，增加到 1981 年高峰时期的 34 475 个 ，5 年间增幅高达 124%。新建成的住宅楼宇中，以100
平方米以下的中小型楼宇所占比例最大，每年均在 90%以上，其中 40 平方米以下的小型住宅楼
宇约占 50%左右。住宅楼宇价格大幅飙升，以最受欢迎的小型住宅单位为例，1976 年每方尺售
价是 265 元，到 1981 年高峰期已上升到每方尺 1 050 元，5 年间升幅接近 3 倍。（见表 3.1）
商业楼宇市场，无论是供应、销售都相当畅旺，中环、尖沙咀等繁华商业区都掀起重建高
级商厦的热潮，新兴的商业区如湾仔、铜锣湾、尖东等地各类商业楼宇纷纷落成，高耸云天的
摩天大厦逐渐取代以往的旧楼，香港商业区的面貌焕然一新。这时期，大批商业楼宇建成，以
写字楼为例，1976 年，香港写字楼落成面积仅 217 万方尺，但到 1981 年新建成面积已增加到 338
万方尺，1982 年更增加到 396 万方尺，接近 1976 年的 1 倍。对商厦需求的殷切亦刺激了租售
价格的急升，以甲级写字楼为例， 1974 年甲级写字楼平均每方尺月租约 6 元，但到 1981 年已
上升到 21 元，7 年间升幅达 2.5 倍。其中，中环部分甲级写字楼每方尺月租升至接近 30 元。80
年代初，地产炒风蔓延到商厦，大炒家甚至整幢楼宇进行炒卖，一时街知巷闻的金门大厦就在
一年内转手了 3 次，售价从 7.15 亿元上升到 16.8 亿元，炒风之盛，令人咋舌！
在工厂货仓市场，情况也大致相似。由于制造业继续蓬勃发展，加上港府取缔使用商业楼
宇或住宅楼宇作工场的所谓“山寨厂”，厂商对分层工业大厦和货仓的需求仍然殷切，分层工业
大厦和货仓市场在供求两方面都创下新纪录。在工业大厦方面，1976 年新落成面积 290 万方尺 ，
到 1979 年高峰时期增加到 1 375 万方尺，4 年间增幅达 3.7 倍。由于仍然供不应求，厂厦租金
节节上升，1976 年市区楼上工厂平均年租是每平方米 171.6 元，到 1979 年已上升到 355.1 元 ，3
年间升幅逾倍。市区部分地区如红磡等，每平方米年租高达 723.6 元。不过，踏入 20 世纪 80
年代，香港制造业发展步伐放缓，加上大量新厂房落成，开始出现供过于求的局面，空置单位
大增，1982 年分层工业大厦空置面积达 122 万平方米，空置率已高达 10.5%。这也是后来地产
崩溃中工业用地、厂厦跌幅最大的原因。
房地产业的异常繁荣亦刺激了港府大量拍卖官地的兴趣以及地价的急升。1976 年，港府在
官地拍卖会上售出土地的面积是 54.36 万方尺，土地收益 4.41 亿元；但到 1980 年，售出土地已
增加到 151.48 万方尺，增幅达 179%，土地收益则增加到 39.3 亿元，增幅接近 8 倍。（见表 3.2）
这些数字仍未能反映出地价升幅之巨，原因是 70 年代末 80 年代初，港府在卖地中大量推出工
业用地，所占面积比例从 1979 年的 47%逐年上升到 1981 年的 79%。如果剔除工业用地，商业 、
住宅用途的土地售价升幅更加惊人。
地价的急升，反映在官地拍卖上是投标价屡创新高。1970 年 6 月 1 日康乐大厦现址拍卖时 ，
每方尺平均地价是 4 868 元，到 1978 年 8 月 4 日金钟道一幅地皮拍卖时，每方尺售价已跃升至
13 643 元 。1980 年 7 月 18 日夏悫道远东金融中心现址拍卖时，每方尺售价更进一步升至 26 247
元，升幅是康乐大厦现址拍卖价的 4.4 倍。然而，这些拍卖成交价与后来的红棉道地皮和中区
新“地王”相比，仅是小巫见大巫而已。
 1981 年 4 月 2 日，香港地铁公司以公开招标的形式出售红棉道一幅地皮，面积为 13 825 方
尺，结果以 4.8 亿元售出，平均每方尺地价高达 34 720 元，创香港最高地价纪录。如果说红棉
道因面积小涉及资金数额不大的话，那么 1982 年 2 月 12 日港府售出的中区新“地王”，则震动
整个地产界。早在 1981 年 11 月，港府就宣布以公开招标形式售出中区位于康乐大厦以西一幅
面积多达 14.4 万方尺的地王，当时是中巴及小巴在中环的总站，可以说是港岛中环商业核心区
的中心，是“地王”中的地王。当时，参加投标的财团包括置地、长江实业、 新鸿基地产等大型
地产集团。事前有人预测，这幅地王可售出 70 亿元价格，置地常务董事鲍富达也曾估计，这幅
地皮的价值将在 75 亿 元 之 上 。〔5〕后来，地产市道从高峰滑落，结果到 1982 年 2 月 12 日开标
时，置地以 47.55 亿元的高价投得，而长江实业和新鸿基地产分别以 43 亿和 38 亿落败。这幅
地王平均每方尺地价是 32 964 元，虽稍低于红棉道地段，但却创下港府官地拍卖的历史新纪录 ，
并成为全球最大宗地产交易。 （见表 3.3）这座后来被命名为“交易广场”的地产计划分两期进行，
先后建成 3 幢高级商厦，建筑面积达 200 万方尺，总投资逾 80 亿元。

2 商厦重建和大型私人屋邨兴建

60 年代后期以来，香港市区的商住土地日渐短缺，地价节节跃升，建筑楼宇的土地成本日
益昂贵。地产发展商为“地尽其用”，纷纷向高空发展，在繁荣商业区内策动大规模的商厦重建、
兴建计划，大批摩天贵重商厦相继落成。
部分发展商更瞄准市区内一些大幅非商住土地，向港府申请更改土地用途，兴建大型私人
屋邨。一时间，商厦重建、兴建大型私人屋邨的建设蔚成潮流，成为这一时期香港地产业发展
的一个显著趋势。

2.1 高级商厦的重建和兴建热潮（1）

20 世纪 70 年代商厦重建、兴建热潮首先从港岛中环商业区兴起。长期以来，中环一直是
香港商业经济活动的心脏，它的脉搏跳动代表了香港整体社会的动力、活力，是香港繁荣的最
高象征。70 年代以前，中环商业核心区的贵重物业，基本上被英资著名的地产公司置地所垄断 ，
这种情况直到 70 年代中后期新兴华资地产商的崛起，才逐渐发生变化，形成各据一方的局面。
不过，置地始终在核心区自成王国，成为香港地产“皇冠上的明珠”。
70 年代以后中区商厦的重建热潮亦首先由置地掀起。1970 年 6 月，置地以 2.58 亿元高价，
投得港岛中区面积达 5.3 万方尺的新填海地段，置地在该地段兴建了楼高 52 层的康乐大厦（即
今日的怡和大厦）。新大厦以破纪录的时间建成，从 1971 年 10 月动工，到 1973 年 4 月举行隆
重“平顶”仪式，前后历时仅一年半。康乐大厦连地价总投资 4 亿元，提供写字楼和商场租用面
积超过 69 万方尺。这是当时香港及亚洲最高的建筑物，它后来成为怡和集团的总部，雄视整个
维多利亚海港。
1974 年，置地宣布斥资 6 亿元，开展一项为期长达 10 年的中区重建计划。第一期工程是
重建历山大厦，置地曾建议以旧历山大厦换取香港政府的邮政总局（即今日环球大厦旧址），遭
到拒绝，只好自行重建。新历山大厦于 1976 年建成，楼高 36 层，楼宇总面积 35.7 万方尺，比
旧历山大厦多出 11.9 万 方 尺 。〔6〕第二期工程是拆卸重建告罗士打大厦及皇室行。为了将物业
连成一体，以便兴建一流的高层商厦及有广阔平台的商场，置地以毕打街对面的怡和大厦与会
德丰公司交换连卡佛大厦，于 1979 年在原址建成告罗士打大厦和与之相连的置地广场。第三期
工程是拆建毗邻的公爵行和公主行，建成与告罗士打大厦外形相仿的公爵大厦，整个庞大计划
于 1982 年完成。
置地广场面积达 2 万余方尺，共有 5 层平台；其中两层是地库，全部平台单位均辟作精品
店和风格各异的饮食店，广场中央可举办各项表演——时装表演、音乐会及展览等，四周设有
咖啡廊、茶座、上盖盖有可透光的玻璃纤维，成为中区的高级购物娱乐场所。与之相连的告罗
士打大厦楼高 47 层，全幢大厦可供出租面积 60 万方尺，其中写字楼面积 46.5 万方尺，其余为
商铺。该大厦最大的特色是其疏格式的外墙结构，窗门深深凹入，利用大厦的结构遮阴窗门，
材料则采用铝质窗框和有色玻璃，以减少室内所受热量。大厦内所有设施均采用先进电脑系统
控制，包括报警、空气强度调节、供水、照明、保安及通讯系统等。公爵大厦亦与置地广场及
告罗士打大厦连通，楼高 47 层，可提供楼宇出租面积 60 万方尺。两幢大厦重建后，可提供面
积比原来增加 79.6 万 方 尺 。〔7〕
规模浩大的 10 年重建计划完成后，港府规划处更在各大厦之间架设空中行人天桥，将置地
旗下的多幢贵重物业，包括康乐大厦、太古大厦、文华酒店、太子大厦、历山大厦、告罗士打
大厦、公爵大厦以及置地广场相贯，并直通区内各处如邮政总局、天星小轮码头等，俨然自成
一国，成为中环的“自然心脏”。
就在 10 年计划即将完成之际，置地又策动更瞩目的拓展计划，先是将位于雪厂街的荷兰行
和有利银行拆卸重建，该项计划在 90 年代初完成，即著名的大道中九号物业。1982 年 2 月 12
日，置地更以 47.55 亿元的破纪录价格，投得中区毗邻康乐大厦的新“地王”。根据合约规定，置
地须在地面兴建一新的巴士总站，其上则为一座两层平台，香港证券市场将设于此。这座后来
被命名为“交易广场”的发展计划分两期进行，总投资逾 80 亿元。第一期是两幢 52 层高商厦，
于 1985 年落成；第二期在毗邻再兴建一幢 32 层高独立商厦，于 1988 年完成。三座交易广场总
楼面面积达 154.5 万方尺，其富有动感的外形和大幅有色玻璃幕墙令维多利亚海港的景色迥然
改观。
中区商厦拆建热潮所致，连有悠久历史的香港会所也不能幸免。香港会所坐落在皇后像广
场毗邻，是区内硕果仅存的维多利亚风格建筑。该会所的拆建，曾因遭受众多会员的反对而搁
置。然而 70 年代后期，地产市道空前畅旺，引起不少地产商的垂涎。结果，这座有百多年历史 、
古色古香的建筑物终于难逃被淘汰的历史命运，取而代之的是一幢设计别出心裁，外形独特而
富有艺术色彩的新香港会所大厦。该大厦于 1984 年建成，楼高 21 层，另有两层地库，楼宇面
积 28 万方尺。全部建筑费由负责兴建的置地支付，约 2 亿元。置地将与香港会所平分租金收入
（以当时楼价估计，该大厦每月租金平均可达 600 万元至 700 万元），但 25 年后权益将归还香
港 会 所 。〔8〕
几乎就在置地大规模重建商厦的同时，新兴地产发展商亦不甘后人，相继在中区掀起投资
热潮。其中，最瞩目的是李嘉诚旗下的长江实业。1977 年，长江实业以逾 3 亿元标价与地铁公
司达成协议，夺得中区旧邮政总局及金钟地段上盖物业发展权，建成楼高 28 层的环球大厦和两
幢楼高 32 层和 33 层的海富中心。这一时期，新兴地产商在中区、金钟一带重建的商厦，荦荦
大者计有华人行、中建大厦、环球大厦、新世界大厦、欧陆贸易中心、海富中心、统一中心、
励精大厦、鳄鱼恤大厦、永恒商业中心、冯氏大厦以及威亨大厦等等。
随着中区金钟地价、楼价的日渐昂贵，这一时期出现了高层商业楼宇向湾仔、铜锣湾、上
环以及九龙尖沙咀扩散趋势，即有所谓“繁荣东移”的说法。在毗邻金钟的湾仔区，开埠初期是
著名的春园所在地。在一段相当长的时期中，湾仔曾以红灯区闻名，区内遍布各种夜总会、酒
吧、舞厅等娱乐场所，夜店繁多，是灯红酒绿、夜夜笙歌的烟花之地。尤其是骆克道、谢斐道
一带，更是五步一楼、十步一阁，成为夜游人士的集散地。
不过，这种情况自 1970 年代中后期起已开始发生显著变化。在20 年代和 50 年代相继进行
填海工程之后，港府于 60 年代在湾仔区再次展开大规模填海工程，将海岸线从 20 年代的庄士
敦道、50 年代的告士打道推至港湾道以至码头沿岸，获得大片的商住用地。70 年代以后，商厦
兴建热潮扩散到湾仔，一大批商业楼宇纷纷建成，包括香港大东电报局大厦、伊利莎白大厦、
华润大厦、鹰君中心、新鸿基中心、合和中心等。其中，新鸿基中心和合和中心更相继超过康
乐大厦，成为香港最高的建筑物。
1972 年，香港海底隧道通车后，铜锣湾也逐渐成为繁华的商业区，区内开始兴建写字楼，
其中最瞩目的是置地在该区的发展。铜锣湾原本就是置地母公司怡和在香港的发源地，1972 年
置地吞并牛奶公司后，获得铜锣湾大片土地。从 1970 年起，置地就开始在该区发展高级商业楼
宇，包括怡东酒店、会议中心、世界贸易中心等。1978 年，置地更是斥资 1 亿元在铜锣湾一幅
面积达 5.3 万方尺的地盘上兴建温莎公爵大厦，该大厦楼高 41 层，建筑面积逾 81 万方尺，可
供租用面积 60 万方尺，是区内最庞大的商业大厦。从楼顶远眺，维多利亚公园及海港景色一览
无遗。
在 60 年代之前的 30 年间，港岛区的基本发展方向是所谓的“繁荣东移”——先是湾仔、鹅
颈、铜锣湾，后来是北角、鲗鱼涌、筲箕湾、柴湾。相对而言，上环及西区发展较缓慢。这时
期，西环基本上是“南北行”的大本营，区内商号林立，货仓众多，是海产品的集散地。时至今
日，德辅道西一段仍是有名的“咸鱼栏”。60 年代中期，港府决定发展葵涌为货柜码头，西区海
旁的旧式码头、货仓遂逐渐失去存在意义。因此，70 年代以后，随着地产市道的蓬勃，区内将
货仓拆卸兴建商业或商住楼宇之风渐起。到 80 年代初，已经动工或建成的商厦，计有信德中心 、
时峰大厦，以及亿利、威胜、承德、纪德、联发、成基、富港、昆保、香港等商业中心或商业
大厦。不过，与中环甲级商厦相比，这些商厦的档次较低，规模亦大为逊色。
在九龙，商厦重建、兴建浪潮亦在尖沙咀临海地段、尖东、弥敦道尤其是旺角地段此起彼
伏。其中，最瞩目的当数英资公司九龙仓在尖沙咀海旁策划的大规模重建工程。其实，九龙仓
（简称九仓）的物业重建早在 60 年代初期已经展开。当时，香港的对外贸易蓬勃发展，九仓决
定兴建一座现代化的客运大楼。1962 年，九仓取得港府资助，将原第一号码头重建为楼高 4 层
的海运大厦。1966 年 3 月 3 日，海运大厦落成，由玛嘉烈公主剪彩揭幕，第一艘巨轮 “坎培拉
号”首先停泊海运大厦码头。海运大厦还设有两层面积宽广的商场，给公司带来可观的收益。1965
年，九仓再接再厉，与华资地产商许世勋和陈德泰合作，建成香港酒店和海洋中心。这是九仓
从事地产投资的开端。
踏入 70 年代，香港货运方式发生革命，九龙半岛沿岸的面貌迅速发生巨变。60 年代以前，
九龙半岛沿岸主要是码头、货仓和船坞。当时，尖沙咀一带是九仓的旧式码头货仓，沿岸而上，
在尖沙咀与大角咀之间是众多的码头泊位，供货船和趸船使用。从尖沙咀向东伸延，是著名的
蓝烟囱轮船公司的货仓，而尖东红磡一带，则是庞大的黄埔船坞，与港岛鲗鱼涌的太古船坞遥
遥相对。沿岸街上，是各种为航运服务的店铺，充斥着麻绳、机械及各种船舶用品，此外就是
专供水手使用的酒吧、餐馆。
然而，70 年代初，香港航运进入货柜化时代，在葵涌货柜码头相继建成使用后，九仓原有
功能式微。1971 年，蓝烟囱货仓停业，其地段售给新兴地产发展商郑裕彤旗下的新世界发展，
郑氏在原址上建起雄踞尖东的新世界中心和著名的丽晶酒店。而黄埔船坞和太古船坞合并后迁
往青衣，发展商在其原来的两幅庞大地皮上，建筑起两座现代化大型私人屋邨——黄埔花园和
太古城。
面对九龙半岛的深刻变化，九仓认识到尖沙咀这一黄金地段用作货仓实在浪费，又受到早
期地产发展成功的鼓舞，遂订下大规模的重建计划。当时，九仓有感于中环商业区尽管繁盛、
商厦林立，但一到黄昏下班后便变成行人疏落的街区，直到近年出现较有规模的商场后才有所
改善，因而构想兴建一个包含住宅、商场、写字楼、酒店和康乐中心的小城邦。这就是后来矗
立在尖沙咀海旁的“海港城”。
海港城地段毗邻九仓早期兴建的海运大厦，香港酒店及海洋中心，地盘面积广达 43 万方尺 ，
计划兴建 5 幢豪华住宅、3 幢高级写字楼、两座豪华酒店、3 层庞大的购物商场和完善的康乐设
施。该地段由于受到香港机场条例的管制，建筑物高度不能超过 61 米，因而地盘面积与建筑物
高度不甚对称。为解决这一外观问题，九仓对海港城在设计上相对划分为三组不同形状的楼宇，
分别是沿海岸的扇形大厦和近广东道的长方形建筑，所有楼宇均楼高 17 层，坐落在一个庞大的
3 层高平台上，各大厦虽各自独立，实际上彼此连成一体。
海港城计划总发展费用超过 20 亿元，分五期进行，历时 10 余年，在原来的海旁码头货仓
地段上兴建了被誉为“亚洲最庞大及成功的综合商业中心”。其中 ，3 幢高级写字楼从南到北分别
被命名为环球航运中心、世界商业中心和环球金融中心，可提供约 80 万方尺出租楼面。5 幢豪
华住宅从南到北分别命名为班桃阁、桂芝阁、秀棠阁、品兰阁和仙桃阁，共提供 375 个住宅单
位，设计高尚清雅，外形呈扇形，濒临海港，维多利亚海景一览无遗。两幢豪华酒店分别是马
哥孛罗酒店和太子酒店，拥有逾 800 间客房，均由著名的半岛集团管理，横贯 11 幢大厦的 3 层
平台是一个可提供约 35 万方尺出租面积的庞大商场，内设逾 600 间精品店、约50 间酒楼餐厅、
有 669 个车位的停车场，俨然自成一国。
 海港城计划从 70 年代初策划，到 80 年代初大体完成。自此，九仓蜕变成尖沙咀地区赫赫
有名的地王，旗下大批美轮美奂的高级商住大厦和酒店矗立在尖沙咀海旁，令该区的面貌焕然
一新，它与港岛中区置地旗下的物业王国并驾齐驱，分箝维多利亚海港两岸，遥相辉映。
这一时期，地产商在港九各繁荣商业区掀起大规模商厦重建、兴建热潮，究其原因，主要
是区内土地日渐短缺，地价昂贵，香港经济繁荣，大批跨国公司进驻香港，对繁荣地段写字楼
形成庞大需求，供求的不平衡导致楼价、租金的飙升，而港府对商业楼宇的租金升幅，始终坚
持不干预政策，不加管制。地产商在有利可图之下，遂掀起了这场空前的商厦重建热潮。

2.2 大型私人屋邨的兴建蔚然成风（1）

就在商厦重建的热潮中，香港大型私人屋邨的兴建可以说亦蔚然成风。其中，开启这一先
河的，当数当时被称为“世界最大私人楼宇发展计划之一”的美孚新邨。
美孚新邨地段坐落在西九龙风光明媚的荔枝角湾畔，原是一幅土地面积庞大的美孚油库，
业主是在香港已有数十年历史的美孚石油公司。其母公司是美国一家规模庞大的跨国公司——
美国纽约标准石油公司。1893 年，纽约标准石油公司在中国开设美孚石油公司，取名“美孚邨”，
即美丽可靠之意，在中国销售火水及火水灯。1906 年，美孚进入香港，其推销的美孚灯曾名噪
一时。 60 年代中期，美孚眼 见香港市区 地价昂贵， 于是与美国 地产公司 Galbreath Ruffin
Corporation 及建筑公司 Turner Construction Co.合组美孚企业有限公司，计划发展香港最大的私
人屋邨，定名为美孚新邨。
美孚新邨地段占地面积多达 40 亩，美孚计划将原油库迁往青衣，然后在该地段上发展 99
幢 20 层高住宅大厦，共计 13 110 个住宅单位，每个单位实用面积从 450 方尺到 1 400 方尺不等 ，
成为包括休憩花园、娱乐场所、商业店铺及全部生活需求的一个“城中城”。这个计划在 1965 年
提出时，被认为是香港楼宇发展史上最具创造性的概念。
美孚新邨的总投资近 7 亿元，分八期工程进行，从 1966 年底开始动工，到 70 年代中期全
部完成，可为 7 万人提供居所，其规模之大，可谓空前。美孚企业为将美孚新邨发展为一个完
善的独立社区，十分重视屋邨内环境和设施的配套。八期大厦中，每期均有一个完善的商场，
包括银行、酒楼食肆、杂货店、肉食店、饼店、药房、诊所、裁缝店、洗衣店等，供应居民生
活需要。第四期更有一庞大商业中心，内设 4 层百货商场；第七期的商业中心内设中西式酒楼、
大型超级市场及 35 间商店。屋邨内还设有 6 间幼稚园、两间私立中学及 3 间中小学校，以及戏
院、保龄球场等各种娱乐设施。
美孚新邨还在区内各幢住宅之间设立花园平台，不但解决从前人车争路的纷乱，而且也为
居民提供了一个休憩的场所。美孚新邨八期的各平台花园上均有名家设计的造型。首期美新园
入口处，是一幅由意大利名家设计的壁画，上刻一条栩栩如生的龙及美孚之灯，配以一座喷泉，
清丽可人。第二期平台设有一喷水池，池上建有一个以青铜和不锈钢铸的圆球，上面铸有十二
生肖图。第三期九如台把各式陶瓷和不锈钢制成的鱼放在人工湖上，衬以彩灯，独具特色。第
四期飞马广场设有一匹以不锈钢管制成的飞马，昂首阔步，意欲腾空千里，而飞马正是美孚的
标志。此外，美孚其余各期均有不同造型，构成“美孚八景”，为区内居民平添生活色彩。美孚
企业还成立美孚新邨管理处，保安严密，每一幢楼宇均有电闸及户外对话机，护卫队员 24 小时
巡逻，确保住客安全。外与港九各地交通网络连接，四通八达，深受住户欢迎。
诚然，从现在的眼光看，美孚新邨的兴建年期较早，加上位于飞机航线，楼宇高度受到限
制，形成楼宇的密度较大，空间不甚足够，设计上着重方便购物，商场、湿货市场较多，且距
垃圾焚化站不远，环境较后来的私人屋邨差。然而，无论如何，美孚新邨已超越了一个单纯的
地产发展计划，它开启了香港大型私人屋邨发展的先河，实际上成为香港房地产业发展的一个
里程碑。自此，大型私人屋邨如雨后春笋般涌现，成为日后数十年间香港房地产业发展的一个
潮流。
在美孚新邨兴建的过程中，另一个后来闻名港九的高级大型私人屋邨也开始策划兴建，策
划者是英资太古集团旗下的地产公司。太古集团的前身是太古洋行，主要业务是航运、贸易，1950
年代收购国泰航空扩展至航空业，但对地产则一直未有沾手。60 年代期间，太古还不断出售所
拥有的土地，包括鲗鱼涌太古宿舍地段，后来建成 “海山”、“海景”、“福昌”等挤迫不堪的白鸽
式住宅楼宇，70 年代初又将华兰路东侧土地脱手，结果建成皇冠车行、仁孚工业大厦、宝峰苑
及惠安苑等楼宇。
1972 年，太古集团眼看香港地产业日渐兴盛，而世界航运业则开始不景气，遂创办太古地
产有限公司，向地产业进军，计划关闭太古船坞，将其所拥有的庞大土地作地产发展。初期，
太古因感集团缺乏地产专才，为吸收经验，于 1973 年与陈德泰旗下的大昌地产联合收购小型地
产公司健诚置业，改组为太古昌发展，并将太古城第一期地盘注入。后来，太古高层大概觉得
太古船坞再发展的规模实在太大，没有必要与大昌分享，遂于 1977 年收购太古昌发展全部股权 ，
并将太古地产在香港股票市场挂牌上市。太古地产后来发展成香港著名的地产集团之一。
太古地产创办后即着手筹划著名的高尚大型私人屋邨太古城发展计划。1974 年，太古地产
宣布，将在面积达 230 万方尺的太古船坞地段兴建商业中心、学校、戏院和住宅楼宇等综合发
展屋邨，该屋邨将命名为“太古城”，全部共建 50 幢 28 层至 32 层高的高尚住宅大厦，逾 10 000
个住宅单位，可供 4.5 万人居住，以及一个规模巨大的商业购物中心——太古城中心。整个计
划预计需时 8 年，总投资约 13.5 亿元。
太古城计划分五阶段十期进行，整个工程从邻近英皇道地段由东而西、由南到北进行，故
每期新建成楼宇均有海景，这是太古地产精明之处。不过，太古城兴建初期，太古地产对地产
发展尚未建立信心，经营作风保守，在资金筹集上主要通过将太古地产上市集资，以及售卖土
地进行，先后将赛西湖和太古山谷部分土地出售，售得 1.2 亿元现金，作为发展太古城初期启
动资金。结果，购买土地的长江实业和南丰集团都从后来发展的赛西湖大厦和南丰新邨中，赚
取巨利。太古城发展初期，太古地产主要采取与其他财团合作的形式，如与怡和合组太古施利
亚发展，由该公司向太古地产以市值购入地皮，建成后将利润分成，这种发展方式一直维持到
首四期 18 幢楼宇建成后才告结束。
太古城计划从 1975 年动工，首五期及第十期是 28 层至 30 层高的双十形大厦，使每个单位
可获充足阳光和空气，又能缩短走廊长度，住宅单位面积由 600 方尺至 900 方尺不等，属中型
住宅楼宇。第六期至第九期是 30 层至 32 层高的钻石形大厦，俯视海港，故称为海景花园。每
幢大厦中央核心都设有公共设备，包括剪式楼梯、垃圾槽、水电表房和电梯。绝大部分住宅大
厦都坐落在宽敞的平台上，平台花园贯通城内各幢楼宇，人车分道，安全方便。太古城中部还
设有一个全港规模最大的购物商场，总面积达 300 万方尺的“太古城中心”，商场内是数百家的
精品店、百货公司、超级市场、酒楼餐厅、电影院以及滚轴溜冰场等各种娱乐设施，并有一幢
高级写字楼，包罗万象，应有尽有。由于太古城的建筑比例（即覆盖率）仅 25%，即约有 40
亩土地辟作花园、娱乐场和休憩场地，居住环境堪称一流。
太古城整个发展计划，到 1985 年大体完成，历时 10 年。经过 80 年的沧桑，占地宏大、远
东著名的太古船坞，转眼间发展成居住 5 万人口的自给自足社区、港岛著名的高尚住宅区及全
港规模最大的私人屋邨之一。区内的太古城中心，成为港岛东区一个极具潜力的展览和购物娱
乐中心，到 90 年代该中心每日人流量高达 7 万人次，假日或周末更达 15 万人次，这个数目在
外国大型商场差不多是一周的总人数。
太古城住宅单位首期在 1976 年推出，最早两幢大厦 “洞庭阁”及“鄱阳阁”的售价是每方尺
200 元至 230 元。当时，太古地产担心销售不佳，优先让太古集团和金门建筑公司的雇员享受
折扣认购，以造成“短期内售清”的效应，吸引市民注意。不过，洞庭阁入伙后，太古城住宅即
以其高级住宅形象吸引了不少买家，售价辗转上升，1977 年第四期“唐宫阁”、“元宫阁”公开发
售时，售价已升至每方尺 300 元，买家和炒家提前 48 小时排队，要劳动警方派员维持秩序。到
1981 年地产高峰期，太古城住宅售价甚至上升到每方尺 1 300 元。当时，即使 以平均价计算，
太古城因为土地成本低，每方尺楼面地价成本仅 70 元，每方尺楼面毛利高达 700 元 。〔9〕这还
不包括可供出租的 260 万方尺商场等，其盈利之丰厚可想而知。太古城成为太古地产引以为傲
的杰作。自此，太古地产的实力、经营手法、声誉深受行内人士的赏识和称赞。
70 年代中后期，大型私人屋邨的兴建从市区开始扩展到新界新市镇和离岛等地区，就在太
古城计划进行得如火如荼之际，由四大新兴地产商——恒基地产、长江实业、新鸿基地产和新
世界发展合组的百得置业有限公司（各占 25%股权）亦开始策划兴建新界的大型私人屋邨——
沙田第一城。70 年代中，港府着手开发沙田新市镇。1979 年，港府开标竞投沙田海床逾 600 万
方尺填海工程，结果由百得置业以 2 000 万元标价投得。百得置业以惊人魄力，移平两座山丘，
填得约 14 幅土地，其中 70%交还港府发展公屋和社区设施，其余约 250 万方尺土地用作发展沙
田第一城。
沙田第一城位于沙田地段一号，坐落在沙田新市镇的东南部，前临沙田海和城门河，背靠
翠绿群山，环境幽静，自成一角。部分住宅单位可远眺吐露港，或俯瞰沙田马场。整个计划包
括 52 幢住宅大厦，合共 11 000 个住宅单位，可容纳约 5 万人居住。为配合整体发展，沙田第
一城参照早期的大型屋邨如太古城等，在城区心脏地带建有 3 座独立多用途购物中心，分别是
楼高 6 层的第一城中心以及银城商场、金城商场。场内亦是各类商店、生活设施，一应齐备。
天台辟为花园广场，方便居民休憩及做各种户外活动。
沙田第一城从 70 年代末动工，到 80 年代末完成，前后亦历时 10 年，实现了沧海蜕变成现
代化社区的理想。第一城首期在 1981 年 4 月推出时，正值地产高潮，首 7 幢逾 1 000 单位旋告
售罄，发展商于是加推 7 幢，但因供应量太大，不久便滞销，部分炒家“炒■”楼花，蚀本回吐，
对发展商销售形成阻力。因此，在不少炒家心目中，沙田第一城的推出，是 80 年代初地产炒风
步入调整的标志。
70 年代期间，相继发展的私人屋邨还有置富花园、置乐花园、鹤咀新邨、绿杨新邨、黄埔
新邨、健威花园、德福花园、荃湾花园，以及愉景湾等。这一时期，香港经济蓬勃发展，市民
收入水平不断提高，对居住环境的要求愈来愈高。是以规模庞大、设施齐全，档次较高的私人
屋邨愈来愈受买家欢迎。自此，私人屋邨的兴建逐渐成为香港住宅市场的主流。

3 新兴地产集团的崛起

70 年代初，香港证券市场进入有史以来的大牛市，呈现空前繁荣，大量地产公司纷纷藉股
市高潮在香港各证券市场挂牌上市，并充分发挥股市功能，透过发售新股、配股，将股票在银
行按揭贷款，以筹集大量资金发展业务。
其中，以“地产五虎将”为首的一批新兴地产集团及时把握良机，实力作三级跳，逐渐成为
香港股市中光芒四射的蓝筹股。一时间，香港地产业形成群雄并起的局面。

3.1 地产业证券化-70 年代地产公司上市热潮

1969 年 12 月“远东会”的创办，打破了英资对香港证券市场的长期垄断，开创了香港证券业
的新纪元。其后，香港证券市场形成了四会并存的局面，各证券交易所面对激烈的同业竞争，
均不同程度地降低对公司上市的标准和要求，这为大批发展中的地产公司提供了上市的良机。
在这种背景下，大批初具规模的地产公司纷纷申请在各证券交易所挂牌上市。这一热潮在
1972 年下半年至 1973 年 3 月期间达到了高峰。据不完全统计， 1972 年 7 月至 1973 年 9 月 19
日香港恒生指数达到 1 774.96 点历史性高位的 9 个月间，在香港上市的地产公司至少 65 家，其
中，1972 年下半年上市的有 34 家，日后在香港地产业大展鸿图的新兴地产集团，几乎都在这
一时期上市，包括信和地产（ 7 月 20 日）、合和实业（8 月 21 日）、新鸿基地产（ 9 月 8 日 ）、
恒隆（10 月 21 日）、鹰君（ 10 月 26 日）、长江实业（11 月 1 日 ）、永泰建业（11 月 6 日 ）、廖
创兴企业（11 月 13 日）、新世界发展（11 月 23 日）及大昌地产（12 月 11 日）。踏入 1973 年 ，
地产公司上市更呈现空前的热潮。据不完全统计，从 1 月 1 日至 3 月 19 日短短两个多月中，在
香港上市的地产公司至少 31 家，几乎相当于 1972 年下半年的总和。
大批地产公司在香港挂牌上市，得以充分利用股市功能，它们透过公开发售新股、配股，
或将股票向银行按揭贷款，筹集大量资金去拓展业务，或在股市中收购兼并，迅速壮大公司的
资产规模，实力作三级跳。这是香港地产业继 40 年代末 50 年代初首创“分层出售、分期付款”
售楼制度之后，所取得的又一次空前大发展。将股市的功能发挥得淋漓尽致的，当数被誉为香
港“地产五虎将”的长江实业和新鸿基地产。
长江实业自 1972 年 11 月 1 日在香港上市后，即利用股市进入大牛市、股价上升的时机大
量发行新股集资。1973 年，长实就公开发售新股 5 次，总数达 3 168 万股，用以收购地产物业，
以及泰伟、都城地产等公司的股权。其中，1973 年 12 月，长实以每股 6.30 元价格（比上市时
每股 3 元上升逾一倍），发行新股 1 700 万股，集资逾 1 亿元收购都城地产其余 50%股权，即以
1 700 万股新股换取皇后大道中励精大厦和德辅道中环球大厦，使每年租金收入增加八九百万
元。1975 年至 1983 年间，长实又先后公开发售新股 8 次，总数达 32 072 万股，相当于公司上
市时总发行股数的 7.6 倍，藉以筹集大量资金去收购地产物业或公司股权。其中，1981 年 1 月，
长实透过发行新股 664.64 万股，就取得利兴发展 39.3%股权。透过连串供股、发行新股，长实
的资产规模迅速壮大。1972 年 11 月长实刚上市时，市值仅约 1.26 亿元，但到 1981 年底，市值
已增加到 78.77 亿元，在香港股市中成为仅次于置地的第二大地产公司。（见表 3.4）
新鸿基地产上市后，亦极为重视利用发行新股这一犀利武器，迅速扩大公司资产和规模。
新地上市后，即利用上市集得的 1 亿元，再加上 900 万股新发行股票，以及向银行贷入 1 亿多
元，购入了 29 个地盘，共 43.8 万方尺土地，此举令新地的土地储备一下子增加了一倍以上。
其后，新地多次开动印刷机印刷股票，透过发行新股换取其他上市公司股票，包括以 200 万新
股换取大昌地产 250 万股股票，以 800 万股新股换取利获家海外 140 万股股票、利获家伦敦 60
万股股票以及套取现金 3 000 万元。新地再趁股市高潮将所换取股票高价抛售，从中赚取巨 额
利润以支持地产发展。1972 年 8 月 23 日新地上市时，市值约 4 亿元，到 1981 年底已增加到 43.77
亿元，在香港股市中成为仅次于置地、长实、新世界发展的第四大地产公司。
这一时期，随着大批地产公司在香港股市挂牌上市，并透过公开发售新股、配股、收购、
兼并去扩大公司资产规模，拓展业务，香港地产业与股票市场的关系日益密切，相互影响大增，
逐渐形成了香港经济中的一个特殊现象——“股地拉扯”。当经济好景气时，地产市道畅旺，地
价、楼价节节攀升，大多数上市公司的资产市值也随之上升，带动股价上涨，上市公司便利用
发售新股或将股票按揭以筹集资金，发展地产业务，形成地产与股市互相扯动上涨局面。而一
旦经济不景气，地产市道转淡，地价、楼价下跌，上市公司资产市值下降，拖累股价下挫，上
市公司筹资转趋困难，部分资金周转不灵，公司被迫抛售地产物业套现，加剧地价、楼价跌势，
形成地产与股市互相扯动下跌的恶性循环。
“股地拉扯”的形成，无疑给一部分深刻认识香港经济、地产循环周期的地产发展商提供了
广阔的发展空间。当市道高涨时，股市亦被推高，这正是地产公司上市或发行新股的良机，时
机把握得准，可在股市高潮中筹得大量资金用以发展，并趁地产低潮时大量购入地盘物业，几
个回合，实力和资产即可膨胀数倍。这一时期，一批新兴地产集团藉此崛起，其中包括早期被
誉为“地产五虎将”的长江实业、新鸿基地产、合和实业、恒隆、大昌地产，后来跻身“地产五虎
将”的新世界发展、恒基地产，以及华懋、南丰、信和、希慎、鹰君等其他一些实力雄厚的地产
发展商。
诚然，“股地拉扯”亦加深了地产和股票两个市场，以及香港整体经济的投机性、周期性，
令一些蚊型公司可以在几年间膨胀成地产大集团，而几年以后又倒闭清盘，其中典型的例子就
是佳宁集团。80 年代初香港地产、股市的大崩溃亦是在这种背景下形成的。

3.2 长江实业： 击败置地声名鹊起

地产五虎将中，影响力最大的首数李嘉诚创办的长江实业。李嘉诚，祖籍广东潮安，1928
年在家乡出生，11 岁时因日寇侵华，随父母举家南迁香港，15 岁时因父亲病逝被迫辍学外出谋
生，很快成为出色的推销员。1950 年，李嘉诚以 5 万元创办长江塑胶厂。“长江”的取名，以李
氏的解释，是“长江不择细流，才能纳百川归大海”。50 年代末，李嘉诚因经营有方，成为香港
有名的“塑胶花大王”。
李嘉诚早在 1958 年已开始看到香港地产业前景，当年他在港岛北角购地兴建了一幢 12 层
高的工业大厦，命名为长江大厦，作为进军地产业的第一步。此后，李嘉诚将制造业赚取的利
润陆续投入地产，相继在北角、柴湾、新界、元朗等地区兴建工业大厦，规模愈来愈大。当时，
投资房地产者大多以“孖展”（Margin）的方式进行，花钱购地只付 30%现金，其余 70%向银行
按揭借贷，风险颇大，地价一下跌就支撑不下去。然而，李嘉诚持有充裕资金，既不用向银行
借贷，亦可从容发展、趁低吸纳。60 年代中期，香港先后爆发银行危机和政治骚动，地产市道
陷入空前低潮。李嘉诚看准香港地产业的无限量前景，并不为一时的调整而忧虑，反而利用这
千载一时良机，大量吸纳被贱价抛售的地皮物业，一举奠定日后在地产界大展鸿图的基础。
70 年代初，李嘉诚决定全力发展地产，他于 1971 年 6 月创办长江地产有限公司，1972 年8
月改名为长江实业（集团）有限公司，将投资重点转移到房地产业。当时，正值香港股市进入
大牛市时期，李嘉诚把握良机，及时将长实上市。长实法定股本为 2 亿元，实收资本 8 400 万
元，分4 200 万股，每股面值 2 元，以每股 3 元价格公开发售 1 050 万股新股，集资 3 150 万元 。
1972 年 11 月 1 日，长实正式在香港挂牌上市。当时，长实的规模和实力均显不足，只有 35 万
方尺出租楼宇，且大半是工业大厦，每年租金收入仅 390 万元；此外有 7 个地盘在兴建中，其
中 4 个地盘为全资拥有。长实上市时预期年度利润为 1 250 万元，但由于期间地价、楼价大幅
上升，长实在上市后第一个年度获利 4 370 万元，相当于预算利润的 3.5 倍。
长实上市后即利用发行新股作为工具大规模集资，并趁地产低潮大量购入地皮物业，先后
购入及兴建轩尼诗道 8 幢旧楼、皇后大道中联成大厦一半权益、观塘中汇大厦、皇后大道中励
精大厦和德辅道中环球大厦等。1974 年，长实与加拿大帝国商业银行合作，组成加拿大怡东财
务公司，第一次将外资引入香港按揭市场。同年，长江实业向李冠春和冯平山家族旗下的华人
置业购入位于中区毕打街的华人行，并与汇丰银行合作重建华人行，作为集团的总部所在地。
这时，长实的实力已深受汇丰银行、加拿大帝国商业银行的重视。
1975 年，长实趁香港经济不景气、地产市道低迷再次作重要扩展。当年它以 8 500 万元的
低价，向太古地产购入北角宝马山道赛西湖地盘。赛西湖占地 86.4 万方尺，长实在该地盘兴建
925 个 1 260 方尺至 1 640 方尺的大型住宅单位以及商场、停车库等，总楼宇建筑面积达 132 万
方尺，平均每方尺地价成本仅为 64 元，十分便宜。1977 年长实趁地产市道转旺将赛西湖大厦
推出发售，每方尺楼面售价达 279 元至 344 元，长实及加拿大帝国商业银行共赚得毛利 1.3 亿
元 。〔10〕此次成功，奠定了长实以后一连串成功的发展机会。
1977 年，长实的声誉达到高峰。同年 1 月地铁公司宣布在地铁中环站和金钟站上盖物业发
展权接受招标竞投。由于两地段均处于香港中区最繁华地区，竞投激烈，参加投标的财团多达30
多个，其中，又以老牌英资地产公司置地的夺标呼声最高。长实针对地铁公司债务高企、急需
现金回流的困难，提出了一个极具吸引力的方案，将上盖物业完工时间与地铁通车日子配合。
结果在众多财团中突围而出，击败置地，夺得地铁中环、金钟站上盖物业发展权。消息传出，
香港舆论为之轰动，此举被誉为长实“扩张发展之重要里程碑”，是“华资地产界的光辉”。
1978 年 5 月，地铁中环站上盖物业环球大厦开售，总值达 5.9 亿元的物业在 8 小时内全部
售罄。同年 8 月，地铁金钟站上盖物业海富中心开始售卖，首日成交额逾九成。两项交易均破
香港地产纪录。是役，长实不仅赚取厚利，而且声名鹊起。它在香港地产界的崇高地位，被正
式确认。当时，资深的股评家已经预测，长实的实力有可能超过置地。
这一时期，长江实业还利用其享有的声誉及拥有的雄厚资金，与一些 “有地无钱”的上市公
司合作，发展这些公司拥有的土地。早在 1976 年，长实就曾先后与亨隆地产、铨利基业等公司
合作，先后发展寿臣山的高级豪华别墅及湾仔坚尼地道凤凰台的高级住宅大厦，双方均分得可
观利润。1979 年，长实又与广生行合作，兴建位于湾仔告士打道、谢斐道及杜老志道间一幢 25
层高商业大厦。1980 年至 1983 年间，长实更先后与南海纱厂、南洋纱厂、怡南实业、广生行、
会德丰系的信托置业、联邦地产，以及港灯集团等，合作成合组联营公司，发展对方所拥有的
土地或买卖对方所拥有的物业。这些合作对长实极为有利，因为它不需要付出一大笔资金购买
土地，只需支付少量做地基工程的钱，并透过“卖楼花”以战养战，就可与合作公司分享可观利
润。长实的实力因而进一步增强。到 1981 年度，长实年利润高达 13.85 亿元，相当于上市第一
年度的 31.7 倍。
 3.3 新鸿基地产：“楼宇制造工厂”

与长江实业齐名的是新鸿基地产，新地的前身是新鸿基企业和永业有限公司，由郭得胜、
李兆基、冯景禧等三人联手创立，商界将三人并称为“三剑侠”。郭得胜（1911～1990 年 ），原 籍
广东中山，早年随父经营洋杂批发，抗战爆发后避居澳门，开设信发百货商行。战后移居香港，
在香港上环开设一间“鸿昌合记”杂货店。后来，郭氏取得日本 YKK 拉链的独家代理权，当时适
逢香港制衣业崛起，生意滔滔不绝，其销售网络扩展到东南亚各地，赢得 “洋杂大王”称号。郭
氏藉此赚取他日后在香港地产界大展拳脚的资本。
1958 年，郭得胜与冯景禧、李兆基等 8 人合组永业有限公司，开始向地产业发展。1963 年 ，
郭、冯、李“三剑侠”为了扩大经营，将永业结束，各投资 100 万元创办新鸿基企业有限公司，
郭任董事会主席，冯、李分任副主席，当时员工仅 10 余人，规模很小。而“新鸿基”的命名，则
分别取自冯景禧的新禧公司的“新”，郭得胜的鸿昌合记的“鸿”及李兆基的“基”。
60 年代，正值香港中小型工厂蓬勃发展之际，新鸿基成立后，郭氏等人凭借其经营日本拉
链时与工业界建立的联系，了解到中小厂商对多层工业楼宇的急切需求，遂将“分层出售、分期
付款”的售楼方式移植于工业楼宇，重点发展多层工业大厦，此举受到山寨式厂家的欢迎。这一
时期，新鸿基不仅在地产业站稳了脚跟，而且雄霸多层工业大厦市场，从 1965 年到 1972 年 ，
新鸿基售出的楼宇总值约 5.6 亿元，换言之，平均每年的售楼营业额高达 7 000 万元。
70 年代初，新鸿基企业的规模日渐扩大，郭得胜、李兆基、冯景禧三人遂于 1972 年 7 月 14
日将其改组为 “新鸿基（集团）有限公司 ”，计划在香港上市。稍后， “三剑侠”开始分道扬镳，
冯景禧早于 1969 年创办新鸿基证券，转而向证券业发展；李兆基则自立门户，成立恒基兆业有
限公司；郭得胜则继续主持新鸿基（集团）的大局。 1973 年 3 月 16 日，郭为避免公司与冯景
禧的新鸿基证券混淆，遂改名为新鸿基地产发展有限公司。
新鸿基地产于 1972 年 8 月 23 日在香港上市，当时新地的法定股本是 3 亿元，实收股本约2.27
亿元，每股面值 2 元，以每股 5 元公开发售 2 000 万股新股，集资 1 亿元，结果获得超额 10 倍
认购。当时，新地已颇具规模，拥有 23 个发展地盘，占地面积达 30 万方尺。上市首年，新地
的纯利为 5 128 万元，比预期利润高出五成。
新地上市后，即利用所筹集资金大量购入地皮，其中，大型地盘包括薄扶林道、荃湾地皮、
界限街根德阁、福荣街及桂林街地段、龙珠岛、青衣地段等。到 1976/1977 年度，新地拥有的
地盘面积已增加到 82 万方尺，可建成楼宇面积 695 万方尺。新地极重视维持庞大的土地储备，
以地产发展为主，强调货如轮转。它每年都购入多个可供发展地盘，每年亦能依据既定程序完
成若干发展计划，纪录中最少亦有 6 项（1973/1974 年度），最多有 26 项（1979/1980 年 度 ），即
使是在 1982/1983 年度和 1983/1984 年度香港地产市道低迷期间，新地也分别完成了 9 项和 12
项发展计划。有人形容新地就像一家“楼宇制造工厂”，源源不断地将“原料”（地皮）“加工”（兴
建上盖）为“成品”（各类楼宇）。正因为如此，新地的利润逐年稳步上升，到 1980/1981 年 度 ，
新地纯利已增加到 5.54 亿元，相当于上市首年度的 10 倍。
新地的成功很大程度上得益于其主持人郭得胜高瞻远瞩的目光及其紧扣市场循环盛衰的投
资策略。郭得胜是香港地产界有名的“大好友”，他看好香港房地产业的长远发展前景，因而往
往能在地产危机中以低价购入大量土地，发展物业，然后在市道复苏时高价出售，获得厚利。
其实，他这种“人弃我取”的投资策略早在新鸿基企业时代已运用自如，1965 年至 1967 年 期 间 ，
香港先后发生银行挤提及政治骚动，触发了资金外流和移民潮，地产市道一落千丈。这期间，
郭得胜等人趁低价购入不少土地，并建成 22 幢总值约 7 000 万元物业，为日后发展奠下基础。
1974 年，香港经济因中东石油危机的冲击而陷入低潮，地产市道再度回落，郭得胜看准香港人
口膨胀，日后必然向新界新市镇发展的趋势，遂运用手上资金大量购入新界土地和换地权益书。
1978 年香港经济转趋繁荣，刺激地价楼市飙升，新地也进入收成期，所推出的楼盘都获利丰厚 。
70 年代后期，新地的业务开始从地产发展扩展到地产投资。1977 年，新地先后在港岛湾仔
海旁和九龙尖沙咀东部购入地皮，兴建新鸿基中心和帝苑酒店。新鸿基中心楼高 53 层，楼面面
积达 86 万方尺，大厦全部镶嵌茶色玻璃幕墙，外形巍峨壮观，富有现代化气息，与置地的康乐
大厦遥遥相对，在设计上则比康乐大厦高出 1 尺，微妙地反映新地超越置地的意图。新鸿基中
心落成后，即成为公司的总部所在地和“招牌大厦”。1980 年底，新地以市值 70.2 亿元跻身香港
十大上市公司之列，成为香港著名的大型地产集团之一。

3.4 合和实业： 湾仔合和中心的兴建者

华资地产五虎将中，长实和新地的光芒，几乎盖过了其他 3 家公司。不过，合和实业却是
五虎将中最早上市的地产公司，1972 年秋至 1973 年春，合和实业的股价更凌驾其他公司之上，
俨然成为“老大哥”。合和实业的创办，可追溯到胡氏家族的中央建业有限公司。创办人胡应湘，
祖籍广东花县，1935 年在香港出生，其父胡忠是香港著名的“的士”商，号称“的士大王”。胡应
湘早年赴美国普林斯顿大学攻读土木工程， 1958 年学成返港，曾任职政府工务局助理工程师。
1962 年胡获得建筑师执照后，即创立家族的中央建业有限公司。当时，港府认为香港的士不足 ，
因而增发牌照，其父胡忠多购了数十部的士，使车库不敷应用，于是便在铜锣湾海旁购地建造
大厦，底层作停车场，上盖作住宅出售。这次交易令胡氏家族赚取了可观利润，并开始兼营地
产 。〔11〕
1965 年香港爆发银行危机，地产市道萧条，中央建业业务大受影响，胡应湘遂决定另组公
司自行发展。1972 年，胡在父亲协助下向汇丰银行贷款 1 500 万元，创办合和实业有限公司。
同年 8 月，合和在香港挂牌上市。当时，合和实收资本 2 亿元，分为 10 000 股，每股面值 2 元 ，
以每股 5 元公开发售 2 500 万股新股，集资 1.25 亿元，用作减轻债务及地产发展。当时，香港
地产市道蓬勃，股市飙升，合和的股价也于 1973 年 3 月冲上每股 30 元水平，比认股价急升 5
倍，整间公司市值高达 36 亿元，成为规模最大的华资地产上市公司。上市首年，合和纯利达 6 070
万元，比预测利润高出四成半。
可惜，好景不长。1973 年 3 月恒生指数攀升至 1 774.96 的历史性高位后即急转直下，当时
股市早已脱离客观经济情况，潜伏严重危机，股市暴跌的导火线是发现假股票，而最早发现的
假股票就是合和。合和即被证券交易所勒令停牌以便调查。期间，合和持有 25%股权的保利建
筑公司宣布破产清盘，令合和遭受损失，故合和复牌后股价一泻不止。1974 年底，合和股价跌
至 0.65 元，比最高位时下跌 97%。遭此打击，1974 年度合和纯利仅 2 179 万元，大幅下跌六成
四，以后各年度虽逐步回升，但直至 1979 年才超越 1973 年度水平。这一时期，合和侧重于地
产发展，相继完成了协威园、康丽园、东威大厦、山光苑、云景台、荃湾花园、健威花园、德
福花园等多处物业。
70 年代合和最重大的物业发展项目是位于湾仔皇后大道东的合和中心。合和中心既是身为
建筑师的胡应湘引以为傲的得意之作，也是合和实业的招牌大厦。合和中心在设计上颇具特色，
它包括两个内筒墙和一个直径 15 尺的外筒墙，第一个内筒墙内是电梯通道，内筒墙之间作洗手
间、储物室及管理通道之用，第二个内筒墙和外筒墙之间，是写字楼和商场。合和中心的圆筒
形设计，据说可抵受时速 194 哩的负载风速，这一极限承载的风力，是香港有史以来所能遇到
的最大风暴。胡应湘设计的合和中心原计划于 1976 年完成，后因建筑图则批出的拖延，至 1980
年才完工。该中心楼高 66 层，是当时香港最高的建筑物，比康乐大厦还高出 139 尺，可供出租
面积达 80 万平方尺，顶层是旋转餐厅，中低层是写字楼，底层和地库是商场和停车场。合和中
心的建成，为合和实业在香港地产界奠下重要的基础。
可是，80 年代以后，合和的业务重心逐渐转移到中国内地、泰国、菲律宾的基础设施工程 ，
其作为地产五虎将的地位亦逐渐被其他新兴地产集团取代。

3.5 恒隆集团： 积极发展地铁沿线物业

恒隆创办于 1960 年，创办人陈曾熙（1923～1986 年），原籍广东台山。陈曾熙战前曾留学

日本，攻读土木工程学，回港后在永隆银行任职，担任外汇、楼宇按揭业务，认识到香港地产
业的潜力。50 年代初，陈曾熙离开永隆银行，与友人合伙创办大隆地产，开始涉足地产业。其
弟陈曾寿早年毕业于上海复旦大学，曾在婆罗洲一带经营建筑生意，回港后协助兄长承包建筑
工程，生意逐渐做大。
1960 年，陈曾熙兄弟自立门户，注册成立了恒隆有限公司，初期在九龙太子道一带发展过
不少住宅楼宇。恒隆的起步，得益于 60 年代初与港府的一次换地交易。当时，港府需要恒隆拥
有的九龙荔枝园后面的一个山头兴建玛嘉烈医院，于是以何文田山与恒隆交换，后来恒隆在何
文田发展起恒信苑住宅楼宇，奠定了公司日后在地产业发展的基础。
1972 年 10 月 21 日，恒隆在香港上市，公开发售 2 400 万股新股，每股面值 2 元，以 8.5
元价格发售，集资逾 2 亿元。恒隆上市时共拥有 5 个发展地盘，包括港岛半山区列提顿道 1 号
的豪宅大厦恒柏园、北角云景道的恒景阁、恒英楼等，另有 6 个已建成或正在建筑中的收租物
业，包括铜锣湾的恒隆中心、九龙的柏裕商业中心、港岛南湾道的宝胜楼等，已初具规模。
恒隆上市后，即将所筹集资金进行一项重大投资，它耗资 1.15 亿元以高价购入九龙旺角的
邵氏大厦和新华戏院，而这两项物业都须到 1973 年底才能交吉。由于出价远远抛离当时旺角的
楼宇价格，这项交易成为当时轰动一时的新闻。后来，香港股市、地产暴跌，恒隆的大部分资
金被冻结，以致错过了 1975 年至 1976 年香港地价跌至谷底时廉价购入大量土地的良机。在把
握地产市道循环走势方面，恒隆显然比长实、新地稍逊一筹。
恒隆上市后首年纯利曾高达 6 570 万元，超过合和，比新地高出二成八，比长实高出五成。
其股价亦一度冲至每股 29.2 元水平，市值达 35 亿元。不过，由于恒隆看错地产循环走势，翌
年纯利大减近四成，直至 1978 年度才再度超越 1973 年度的水平。
在经营上，恒隆与长实、新地等相比一个明显不同的特色是，它相当重视地产投资业务。1972
年恒隆上市时，它的租金收入仅 500 万元，占公司经营收入的 10%。但到 1977 年度，恒隆的租
金收入已增加到 2 880 万元，占公司综合纯利的比重已超过 45%。
恒隆在地产经营上的另一个重要特色，就是它重视发展庞大的住宅计划。早在 1975 年，恒
隆就兴建有 600 个住宅单位的荔湾花园。1977 年，恒隆与合和合组财团，夺得地铁九龙湾车辆
维修厂上盖的物业发展权，该项物业包括 41 幢住宅楼宇约 5 000 个住宅单位，即著名的德福花
园。德福花园的发展利润由地铁公司占 50%，恒隆、合和各占 25%，当时平均每个单位的销售
价达 22 万元，超过原来的估计，恒隆赚取了可观利润。
1978 年，恒隆以 2 亿元向上市公司淘化大同购入约 22.26 万方尺土地，计划兴建淘大花园。
其后，恒隆以每股 9.65 元收购淘大 75.6%股权，使之成为恒隆的附属公司，以便进一步开拓淘
大尚未开发的土地资源。淘大花园最后分四期发展，可提供 4 800 个住宅单位和部分商场，总
投资达 9.4 亿元。
1979 年，恒隆与长实、恒基兆业、新世界以及置地合组财团（恒隆占 37.5%），再投 得 地铁
旺角站上盖物业发展权，兴建一幢 22 层高的商业大厦旺角中心。 80 年代初，旺角中心推出之
际，正值地产高峰期，扣除给予地铁的盈利之外，总利润高达 4.3 亿元，恒隆赚得其中的 1.6 亿
元。
恒隆的发展，可说与地铁站沿线上盖物业发展有着极密切的关系。1981 年，正值恒隆各项
投资收成在望，业务进入高峰期之际，恒隆领导层雄心万丈，先后与新世界发展、凯联酒店、
华懋、信和地产、华光地产、怡华置业、益新置业、万邦置业、廖创兴企业及淘大等地产公司
合组成 3 个财团，竞投地铁港岛沿线 9 个地铁站上盖物业发展权，全部发展计划包括兴建 8 幢
商业大厦和拥有 8 000 个住宅单位的私人屋邨，总楼面面积达 700 万方尺，估计建筑成本超过 70
亿元，总售楼收益高达 183 亿元，其中，恒隆可获利逾 40 亿 元 。〔12〕结果，以恒隆为首的 3
个财团夺得地铁港岛沿线 9 个地铁站上盖物业发展权。消息传出，全港轰动。
这时，恒隆的声誉和实力都达到了它上市以来的最高峰，主席陈曾熙更打破一贯低调的作
风，对记者畅谈恒隆的发展大计，喜悦之情溢于言表。据陈曾熙透露，当时恒隆拥有的土地储
备，足够发展到 1987 年，全部完成后拥有的总楼面面积接近 1 000 万方尺。1981/1982 年 度 ，
恒隆录得纯利 3.52 亿元，创上市以来的第二个高峰。

3.6 大昌地产： 与英资公司合作发展地产

 地产五虎将之末大概要数大昌地产。大昌地产的创办人陈德泰，祖籍广东新会，早在 1950
年代初已活跃于香港地产界，1950 年代中后期已成为香港较大的地产商。1972 年 8 月，陈德泰
创办大昌地产（集团）有限公司，同年 12 月 11 日在香港挂牌上市，将面值 2 元的股票共 1 250
万股新股，以每股 4 元的价格公开发售，集资 5 000 万元。当时，大昌地产除直接拥有地皮物
业外，还拥有若干重要发展工程的少数股东权益，包括和记大厦 25%权益、礼顿道一面积 41
万方尺商场写字楼组合 40%权益等。
大昌地产上市后，充分利用股票市场狂热的机会，发行新收购物业或其他地产公司的少数
股东权益及联营公司权益。1973 年，大昌就先后 15 次发行新股，发行的股数高达 1.5 亿股，先
后用于与新鸿基地产、泰盛发展、利兴发展、嘉年地产及和记国际等公司换股，又购入大批物
业及地产投资公司，如购入喜来登酒店 35%股权、都城地产 25%股权及太古昌 25%股权等。
大昌地产在上市初期，在投资者心目中的地位颇高，主席陈德泰更被称为 “地产强人”。不
过，大昌较少独立自主地发展地产，也缺乏魄力独力承担大型发展项目。上市不久，大昌就依
附英资财团，协助其地产发展。当时，陈德泰与英资和记洋行的祁德尊关系密切，大昌与和记
属下的黄埔船坞合组都城地产，以大昌的资金及由建筑到销售的系统，去发展黄埔船坞在红磡、
大角咀及香港仔三座船坞的土地。但后来和记集团陷入财政危机，控制权被汇丰银行所夺，汇
丰派“公司医生”韦理入主整顿，安排和记与黄埔合并，形势发生变化。韦理认为香港地产市道
蓬勃，毋须与大昌分享，因而推翻双方往日的许多口头合约，导致双方关系破裂对簿公堂，后
来庭外和解。1979 年，大昌地产以 3.1 亿元向和记黄埔购回都城其余 55%股权，同时以 1.1 亿
元价格将中区和记大厦 25%业权售回和记黄埔，双方合作由此终止。
1973 年，大昌地产还和英资太古洋行合作，联合收购小型地产公司健诚置业，改组为太古
昌发展，当时太古集团刚涉足地产业，试图借助大昌的经验发展规模庞大的太古船坞。后来，
太古集团也觉得没有必要让大昌地产分享，遂于 1977 年收购太古昌发展全部股权。大昌两次与
英资洋行的合作都半途夭折。后来大昌又和希慎合作，兴建希慎大厦及礼顿中心，1981 年 9 月 ，
利氏家族组成希慎兴业在香港上市，大昌变成持有小量股票的小股东，也不成气候。大昌地产
这种经营方式，虽不致吃大亏，但却失去大事扩展的良机。
1981 年，大昌地产创办人陈德泰病逝，公司主席一职遂由其长子陈斌接任。陈斌 1974 年
毕业于美国麻省理工学院，学成后返港协助父亲管理家族生意，当时出任公司主席时年仅 38 岁 ，
成为香港最年轻的集团公司主席。不过，由于大昌地产经营作风较保守，缺乏大气魄，此时已
逐渐落后，被挤出五虎将之列。

3.7 新世界发展： 尖东新世界中心的兴建者

新世界的创办人郑裕彤，祖籍广东顺德，1922 年出生，幼年曾在家乡读过几年私塾，15 岁
时从家乡到澳门投靠父亲的世交周至元，在其经营的周大福金铺做练习生， 3 年后晋升主管，
并娶周至元女儿为妻。1945 年，郑裕彤奉岳父之命前往香港开设分行，其后逐渐接管周大福生
意，并控制该公司大部分股权，成为香港有名的“珠宝大王”。
60 年代初，郑裕彤开始看好香港地产业前景，及至 1967 年地产低潮期间，郑裕彤联同其
好友杨志云等趁地价急跌之机大量购入地产物业。1970 年 5 月，郑裕彤、杨志云等联手创办新
世界发展有限公司，并于 1972 年 11 月 23 日将其在香港上市。当时，公司的法定股本为 7.5 亿
元，实收股本 6.74 亿元，除拥有尖沙咀新世界中心地盘外，还拥有 4 幢高级商业、住宅楼宇，4
间电影院及一些商铺、写字楼单位，总面积 74.6 万方尺，每年租金收入 2 130 万元。此外，还
拥有 6 幢兴建中的商住楼宇，规模已不小。
新世界发展上市后，最重要的地产发展项目，就是雄踞尖东海旁的新世界中心。 1971 年 ，
新世界发展以 1.31 亿元的价格，向英资太古洋行购入尖东沿海的“蓝烟囱”货仓旧址，面积约 20
万方尺。当时，港府希望新世界能在该地段兴建一幢世界一流的建筑物，以作为香港的标志，
因此陆续将邻近土地批予新世界，令该地段面积增加到 43 万方尺。
新世界上市后，即着手兴建这座被命名为新世界中心的庞大综合物业，全部工程分两期进
行，首期工程包括一幢 14 层高甲级写字楼、5 层商场及拥有 800 多间客房的新世界酒店，于1978
年完成。第二期工程包括一幢 700 多个住宅单位的豪华大厦及拥有 650 间客房的著名的丽晶酒
店，全部工程于 1982 年竣工，总投资约 14 亿元。这项重大地产发展项目一举奠定了新世界发
展在香港地产界的地位，可说是郑裕彤引以为傲的代表作。
70 年代期间，新世界发展还单独投资或与其他地产公司合作发展了一系列大型地产项目。
1973 年，新世界购入港岛薄扶林道一幅面积逾 80 万方尺的地皮，兴建了拥有 1 300 个高级住宅
单位的“碧瑶湾”。新世界还与恒隆集团合作发展港岛地铁沿线各站上盖物业。
新世界发展在经营策略上，是兴建写字楼作出租用途，兴建住宅物业以出售为主，两者互
相配合，相得益彰。正因为如此，新世界的综合纯利逐年稳步上升，1973 年度新世界纯利为 7 200
万元，到 1981 年度已增加到 2.46 亿元。1981 年底，新世界发展市值达 43.71 亿元，在香港股
市中成为仅次于置地、长实的第三大地产上市公司。

3.8 恒基兆业：“小型住宅之王”

80 年代初跻身地产五虎将的恒基兆业有限公司，创办于 1973 年 11 月，创办人李兆基，祖

籍广东顺德，1929 年出生，早年曾在其父开设于家乡的永生银号当学徒。1948 年，年仅 19 岁
的李兆基随身携带 1 000 元，从家乡顺德南来香港，初期在金铺做外汇黄金买卖，1958 年起与
郭得胜、冯景禧等合伙从事地产发展，并创办新鸿基地产。1972 年新地上市后不久，“三剑侠”
各奔前程，李兆基辞去总经理一职，自立门户创办恒基兆业。当时，恒基兆业约有资产 5 000
万元，发展地盘约 20 多个。职员四五十人，已有一定规模。
恒基兆业与新鸿基地产原来同出一系，渊源深厚，其投资策略亦相当接近，如看好香港地
产业发展前景、紧扣地产市道循环的盛衰、重视维持庞大的土地储备、重视住宅楼宇的发展等
等。不过，与新地相比，恒基兆业特别重视小型住宅楼宇的发展，故有“小型住宅之王”的雅称。
恒基主席李兆基认为，由于香港人口增长迅速，而且随着经济的蓬勃发展，市民收入增加，
置业观念日浓，但土地供应有限，小型住宅楼宇的发展前景大有可为。〔13〕早期，恒基兆业的
地盘多集中在市区，主要发展 300 方尺至 500 方尺单位面积的小型住宅，销售对象是广大受薪
阶层，由于住宅和工作地点距离不远，加上交通方便，因而深受置业者的欢迎。
恒基兆业经营地产的方式亦与新地相似，强调贯彻 “货如轮转”的宗旨，“只做楼宇供应商，
不做收租业主”。因此，恒基十分重视增加土地储备。1976 年，恒基旗下发展地盘已增加到 140
多 个 ，〔 14〕成为土地储备最多的地产公司之一。不过，恒基兆业增加土地储备的方式相当特别 ，
它极少参与竞投港府公开拍卖的官地，而主要是长期派人游说旧楼的业主售楼，以各个击破的
方式，说服业主出售他们所拥有的单位，然后将整幢楼宇拆卸重建。恒基又长期在美国和加拿
大的中文报纸刊登广告，收购香港的旧楼，这既方便老华侨将香港的物业脱手，更令恒基在无
竞争对手的条件下以低价购入地皮。这是李氏经营地产的“绝招”。
早期，恒基的物业发展主要是收购旧楼重建，故主要集中在港九市区。不过，随着时间的
推移，市区内可供发展或重建的地盘已买少见少，恒基看准新界必定成为地产发展商日后争夺
的对象，于是自 70 年代末期开始大量吸纳乙种公函换地证书，以保证日后在新界有足够的土地
可供发展。1981 年，李兆基就明确表示： “我们虽然是以地产发展为主的公司，但是眼看到的
是，港九市区可供发展或重建的地盘所余无几，相信五年之后便无法可以再在市区内找到‘并楼’
式的地皮，而政府官地则价格奇昂，数量也有限，届时新界的土地必定成为大家争夺的对象。
我们认为与其在未来几年后跟其他公司竞出高价争投新界土地，倒不如先行未雨绸缪吸纳大量
换地公函，确保日后在新界有足够的土地可供发展。” 〔15〕李兆基这种高瞻远瞩的战略眼光，
可说是恒基兆业成功的重要因素。
正是基于这种战略眼光，1975 年港府开标竞投沙田新填海区时，李兆基即作为发起人，由
恒基兆业联同长实、新地、新世界发展合组百得置业有限公司，投得沙田新市镇第一号地段，
并在该地段发展规模庞大的沙田第一城。沙田第一城不仅是恒基的精心杰作，更成为该集团进
军新界地产业的先声。
 恒基兆业创办初期，李兆基就有意将其在香港上市，当时有关上市条件及招股书已全部准
备好，可惜遇上股市暴跌，被迫取消有关计划。后来，李兆基选择永泰建业实行“反收购上市”。
永泰建业原是一家规模较小的地产公司，1972 年在香港上市，其时实收股本仅 2 532 万元。1975
年，李兆基以恒基兆业名下物业换取永泰建业 1 900 万股新股，控制了永泰建业 42.9%股权，成
为最大股东。1977 年，李氏再以名下 6 个地盘换取永泰建业 4 200 多万股，将控制权增至 70.8%。
到 1979 年，永泰建业的市值已由初上市时的约 4 000 万元增至 9 亿元，短短 4 年间扩大 20 多
倍，成为一间拥有 26 个发展地盘的中型地产公司。
然而，永泰建业始终无法替代恒基兆业，前者只及后者的 20%左右规模。1981 年 8 月，正
值香港股市牛气冲天之际，李兆基将恒基兆业大部分资产注入旗下一家成立于 1976 年 1 月 26
日的附属公司——恒基兆业地产有限公司，并将其在香港挂牌上市。恒基地产上市时，法定股
本 30 亿元，实收股本 21.38 亿元，分 10.69 亿股，每股面值 2 元。恒地以每股 4 元价格公开发
售 5 000 万单位新股，每单位包括缴足股本 1 股及未缴足股本 4 股，未缴足股本新股东申请时
每股先付 1 元，其余款项分两期缴付，每股 1.5 元，分别于 1981 年 12 月 31 日及 1981 年 6 月 30
日缴付。全部缴付后恒地集资 10 亿元。恒地上市后即跻身香港十大地产上市公司之列，该年底
恒地市值达 35.2 亿元，在地产上市公司中排名第七位。

3.9 其他新兴地产集团（1）

3.9 其他新兴地产集团： 华懋、南丰、信和和鹰君

这一时期，新崛起的大型地产集团还有华懋、南丰、信和以及鹰君等。
华懋集团的创办人王德辉，祖籍浙江温州，1934 年出生，1949 年举家迁移香港，朝鲜战争
爆发时，适值父亲生意失败，王德辉停学协助父亲重整经营化工的华懋公司。60 年代，王德辉
看好香港地产前景，遂与其妻子龚如心创办华懋置业有限公司，开始投资地产。当时，王德辉
对地产建筑一窍不通，但却肯虚心学习，每晚工余都拿着一叠图则，向邻居一位建筑老行尊请
教，直到摸清路向，才购地建楼。1967 年地产低潮时，王德辉凭独到眼光，抓住良机在荃湾一
带购入大量地皮，其后人心回稳，百业待兴，王德辉在荃湾大量发展每单位三四百方尺的小型
住宅楼宇，深受市场买家欢迎，逐步奠定了华懋日后在地产界的地位。
华懋置业的名字首次在香港引起注意，是 70 年代初期。1972 年，置地向拥有大量土地的
牛奶冰厂有限公司展开敌意收购。当时，华懋曾应牛奶冰厂董事局主席周锡年之邀，与牛奶冰
厂合组牛奶地产公司，向置地展开反击。华懋注资 1.2 亿元换取牛奶地产 24.9%股权，而牛奶冰
厂则以旗下土地换取新公司 75.1%股权。后来反击虽然失败，但王德辉及华懋的名字开始在业
内打响。
其时，华懋已初具规模，据王德辉当时接受记者访问时表示，华懋置业已拥有 40 多个发展
地盘，持有附属公司 30 余家，1971/1972 年度公司纯利已达 2 500 万元。1970 年代以后，华懋
继续在荃湾、葵涌、新蒲岗、观塘等市区边缘大量购入住宅用地，1975 年度公司纯利已增加到
7 000 万元，规模已不逊于地产五虎将水平。
华懋集团的地产发展策略有两个明显特点： 第一，是中低档路线。华懋发展的楼宇，一般
以中下阶层市民为销售对象，因此楼宇所处地区，往往为市区边缘劳工密集地带，楼宇多属中
小型住宅单位，以朴素驰名，用料不甚讲究，其质素有时被外界批评。1979 年，刚建成的荃湾
工业大厦被地政工务司列为危楼，小业主惊慌失措，幸而华懋同意出资，与小业主合资修葺。
正因为成本低，华懋的楼宇销售价亦往往比区内其他地产商的要低。第二，华懋同时兼营楼宇
按揭，将集团发展的楼宇交由旗下财务公司办理按揭业务，按揭率为楼价七成，所谓“肥水不流
外人田”，除赚取利息外，更可于供楼者无力偿还时收回楼宇再售。此外，集团还兼营楼宇维修 、
管理、保安等业务，赚取从建楼到售后服务各个环节的利润，因而公司的资产规模迅速扩大。
到 80 年代初，华懋已成为唯一没有上市的大型地产发展商。一般估计，其规模与新地等比已相
去不远。
与华懋齐名的另一新兴大型地产集团是从制造业起家的南丰。南丰集团的创办人陈廷骅，
祖籍浙江宁波，1923 年出生于一布商家庭。1950 年陈廷骅移居香港，初期从事棉纱、布疋等贸
易生意，1954 年创办南丰纺织有限公司，在荃湾设有占地面积广阔的南丰纺织厂。1969 年，陈
廷骅将南丰纺织改组，于 1970 年 4 月在香港上市。当时，南丰纺织法定股本 4 500 万元，已发
展成一纵合式企业集团。南丰纺织上市后，业务发展很快，到 1979 年已拥有环锭和空纺纱锭 10.4
万枚，月产棉纱 640 万磅，稳执香港纺织业牛耳。陈廷骅亦因而被誉为香港的“棉纱大王”。
70 年代中期以后，陈廷骅鉴于纺织业已渐走下坡，而地产业发展前景看好，开始将投资重
点转移到地产业和证券市场。其实，早在 1967 年地产低潮时，陈廷骅已大量购入厂房地皮和乙
种公函换地证书，为集团日后的地产发展奠定坚实基础。1970 年南丰上市时，已拥有工业及住
宅楼宇 41.3 万方尺、乙种公函换地证书 32 万方尺、农地 12.8 万方尺，是制造业中的地产大集
团。
1976 年，南丰透过旗下南丰发展有限公司以 4 000 多万元向太古洋行和长江实业购入港岛
鲗鱼涌太古山谷英皇道一幅土地兴建南丰新邨。南丰新邨工程分四期进行，包括 12 幢 28 层至32
层高的住宅大厦，共 2 800 多个单位，每个单位 474 方尺至 692 方尺不等。此外，还附设两层
停车场和花园平台。南丰新邨从 1976 年开始预售，到 1978 年全部售罄，每方尺售价从 200 多
元升至 400 多元。当时，银行利率较低，南丰为赚取更大利润，还自行经营按揭业务。自此，
南丰成为香港重要的地产集团。
信和地产创办于 1972 年，创办人是新加坡富商黄廷芳、黄志祥父子。黄廷芳，祖籍福建新
兴，早年远赴新加坡谋生，初期经营杂货店，50 年代开始涉足地产业，在新加坡乌节路一带兴
建了大批商厦，被称为乌节地王。70 年代初，黄廷芳开始进军香港地产，1972 年 6 月筹组信和
地产投资股份有限公司，同年 7 月在香港上市。
70 年代中期，香港地产受中东石油危机及世界经济衰退的影响而陷入低潮，但黄廷芳父子
却在香港作出重大投资决策，购入尖东大片土地。当时，他们出价之高，令行内人士侧目，有
人甚至讥为疯狂。不过，后来事实证明，尖东的发展潜力极佳，黄氏家族和信和地产不仅没有
买贵了土地，而且赚取巨额利润。当时，尖沙咀区的发展，只局限于在以金马伦道方圆一哩的
地区内，这里早已商户林立，十分拥挤，明显已不足应付发展中的新需求。港府为使尖沙咀的
经济发展得以持续扩大，遂在 60 年代末 70 年代初在尖东进行大规模填海工程，共填得土地约
17.4 公顷。这些土地全部以拍卖方式售出，其中以黄氏家族及信和所购入的最多，估计接近一
半。
信和地产购入这些土地后，即推行连串庞大发展计划，一名曾在信和工作 10 年的高级行政
人员事后回忆说：“我在 1979 年加入信和工作，当时主要负责尖东的发展，我记得当时的尖东
是一大块填海土地，要发展它，一切从无到有，必须具有卓越的远见和魄力。公司参与发展的
工程多达 8 项，计有： 尖沙咀中心、帝国中心、好时中心、永安广场、南洋中心，及已经易名
为明辉中心的尖沙咀广场，这些庞大的发展，不但将红磡和尖沙咀连成一片，而且将尖东发展
成一个现代购物旅游中心，奠定了信和集团的根基。”〔16〕
尖东区这一系列美轮美奂的商业大厦，是信和集团在香港的代表作和象征。如果说置地雄
踞中环、九仓称雄尖沙咀、希慎割据铜锣湾的话，那么信和则在尖东独领风骚， “尖东地王”可
谓当之无愧。正因为这样，信和地产后来亦易名为尖沙咀置业。
不过，信和与置地、九仓、希慎等老牌地产集团相比，在投资策略上有两点明显的区别： 第
一，信和地产以地产发展为主、地产投资为辅，因此除保留尖沙咀中心、帝国中心及幸福中心
之外，其余均推出发售。当时，信和推出的尖东物业甚受市场欢迎，永安广场更创造推出当日
即告售罄的纪录，轰动一时。第二，信和发展地产物业，往往是配合大股东黄氏家族的私人公
司进行，如尖沙咀中心，信和地产占四成半权益，其余五成半权益则由黄氏家族持有。
到 80 年代初，信和地产已颇具规模。 1981 年 3 月，黄廷芳将信和地产部分物业，信和置
业有限公司分拆在香港上市，以作为集团地产发展的主力。该年底，信和地产市值达 33.81 亿
元，已超过恒隆、合和、大昌等而成为香港第九大地产上市公司。
另一家颇具实力的地产集团是鹰君，创办人罗鹰石，原籍广东潮州，1913 年出生，早年曾
随父亲远赴泰国谋生，1938 年移居香港，当时筹得 18 万元，买入吉地 4 000 方尺，向银行按揭
贷款，建成 4 幢住宅楼宇，赚得不菲利润。50 年代中后期，罗鹰石眼见大量中国移民涌入，地
产市道日渐兴旺，遂于 1963 年创办鹰君。鹰君一名，取自罗鹰石的“鹰”及其妻杜莉君的“君”，
英文译作大鹰（Great Eagle），寓意振翅高飞，鹏程万里。
1972 年 10 月，鹰君在香港上市，以每股 2.25 元价格公开发售 1 375 万股新股，集资约 3 000
万元。当时，鹰君仅属一家中小型地产公司。1972/1973 年度获得纯利仅 1 200 万元，1975/1976
年度还跌至 397.5 万元。
鹰君崛起的关键，是 70 年代中期以后积极发展市场急需的工业楼宇。1975 年，鹰君看准
时机，将自身资金约 1 500 万元及向银行举债大量购入工业用地，1976 年后香港经济复苏，对
工厂的需求大增，鹰君把握良机全力推出厂厦楼花，仅 1977 年就售出工业楼宇 280 万方尺，价
值 4 亿元。1978 年，大量内地移民涌入香港，对住宅楼宇需求增加，鹰君适值大量资金回笼，
正好用作购买住宅用地。该年，鹰君购入地盘多达 11 个，其中包括机场附近一幅兴建酒店用地
及尖东富豪酒店地段，后来地价、楼价急升，鹰君的资产大增。
1980 年 10 月，鹰君为应付兴建机场富豪酒店和尖东富豪酒店的庞大建筑费用，将两幅酒
店用地加上多幅土地，组成富豪酒店在香港上市，以每股 1.9 元价格公开发售 1.6 亿股新股，集
资逾 3 亿元。稍后，鹰君又透过富豪酒店以 1.06 亿元收购小型上市公司永昌盛 61.68%股权，并
易名百利保投资。这时，鹰君一系所控上市公司已增至 3 家，市值达 33.5 亿元。其中，鹰君的
市值在 1981 年底达 9.63 亿元，成为香港第二十大地产上市公司。

4 80 年代初地产市道的崩溃

香港地产市场自 70 年代中后期起大幅攀升，到 1981 年中达巅峰状态，地价、楼价、租金

相继创历史纪录，投机炽热。
这时，地产业的种种利淡及不稳定因素实际已相继浮现： 世界经济衰退已令香港经济不景
气，利率持续高企，港元不断贬值，内部消费萎缩，公司利润下降，其后更爆发银行危机，而
香港前途问题亦已逐渐提上议事日程。
在这一系列因素的冲击下，徘徊不前的楼市终于掉头下跌，酿成 80 年代初期的地产崩溃。

4.1 地产市道崩溃的基本原因

80 年代初，香港地产市道崩溃的原因，主要有以下几点：
（1） 地价、楼价大幅上升迅速，投机炽热。自 1978 年起，香港的地产市道已开始脱离正
常的发展轨道，如火箭般上升。以尖沙咀东部为例，地价在 3 年内上升了六七倍，楼价亦上升
了 3 倍。地价、楼价的攀升，刺激了大量热钱的涌入，南洋资金更是大举入市。当时，香港“卖
楼花”制度大行其道，只要缴付 5%至 10%的订金，便可购得楼花，进行投机，而炒家对政府限
制楼花的种种建议，诸如对楼花转让加重抽税等，并不理会，投机炒楼风空前炽热。
70 年代末 80 年代初，炒楼风最炽热时，炒家索性整幢大厦炒卖，形成“炒大厦”、“炒酒店”
热潮。当时中环、湾仔、尖东等各繁华商业区频频传出整幢商业大厦以高价易手的消息，其中
最为人津津乐道的就是金钟的金门大厦，中环的联邦、国际两幢大厦的炒卖。金门大厦在 1978
年 12 月至 1980 年 9 月期间 3 次转手，售价从 7.15 亿元增加到 16.8 亿元，短短不到两年时间内
升幅高达 135%。联邦、国际两幢大厦在 1980 年 8 月至 1981 年 1 月期间两次转手，售价从 10.89
亿元升至 22.35 亿元，短短半年间升幅逾 1 倍。
炽热的炒楼风进一步推动地价、楼价上升，已远远脱离当时香港市民的实际承受能力。据
统计，1975 年香港中小型住宅楼宇每方尺约 230 元，一个 400 方尺住宅单位售价约 9.2 万 元 。
当时，香港市民家庭平均月入 1 300 元，购买一小型住宅单位的款项相当于市民 70.8 个月（即
约 6 年）工资。然而，1981 年地产高峰时，小型住宅单位每方尺售价已升至约 1 000 元，一个 400
方尺住宅单位售价增加到约 30 万元，而市民家庭平均月入约 3 000 元，即购买一小型住宅单位
的款项已相当于市民 101.5 个月（即约 8 年半）工资。
当时，香港的楼价并非建立在经济发展水平和一般市民的支付能力上，当消费者的工资收
入远远追不上楼价升幅时，楼价下跌便势所难免。1981 年，香港地产市道已转趋呆滞，空置单
位大增，1980 年新建住宅楼宅中，空置率已高达 41.3%，大量单位滞留在大小炒家手中。地产
市道的下调，只是迟早的问题。
（2） 利率持续攀升，银行和财务公司信贷收缩。70 年代后期，香港经济开始过热，通货
膨胀率已达到 15%以上，但 1978 年香港的优惠利率平均只有 6.68%，而楼宇按揭利率平均为
10.62%，形成市场对资金的需求有增无减。期间，港元汇率因外贸赤字增加（地产狂潮中，香
港建筑材料进口大增，亦令贸赤增加）而偏软，刺激利率上升。1980 年美国总统里根上台，实
施紧缩货币政策打击通胀，更推动香港利率大幅急升。 1981 年 10 月 7 日，香港最优惠利率升
至 20%的历史高水平，楼宇按揭利率更升至 21%，对置业者产生巨大的阻吓力。 （见表 3.5）这
时期，港府又修订卖地政策，取消“分期付款买地”，令发展商购买土地的成本（利息）更形沉
重。
随着利率的持续高企，银行和财务公司的信贷亦收缩。1981 年，银行和财务公司贷款买楼
的增长率相当惊人，分期付款买楼的贷款达 155.56 亿元，比上一年度增加 30%。然而，到了该
年第四季，银行在分期付款方面的贷款已经几乎没有增加，银行对地产贷款已转趋审慎，有的
借出贷款时，除了要看所按揭楼宇是否物有所值之外，还要看贷款人的偿还能力。有的银行还
订出新的楼宇估值办法，即楼宇面积不再按建筑面积计算，而是以实用面积计算，按揭成数亦
压低至 6 成。1981 年 7 月，港府实行金融三级制，加强对财务公司管制，结果令财务公司的短
期存款大减，加速信贷收缩。 1982 年 11 月，大来信贷财务公司突然宣布属下财务公司无法还
款，被迫清盘，后来导致恒隆银行被挤提，并触发 80 年代初中期持续不断的银行危机，包括恒
隆、海外信托等 8 家银行先后被接管或收购，进一步对地产市场造成冲击。
（3） 世界经济衰退令香港经济不景气。 70 年代末，以西方先进工业国为首的世界经济，
因第二次中东石油危机的爆发而再次出现衰退，通货膨胀居高不下，失业人数大幅增加，当时，
香港因中国大陆的改革开放而尚未受到明显的打击，但 1981 年后，世界经济衰退加深，国际贸
易保护主义抬头，香港的出口面临日益困难的市场环境。在这种形势下，香港内部经济急速放
缓、整体消费下降，到 1982 年全年经济增长仅 2.9%，比 1981 年的 9.4%大幅放缓。经济的不
景气，令投资者、消费者裹足不前，地产市道无可避免地大幅滑落。
（4） 香港前途问题表面化。香港前途问题其实早在 70 年代后期已经浮现。1982 年 9 月，
英国首相撒切尔夫人乘福克兰群岛一役大胜之势访问北京，正式提出了香港前途问题。她向中
国领导人邓小平提议，以主权换治权，遭到拒绝，结果在人民大会堂前阶梯历史性地跌了一跤。
稍后，中国政府随即宣布将在 1997 年 7 月 1 日恢复在香港行使主权，中英两国展开关于香港前
途问题的多达 22 轮艰苦谈判。这一系列消息传到香港，早已疲惫不堪的股市、地产应声下跌，
开始了长达数年的地产低潮。（图 3.1）

4.2 80 年代初的地产大崩溃（1）

其实，是次地产市道大调整，甫踏入 80 年代已初露端倪。 1980 年第四季，地产市道已呈

现呆滞，1981 年初工业用地已经下跌，但商业用地价格仍维持上升，及至 1981 年 7 月以后，
地产市道便全面转入调整。1981 年 8 月，港府的两宗土地交易已传出了市道调整的清晰信号：第
一宗是港府宣布与发展商巍城公司达成协议，以 22.58 亿元价格，收回面积达 488 公顷的元朗
天水围土地。一个星期后，港府再宣布与中国银行洽商，以 10 亿元价格售出中区美利道停车场 ，
即新中银大厦现址地盘。消息传出，市场大吃一惊，真实的土地价格显示地产调整已无可避免。
1982 年 9 月撒切尔夫人访问北京后，地价、楼价跌势加剧，地产市道崩溃。
1982 年，是香港地产业过去七八年间最暗淡的一年，地价、楼价、租金全面大幅下跌，官
地拍卖会上投资者竞投兴趣普遍低落，冷落场面迭现，很多时候拍卖官在无可奈何之下被迫将
多幅官地收回。据统计，1984 年港府共推出 50 幅官地，上半年占 30 幅，其中 6 幅因无人承价
而收回，而下半年则有 20 幅，其中 7 幅收回。
地产市道崩溃，首当其冲的自然是地价。1982 年，香港地价普遍下跌 40%至 60%不等，跌
幅最大的是工业用地和高级住宅用地。九龙湾工业用地的售价，按楼面面积计算，从1980 年 12
月每方尺 360 元的最高水平，跌至 1982 年 10 月的每方尺 25 元，跌幅高达 93%。港岛南湾道一
带的高级住宅用地，亦从 1980 年 9 月每方尺 1 502 元的最高水平，跌至 1982 年 5 月的每方尺 540
元，跌幅为 60%。地价大跌，导致港府财政收入大减，1982/1983 年度港府财政收支即出现 39.35
亿元赤字；售地收入占政府财政收入的比重，亦从 1980/1981 年度的 35%，降至 1981/1982 年度
的 29%，及 1982/1983 年度的 15%。
地价大跌带动楼价、租金大幅下挫。 1982 年，住宅楼价普遍比高峰时期下跌 3 成至 4 成 ，
如北角住宅楼价就从 1981 年底每方尺 1 067 元跌至 1982 年底的每方尺 664 元，跌幅达 38%。
中区甲级写字楼月租亦从 1981 年中最高峰期的每方尺 28 元至 30 元，跌至 1982 年底的每方尺21
元至 24 元，跌幅约 20%至 25%。
市道低迷，令成交萎缩，楼宇空置增加。1982 年各类契约（包括楼宇及私人土地买卖）登
记总数为 16.5 万宗，总金额为 994.7 亿元，分别比 1981 年下跌 13%和 21%。1982 年底，香港
私人住宅空置单位为 3.17 万个，空置率达 6%，其中大型住宅单位更达 9.1%；商业楼宇空置面
积达 586.6 万方尺，空置率为 10.7%，其中办公室更达 17.6%；工业大厦空置面积达 1 312.1 万
方尺，空置率达 10.5%，都处于历史上最高或极高水平。据一个研究小组的调查，当时香港地
产业积压的资金，可能高达 500 亿元。
随着地产市道的崩溃，首当其冲的是那些采取冒进投资策略的地产公司，其中包括恒隆、
鹰君等新兴地产集团，以及老牌地产公司的置地，部分甚至遭受灭顶之灾，令人瞩目的有嘉年
地产、益大投资、佳宁置业等等。
地产危机中，首遭冲击的是地产五虎将之一的恒隆。1981 年，恒隆牵头的 3 个财团一举夺
得港岛地铁沿线 9 个地铁站上盖物业的发展权。可惜的是，这时香港地产已处于巅峰。1982 年
9 月，撒切尔夫人访问北京，拉开了中英两国关于香港前途问题谈判的序幕，香港地产市道借
势急跌，恒隆为看错地产循环周期而付出沉重代价。当时，恒隆所夺得的 9 个地铁站上盖物业
中，中区美利道地段的红棉大厦已接近完工，正计划展开金钟二段的香山大厦。计划中新盖的
香山大厦占地 6.9 万方尺，总楼面面积 104.3 万方尺，根据港府要求，需补地价 18.2 亿元，且
限期在 28 日内完成。
由于地价急跌，恒隆唯有向港府建议将地价减至 14 亿元水平，但不获接纳。在此关键时刻 ，
原已签约向恒隆贷出 15 亿元最高信贷的日资银行临时撤回承诺。到 12 月，恒隆向港府再次申
请延期补地价不遂之后，惟有宣布“挞订”，退出金钟二段上盖发展，其余地铁站上盖工程，亦
需押后进行。
这一役，恒隆为首财团不仅“如入宝山空手回”，还平白损失了 4 亿元订金，所遭受的打击
不轻。1984 年 12 月，中英签订联合声明，香港地产市道开始走出谷底，港府趁势再将金钟二
段推出竞投，结果被信和为首财团夺得，发展为财经广场，即后来的奔达中心，赚取丰厚利润。
是役，恒隆对地产循环的戒心大大增加，投资策略转趋保守，其与长实、新地、恒地等地产公
司的距离亦日渐拉远。
地产危机中，受冲击较大的还有鹰君。鹰君集团于地产、股市巅峰期间急促扩张，分拆富
豪酒店，又收购百利保，早已潜伏下严重危机。富豪酒店主要业务就是发展及经营机场及尖东
两间酒店，该两间酒店仅建筑费就需 4.6 亿元，富豪旗下的百利保，亦是在地产高峰期进军地
产。1982 年 9 月后，香港地产、股市双双急跌，鹰君一系陷入困境。到 1983 年 9 月上半年度，
鹰君、富豪酒店及百利保 3 家上市公司的亏损高达 20 亿元，陷入严重财政危机。当时，鹰君以
壮士断臂的决心，将所持富豪酒店及百利保股权，售予 “公司医生”韦理所控制的亚洲证券，才
险度难关。是役，鹰君所受打击不言而喻，幸而地产市道渐苏，而鹰君亦成功完成债务重组，5
年后转亏为盈。罗鹰石看错一次地产循环，为此付出了沉重代价。
另一家在地产危机中受到重大冲击的是老牌英资地产公司置地。70 年代，新兴地产商利用
地产市道低潮大量吸纳廉价土地，再趁市道复苏、繁荣时推出楼花，在低买高卖中赚取厚利，
令以租金收入为主的置地相形见绌，“唯我独尊”的地位逐渐丧失。这时，置地才意识到地产发
展的重要性，开始加强地产发展业务。1976 年，置地利用牛奶公司的薄扶林牧场发展大型私人
屋邨置富花园，随后又与远东发展、佳宁、恒隆、长实等约 30 家公司合作发展超过 70 个地产
项目，投资策略转趋冒进。
1980 年，置地在痛失九龙仓控制权后，投资策略发生重大转变，明显放弃了一贯奉行的保
守、稳健、持重的作风，转向冒进、急躁、投机，成为当时香港地产界的 “超级大好友”。1981
年初，置地与信和地产合组财团，以 13.08 亿元购入港岛大潭道白笔山地段，计划兴建别墅式
豪华住宅。同年 8 月，置地再与佳宁合组财团，以 28 亿元购入尖沙咀旅游中心区美丽华酒店旧
翼，计划发展成置地广场式的高级商厦。1982 年 2 月，置地更以 47.55 亿元的高价，投得港岛
海旁现交易广场“地王”。期间，置地还先后发动“破晓突击”，斥资 35 亿元购入香港电话及港灯
集团各 34.9%股权。这时，置地决策层对香港的政治、经济形势的判断已严重脱离了客观现实，
并为此付出高昂代价。
1982 年 9 月以后，香港地产市道崩溃，置地仅中区交易广场、美丽华酒店旧翼、白笔山发
展计划三大投资项目，损失就超过 30 亿元。1983 年，置地首次出现高达 15.83 亿元的巨额亏损 ，
总债务急增到 150.7 亿元，债务比率上升到 56%，成为香港最大的负债公司，被戏称为“债王”。
置地的错误投资策略不仅触发集团高层的权力斗争，更因而遭到新兴地产集团的觊觎，其在地
产界的“大哥大”地位亦逐渐被取代。
老牌的地产公司中，遭受打击最惨重的莫如嘉年地产。嘉年地产衰落的原因最早可追溯到
1972 年上市后投资策略的严重失误。1973 年 3 月，香港股市在创历史高峰后即急促下跌，香港
经济转趋不景气，嘉年地产遂将发展的重点转向海外，发展马来西亚首都吉隆坡的 “首邦市”。
可惜，1973 年石油危机爆发后，世界经济衰退，马来西亚的橡胶、大米出口大减，首邦市的销
售差强人意，发展计划缓慢，导致嘉年地产盈利连年下跌，1977 年度仅录得 440 万元，而当时
长实、新地纷纷把握地产低潮大量低价购入土地，待嘉年地产回师香港时，强弱已悬殊分明。
70 年代后期，香港经济繁荣，地产建筑业异常兴旺，嘉年遂卷土重来，企图再展鸿图，但
阔别香港多年，嘉年的财势已不可同日而语。当时，香港地产集团林立，发展计划动辄以 10 亿
元计，嘉年是以无缘参与，只能经营较小地盘。 1981 年，虽然有置地、佳宁以 28 亿元高价购
入美丽华酒店旧翼等重大事件，表示有人仍极度看好香港地产，但明眼人从官地拍卖及楼宇空
置情况，已看到地产调整不可避免。然而，嘉年地产一来错误估计形势，二来早期的投资相继
回流，因而继续大肆扩张。及至 1982 年地产大跌，嘉年的发展计划已出现严重亏损。1983 年 3
月，创办人彭国珍病逝，嘉年集团痛失掌舵人，爆发财务危机，其后被迫在股市停牌，宣布清
盘。一家老牌地产公司就此走完它的命运之路。
比嘉年倒闭更具震撼性的，是曾经名噪一时的佳宁、益大集团的覆灭。佳宁集团由陈松青
创办，崛起于 70 年代后期。1979 年底，佳宁高价收购上市公司美汉企业控制性股权，将其易
名为佳宁置业，作为集团的上市旗舰。令佳宁名震香江的是著名的金门大厦交易。1980 年 1 月 ，
佳宁宣布与钟氏家族的钟正文合作，以 9.98 亿元价格向置地购入位于金钟的金门大厦，而该大
厦是置地在一年前以 7.15 亿元向怡和购入的。1981 年 9 月，佳宁宣布以 16.8 亿元价格将金门
大厦转售予林秀峰兄弟的百宁顺集团，不到一年时间获利数亿元（事后证明该项交易从未完成）。
这时，佳宁置业成为香港股坛上光芒四射的新星，1981 年底市值达 39.21 亿元，成为香港股市
中仅次于置地、长实、新世界、新地的第五大地产公司。
透过发行新股及向银行借贷展开大规模的收购，到 1982 年中巅峰时期，佳宁已俨然成为香
港一家规模庞大的企业集团，旗下附属公司多达 100 家，包括佳宁置业、维达航业、其昌人寿3
家上市公司，涉及的业务遍及地产、建筑、贸易、航运、旅游、保险等领域。不过，佳宁在经
历了“滚雪球”式的发展之后并未能及时巩固已取得的成绩，或许它在商业交易中涉及太多的欺
诈成分而无法巩固。1982 年，佳宁开始因外部经济环境的转变而渐陷困境。同年 11 月，佳宁
的主要合作者益大投资清盘，公司主席钟正文潜逃离港，遗下 21 亿元债务和其他贷款担保 16
亿元。1983 年 1 月，佳宁集团 3 家上市公司停牌，试图重组债务。同年 9 月，香港警方搜查马
来西亚裕民财务公司，发现佳宁对裕民财务的负债庞大，而且与佳宁的账目不符，遂对佳宁展
开大规模的搜查。其后，陈松青被捕，佳宁的重组计划被粉碎，显赫一时的佳宁王国正式瓦解，
为是次地产大崩溃留下袅袅不断的余音。
 注释：
〔1〕 吕汝汉著： 《股票市场》，香港商务印书馆 1992 年版，第 28 页。
〔2〕 见《香港经济年鉴（1971）》，香港经济导报社 1971 年版，第一篇第 177 页。
〔3〕 SRI 国际公司著： 《共建繁荣： 香港迈向未来的五个经济策略》，1989 年，第 7
页。
〔4〕 Thomas N.T.Poon， Real Estate Development in Hong Kong， Pace Pubishing Limited，
1998，pp.8.
〔5〕 金波著： 《中区新“地王”开标售出的前前后后》，载香港 《经济导报》总 1757 期，
1982 年 2 月 22 日版，第 5 页。
〔6〕 Nigel Cameron， The Hongkong Land Company Ltd.?鄄 A Brief History， Offset Printing
Co.，1979，pp.56.
〔7〕 同〔6〕， pp.60。
〔8〕 吴文心著： 《香港会 137 年沧桑史》，载《香港掌故（第七集）》，广角镜出版社 1984
年版，第 61 页。
〔9〕 缸云著： 《透视太古洋行全面收购太古地产》，载香港《经济导报》1984 年 5 月 21
日版，第 19 页。
〔10〕 吕凯君著：《上市公司分析： 着着先机的长江实业》，载香港《每周经济评论》1982
年 12 月 12 日，第 10—11 页。
〔11〕 黄惠德著： 《被誉为冒险犯难的奇才——胡应湘先生谈合和业务》，载香港《信报
财经月刊》第 2 卷第 10 期，第 59 页。
〔12〕 梁道时著： 《地铁站上盖建费逾七十亿，恒隆毋须向股东集资》，载香港《经济一
周》1981 年 7 月 13 日，第 8—9 页。
〔13〕 郭峰著： 《李兆基经营地产的秘诀——兼谈恒基兆业与永泰建业的发展》，载香港
《南北极》杂志第 124 期，1980 年 9 月 16 日，第 9 页。
〔14〕 梁凤仪著： 《李兆基博士传记》，三联书店（香港）有限公司 1997 年版，第 45—46
页。
〔15〕 陈宪文、方中日著： 《李兆基处世之道在于顺势应时》，载香港《信报财经月刊》
第 5 卷第 2 期，第 23 页。
〔16〕 卫忻灏著： 《信和集团三大发展目标》，载香港《经贸纵横》杂志 1989 年 7 月号，
第 32 页。

过渡时期地产经营的集中性和“泡沫”的形成

1 过渡时期的地产大升浪

1984 年 12 月，中英两国政府经过长达 22 轮的艰苦谈判之后，终于在北京正式签订了关于

香港前途问题的《联合声明》。
自此，香港步入 1997 年回归中国的过渡时期。随着政治前景的明朗、经济的蓬勃发展，香
港地产业进入新一轮循环周期的上升阶段，时间长达逾 10 年之久，实际上已打破了战后数十年
来香港地产市道每八九年经历一次周期的旧有规律。

1.1 《联合声明》关于香港土地契约的安排

中英签署的《联合声明》于 1985 年 5 月 27 日正式生效。声明规定，英国政府将于 1997 年

7 月 1 日把包括港岛、九龙及新界在内的整个香港交还中国，中国政府将恢复对香港行使主权，
并根据“一国两制”的方针，在香港设立特别行政区，实行“港人治港”、高度自治，维持香港现
行社会经济制度和生活方式 50 年不变。 《联合声明》附件三，对香港的土地契约作出明确规定，
这些规定后来都写入《香港特别行政区基本法》，其要点是：
（1） 香港特区成立前已批出、决定，或续期的超越 1997 年 6 月 30 日年期的所有土地契
约和与土地契约有关的一切权利，均按香港特区的法律继续予以承认和保护。
（2） 从 1985 年 5 月 27 日至 1997 年 6 月 30 日期间批出的，或原没有续期权利而获得续
期的，超出 1997 年 6 月 30 日年期而不超过 2047 年 6 月 30 日的一切土地契约，承租人从 1997
年 7 月 1 日起不补地价，但需每年缴纳相当于当日该土地应课差饷租值 3%的租金。此后，随应
课差饷租值的改变而调整租金。
（3） 原旧批约地段、乡村屋地、丁屋地和类似的农村土地，如该土地在 1984 年 6 月 30
日的承租人，或在该日以后批出的丁屋地的承租人，其父系为 1898 年在香港的原有乡村居民，
只要该土地的承租人仍为该人或其合法父系继承人，原定租金维持不变。
（4） 香港特别行政区成立以后满期而没有续期权利的土地契约，由香港特区自行制订法
律和政策处理。
此外，《联合声明》附件三又规定，在过渡时期港英政府每年批出的土地，限于 50 公 顷 ，
不包括批给房屋委员会建造出租公屋所用土地。港英政府卖地所得，在扣除开发土地的平均成
本之后，与日后的香港特区政府平分。中英两国并设立土地委员会监督有关规定的执行。
《联合声明》以附件形式，明确规定了至 2047 年香港土地契约的安排，使困扰多时的新界
土地租约问题明朗化。当年，中英两国关于香港前途问题谈判的触发点，就是新界批地契约日
渐减短，所有租约将同时于 1997 年到期，这对投资者的信心造成了损害。《联合声明》及附件
三，在肯定了香港长期以来一直作为土地政策基础的这个土地批租制度的同时，就制度本身及
香港特定历史背景所引发的年期问题，提出了明确的解决方案，使得绝大部分的土地契约，包
括可续期和新批出的土地契约，其年期均可跨越 1997 年延续到 2047 年，并毋须补地价。这种
安排无疑有力修复了投资者的信心。1984 年 9 月 27 日，即中英公布《联合声明》草签翌日，
香港一位地产专业人士——高德测计师行高级合伙人杜家麟就表示：“中英协议内容中有关土地
契约的最重要一项，便是承认现行土地契约及新界土地毋须补地价，续期至 2047 年。这项决策
当可增强各界对地产市道的信心，并有利地产业的发展。”香港地产业藉此进入新一轮地产循环
周期。
这次循环周期的上升阶段，基本上由 3 次升浪组成，第一次升浪自 1985 年至 1989 年，第
二次升浪自 1991 年至 1994 年，第三次升浪自 1995 年至 1997 年，呈现一浪高于一浪的发展态
势。整个阶段长逾 10 年，贯穿整个过渡时期，成为这一时期香港经济的一个鲜明特色。

1.2 第一次升浪： 1985 年至 1989 年（1）

香港地产业经过两年多的沉寂，终于在 1984 年第四季度开始复苏。踏入 1985 年，地产市

道转趋活跃，楼价、租金开始回升，各地产发展商亦积极增加土地储备，扩大供应。从 1985 年
到 1989 年中，地产市道持续畅旺，各类物业交易频繁，期间，虽遇上 1987 年 10 月全球性股灾 ，
恒生指数暴跌及香港联合交易所停市 4 天，然而，楼市经短暂休整之后即企稳，随后更戏剧性
地大幅攀升。到 1989 年第一季，香港许多地区的楼价普遍比 1981 年地产高峰期的历史最高水
平高出 30%。这次升浪的主要特点是：
（1） 卖地成绩理想，地价屡创新高。1983 年，港府地政署长杜迪就曾指出，该年是香港
战后以来地产市道最差的一年。这年，港府透过官地拍卖和招标的收益，仅得 5.85 亿元，其中
官地拍卖仅 1.14 亿元；1984 年，情况稍有改善，全年官地拍卖收入达 10.67 亿元，但所推出拍
卖的 20 幅土地中，仍有 3 幅被迫收回。
踏入过渡时期，港府首次拍卖的土地，是金钟道域多利兵房地段，即占地 11.5 万方尺的金
钟地王。该地段曾于 1982 年 11 月推出，当时地产市道沉寂，只有 3 个财团入标，其中，长实
出价 6 亿元，新世界发展出价 4 亿元，港府以出价过低将其收回。 1985 年 4 月 18 日港府将金
钟地王推出拍卖，底价为 5 亿元，这次拍卖被地产界视为市场的寒暑表。拍卖过程中，香港的
各大地产财团，包括长实、新世界、新地、恒地、信和、太古等都参与竞投，结果被太古地产
以 7.03 亿元的价格夺得，比底价高出 4 成。
这次卖地，参加者包括香港各大地产公司高层、各大银行要员以及世界各大通讯社驻港记
者共 700 多人，其中包括亲临督战的黄廷芳、黄志祥父子，郭得胜、郭炳联父子，郑裕彤，李
兆基，陈曾焘，陈廷骅，王德辉和葛达禧等，场面之壮观、竞投之激烈，以及出价之多、耗时
之长，被拍卖官形容为“史无前例”。竞投过程中，叫价接近 6 亿时，拍卖官失觉将槌掉下桌子，
引致全场愕然，成为一段小插曲，及至叫价到 7 亿港元时，全场鼓起热烈掌声，宣告持续数年
的地产衰退终于结束。
1987 年 5 月 29 日，港府再推出另一幅地王拍卖，即中区消防局旧址地段，占地 2.26 万方
尺，底价为 4.8 亿元，结果，恒生银行先后击退长实、新世界、爱美高、世纪城市、信和，以
及日本财团，以 8.4 亿元价格夺得，该幅土地的拍卖价比底价高出 7 成半，每方尺地价为 37 200
元，比 1982 年交易广场地皮的成交价高出 13%，创下香港中区卖地的最高纪录。
（2） 物业交投畅旺，楼价、租金节节攀升。踏入 1985 年，香港物业交投已趋活跃，据田
土注册处的登记，该年各类房地产买卖契约，达 26.3 万宗，比 1984 年的 17.7 万宗增加 49%，
其中，楼宇买卖契约的数目，创下历年最高纪录，达5.4 万宗，比 1984 年的 3.0 万宗大幅增加82%。
到 1988 年高峰期，各类房地产买卖契约更达 35.6 万宗，其中楼宇买卖契约 6.7 万宗，分别比 1984
年增加 101 和 124%。而香港登记业主人数亦从 1984 年的 46.8 万人增加到 1988 年的 65.9 万人，
增幅达 41%。（见表 5.1）这一时期，过去数年间积聚的购买力爆发，形成对房地产需求大于供
给的局面，楼宇空置率迅速回落，刺激楼价、租金飙升，其中最显著的要数私人住宅楼宇。1985
年，私人住宅楼价平均升幅已达 2 成至 3 成，大型住宅楼宇售价升幅更接近五成。1987 年 10
月股灾后，楼宇市道一度转淡，但随着港府于 1988 年 3 月宽减印花税及银行减息，住宅楼宇市
道戏剧性地再次转趋蓬勃。1988 年全年平均升幅接近四成，市区新楼平均每方尺升至 1 500 元，
已超越 1981 年地产高峰期每方尺 1 300 元水平，比 1984 年的每方尺 630 元大幅上升 138%。
在写字楼方面，由于受到香港经济结构转型、服务业急速发展的影响，需求不断攀升，致
使空置率从 1983 年高峰期的 20%左右回落到 1989 年初的 2.2%。短缺情况最严重的首推中区甲
级写字楼，期间虽有交易广场、奔达中心、太古广场等多幢高级商业大厦相继推出，中区甲级
写字楼空置率仍跌至 0.5%。写字楼的严重供不应求刺激租金、楼价急升。以中区交易广场为例 ，
1987 年底每月每方尺租金约 31 至 35 元，到 1988 年底已升至 55 至 62 元，1989 年上半年更创
下每月每方尺租金 85 元的历史最高纪录。当时，中区甲级写字楼租金经过持续 3 年攀升，已位
列全球第三高位，仅次于东京和伦敦。高租金迫使非金融性行业从中区向湾仔、铜锣湾及尖沙
咀等传统商业区迁移，进而推动这些地区租金的上升。1989 年初，湾仔区甲级写字楼每月每方
尺租金亦已上升到 40 元水平。
工业楼宇方面，由于 1982 年至 1984 年地产衰退期间兴建量锐减，1986 年工业楼宇供不应
求现象已表面化，楼价、租金借势急升。到 1987 年 10 月股灾前，各区工业楼价均创下历史最
高水平，其中红磡区每方尺售价从 380 元升至 600 元，升幅近六成；九龙湾从 420 元升至 600
元，升幅达 43%；荃湾及葵涌从 280 元升至 450 元，升幅亦达六成，沙田从 260 元升至 400 元，
上升 54%。可惜，好景不长，到 1988 年，随着香港经济结构逐渐向服务行业转型，部分厂商将
生产工序转移到内地，工业楼宇需求不振，市道转淡。部分发展商开始在传统工业区拆卸工业
楼宇，改建写字楼。而港府亦开始接纳“综合工业及办公室楼宇”的新概念，准许工业地业权持
有人向城市规划委员会申请更改土地用途，兴建工业及办公室两用大厦。
（3） 地产炒风死灰复燃。1985 年中以后，沉寂多年的炒楼风死灰复燃。该年 7 月，港岛
柴湾大型私人屋邨杏花邨首期推出 448 个单位发售，开盘前 8 天，已有大批买家，包括代人排
队者、炒家和公司经纪大排长龙、日夜轮候，人数多达数百人，群情汹涌，打破了香港有史以
来排队买楼时间最长的纪录。期间更有身刺纹青的黑社会分子 “打尖”，险些酿成暴动，部分炒
家甚至以每张 5 万元价格出售申请表，又出现假售楼回条。
到了 9 月，另一屋邨康泽花园推出，结果申请抽签人龙秩序大乱，发展商被迫暂停派发申
请表，并于翌日在报章刊登申请表格。申请人士可用邮寄方式将申请表连同 1 万元本票寄回，
再隔数日之后才进行抽签。希望用这种方式压制日渐炽热的炒风。及至 1986 年大埔海宝花园发
售时，再发生排队人士打斗事件，导致一名 50 多岁男性居民死亡。炒风炽热，成为这一时期地
产市道的一道风景线。
（4） 地产市场趋向国际化。长期以来，香港地产市场一直由本地的英商和华商主导，1980
年代初地产高峰期，东南亚资本亦一度大举进军香港。不过，80 年代中后期，澳洲、日本及台
湾等地区的资金纷纷涌入香港，香港地产市场的国际化进程明显加快。其中，以澳、日资本最
活跃。澳洲财团以奔达和辉煌太平洋为主力， 1987 年 2 月奔达集团以 19 亿元购入中区财经广
场（即后来奔达中心），曾轰动一时。日资财团则倾向在香港黄金地段发展庞大地产计划，尤其
看重高级商业楼宇和酒店。1986 年至 1989 年间，日资在香港地产投资就超过 200 亿元。80 年
代后期，台湾财团也加强了在香港物业市场的投资活动，购入不少酒店、写字楼和高级住宅大
厦。据估计，这一期间，海外投资者参与交易的物业，以数额计已占总额的三四成。〔1〕这种
情况构成了这一时期香港地产物业市场的最新特色。
这一时期，推动香港地产业蓬勃发展的原因主要是：
（1） 香港前途明朗化。中英签订《联合声明》以后，香港政治前途明朗化，这一时期，
中国对外开放扩大，香港作为亚太区国际金融贸易中心，以及国际资本进军内地市场的桥头堡
地位进一步加强，刺激外商来香港投资或设办事处，增加了对高级写字楼和住宅的需求。
（2） 经济增长强劲。1985 年以后，港元跟随美元贬值，带动港产品出口大幅增加，并刺
激香港经济恢复强劲增长，各业繁荣。 1986 年至 1988 年香港本地生产总值平均年实质增长率
超过 10%，人均生产总值更从 1984 年的 5 900 美元增至 1989 年的 10 000 美元以上，高居亚洲“四
小龙”首位。经济的蓬勃发展刺激了内部消费，市民置业欲望和能力均大大提高。
（3） 利率持续回落。香港银行利率和物业按揭利率在经历了 80 年代初期的高峰之后持续
回落，1985 年以后已降至 10 厘以下。1987 年 10 月股灾后，香港银行公会曾 5 次减息，令最优
惠利率从 8 厘半减至 5.25 厘。楼宇按揭利率也一度低至 6 厘半，而楼宇按揭还款期又延长到 20
年。期间，银行竞争激烈，放宽了楼宇按揭的条件，这为置业人士和地产炒家提供了良好的融
资环境。
（4） 海外资金大量流入。80 年代中期以后，香港逐渐成为国际资本进入中国大陆的最重
要跳板，海外跨国公司纷纷在香港设分公司或办事处，扩大了对香港高级写字楼和大型住宅的
需求。1988 年，海外投资香港物业达到历史高峰，全年上亿元的物业交易逾 100 宗，涉及金额
超过 200 亿元。据置地和仲量行的一份调查报告，置地公司写字楼物业的租户中， 70%是来自
香港以外的海外国际性机构，外资公司成为支持香港写字楼租金最高水平的基础。〔2〕

1.3 第二次升浪： 1991 年至 1994 年（1）

1989 年中，受到中国内地的政治风波和紧缩经济的影响，香港经济陷入疲弱局面，从1985
年起步的楼市升势受阻并掉头下跌，平均跌幅约 3 成。当时，香港移民潮骤起，中小型住宅楼
价普遍被看淡。然而，经过半年多的调整，到 1990 年中，香港楼价绝大部分已回升至“政治风
波”前的水平。及至同年 8 月，伊拉克入侵科威特，中东海湾战争爆发，市场转持观望态度。不
过，受到港府批出第一期公务员置业计划及银行公会两度减息的刺激，楼市应跌未跌。1991 年
2 月底，海湾战争结束，时局从紧张转向平和。当时，通胀高企加强了市民的预期通胀心理，
加上 2、3 月份股市表现优良，引起财富效应。种种原因终于触发积累多时的购买力爆发，香港
地产市道遂进入第二次升浪。
1991 年 3 月，香港楼市蓄势而发，升势凌厉，尤其是设备齐全的大型私人屋邨更成抢手货 ，
包括黄埔花园、太古城、康怡花园、杏花邨、德福花园、华信花园等，黄埔花园和太古城的楼
价在短短一个月时间即从每方尺约 2 300 元急升至约 3 300 元。由于楼市活跃，地产发展商在港
九新界推出的多个楼盘瞬即售罄，楼价急速攀升，甚至是尚未进行登记及公开发售的楼盘，售
楼处已出现轮候人龙，惟恐机会稍瞬即逝。
期间，长实推出的汇景花园更掀起新一轮的炒楼热潮。汇景花园因为是地铁沿线最后一期
的大型私人屋邨，备受欢迎。 3 月下旬，市场传闻汇景花园将于日内推出，瞬即在长实总部中
区华人行的售楼处大排长龙，长实多次贴出告示劝喻市民离去不果，最终要警方出面驱散人群。
及至 3 月 26 日，长实推出汇景花园 750 多个中小型住宅单位，平均售价为每方尺 2 400 元，结
果发售第一天已售出 9 成。当时，炒风炽热，一名炒家在一日内与用家达成转售协议，赚取了8
万元；另一炒家购入汇景一个单位，在一个月内成功转手，获利 25 万 元 。〔3〕
当时，地产市场交投活跃。社交场所，人人都在大谈楼价、交换炒楼经验。银行按揭部、
律师行、地产代理均忙得不可开交，一些地产代理更是从早上 9 时忙到翌晨 1 时，以求赚取更
多佣金。据业内人士估计，当时地产市场上现货楼炒家约占 55%，而楼花炒家所占比例更高达
70%。〔 4〕通常，物业买卖合约总值与物业转让契约总值之比可用作粗略衡量投机活动程度的
指标，因为在楼花买卖中，投机活动把同一个尚未入伙的住宅单位转手多次，这将使物业买卖
合约的总值相对于最终屋契的价值高。据田土厅的统计，这个比例 1990 年是 0.8， 到 1991 年
已急升到 1.2。（见图 5.1）
1991 年 7 月，中英双方就新机场问题达成谅解，延误多时的新机场计划终于可以上马。受
此利好消息刺激，香港楼市再度飙升，结果全年累积升幅超过 55%，与市民的实际承受能力逐
渐脱节。据统计，1991 年底香港供楼负担比率已达 93%，是 1983 年以来的最高水平。楼价的
急升，一时成为社会舆论关注的焦点。
在社会舆论的压力下，港府于 1991 年 8 月颁布了 7 项打击炒楼活动的措施，内容包括规定
临时订金为楼价的 5%、在楼盘登记时每人只可登记一次限购一个单位、禁止使用授权书登记、
设立抽签拣楼程序等。措施推出后，售楼程序虽已好转，但炒风并未受到明显压抑，楼价继续
急升。同年 12 月，港府再推出 6 项打击炒楼措施，包括向买卖楼花者征收楼价 2.75%的印花税 、
禁止内部转让楼花，登记买楼需交本票，以及促使银行按揭贷款最高比率从过去的 9 成降低到7
成。
踏入 1992 年首季，香港楼市承接上年升势继续上扬，港九各区主要大型私人屋邨的成交价
在 3 月底升至每方尺 4 000 元以上。然而，进入第二季后，港府的连串打击炒楼措施，尤其是
限制 7 成楼宇按揭政策的效果逐渐浮现，楼市承接力渐弱，成交大幅减少，炒风收敛，市场转
趋淡静，价格亦开始下调。
不过，就在中小型住宅楼价疲软之际，1992 年第二季度起，大型豪华住宅价格开始大幅上
升，短短半年间升幅达 2 成至 3 成。帝景园、宝马山花园平均每方尺升到 5 000 元以上，九龙
塘又一村、又一居亦升至接近 5 000 元。踏入 1993 年，在中英两国恢复外交接触，共商香港
1994/1995 年的选举安排的这种背景下，市场气氛转趋乐观，楼价再度攀升。这次由豪华住宅带
动，到年中已上升约 25%。随着豪华楼宇价格的急升，中小型住宅亦不甘后人，但受到 7 成楼
宇按揭的制约，升势已大为逊色。
有鉴于此，地产发展商开始批评这一政策。1993 年 2 月，香港地产建设商会代表会晤港府
财政司麦高乐，反映地产商的忧虑和要求。部分地产商甚至自行将按揭比率提高到 7 成半至 9
成，即在银行提供 7 成按揭的基础上，由发展商属下的财务公司再提供半成至两成的额外按揭
贷款，但还款期较短，息率亦较高。这一做法最初由大地产商牵头，如恒基、南丰、华懋、信
和、新地、长实等，后来逐步扩展到中型地产商。这一措施刺激了呆滞的楼市，促进了楼盘销
售，例如新地推出的元朗加州花园、南丰推出的将军澳慧安园、长实推出的嘉湖山庄三期，反
应都相当热烈。
1993 年 12 月，港府推出被视为后市信心指标的毕架山龙坪道住宅地王拍卖，经过激烈竞
投，最后以信和置业为首，包括新加坡发展银行、南丰、华懋、中国海外 5 间公司组成财团，
以 39.4 亿元投得，这是港府在官地拍卖中所录得的最高售价。（见表 5.2）该幅土地面积 46.84
万方尺，地积比率为 1.55 倍，可建楼面面积 72.60 万方尺，即每方尺楼面地价 5 400 元，加上
每方尺 1 300 元的建筑费，连同利息在内每方尺建筑费高达 8 194 元，发展商要赚得两成利润，
至少要以每方尺 10 000 元推出。
在地王拍卖成绩理想的刺激下，香港豪华住宅售价再创新高。其实，早在 1993 年初，豪宅
楼价已稳步上扬，5、6 月份交投更见畅旺，售价在两个月间升幅达到 2 成。其后，银行宣布将
400 万元以上豪宅按揭收紧至 6 成，市场气氛一度转淡，但 10 月下旬以后，港股大幅飙升，市
场购买力再度凝聚，结果全年售价升幅达 3 成至 4 成。在豪宅楼宇的带动下，中小型住宅单位
价格再度飙升，到 1994 年第一季，平均每方尺售价已升至 5 000 元水平。
这次升浪，基本上是以住宅楼宇为主力，带动写字楼和商场店铺市场上升。香港写字楼租
金在 1989 年初达到顶峰后因供应量大增而回落，1990 年至 1992 年一直处于低潮。这令发展商
对兴建写字楼的兴趣大减，甚至将部分商住地盘改建住宅大厦。1992 年底，写字楼的空置率再
次降到低点，租金蓄势待发。 1993 年，写字楼市场交投畅旺，无论是租金、售价均大幅攀升，
中区和湾仔甲级写字楼的租金在短短一年间升幅分别达 4 成及 3 成，1994 年初，中区交易广场
每月每方尺租金已升至 90 元，直逼全球冠军东京。写字楼售价亦迭创新高，1993 年 12 月，中
区大道中九号优质物业 19 楼就创出每方尺售价 1.37 万元的天价。
随着繁荣商业区从核心地带向边缘地区扩散，香港的商场、店铺市道亦有不俗表现，尤其
是港岛的湾仔、铜锣湾、北角及九龙尖沙咀表现最理想。从铜锣湾区看，自从崇光百货公司开
幕及时代广场落成后，该区人流量急增，吸引了不少大型连锁集团在附近开设分店，令该区店
铺租金急升。1994 年初，香港商铺租金在全球 12 个主要城市中已高居榜首。其中，铜锣湾一
店铺每月每方尺租金高达 3 429 元 。 （见 表 5.3）铜锣湾香港大厦一个商铺，有买家出价每方尺 19
万元，后因业主惜售而搁置。这一阶段，香港地产市场需求畅旺，价格大幅攀升的原因，主要
有以下几点：
（1） 香港经济持续繁荣，市民收入不断增加。踏入 90 年代，在亚太经济，尤其是在 1992
年春邓小平南巡、中国全方位对外开放的推动下，香港经济保持持续繁荣，增长率平均每年达
5%。1994 年香港人均本地生产总值已达 21 800 美元，已超过英国、加拿大、澳洲，在亚洲仅
次于日本及文莱。经济的持续繁荣令香港实现全民就业，市民的收入不断增加，置业及改善居
住环境的欲望和能力大大提高。香港的房屋问题正逐渐从 “有没有”的问题过渡到“由小而大”的
问 题 。〔5〕然而，受到地少人多基础条件的制约，香港私人住宅单位大部分属于七、八百方尺
或以下的单位。（见表 5.4）市民“细屋换大屋”的行动使香港住宅房屋结构性问题凸显，对大中
型住宅提出更大的需求，这就是 90 年代大型私人屋邨备受欢迎、售价持续攀升的重要原因。
（2）外资公司和中资机构大量来香港投资。中国扩大对外开放，香港作为国际资本进军内
地跳板的战略地位更形重要，日本、美国及欧洲等地区投资者对香港经济前景看好，海外资金
和雇员注入，早期外流的资金和移民亦源源不断回流，对香港楼市造成庞大需求。以写字楼为
例，1984 年至 1990 年期间，香港写字楼吸纳量平均每年约是 20 万平方米（ 215.28 万 方 尺 ），
到 1992 年至 1993 年期间，每年吸纳量猛增到 50 多万平方米（538.20 万平方米）。这一时期，
中国扩大对外开放，内地驻香港的中资机构发展相当快，中资在地产市场大举投资，亦推动了
市场畅旺。1992 年，中资背景财团以 38 亿元价格向置地购入中区皇后大道中九号全幢，掀起
了中区甲级写字楼楼价迭创新高的热潮。
（3） 银行存款利率偏低和通货膨胀高企，负利率情况严重。香港自 1983 年实行港元联系
率制度以来，银行利率跟随美元利率走势，节节下调，期间通货膨胀偏高，90 年代初一度高达
13%，因此，自 1987 年以来，香港银行的负利率情况开始出现并愈趋严重。以 1994 年初为例，
3 个月定期存款利率仅 3.5 厘，最优惠利率 6.75 厘，住宅按揭利率 8.5 厘，而通胀率则高企 8.5%，
换言之，存款人的存款每年实质亏蚀 5%，贷款的实质利率接近零。负利率驱赶银行存款流向股
市、楼市，买楼或“细楼换大楼”不仅可改善家居环境，而且成为保值、增值的理想投资工具。
（4） 市场的预期心理和投机因素。在需求的推动下，香港楼价连年上升，且升势愈来愈
猛，反映供求问题已进一步恶化。市场的真正买家和投机者均认同楼价将继续上升的走势，真
正的置业者担心其未来的置业能力进一步下降，只好利用银行贷款提前实行购楼计划，投机者
更乘机大肆“炒楼”赚取利润，从而形成非正常的市场需求，进一步推高楼价。

1.4 第三次升浪： 1995 年至 1997 年

1994 年第一季，香港地产市道走势已与市场的实际承受能力脱节，社会上要求政府加以干
预的呼声日高，1994 年 3 月 30 日，港府在舆论的压力下推出四项旨在压抑楼价的措施，并委
任一个跨部门小组来拟定具体实施细则。该四项措施是：
（1） 加快发展天水围 200 公顷政府土地的基础设施建设，以配合新建房屋；
（2） 加快发展私人机构的土地库存，邀请私人发展商提交计划对其土地库存提供基础设
施；
（3） 加快香港房屋委员会的建屋速度，包括提供足够的额外土地及基础设施；
（4） 为土地发展公司和房委员提供贷款，改善其资金流动，使它们可以将更多商住单位
推出市场。
1994 年 6 月，港府正式公布遏制楼价首阶段措施，
内容主要包括增加土地供应、房屋供应、综合检讨规划及发展程序，继续打击投机活动、
保障消费者等。
当时，港府声明，这仅是第一阶段措施，若不奏效，将在第二阶段实施更严厉措施，结果，
居高不下的楼市应声下调。这一时期，香港经济亦因内地经济实施宏观调控而疲弱，从 1994 年
第 2 季至 1995 年第 3 季，香港楼市从高峰回落，作为房地产市场上升动力的住宅楼宇，其售价
平均下跌约 3 成，个别地区跌幅更大。写字楼售价亦大幅下跌 3 成至 4 成 6 ，商铺市道因内部
消费疲弱、零售业不景气且呆滞，租售需求均呈下降，不少店铺在空置后很长时间才觅得新户，
部分大型商场甚至有五成商铺空置。工业楼宇更因经济转型、制造业大规模内迁而无人问津，
不少发展商已搁置工业楼宇发展计划，申请改为工商用途的个案不断增加。
经过一年半的调整，到 1995 年第四季，香港地产市道开始复苏。这一时期，香港经济表现
渐趋好转，银行利率，尤其是楼宇按揭利率大幅下调。1996 年香港特区候任行政长官董建华选
出，特区政府班子组成，香港政治前景趋向明朗，投资者已逐渐从对 1997 年回归的怀疑、恐惧 ，
转变为一种对新投资机会的憧憬，在种种利好因素的刺激下，海外资金以及内地中资资金再次
大规模涌入香港房地产市场，香港地产业藉此展开过渡时期的第三次升浪。
这次升浪的动力是豪华住宅楼宇。踏入 1996 年，楼市表现尚见平稳，然而从下半年起，豪
华住宅的交投转趋畅旺，一些豪宅名厦，诸如帝景园、会景阁、嘉富丽苑、地利根德阁，以及
阳明山庄等，均成为市场追捧对象。其中，帝景园一宗交易创下每方尺逾 20 000 元纪录，而新
鸿基地产安排作示范单位的港景别墅，亦以每方尺 17 000 多元易手，成为同区分层豪宅成交的
指标。
在楼市交投畅旺的气氛下，部分发展商乘势以低价推出豪宅新楼盘，包括火炭的骏景园、
元朗加州豪园系列、将军澳新都城、北角港运城、荃湾愉景新城、京士柏帝庭园、屯门恒丰园、
怡峰园以及大埔御峰苑等，结果市民蜂拥认购，发展商乘势加推及加价，仍无碍认购热潮，炒
风再度转盛。其中，京士柏帝庭园一个排队轮购的筹价高达 130 多万元。据统计，1996 年，豪
宅售价的平均升幅达 30%至 40%，其中，港岛半山一些热门豪宅升幅甚至超过 50%。在豪宅的
带动下，各类楼宇售价均告上升，中小型住宅楼宇升幅约 20 至 25%，甲级写字楼约 20%，商
铺约 10%，而工业楼宇则持续处于消化、调整阶段。
踏入 1997 年，在经济蓬勃发展（首两季经济增幅分别是 5.9%、6.8%）、股市节节攀升（恒
生指数从 1996 年底的 13 203 点升至 1997 年 8 月 7 日的 16 673 点）的整体形势下，香港地产市
道更见炽热，年初尖沙咀区豪宅嘉文花园发售，传闻当日一个 4 号筹以 203 万元的价格转售，
约值楼价的 2 成。1997 年上半年，豪宅售价平均再攀升约 3 成。
豪宅楼价的飙升亦带动了整体物业市场。1997 年初，新鸿基地产推出将军澳东港城首批 304
个住宅单位，在3 日内竟获 27 132 个登记，打破新楼盘登记有史以来的最高纪录，超额登记 88.2
倍，冻结市场资金 94.96 亿元。在写字楼方面，1996 年 11 月，地产商希慎兴业以 36.4 亿元向
华人置业购入中区优质写字楼娱乐行，创下每方尺楼价 17 000 元的纪录。1997 年中，位于金钟
的远东金融中心楼价每方尺升至 17 500 元，比 1996 年同期大幅上升 6 成以上。
这一时期，港府在卖地方面亦屡创佳绩。1996 年 3 月，新地、恒基合组财团，以 47.25 亿
元夺得红磡湾填海区内地段一幅非工业用地。1997 年 3 月，信和置业联同大股东黄氏家族，以
118.2 亿元的高价夺得柴湾小西湾一幅非工业用地，创下香港官地拍卖史最高金额纪录。其后，
面临撤退的港英政府再分别以 55 亿和 60.6 亿元的价格，售出赤柱黄麻道和九龙环海街两幅土
地。
这次地产升浪的高峰在 1997 年 6 月，换言之，香港楼市是以历史性高位迎来香港的回归的 。

2 地产业巨擘： 十大上市财阀

在过渡时期的地产大升浪中，随着市区土地资源的日渐短缺，地价、楼价的不断上涨、地
产发展项目的规模愈来愈大，经营房地产所需要的资金也日见庞大，大批早年从事地产业的中
小型地产发展商逐渐被淘汰。
经过激烈的竞争、收购、兼并，为数约 10 个规模宏大、实力雄厚的地产上市集团逐渐成为
左右市场的主导力量。
其中，著名的大地产发展商主要有：长江实业、新鸿基地产、恒基地产、新世界发展、信
和集团等，而大地产投资商则有九龙仓、太古地产、希慎兴业、置地等。
这一时期，香港地产业寡头垄断的局面正渐趋形成。

2.1 长江实业：“大型私人屋邨之王”

从 20 世纪 70 年代末至 80 年代中期，李嘉诚领导的长江实业进入了一个急速发展的新时期 。
当时，李嘉诚以高瞻远瞩的战略目光为长实制订新的发展策略，即动用大量现金收购那些潜质
优厚的英资上市公司，这些公司的共同特点就是拥有庞大的土地储备、因经营保守而股价长期
偏低、大股东对公司的控制权不稳。1977 年长实斥资 2.3 亿元收购拥有中区希尔顿酒店的美资
永高公司全部股份，正是这一策略的先声。
1978 年，它再接再厉，收购了英资上市公司青洲英坭 25%股权，并进而取得该公司的控股
权。青洲英坭的主要业务是生产及销售水泥等建筑材料，与长实的业务相配合，更重要的是它
持有九龙红磡鹤园街的庞大厂址，为长实日后的地产发展提供了大量廉价地皮。
与此同时，长实又将收购目标转到在九龙尖沙咀海旁拥有大量土地储备的九龙仓，九仓是
置地的联营公司，与置地同属英资怡和旗下的两大主力。李嘉诚看准置地对九仓控制权不足的
弱点，大量吸纳九仓股份，后来收购消息外泄，怡和向汇丰银行求助，向李嘉诚斡旋。李即将
所持全部九仓股份转售“世界船王”包玉刚，赚取了约 6 000 万元，全身而退。
1979 年 8 月，长实成功从汇丰银行手中购入和记黄埔 9 000 万股普通股，一举为顺利入主
和黄铺平道路。和黄属英资四大洋行之一，不仅在红磡拥有庞大的船坞地皮，而且是综合性大
型企业集团。1985 年，长实再透过和黄收购香港电灯集团。至此，长实一举控制了四家上市公
司，市值达 353.9 亿元，比未进行上述收购活动的 1977 年大幅增长 59 倍。
长实入主和黄后，即发挥其地产专长，着手筹划将黄埔船坞旧址发展为规模宏大的黄埔花
园计划。其实，80 年代初，和黄已开始与港府商讨重建黄埔船坞补地价问题，不过，当时地价
高企，港府要求补地价金额高达 14 亿元至 19 亿元，双方一直无法达成协议。后来，香港前途
问题浮现，楼市崩溃，谈判一度中止。 1984 年 9 月，中英双方就香港前途问题草签联合声明，
投资者信心开始恢复，和黄即与港府展开谈判，同年 12 月达成协议，和黄补地价 3.91 亿 元 ，
另加道路建筑费 2.1 亿元。当时，港府之所以肯接受这个低价，是希望藉此刺激香港楼市复苏，
港府总注册署署长纪信礼在接受和黄支票时表示：“该项斥巨资重建计划乃有益和有建设性，显
示地产商对地产及香港将来充满信心。”
和黄把握良机出击，大大减低了土地成本。整项庞大计划，是在黄埔船坞旧址约 19 公 顷（约
200 万方尺）土地上兴建 94 幢住宅大厦，共 11 224 个单位，总楼面面积 764 万方尺，另有商场
面积 169 万方尺，计划在 6 年内分 12 期发展，总投资 40 亿元。这是香港进入过渡时期以后首
项庞大地产发展计划。黄埔花园从 1985 年 4 月推出第一期，到 1989 年 8 月售出最后一期，历
时 4 年半，每方尺楼面售价从最初的 686 至 717 元上升到 1 490 至 1 755 元，平均每方尺楼价约
1 220 元。粗略估计，和黄的总收益高达 92 亿元，扣除 40 亿元成本，黄埔花园至少为和黄带来
53 亿元的巨额利润，这还不算约 169 万方尺的收租商场面积。难怪和黄总经理马世民说：“It is a
wonderful investment”。
 在整个 80 年代，长实集团先后共完成 60 多项地产发展计划，除黄埔花园外，尚有城市花
园、和富中心、嘉云台、乐信台、瑞峰花园、银禧花园，以及丽城花园，所提供的住宅单位超
过 5.25 万个。期间，长实集团发展的物业，约占香港整个物业市场的 20%，〔 6〕长实已成为香
港地产业的领导者。
踏入 20 世纪 90 年代，长实的气势更形宏大，它利用所收购公司的庞大土地储备，策划四
大私人屋邨的发展计划，包括蓝田地铁站的汇景花园、茶果岭的丽港城、鸭脷洲的海怡半岛，
以及元朗天水围的嘉湖山庄，这都是香港地产发展史上仅见的大型发展计划，四大屋邨共占地
747 万方尺，可提供楼面面积 2 953 万方尺，其中住宅单位逾 4 万个，总投资超过 185 亿元。
四大屋邨中，蓝田汇景花园地段于 1988 年 4 月由长实联同中信集团投得，该财团向港府补
地价 10 亿元，在蓝田地铁站上盖兴建 20 幢 28 至 34 层高住宅楼宇，约提供 4 100 个单位，从 1991
年起陆续建成。茶果岭的丽港城和鸭脷洲的海怡半岛则是由和黄联营公司联合船坞将青衣的船
厂用地与蚬壳石油公司在茶果岭及鸭脷洲的油库用地交换，以及香港电灯集团将电厂从鸭脷洲
迁往南丫岛后所得，其中，丽港城计划兴建 55 幢住宅楼宇，提供逾 8 000 个住宅单位，可容纳
2.5 万居民，从 1990 年起陆续建成。海怡半岛则计划兴建 35 幢住宅楼宇，提供逾 10 000 个住
宅单位。
四大屋邨中，以嘉湖山庄规模最大，是香港迄今以来最大的私人屋邨，占地 38.8 公顷，计
划兴建 58 幢 28 至 40 层高的住宅楼宇，约 15 000 个住宅单位。嘉湖山庄发展计划由长实策划，
拥有 49%权益，其余 51%由中资华润集团拥有。根据 1988 年双方达成的协议，长实保证华润
至少获利 7.5 亿元，但若售楼价超过特定水平，长实所分得利润份额将从 49%提高到 75%。
嘉湖山庄于 1991 年 11 月推出首期，当时售价已达每方尺楼面面积 1 850 元，超过长实与
华润协议中 1997 年每方尺 1 700 元的指定价格。其后，嘉湖山庄楼价随香港地产大潮节节飙升 ，
1996 年 4 月复式单位御景轩推出时，每方尺售价已升至 2 936 元，到 1997 年地产高峰期时，每
方尺售价更升至 4 000 元左右，估计整项计划为长实带来超过 130 亿元的巨额利润。长实无疑
成为了香港地产市场大型私人屋邨的领导者，被称为“大型私人屋邨之王”。

2.2 新鸿基地产：“地产巨无霸”

与长实的“对外扩张”明显不同，新鸿基地产侧重的是“内部扩张”。70 年代以后，新地围绕
地产发展向上下游拓展业务，除收购原有的建筑、管理服务公司外，还相继开设保安消防设备
工程、设计工程（则师楼）、机械电机工程部门等，又增设财务公司、保险公司、混凝土公司、
石屎生产厂、建筑机械供应公司等附属机构。到 20 世纪 80 年代中期，新地已拥有附属及联营
公司超过 100 家，包括本身拥有的附属公司 47 家、联营公司 28 家，旗下上市公司新城市（新
界）地产有限公司又拥有附属、联营公司 35 家，形成从投资控股、地产发展及投资、楼宇建筑 、
机械、工程及混凝土生产及供应、物业管理及代理、财务金融及保险等一条龙服务的垂直式发
展集团，成为一家庞大纵式生产集团、典型的“楼宇制造工厂”。
新地主席郭得胜，是香港地产业有名的“大好友”。80 年代初，香港前途问题浮现，投资者
信心不足，但郭得胜则明确表示： 毋须担心 1997。他对记者指出：“对 1997 年新界租约问题，
或地契年期问题，我们全不理会，也不用担心，因为这是（中国）政府与港府的问题，而有关
政府必会为照顾我们而作出最圆满的决定。做地产商的，只要积极去干，为市民提供更理想的
居所，就已尽了地产商的责任。” 〔7〕1989 年北京“政治风波”爆发，香港地产市道低迷，郭得
胜明确表示：“除了在内地投资之外，新地不会考虑将资金调往海外。我们的方针，依然是立足
香港，在这里发展。”〔8〕
由于看好香港地产业长远前景，新地往往能在形势不利时期，以 “人弃我取”的投资策略，
紧扣地产市道循环，将每次危机视作趁低吸纳土地的良机，结果在地产高潮中赚取厚利。1982
年至 1984 年间，香港地产崩溃，新地拥有的地产物业价格亦大幅下挫三四成，然而，新地在此
期间仍大量吸纳廉价土地，到 1984 年 6 月，新地的土地储备达到 1 140 万方尺楼面，估计每方
尺楼面地价低于 200 元 。〔 9〕1985 年，地产业复苏，新地即动用 10 亿元购入 8 幅可建 285 万
方尺楼面面积土地。新地抱着“货如轮转”宗旨，不计较个别地盘的成败得失，致力于资产负债
平衡，在维持庞大土地储备的同时，又保持大量现金，因而往往处于进可攻、退可守的主动位
置。
长期以来，新鸿基地产基本上是一家以地产发展为主要业务的公司，售楼所得收入在公司
每年总收益中所占比重曾高达 7 成以上。因此，它极重视增加土地储备，在整个 80 年代，新地
的土地储备从约 1 340 万方尺增加到 3 250 万方尺，1999 年更达到 5 060 万方尺，一直稳居香港
地产公司的榜首。新地的大部分土地并非在官地拍卖场竞投，亦非在市区收购旧楼，反而多数
是早期在新界区不断购入庞大土地，如马鞍山、深井、元朗等地，成本不高。80 年代以后，香
港市区土地几已发展殆尽，新界遂成为发展首选，其时新界新市镇已逐步开发，交通网络亦日
趋完善，地价因而上升。新地由于早着先机，已持有相当理想地段，故楼宇落成后，不独景致
交通理想，售价也不太昂贵，自然深受买家欢迎。
新地发展出售的物业，在地区上非常广泛，遍布港九新界各个角落，在品种上包括写字楼、
商场、住宅和厂厦，在面积上大中小互相兼顾。由于拥有庞大土地储备、物业发展所需的一切
人才，及准确的市场调查，新地无论在任何时期都有适合市场需求的楼宇出售和供应。不过，
新地在 80 年代发展的主力是中小型住宅楼宇。郭得胜曾在新地 1989/1990 年度年报中表示：“本
集团一向主力发展中小型住宅楼宇，未来的政策将继续于各发展中之新市镇内进行大规模住宅
计划，提供中小型住宅，以适应不断之需要。”这种策略明显是配合了港府自 20 世纪 70 年代中
期起大规模发展新界新市镇的城市发展规划。
新地的地产发展计划颇能迎合市民需要。踏入 20 世纪 90 年代，由于经济繁荣、市民收入
增加，人们对居住环境及面积的要求亦提高，以往二三百方尺的小单位已不能满足置业者的要
求。针对这一转变，新地逐步转向发展高质素的大型屋，单位面积在 500 方尺至 1 000 方尺之
间，并设有住客俱乐部，极力塑造高质素、高品位的形象。新地还重视以另类生活文化来包装
所推出的屋，如雅典居、加州花园、加州豪园等，设计风格上配合移民的回流，结果大受欢迎。
新地推出的楼宇，往往成为市场中的名牌。
20 世纪 80 年代初，新地为配合新市镇大型住宅屋邨的发展，开始在各新市镇中心兴建大
型综合商场，作投资物业之用。首个大型综合商场是矗立沙田市中心的新城市广场。新城市广
场第一期工程总楼面面积 100 万方尺，耗资逾 10 亿元，80 年代初动工，至 1984 年落成，是沙
田新市镇最庞大的商业建设，场内包括大型百货公司、各类店铺、迷你电影院、中西式菜馆、
滚轴溜冰场及各类文娱康乐设施，还有一个巨型的电脑音乐喷泉。新城市广场开业后，瞬即吸
引大批海外及本地旅游人士前来游览购物，成为香港最受欢迎的商场之一。
受到沙田新城市广场成功的鼓舞，新地相继在新界各新市镇及大型住宅屋邨中心兴建大型
综合商场，以扩展集团的投资商场网络。计有新城市广场二、三期，新屯门中心，新都会广场，
荃湾广场，上水广场，东九龙广场等，总数逾 30 个。新地拥有及管理的商场和停车场面积堪称
全港之冠，所有商场均位于港九新界各区最优越位置，极具发展潜力。新地这种以新市镇商场
为主力的物业投资策略，与以新市镇大型屋邨为主力的地产发展策略相配合，可谓相辅相成，
相得益彰。从 1992 年到 1998 年，新地一直稳居香港股市值十大地产公司榜首，堪称香港的“地
产巨无霸”。

2.3 恒基地产：“密底算盘”

20 世纪 80 年代期间，恒基集团展开连串资产重组，以使集团结构和业务合理化。重组后，
恒基地产成为集团控股公司和上市旗舰，专责集团的地产发展业务，而旗下永泰建业则改名为
恒基发展，以地产投资和投资控股为主，持有中华煤气和香港小轮两家公用事业上市公司的股
权，在香港股市中自成一系。
恒基与新鸿基地产渊源深厚，投资策略亦相当接近，如看好香港地产业发展前景，紧扣地
产市道循环盛衰，以“人弃我取”的策略趁低吸纳土地，维持庞大土地储备等等。1982 年至 1984
年期间，在中英谈判僵持不下、香港前途尚未明朗的时候，地产市道低迷，恒基即 “反潮流”地
乘机大举购入土地，为日后公司的发展奠定基础。 1987 年 10 月股灾后，新界的换地证价格下
跌了 3 成，恒地便在 1988 年 5 月动用超过 5 000 万元，以平均每方尺 1 000 元价格，大手购入
新界换地证书，加强了日后在屯门和葵涌商住地皮的投资实力。1989 年“政治风波”后，地产市
道再次下跌，恒地于 1990 年度再斥资 3.2 亿元购入一批换地证书，使公司的换地证账面值超过
7.6 亿元。1991 年 3 月，当政府拍卖换地权益证书而乏人问津之时，恒地以 8 300 万元悉数购入 。
因此，恒地成为香港拥有最多换地权益证书的地产公司之一。
由于采取“反潮流”，“人弃我取”的投资策略，恒地得以低成本维持庞大的土地储备。从1990
年到 1996 年，恒基的土地储备从 1 650 万方尺增加到 2 420 万方尺，其中尚未包括 1 340 万方
尺农地，成为香港仅次于新地的第二大土地储备银行。由于土地成本低，恒地的边际利润相当
高，以 1993 年度为例，该年度恒地共完成及售出 160 万方尺楼宇，获得利润约 30 亿元，即平
均每方尺纯利 1 800 元，比新地的平均每方尺 1 400 元还高出接近 3 成。
恒地与新地一样，亦极重视 “货如轮转”，强调资产负债的平衡。尤其是在市道不景时期，
恒地就会不断地将楼盘的售价调低，以测试楼价底线，保持货如轮转。如 1989 年“政治风波”
后，恒地即将楼价下调 20%。1994 年中市道不景，恒地即在一个月内三度减价推出单位，从初
期的每方尺 5 576 元减至 5 090 元。恒地还将百货商场零售促销的手法运用到地产市场，诸如以
车位配售半山慧豪阁并以先到先得方式认购，向买家提供 9 成按揭并对加按的两成提供首三年
免息供款优惠等等，甚至用抽奖送黄金（头奖黄金 100 两）展开促销，结果引起买家轮候或市
场超额认购，取得满意的效果。
恒基的算盘可说打得相当精细，即使到了八九十年代，它仍坚持早年在市区收购旧楼的策
略，以最大的耐心，经长年累月，将逐层楼、逐吋土地收购回来。恒地还发明“袖珍楼”、“袖珍
铺”，将市区内狭小的地盘建成袖珍式的住宅和店铺，表面上总体楼价不高，但平均每方尺的价
格及利润都相当惊人。
恒基在理财方面更是业内有名的高手。1992/1993 年度，香港地产市道畅旺，恒地盈利急升
64%，李兆基眼见集团股份长期偏低，不利于在股市集资加速集团发展，遂一反传统“密底算盘”
的作风，采取了连串瞩目行动。1993 年 9 月，恒地在公布年度业绩时，大派现金红利，每股恒
地获派 1 元红利，涉及金额高达 16 亿元，给股东带来意外惊喜，恒地股价当日即急升 18%。不
久，恒地又宣布集团资产重估，每股资产净值达 42.69 元，比市场预期的 25 元至 30 元高出 3
成以上。翌日恒地股价从每股 24.2 元急升到 28.7 元。至该年底，恒地股价升至每股 59 元，短
短 3 个月内市值急增逾 600 亿元，恒地成为这一时期香港股市的蓝筹明星股。
1993 年第四季，恒地趁公司业绩理想，连环出击，先是发行 4.6 亿美元（约 35.7 亿元）的
可换股债券，安排将投资中国内地的恒基中国分拆上市；继而发行 3 亿美元（约 23.38 亿 元 ）
欧洲美元债券，并取得 13.8 亿元银团贷款；而旗下恒基发展亦以先旧后新方式配股集资 20 亿
元，短短 3 个月间恒基共筹得资金超过 90 亿元。
这一时期，恒基股价节节飙升，到 1996 年 11 月 20 日已升至每股 74.72 元水平。恒地不失
时机地配股筹资，先后于 1995年 12 月和1996 年 9 月两次以先旧后新方式配股集资 22 亿元和35.2
亿元，集资总额达 57.2 亿元。就在第二次配股当日，恒地又宣布发行武士债券，集资 300 多亿
日圆（约 23.4 亿元）。从 1993 年到 1996 年，恒基集团集资频率之高、数额之大，业内公司无
出其右。难怪有评论认为，派高息、借贷、集资已成为恒地的“财政商标”了 。〔10〕
1995 年，港府批地给地铁公司兴建中环总站至大屿山赤■角新机场之间的机场铁路，地铁
招标发展沿线各站上盖物业，结果，拥有庞大资金的恒地及旗下的中华煤气联同新地、中银集
团所组成财团击败了置地，夺得中环机铁总站上盖物业发展权。中环机铁总站上盖发展项目占
地约 4 公顷，发展工程包括 3 幢高级商厦、零售商场，以及两间酒店或服务式住宅大厦，总楼
面面积预计达 447.7 万方尺，总投资 400 亿元，预料分六期进行，1997 年动工，至 2004 年全部
完成。该发展计划不仅是机铁沿线各站中最负盛名及最昂贵的发展项目，而且也是香港有史以
来最大的单一地产项目，届时完成后，置地的中区王国将黯然失色，中区地产霸主地位无疑将
属新地、恒地两大集团。
 2.4 新世界发展-以地产为主，向多元化发展

20 世纪 80 年代初，郑裕彤领导的新世界发展成功完成位于尖东海旁的新世界中心发展计
划，其在香港地产界的实力地位已正式确立。80 年代期间，新世界再接再厉，展开了一连串庞
大地产发展计划，包括 1981 年与恒隆合作发展港岛沿线地铁站上盖物业；1984 年与香港贸易
发展局合作兴建香港会展中心；1985 年分别与九广铁路和美国加德士石油公司合作，发展屯门
轻铁总站上盖的海翠花园和荃湾海滨花园；1986 年与查济民家族的香港兴业联手发展大屿山愉
景湾第三期；1989 年与港府土地发展公司合作发展港岛西营盘第三街、上环永胜街、湾仔李节
街及九龙登打士街等 4 个地盘的重建计划。
其中，最瞩目的就是香港会展中心的兴建。 1984 年 12 月，就在中英正式签署联合声明之
际，郑裕彤与香港贸易发展局达成协议，由新世界投资 27.5 亿元在湾仔海旁兴建香港最大规模
的会议展览中心。这是踏入过渡时期以后香港首个大型商住综合物业发展计划。根据协议，新
世界毋须补地价，在计划完成前，新世界代香港贸易发展局支付租金，每年不多于 600 万 元 ，
并付该局 7 500 万元营运费，计划完成后展览中心若干部分交予贸发局办公，其余物业业权则
属新世界。〔 11〕
香港会展中心占地 33.5 万方尺，包括作为底层基座的 7 层高具国际先进水平的会展中心，
以及设于基座之上的两幢高级酒店、一幢写字楼，以及一幢酒店式豪华住宅大厦，总楼面面积440
万方尺，规模比 3 幢交易广场合起来还大一倍，或相当于近 6 幢汇丰银行大厦，堪称香港最巨
大的建筑物。香港会展中心从 1985 年初动工，到 1988 年 11 月完成，历时 3 年 9 个月。1989
年 11 月，英国王储查尔斯携夫人戴安娜王妃访港，为香港国际会议展览中心揭幕。香港会展中
心是 80 年代香港最具代表性的五大建筑之一（其余分别是汇丰银行大厦、中国银行大厦、交易
广场及奔达中心），它与尖东的新世界中心隔海相望，不但为维多利亚海港增添瑰丽的色彩，而
且成为新世界屹立在香港地产界的标志和象征。
新世界与新地相似，其业务扩张亦首先从集团内部开始，由地产业带动起来的业务，首先
是集团的建筑工程，包括建筑、打桩、冷气工程等。该公司旗下的协兴建筑有限公司，是香港
著名的建筑公司之一，自 1960 年创办以来已完成数百项建筑工程，代表作有九龙丽晶酒店、新
世界酒店、美丽华酒店、富丽华酒店、奔达中心、阳明山庄、香港会展中心等。新世界属下的
景福工程有限公司是香港最大的冷气、防火、水管及电器综合安装工程公司之一。集团的配套
附属公司还有松电工程、佳定工程、富士（中国）装饰工程等，可以对现代化建筑物包括商业
大厦、酒店及高级住宅，由工程策划、设计、绘图、电机工程、建筑工程及室内装饰等提供全
面性服务。
1989 年 1 月，郑裕彤有感于好友冯景禧突然病逝，从一线退下，仅担任董事局主席一职，
而董事总经理则由其长子郑家纯出任。这一时期，新世界采取了急进式的投资策略，连环出击，
在短短一年间收购并投资了一系列非地产业务，包括将亚洲电视的持股量增至 47.5%、透过换
股取得香港兴业 16%股权、收购基立实业、敌意收购永安集团、将新世界酒店集团私有化，以
及斥巨资收购亏损中的美国华美达酒店集团等，迅速发展为多元化的地产大集团。
然而，连串大规模投资令新世界的负债从 30 亿元至 40 亿元急升至近 90 亿元，而盈利增长
则大幅放缓，截至 1990 年 6 月的年度盈利仅得 11.2 亿元，比上年度减少近 10%，主要原因是
所收购的项目，大多不是亏蚀就是增长未如理想。这时期，新世界发展逐渐陷入低潮，其股价
亦被抛离大市。
1991 年，郑裕彤眼看形势不妙，重新部署公司策略。他首先展开一系列减债行动，将部分
收益低或价格合理的资产出售，包括将所持永安集团 27%股权出售，套现 7 亿元；又将旗下物
业如美孚商场铺位、车位及部分物业以及梅道 12 号部分权益出售；甚至将被喻为郑氏 “皇冠上
的钻石”的香港会展中心会景阁豪华住宅也变卖套现。1992 年新世界又先后发行零息债券及认
股证，集资逾 8.5 亿元。这样，新世界的债务从最高峰时期的约 90 亿元逐渐降至 30 亿元至 40
亿元的合理水平。
在具体发展策略上，新世界亦作出调整，强调以地产为主，但同时继续多元化发展，尤其
是电讯、基建及酒店；以香港为基地，但亦重视向中国大陆及海外的投资。前段时期，新世界
由于大举投资非地产业务，错失了两年趁低大量吸纳地产的良机，这时亦决心重返老本行，加
强地产发展及投资，如与香港兴业合作重建荃湾中国染厂旧址，发展大型私人屋；与地铁、湾
仔循道会教堂、花园道圣约翰教堂等机构合作，改建或发展新地产项目；以及兴建香港会展新
翼等等。期间，新世界更大举投资中国内地地产业，尤其是在基建、安居工程和旧城重建方面
占据战略性优势。〔12〕
经过数年努力，新世界发展终于度过低潮，再度取得发展。1995 年新世界再度跻身香港四
大地产上市公司之列。不过，经过是次挫折，新世界发展与长实、新地、恒地等三大地产公司
的距离逐步拉远。

2.5 恒隆/淘大：稳中求胜

20 世纪 80 年代初，以恒隆为首的财团曾连夺港岛地铁沿线 9 个地铁站上盖物业的发展权，
恒隆因而声名大噪。可惜，后来遇上地产崩溃，恒隆被迫放弃金钟二段的发展权，其他地铁站
上盖发展权亦被迫押后。是役，恒隆备受打击，股价亦一度跌至低点。
不过，恒隆与地铁公司的合作关系并未中断。踏入过渡时期，随着地产市场的复苏，双方
着手修订原来计划，将地铁沿线各站上盖从原来的商业用途修改为住宅用途，并减低补地价金
额。1984 年 5 月，太古地铁站上盖康怡花园动工，补地价 3 亿元，另投资 37 亿元，兴建 9 500
个住宅单位，其中 2 200 个为居屋单位。这个占地 17 公顷的大型屋邨出售时适逢地产市道好转 ，
首批 3 000 多个住宅单位立即售罄。受此鼓舞，1985 年 7 月恒隆再与新世界、廖创兴企业、万
邦投资及中建企业重组财团（恒隆占 60%），继续与地铁公司合作，斥资 20 亿元发展港岛剩余
的 5 个地铁站上盖物业，其中补地价仅 6.14 亿元。是项计划包括上环果栏、海事处，湾仔修顿
花园，以及天后站和炮台山站上盖物业，总建筑面积 270 万方尺，其中住宅楼宇 160 万方尺。
〔13〕这是恒隆在 80 年代最大的地产发展项目。
不过，恒隆在 80 年代的发展，始终受金钟二段一役的影响，对地产循环的戒心大增，投资
策略亦渐趋保守。1985 年以后地产市道逐渐回升，恒隆即迫不及待地将地铁沿线发展物业出售 ，
鲗鱼涌太古站上盖的康怡花园、康泽花园及柏景台等 8 000 个住宅单位，即在1984 年10 月至 1987
年 3 月期间以楼花方式售罄，绝大部分单位以每方尺 500 至 800 元分期售出，而这批楼宇在其
后三年价格升幅逾倍，恒隆白白少赚了不少。也正因为对地产循环持有戒心，恒隆的土地储备
亦逐渐维持在低水平，与长实、新地、恒地等相距日远，若干很有潜质的物业，如太古水塘（现
时的康景花园）、乐活道地段（现时的比华利山等）均先后将半数权益售予恒地，并由对方策划
发展及代理销售，此举亦削弱了恒隆的盈利。
1986 年恒隆主席陈曾熙逝世，遗下庞大恒隆股份指明旧属殷尚贤作为遗产信托人，其弟陈
曾焘则担任恒隆主席。陈曾焘时代，恒隆进行了连串集团架构重组。早在 1980 年 8 月，恒隆已
购得上市公司淘化大同 75.6%股权，淘大以其食品加工业务为恒隆的盈利作出贡献，同时亦为
恒隆提供了牛头角庞大土地储备。淘大被恒隆收购后地产业务比重加大，与母公司恒隆业务日
渐重叠。1987 年 8 月，恒隆与淘大重组，恒隆成为集团控股公司，并专注地产发展，而淘大则
易名为淘大置业，成为恒隆旗下地产投资公司，持有恒隆中心、柏裕商业中心、雅兰酒店、康
怡广场、金钟廊等一系列投资物业。 1988 年 4 月，恒隆透过淘大收购乐古置业，并再度重组，
将乐古改名为格兰酒店，专责酒店业务。自此，恒隆集团自成一系，系内各上市公司业务清晰，
便于发展。不过，亦有人批评恒隆将过多精力浪费在业务重组方面，错过这一时期积极增加土
地储备的良机。〔14〕
1991 年 1 月，陈曾焘退任董事，由陈曾熙长子陈启宗接任恒隆主席，恒隆进入家族第二代
管理时期。陈启宗上任后，一方面表示将继续遵循父亲陈曾熙及叔父陈曾焘的稳健发展路线，
但同时亦采取了一系列瞩目行动，包括亲赴英、美、日等国进行全球巡回推介恒隆集团；引进
先进管理技术，如最早发行可换股债券吸引外国资金、成功推行 “C 计划”以打破银行收紧楼宇
按揭的僵局等等，获得投资者的好评。陈启宗并表示： 恒隆会继续积极扩大投资物业组合比重 ，
同时在增加土地储备方面亦将更加活跃，争取 5 年后与其他地产集团看齐。〔15〕
不过，90 年代恒隆系发展策略的重点，似乎仍集中于扩大投资物业方面，其中淘大置业担
任这方面的主角。1992 年 6 月，淘大宣布 10 股供 3 股计划，集资 27.9 亿元，其后在 8 个月内
全数用于扩展投资物业组合，包括以 7.2 亿元购入约 17 万方尺丽港城商场、以9 亿元购入约 30
万方尺的中区渣打银行总行大厦、以 3.3 亿元购入 15 万方尺的长沙湾百佳大厦、以 8 亿元购入
的豪华住宅花园台 2 号等。1993 年 1 月以后，淘大通过拨出内部资金及借贷共 11.4 亿元，10
月再透过发行可换股债券集资 19.9 亿元，继续收购有升值、加租潜力的优质投资物业。换言之 ，
在短短一年半时间内，恒隆系已动用 50 亿元购入投资物业。
1993 年至 1994 年间，淘大置业的投资物业阵营进一步加强，先是位于太平山顶的山顶广
场落成启用，该物业楼面面积 13.4 万方尺，全部租出；而早几年向张玉良家族购入的铜锣湾百
德新街一带物业，价值亦已大幅上升。“食街”经改造成“名店坊”后租金升幅逾倍。1994 年，淘
大又斥资 12 亿元收购旺角丽斯大厦，而拆卸重建的尖沙咀格兰中心亦落成启业。到 1996 年 ，
淘大置业旗下的收租物业面积已达 546 万方尺，绝大部分均是位于地铁及九广铁路沿线的优质
物业，年租金收益接近 24 亿元。至此，淘大已跻身香港一流地产投资公司之列。

2.6 信和：香港地产的“超级大好友”

黄廷芳、黄志祥父子领导的信和集团，包括上市旗舰和控股公司尖沙咀置业，以及专责地
产发展的信和地产，可以说是香港地产界赫赫有名的 “超级大好友”。即使在 1983 年至 1984 年
地产低潮期间，信和仍是香港最活跃、最富进取性的地产商之一。这一时期它购入的地皮就多
达 10 余幅。不过，正因为如此，信和所受的冲击尤为严重，从 1981 年 6 月到 1984 年 6 月的 3
个财政年度里，信和集团所遭受的损失估计超过 10 亿元，几乎面临破产的局面。
幸而，香港前途问题在 1984 年底尘埃落定，投资者信心逐步恢复，地产市道重新纳入上升
轨道，加上大股东黄氏家族的财政支持，信和安然度过难关。就在中英谈判显露曙光之际，信
和已开始恢复大好友本色。1984 年 2 月，信和联同中资光大集团及其他南洋财团以 3.8 亿元投
得港府再度推出的金钟二段，兴建成著名的财经广场。1985 年，信和再接再厉，以 3.89 亿元投
得尖沙咀海旁中港城地皮，建成拥有一个设备现代化的中国客运码头的 “城市中的城市”——中
港城。这两项投资都为信和及黄氏家族带来可观利润。
1989 年 1 月，信和联同新鸿基地产、菱电集团，先后击败华人置业、长江实业、世纪城市 、
新世界发展等，以 33.5 亿元高价投得湾仔地王。其中，黄氏家族占 4 成，信和占 1 成，新地占
四成半，菱电占半成股权。该幅土地占地 7.78 万方尺，每方尺地价高达 43000 元，已超过中区
消防局地王地价，再创香港卖地的最高纪录。
这幅湾仔地王后来发展成著名的中环广场。中环广场楼高 78 层，楼面面积达 140 万 方 尺 ，
总投资超过 50 亿元，于 1989 年动工，1992 年落成。中环广场不仅是香港及全亚洲最高的建筑
物，而且也跻身全球十大名厦。中环广场顶部装有创新的幻彩时计 ——“丽光时计”，它可说是
综合了先进的科技、变幻的色彩、灿烂的灯光、活力的动感、创新的意念以及强劲的魄力于一
体，实为香港的写照。从港九各区都可清楚看到中环广场的丽光时计，它成为了国际公认的香
港标志。中环广场可以说是黄氏家族、信和及新地引以为傲的代表作。
1989 年 5 月，港府推出该财政年度的首次 3 幅官地拍卖，信和及黄氏家族连夺两幅工业用
地，涉及资金 2 亿元。1991 年 10 月，信和联同隆丰国际及中国海外，以 12.5 亿元夺得沙田住
宅地王，信和所占股权为九分之四。在激烈竞投中，信和置业主席黄志祥眼见隆丰国际代表与
信和一直争持至 12.3 亿元时仍无退意，使出一招“飞象过河”，弯腰向前与隔数排的隆丰代表磋
商合作，引来全场哗然，拍卖官为求更高成交价，亦开声阻拦，一时间成为行内人士茶余饭后
的笑谈。信和集团竞投土地之勇，由此可见一斑，而黄志祥本人自此获“飞将军”的雅号。
1993 年 12 月，在备受瞩目的毕架山龙坪道住宅地王拍卖中，信和再次显露 “超级大好友”
本色，它联同华懋、南丰、中国海外及新加坡置业，击败约 10 个财团的激烈竞争，以 39.4 亿
元的高价夺标，这个价格比底价 18 亿元高出一倍以上。地产界人士分析，该幅土地每方尺楼面
面积成本至少为 8000 元，发展商要获两成利润，每方尺楼价至少要 10000 元，数额之高确实令
人咋舌。难怪新地的郭氏兄弟闻讯后亦一度错愕，后来更笑着说要计算一下自己的 “身家”。这
次卖地所引起的震撼，超过了会德丰系投钻石山地王所引起的轰动。
信和集团的积极进取作风可说始终如一，它在官地拍卖中买入的土地，不少创出历史新高，
当时往往被人讥笑，然而事后又证明它甚具眼光。事实上，黄氏家族早在 80 年代初已相当看好
香港经济前景，认为香港地理位置优越，为东西方的经贸通道，来自世界各地的商旅络绎不绝，
并以香港为基地拓展对中国贸易，故此对物业需求很大，再加上港府的积极不干预政策，房地
产业前景光明。〔16〕基于这种信念，信和在香港地产业中一直扮演 “超级大好友”角色。1996
年信和置业亦跻身香港十大地产上市公司之列，成为香港著名的地产发展商之一。

2.7 会德丰/九龙仓：用尽地积比率

会德丰/九龙仓集团形成于 20 世纪 80 年代初中期，是香港大型的综合性企业集团之一，大
股东是“世界船王”包玉刚及其女婿吴光正夫妇。会德丰的前身是香港英资四大洋行之一，而九
龙仓则是置地的联营公司，在尖沙咀海旁持有庞大物业。1980 年及 1985 年，包玉刚部署“弃舟
登陆”，先后收购了九龙仓和会德丰，其后经过多次资产重组逐渐形成现时的集团结构。其中，
会德丰前称隆丰国际，是集团的上市旗舰和控股公司，会德丰持有九仓的控股权，后者作为大
型综合企业，重点发展香港地产、酒店、电讯及基建；会德丰并持有上市地产公司新亚置业（前
称置业信托）和联邦地产，分别专责地产投资及地产发展。
80 年代中后期以来，会德丰系在地产业的重点，是透过改建或重建九仓旗下原有物业，用
尽地积比率，扩大集团的优质投资物业规模。首个大型地产重建计划就是雄踞于铜锣湾繁华商
业区的时代广场。时代广场旧址是位于铜锣湾霎东街的香港电车公司车厂，早在 70 年代已列入
发展计划，不过当时的计划只是发展一幢小型住宅楼宇，由香港电车公司与会德丰旗下的联邦
地产进行。1979 年吴光正随包玉刚加入九仓董事局，被委派接手电车厂址的重建发展，吴发现
该厂址位于铜锣湾极具发展潜力地区，要求公司重新检讨。 1980 年及 1985 年，包玉刚先后收
购九仓、会德丰，该项计划便一再押后。
1988 年，吴光正出任九仓董事局主席，时代广场正式动工。整项计划包括两幢 46 层和 36
层高的写字楼蚬壳大厦和西敏寺大厦，以及一座 16 层高的综合性商场，共容纳 300 间商店、18
间食肆、4 间戏院和 700 个泊车位，总楼宇面积 240 万方尺。时代广场的兴建历时 5 年，于 1993
年底落成揭幕。该建筑物可谓气势恢宏，外墙以花岗石及无框玻璃建成，墙上最瞩目处设有全
港第一部巨型室外电视幕墙，大厦四周是 3.3 万方尺的开放式庭园广场，广场一角设有大型钟
楼，其美轮美奂的外观傲视同侪，立即成为铜锣湾区最优质商厦及该区的标志。时代广场的兴
建由于不需补地价，整项投资仅建筑费 24 亿元，而每年为集团带来的租金收入就超过 9 亿 元 ，
可谓相当成功。
就在时代广场兴建的同时，九仓亦展开对尖沙咀海港城的庞大重建计划。海港城一期重建
计划是将两幢住宅物业重建为两幢楼高 36 层的港威大厦。一期重建工程于 1994 年完成，为集
团提供了 113 万方尺的写字楼物业。海港城二期重建工程随即在 1994 年展开，将原址 3 幢住宅
物业拆卸重建为 3 幢甲级写字楼，为集团再增加 270 万方尺的写字楼和商场面积，以进一步巩
固九仓作为“尖沙咀地王”的地位。二期工程已于 1999 年陆续完成。据统计，1998 年九仓旗下的
投资物业组合已高达 950.7 万方尺，已超过置地而成为与太古地产并驾齐驱的大型地 产投资集
团。
1989 年，会德丰系亦开始加强地产发展的业务，初期以旗下的联邦地产作先锋，与信和等
集团合作，在九龙亚皆老街、京士柏道、沙田等地购地建屋。 1990 年及 1992 年，九仓及会德
丰又先后投得土地发展又一居和倚龙山庄，地产发展业务渐见活跃。1993 年，会德丰系大举出
击，当年会德丰与九仓、置业信托合组财团以 35.3 亿元的高价击败南丰、新世界、长实等财团 ，
夺得钻石山地王。该幅土地面积约 28 万方尺，计划建成 5 幢面积达 120 万方尺的住宅大厦和 65
万方尺的荷李活广场，总投资近 55 亿元，平均每方尺楼价约 3000 元，整个计划于 1997 年 8 月
完成。1994 年，会德丰系再接再厉，以 35 亿元高价再下一城，夺得深井海旁生力啤酒厂址，
该幅土地面积近 50 万方尺，计划发展 250 万方尺住宅楼宇。到 90 年代中，会德丰已成为香港
活跃的地产发展商，1996 年该集团在市场推出的住宅单位达 617 个，在香港十大地产发展商中
排名第六位，仅次于新地、恒地、长实、新世界及恒隆。

2.8 太古地产：金钟、鲗鱼涌建地产王国

太古地产是香港地产业的后起之秀，创办于 1972 年，1977 年在香港上市。当时因为成功

发展太古城，实力迅速增加，到 1979 年底，太古地产的市值已达 18.7 亿元，跻身香港十大地
产上市公司之列。1983 年底，太古地产市值升至 40.1 亿元，已成为香港仅次于置地的第二大地
产上市公司。当时，太古地产拥有可出租楼宇面积 380 万方尺，同年租金收入 1.69 亿元。1984
年，股市低迷，太古地产被私有化，成为太古集团旗下的全资附属公司。
踏入过渡时期以后，太古地产在地产市场上日趋活跃。1985 年 4 月，香港地产业因中英联
合声明的正式签署而开始复苏，太古地产以志在必得的姿态，在官地拍卖会上接连击败华资及
南洋财团，以 7.03 亿元价格，夺得地盘面积达 11 万多方尺的金钟域多利兵房一号地段。 1986
年 5 月，太古地产再以 10.5 亿元价格投得毗邻的金钟域多利兵房 2 号地段，面积达 17.2 万多方
尺。
太古地产实际上用 17.08 亿元购入金钟黄金地段 28.7 万方尺土地，太地计划在该地段上发
展两幢商业大厦、3 间一流酒店、豪华公寓及全服务式酒店住宅，以及中区最庞大的购物中心，
总楼面面积达 500 万方尺，命名为“太古广场”。太古广场的发展计划分两期进行，第一期从 1985
年动工，到 1989 年完成，第二期则在 90 年代初相继落成。整项计划的总投资，除 17.08 亿元
地价，还包括 21.5 亿元建筑费用，以及利息成本及兴建酒店时的巨额装修费，总额达 50 亿元
之巨。太古地产透过对金钟太古广场的庞大投资，建立起其在金钟地区的领导地位，为集团在
地产业的发展奠定了坚实的基础。
20 世纪 80 年代末，太古地产又在港岛鲗鱼涌策划大型地产发展计划。鲗鱼涌对太古集团
具有特殊的意义，一个世纪以前，太古就已在鲗鱼涌糖厂街 28 号开设远东闻名的太古糖厂。不
过，太古地产锐意发展鲗鱼涌更重要的原因，是看好该地区未来的商业发展潜力。有人说香港
每十年就有一幅旺地诞生，百多年前西环一带极旺，之后中环、湾仔、铜锣湾相继蓬勃发展，
鲗鱼涌极可能是下一站。
其实，早在 80 年代，太古地产已在鲗鱼涌积极收购物业。1992 年 12 月，太地以 5 亿元价
格购入糖厂街南华早报大厦，3 个月后再斥资 7.5 亿元收购华兰路 22 号凸版大厦。至此，太古
地产在鲗鱼涌拥有物业已达 8 幢之多，包括德宏大厦、香港电讯大厦、多盛大厦、和城大厦、
常盛大厦、康和大厦，以及南华早报大厦和凸版大厦，总楼面面积接近 400 万方尺。其中，已
完成重建的德宏大厦和多盛大厦已相继出租，每幢新厦均以行人天桥或通道与其他大厦相连，
再与太古城连接，整个发展计划将跨越下世纪。太地将这个商业城堡命名为 “太古坊”，太古坊
邻近地铁站和东区海底隧道出口，交通便利，极具商业发展潜力，其目标租客将是那些在中环
保留一个小型办公室，但希望在鲗鱼涌找到一流办公楼的机构。
目前，太古地产已成为香港著名的大地产集团。据 1998 年度太古集团的年报，太古地产拥
有的投资物业总面积达 1120 万方尺，另有 160 万方尺正在或有待发展中，并持有太古广场三家
酒店各 20%股权。已建成投资物业中，商业楼宇达 887.4 万方尺，工业楼宇 181.1 万方尺，住宅
楼宇 86.8 万方尺。换言之，太古地产已与九仓、新地等鼎足而立，成为香港规模最大的地产投
资集团之一。

2.9 希慎：“铜锣湾地王”

利氏家族的希慎集团是香港老牌的地产商，早在 1920 年代至 1930 年代已是铜锣湾的大业

主，战后更开辟利园山，先后建成波斯富街、利园山道、恩平道、新会道、新宁道上的许多住
宅楼宇。1981 年 9 月，香港股市牛气冲天，恒生指数第二度冲破 1700 点大关，利氏家族将位
于铜锣湾的 5 幢收租物业，包括希慎道 1 号、礼顿中心、兴利中心、新宁大厦及新宁阁等组成
希慎兴业有限公司，并在香港上市，集资 5 亿元。当时，希慎兴业可谓一家纯地产收租公司，
拥有出租物业约 123 万方尺。
希慎兴业当年上市，在市场上曾引起一些猜测，因为利家向来作风保守，极少容许外人“分
享”祖业，即使在 70 年代初期股市疯狂时，利家也没有上市套现的想法。但踏入 20 世纪 80 年
代，情形却有了转变，除上市集资外，还多次出卖物业，如铜锣湾恩平道一些旧楼，就从利家
转到其他发展商名下。当时有人怀疑利氏家族在转移风险，但执掌家族生意的利泽铭生前一直
极力否认，声明利家仍以香港为根基所在， “每一分钱利润都留在香港 ”。或许由于这种猜测，
希慎兴业上市后股价表现曾长期落后于大市。不过，谁都不否认希慎兴业是一家优质地产公司。
其名下拥有的收租资产，全部为甲级写字楼和高级住宅，甫上市便赢得“小置地”称号，1984 年
更被列为 33 只恒生指数成分股之一。
希慎兴业上市后，即着力加强旗下的投资物业阵营，向大股东利氏家族购入地产物业及重
建发展地盘，计有 1984 年以 4600 万元购入港岛浅水湾宝山阁；1986 年以 4500 万元购入铜锣
湾两个地盘，发展成今日的友邦中心及礼顿道 111 号，同年又以 8.5 亿元购入花园台 2、3 号及
乐源道 38 号柏乐苑；1987 年以 4.45 亿元购入恩平道 2 至 38 号及渣甸坊 19 号等。到 80 年代末 ，
希慎的铜锣湾王国已发展至拥有 270 多万方尺收租楼面面积，比上市初期增加逾倍。
踏入 90 年代，希慎兴业的投资策略明显转趋积极，除继续扩大集团的土地储备之外，更展
开多项物业重建计划，包括兴建嘉兰中心、重建利舞台及利园酒店等，以便用尽土地的地积比
率，扩大和巩固希慎在铜锣湾的地产王国。嘉兰中心位于铜锣湾恩平道，是希慎透过收购整条
街旧楼地皮重建而成的，于 1992 年底落成，楼高 31 层，楼面面积 62 万方尺，是该区的高级商
厦，希慎总部就设于此。
利舞台的重建计划始于 1991 年 3 月，希慎斥资 4.5 亿元向大股东利氏家族购入波斯富街 99
号利舞台地皮。利舞台落成于 1925 年，整个建筑沿用 19 世纪末法国和意大利式歌剧院的设计，
外西内中，里面的穹窿圆顶，绘有饰以金箔的九条金龙，舞台顶层精雕着丹凤朝阳，下层为二
龙争珠，极尽豪华瑰丽。两旁对联分为：“利擅东南万国衣冠临胜地，舞征韶頀满台箫管奏钧天 。”
当中拥有能旋转 360 度的自动转景舞台，是当年香港最豪华的剧院。然而，经历了 66 载灿烂风
华的利舞台终于未能阻挡香港地产大潮，1991 年希慎斥资 8.5 亿元拆卸重建利舞台，计划建成
一幢日本银座式的戏院和购物商场。重建后的利舞台于 1995 年落成，成为毗邻时代广场的另一
高级购物娱乐中心。该物业 70%股权属希慎兴业，另外 30%权益由先施公司购入。
利园酒店的重建计划亦于 1993 年展开。利园酒店在 70 年代曾有过辉煌历史，当时它是香
港少数由华人管理的豪华酒店，每年香港小姐选美例必在利舞台举行，然后在利园酒店彩虹馆
设宴招待佳丽和嘉宾，利舞台和利园酒店一时衣香鬓影、艳光四射，成为传媒焦点。然而，利
园酒店亦未能阻挡历史潮流而风流云散。1993 年，希慎展开利园酒店重建计划，以配股形式集
资 12.9 亿元，由大股东利氏家族行使认股证再集资 16 亿元，以 24.5 亿元向利家购入利园酒店
物业，该项重建计划总投资 42 亿元，计划发展成金钟太古广场式大型综合物业，总楼面面积达
90 万方尺。利园重建计划于 1997 年完成。
1996 年 11 月，希慎兴业更斥资 36.4 亿元向华人置业购入中区优质商厦娱乐行，投资触角
伸向中区。1998 年，希慎旗下拥有的投资物业已达 478 万方尺，实际上已可与中环的置地，尖
沙咀的九仓分庭抗礼，称雄一方。

2.10 置地：“皇冠明珠”失色

20 世纪 70 年代末 80 年代初，英资的和记黄埔、九龙仓先后被李嘉诚、包玉刚收购，置地
成为新兴华商觊觎的目标。面对收购威胁，置地大股东怡和的主席纽壁坚采取了“连环船”方式，
即透过怡和与置地互持对方四成股权的策略去保卫置地。然而，在随后掩至的地产崩溃中，置
地亏损严重，负债累累，并且累及怡和，令整个集团处于危城困守之中。
1983 年怡和新主席西门·凯瑟克上任后，随即采取了一系列救亡措施，首先是出售置地的非
核心业务以减低负债，其次是使“连环船”脱解。1986 年底，置地宣布先后将旗下经营零售业的
牛奶国际和经营酒店业的文华东方分拆上市；1987 年 2 月怡和宣布成立一家名为“怡和策略”的
控股公司，将怡和与置地互控转变成怡和与怡策互控，再由怡策持有置地、牛奶国际、文华东
方 3 家上市公司股权。经过连串重组，置地被打回原形，从一家大型综合性企业集团重新变成
一家纯粹地产投资公司。
80 年代期间，置地的大型地产发展计划主要只有两项：即交易广场发展计划和雪厂街 9 号
重建计划。交易广场地盘是置地于 1982 年 2 月以 47.55 亿元的高价向港府投得。该地盘占地 14.4
万方尺，投资总额高达 80 亿元，是置地在最困难时期展开的最庞大工程。整项发展计划分两期
进行。第一期工程包括两幢 52 层高的甲级商厦，即交易广场一、二座；第二期工程包括一幢 33
层高甲级写字楼，即交易广场三座，以及一座可与交易广场一、二座相连接的 3 层高富临阁购
物商场和一个大型公众花园。
交易广场一、二期工程分别于 1985 年和 1988 年落成，总共可提供约 150 万方尺的出租写
字楼面积，供超过 300 家大型国际机构开设办事处。交易广场坐落于中环核心商业区，建有行
人天桥与置地旗下其他贵重物业相连，并直通地铁、渡轮及巴士站，交通便利。因此，交易广
场一开业，即成为香港的商业枢纽，及中区甲级写字楼租金的指标。 1994 年初地产高峰期间，
交易广场每月每方尺租金曾创下 110 元的纪录。
置地的雪厂街 9 号重建计划前后历时逾 10 年。1980 年，置地宣布展开雪厂街 9 号重建计
划，当时置地仅拥有雪厂街荷兰行及有利银行旧址地段，地盘狭小。其后，置地先后于 1982 年
及 1987 年购入广东银行大厦（德辅道中 8 号）及球义大厦地皮，将原来只有一万方尺地盘合并
成 3 万多方尺地盘。当时，置地有意一并连毗邻的恒昌大厦也买下来，可惜未能如愿。雪厂街9
号重建计划于 1991 年 12 月最终落成，并被命名为“大道中九号”。该物业楼高 38 层，总楼面面
积 35.8 万方尺，在设计上采用了浓郁的古典风格和独特的几何设计模式，集聚了中西精粹的建
筑特色，给人以精雕细琢之感，彰显出卓尔不凡的气派。大道中九号的建成，为置地从 70 年代
起策划的中区重建计划，画上了一个句号。
踏入过渡时期，随着大股东怡和的迁册、逐步淡出香港，置地的投资策略亦转趋消极，其
重要标志就是逐步将旗下的非核心物业出售。1987 年，置地将铜锣湾皇室大厦和湾仔夏悫大厦
两幢高级写字楼以 23.8 亿元价格售予华人置业，又将价值 13.5 亿元的一批土地储备卖给新鸿基
地产。1988 年，置地将半山区的地利根德阁豪宅出售给澳洲奔达集团，套现 20 多亿元；1990
年再将铜锣湾世界贸易中心出售，作价 17 亿元。1991 年，置地又先后向新地出售 4 项商场物
业，向华人置业出售怡东商场、新港中心商场及海运大厦。1992 年，置地更将建成不久的中区
核心物业——皇后大道中九号以 38 亿元的高价出售给一中资背景财团。至此，置地已几乎将中
区以外物业全部售罄，套现金额超过 130 亿元。
到 1994 年底置地撤离香港股市时，置地拥有的中区黄金地段甲级商厦仅剩 7 幢，包括历山
大厦，交易广场一、二、三座及平台、富临阁、香港会大厦、怡和大厦、置地广场（告罗士打
大厦、大堂及公爵大厦）、太子大厦及太古大厦，可供出租楼面面积 486.2 万方尺。该年底，置
地市值 406.7 亿元，已落后于新鸿基地产、长江实业、恒基地产、九龙仓而排第五位。
不 过 ，90 年代中期以后，怡和系海外发展屡遭挫折，置地对香港地产的投资又转趋积极。 1995
年底，置地罕有地派代表竞投港府推出的一幅豪宅用地拍卖，可惜无功而返。这是置地自 1982
年投得中环交易广场以来的第一次。1996 年初，置地自组财团参与机场铁路中环总站上盖物业
发展权，然而被新地、恒地组成财团击败。至此，置地这颗香港地产 “皇冠上的明珠”因投资策
略的失误已黯然失色。

3 1997 年：地产“泡沫”形成

香港的地产市道自 1985 年进入过渡时期以来，便进入一个长周期的上升阶段。特别是自

1991 年起由住宅楼宇带动，其价格连年大幅跳升，香港舆论曾形容为“像装上一级方程式引擎
马达般一发不可收拾”。
 据香港著名的测量行——仲量行的住宅指数计算，从 1984 年 1 月到 1997 年 7 月的 13 年半
期间，香港住宅楼价整整上升了 3 倍，升幅之大令人咋舌！（见表 5.6）在住宅楼价的带动下，
写字楼、商铺等市场均有可观升幅。
地产市道的价格水平已日渐与市场的实际承受能力脱节。
Ｖ

3.1 香港地产“泡沫”形成的原因

1994 年初，著名的美国摩根斯坦利公司已发表研究报告指出：香港地产市道的“泡沫”正渐
渐形成，虽无即时爆破的危机，但要提防两种可能：一是某些事件或环境令香港经济急转直下，
又或引起极大的政治或经济不安，二是利率突然飙升。
不过，当时该研究报告仍认为：香港地产市道最可能出现的情况，是 “泡沫”慢慢泄气。结
果，从 1994 年 4 月到 1995 年第三季，在香港政府推出一系列压抑楼价措施以及美国连续 7 次
调高息率等因素的影响下，香港楼市曾一度进入调整期，住宅楼价约下跌三成。不过，自 1995
年第四季度起，香港地产市道再度从谷底回升。到 1996 年第四季度，市场掀起豪华住宅炒风，
价格急升，并带动中小型住宅楼宇价格大幅上升。踏入 1997 年，香港的“回归因素”被迅速炒起 ，
楼价在此因素推动下短短半年内再大幅上升 3 成至 5 成，并形成空前炽热的投机炒卖风潮。在
楼价的带动下，香港股市也从 1995 年初的低位止跌回升，恒生指数从 1995 年初的 6967.93 点
大幅上升到 1996 年底的 13203.44 点，升幅达 89.5%。1997 年香港股市继续大幅攀升，恒生指
数于 8 月 7 日创下 16673.27 点的历史高位，比年初再飙升 26.3%。其间，红筹股掀起炒卖狂潮，
北京控股的超额认购倍数高达 1000 倍，光大控股的市盈率亦高达 1000 倍，已达到极不合理的
地步。
踏入 90 年代以来，在多种复杂因素的推动下，香港的地产、楼市大幅飙升，拉动香港股市
的大幅上涨，地产、股市的异常繁荣又刺激银行金融业的空前景气，形成港元资产的急速膨胀，
进而产生整个经济中的泡沫成分。香港经济中的这种“大起”，实际上已为 1997 年第四季度以后
经济的“大落”埋下伏线。
整体而言，导致地产“泡沫”形成的原因主要有：
（1）香港房地产市场供求严重失衡。从供应看，自 1985 年香港进入过渡时期以后，受到
中英两国签署的《联合声明》附件三的制约，香港政府每年卖地不得超过 50 公顷，这项规定对
香港的土地供应产生深远的影响。在实际执行中，中英土地委员会也观察到 50 公顷批地上限的
问题，因此在执行初期已有弹性放宽。如 1985/1986 年度放宽至 58 公顷，1986/1987 年度放宽
至 55 公顷。不过，前者包括批予和记黄埔集团用以兴建葵涌货柜码头的海床 28 公顷，后者亦
包括作为货柜码头后勤使用的海床 3.5 公顷，可见放宽的幅度不但很小，而且更 只是针对特定
的发展工程而制订。及至 1994 年，土地供应已明显短缺，中英土地委员会才有限度放宽供应，
其中，仅 1997 年上半年的土地供应量已超过 50 公 顷 。〔17〕（见表 5.7）
香港的土地供应中，住宅土地的供应尤其严重不足。从表 5.7 看，1995 年以后放宽的土地
供应中，绝大部分是住宅用地，以弥补过去多年的严重短缺。然而，一般而言，从土地拍卖到
建成楼宇出售通常需时 3 年，因而 1995 年增加的住宅用地要到 1998 年才能在市场发挥调节需
求的作用。换言之，这段时期香港住宅市场的供应仍相当紧缺。而期间港府的公屋建设又因长
远房屋策略的实施而长期滞后，赶不上需求。
从需求看，90 年代以来香港人口增加速度远远超过港府原来的估计，截至 1996 年中，香
港人口总数已达 631 万，按照港府 1992 年时的估计，这将是 2006 年以后才达到的数字。由于
人口的急增，香港的住户数目从 1991 年的 1582000 增加到 1996 年的 1856000，其中约 78%的
增幅是基于 13%的人口增长，主要源于中国内地的合法移民和海外劳工的涌入，以及较早期移
民海外人士的回流。此外，住户的平均人数也趋下降，从 1991 年的平均每户 3.4 人下降到 1996
年的 3.3 人（见表 5.8），这也加速了住户数目的增加。这 一时期，新落成住宅供应量明显未能
追上新增住户数目。据统计，1991 年至 1996 年期间，新落成住宅单位共 163164 个，而新增住
户数目则达 273176 户，前者只及后者的 6 成。90 年代中期，港府发现住宅楼宇供应严重短缺
之后并未能即时采取有效措施，致使楼宇供求出现严重失衡状况。
（2）香港地产业逐渐形成经营高度集中的局面。在香港特定的土地管理制度下，经过多年
的竞争与发展，香港地产业已逐渐形成经营高度集中的局面，为数约十数个大型地产发展商控
制了香港地产市场的绝大部分份额。根据香港政府的统计，以楼面总面积计算，从事地产发展
的最大规模 10 家集团〔18〕在1994 年至 1996 年的市场占有率分别是 52%、56%和 63%，其中 ，
在住宅楼宇市场的占有率更分别高达 60%、63%和 76%，数字显示这种经营集中性的趋势有日
渐明显之势。（见表 5.9）
这种经营集中性在香港新落成住宅市场中表现得更明显。根据香港消费者委员会在 1996 年
7 月发表的调查报告《香港私人住宅物业市场：“安得广厦千万间？”》， 1991 年至 1994 年间香
港最大规模的 11 家地产发展商合共建成的楼宇住宅单位，占每年私人房屋单位总数的 60%至
80%，以住宅楼面面积计他们所占的相当于楼面总面积的 63%至 89%。其中，首 5 名地产发展
商每年兴建的住宅单位约占总供应量的 51%至 71%，而在这 51%至 71%的供应量中，首 3 名地
产发展商约占去 75%。（见表 5.10，5.11）〔 19〕这些调查数据显示了香港新落成私人住宅楼宇
市场的高度集中性。
根据香港消费者委员会的调查，香港虽然没有法律障碍，阻止任何人士加入楼市成为地产
发展商，但是，新经营者进入地产发展市场与原有大地产商竞争时，却面对着有限的土地供应、
高昂的地价、高财务成本、较弱的议价能力等一系列不利因素。因此，香港的地产市场不算属
于具高度“竞争威胁”〔20〕的市场，自 1981 年以来，没有新的大型地产商能够打入市场（这是
指有能力每年供应量达 5%或以上的新私人住宅楼宇发展商）。〔21〕
香港消费者委员会在研究 1990 年至 1995 年间将军澳、马鞍山、蓝田 3 个地区新落成住宅
楼盘的销售情况，发现大地产商的市场行为有两个特点：一是楼盘的开售时间各不相迭，二是
楼宇单位分成小批推出。消委会的研究报告认为：“这种供应楼盘的方法，会减少消费者的选择 ，
推高了楼价，及减低消费者比价的机会。”对于有发展商称这种方法“实际上是发展商之间激烈
竞争的结果”，该研究报告认为：“这种激烈的竞争最有可能是市场结构的结果（市场由少数参
与者占大比数的市场比率，又称寡头垄断〔Oligopoly〕）。若如此，这反映市场上的不完全竞争
（ImperfectMarketCompetition），市场上缺乏 ‘完全竞争’，并不符合消费者的最佳利益”。〔 22〕
香港消费者委员会在研究中还发现，由发展商持有的新落成住宅楼宇单位的长期空置率（建
成后两年的单位）较市场整体空置率为高。1995 年的数据显示该年新落成的单位，有 11%仍在
发展商手中，而整体市场的楼宇总空置率为 4%。此外，数据显示，1994 年 1 月至 1996 年 5 月 ，
经政府批出销售楼花许可的住宅楼盘有 57 个，可提供的住宅单位共 4 万多个，但截至 1996 年5
月，只有 40%在市面推出，其余 60%的单位或是未曾推出，或留作内部认购。消委会研究报告
认为：“这种情况很少会在高度竞争的市场出现。”〔23〕
由此可见，经营的高度集中、市场的低度竞争威胁、价格歧视的存在，以及部分地产商囤
积楼宇牟利等等因素，都加剧了楼宇供求的不平衡。
（3）因美国减息，大量资金涌向地产市场而形成的“资产通胀”。从 1989 年 6 月到 1994 年
3 月期间，美国因经济衰退或不景气连续多次宣布减息，最优惠利率从 11 厘减至 6 厘，香港因
受制于港元联系率制被迫跟随减息，期间香港通胀高企，形成银行负利率时期。在负利率环境
下，大量资金从银行体系流入地产、股票市场，大幅推高地产、股票价格，形成“资产通货膨胀”。
1994 年 4 月以后，负利率因素开始消失，港府采取一系列措施压抑楼价，楼市一度进入调
整期。但是，港府未能抓紧时机及时增加土地供应和公屋数量，造成两三年后楼宇供应量的减
少。及至踏入 1997 年，投资者将“九七”回归从负面因素转而视为正面因素，预期“九七”后香港
经济将进入一个新发展时期，因而纷纷入市投资。期间有大量内地资金亦从不同渠道流入香港，
进入地产市场。这一时期，楼宇已从居住用途转变为投资工具，而且被视为一种看涨的投资工
具。大量资金的投机加剧了供求失衡。

3.2 地产“泡沫”对香港经济造成的隐患
 1997 年的地产“泡沫”，对九七后香港的整体经济发展造成了严重的隐患，主要表现在：
（1）社会投机风气猖獗，积极参与投机、不务正业的社会思潮泛滥。在地产、股市炒风的
带动下，香港在 1997 年前后相继掀起炒的士牌、炒邮票、炒磁卡热潮。社会上炒风弥漫，市民
普遍存在三种心态：一是不务正业，认为炒楼比打工好，炒楼一转手便可赚二三十万元，甚至
炒一个买楼筹码就可赚逾 200 万元；二是赌徒心态，形成讲胆识、一铺定输赢，赢了就发达的
赌徒心态；三是不少人有挫败及失落感，认为“辛苦工作赚钱，不及投机者多”。当时，社会上
普遍流传一句话：“HighTech 就揩（发展高科技就蚀钱），LowTech 就捞（炒楼就赚钱）”，反映
了社会上普遍存在着认为经商获利不如炒楼投机的思潮，不少人纷纷转而参与地产投机等活动，
社会上存在着一种投机不务正业的倾向。长此以往，香港经济势将倒退。
（2）推高经营成本，严重削弱香港经济的竞争力。随着地价、楼价的急升，香港的写字楼
租金大幅飙升，到 1996 年底，香港甲级写字楼租金平均已达每年每方尺 105.56 美元，在全球
主要商业城市中高居榜首，远高于排二、三位的莫斯科（78.79 美元）和东京（74.32 美 元 ）。高
昂的经营成本已严重削弱了香港经济的国际竞争力。正如美国学者恩莱特（ MichaelJ.Enright）
教授在《香港优势》中所指出：“影响香港目前和未来竞争力的各种问题中，最广受议论的是成
本问题。众所周知，香港的住宅和办公室租金之高，在全世界数一数二。香港购物天堂的美誉
已经被零售业的租金影响了，因为昂贵的租金已经转嫁到零售商品之上。”〔24〕同样道理，昂
贵的楼价、租金也转嫁到服务业以至经济各行业，香港正逐渐形成地产业一枝独秀的局面。
当时，地产业的高利润已开始侵蚀其他各行业发展的基础。行政局议员陈坤耀教授就表示，
他发现一家国际成衣公司在香港的总部只有一个人，秘书也是聘兼职的，若租金再继续上升，
那些跨国公司便支撑不下去。他认为，一旦高昂的租金驱走外国公司后，租金将回落，但那些
跑掉的公司并不会马上回来，香港将因此付出沉重的代价。香港中华总商会名誉会长霍英东更
严厉抨击港府的高地价政策，他表示楼价已“高得离谱”，高到脱离实际，高到一般市民无力承
担的地步，而租金高昂已经影响正当的工商经营。他指出： 1996 年香港已有 1000 多间店铺清
盘破产。这种情况继续下去，肯定会影响社会的稳定。
（3）加剧社会的贫富悬殊，成为香港社会不稳定的重要因素。高地价、高楼价、高租金以
及地产业的高利润，加剧了香港社会贫富悬殊的局面。据统计，1996 年香港社会达四成二的收
入落入首一成的人口的口袋里，而在底部的一成人口，只拿到社会总收入的 1.1%。当时，月收
入 10 万元或以上的家庭有 18 万户，而月收入仅 5500 元的家庭已达 60 万户，41 万人口处于赤
贫，比 4 年前上升了 4 成，香港的贫富差距已达到近 20 年来的最高水平。这种现象，过去只出
现在拉丁美洲，而不是东亚地区。由于香港缺乏有效的社会保障制度，那些没有退休金保障 、
自行为老来积谷防饥的人，发现他们的储蓄正逐步被高租金、高通胀吃掉。
这种情况正逐渐成为香港社会不稳定的一个重要因素。1997 年，香港就发生多宗与房屋有
关的恐吓事件。2 月 12 日，香港立法局外发现写上打倒房屋司的可疑物品，要动用拆弹专家到
场“引爆”。3 月份，几家传媒机构收到匿名信，声称要下毒对付当时出任房屋司的首长及其他享
有房屋津贴特权的人士。4 月份九龙尖沙咀巴士总站一辆巴士内发现写有“沙林毒气”及“抗议港
府高地价政策”字条的玻璃瓶。凡此种种，已是社会酝酿动荡不安的先兆。
注释：
〔1〕 茹惠润著：《香港地产市场国际化的特点和原因》，载香港《经济导报》总 2014 期 。
〔2〕 见《全港最高租金写字楼区，主要租户为国际性机构》，载《香港经济日报》 1989
年 5 月 11 日。
〔3〕 李秀娟著：《炒家蜂拥入市，地产升势凌厉》，载香港《信报财经月刊》1991 年 5 月
号，第 22 页。
〔4〕 同〔3〕， 第 25 页。
〔5〕 梁振英著： 《香港房屋问题的第二波？》，载香港《明报月刊》 1992 年 1 月号，第 26—27
页。
〔6〕 见长实小册子： 《积极建设发展，绘画香港新貌——长江实业九十年代物业发展计划 》。
 〔7〕 梁道时著：《郭得胜先生——毋须担心 1997》，载香港《经济一周》 1981 年 6 月 25
日，第 2 页。
〔8〕 唐守著：《郭得胜成功之道：人弃我取》，载《香港政经周刊》 1990 年 2 月 17 日 ，
第 53 页。
〔9〕 吴小明著：《李兆基神机妙算显财技》，载香港《资本杂志》1996 年 12 月号，第 68
页。
〔10〕 同〔9〕， 第 71 页。
〔11〕 欧阳德著：《新世界发展前景秀丽趁低吸进》，载香港《经济一周》1985 年 6 月 10
日，第 18 页。
〔12〕 冯邦彦著： 《香港华资财团（1841—1997）》，三联书店（香港）有限公司 1997 年版 ，
第 462—466 页。
〔13〕 吕景里著：《恒隆决续发展地铁港岛线物业》，载香港《经济一周》 1985 年 7 月 8
日，第 6 页。
〔14〕 吕凯君著：《恒隆投资策略转趋积极》，载香港《每周财经动向》1992 年 3 月 23 日 ，
第 18 页。
〔15〕 见《陈启宗明言增添土地储备》，载香港《信报财经新闻》1991 年 6 月 5 日。
〔16〕 林惠莹、方中日著：《黄志祥谈信和“生仔”》，载香港《信报财经月刊》第 5 卷第 1
期，第 30 页。
〔17〕 香港政府规划署著：《城市设计组：规划署五十周年纪念》，1997 年，第 52 页。
〔18〕 这里所指的集团不一定是上市公司，它指一组在营运上相关的机构，其中包括母公
司及其附属公司。
〔19〕 香港消费者委员会：《香港私人住宅物业市场：“安得广厦千万间？”（竞争政策研
究 报 告 撮 要 ）》， 1996 年 7 月出版，第 A3-1 页。
〔20〕 经济学家 Domsetz，Baumol，Willing 和 Panzare 把市场“竞争威胁”（Contestability）
定 义 为 ：（1）“自由”入 市 ，（2）退出时不费成本，（3）新经营者能否迅速加入市场竞争。
〔21〕 同〔19〕， 第 4—5 页。
〔22〕 同〔19〕， 第 6 页。
〔23〕 同〔19〕， 第 7 页。
〔24〕恩莱特等著：《香港优势》，牛津大学出版社 1997 年版，第 175 页。

金融危机中地产业的调整及发展前景

1 特区政府的目标：85000 个单位

1997 年 7 月 1 日，香港在全球注目之中顺利回归，迈进一个历史新纪元。新成立的特区政
府首先面对的一项重大挑战，就是如何制订合理、平衡的房屋政策，逐步除去 “地产泡沫”这一
重大隐患。毋庸置疑，高地价、高楼价、高租金已对香港经济的竞争力及社会发展构成相当大
的危害，不能等闲视之。
但是，由于地产市场牵动着香港经济的各个行业、各个环节、各大财团以至数十万小业主
的利益，一旦采取过激的政策或措施，则可能危及香港经济，并造成社会不稳定的因素。因此，
房屋政策的制订，成为特区政府所面对的一个相当棘手的问题。

1.1 特区政府的土地政策

香港特别行政区政府成立后，从 1985 年起一直执行的中英联合声明附件三所规定的有关每

年新批土地不超过 50 公顷的限制，即时废除。7 月中旬，特区政府规划环境地政局宣布了新的
土地政策：
 （1）新批土地一般年期为 50 年，从批出日期起计；
（2）除特别土地类别（如批予新界原居民）外，每年的土地租金为当时的差饷估值的 3％ ；
（3）每年政府出售的土地，均依照所颁布的计划、未来两年预算出售土地详情（如地段号
码、地点、用途、覆盖率、拍卖或招标的日期），在每年的财政年度前公布。批地计划亦包括随
后的 3 年（即共 5 年）的土地供应。

1.2 特区政府的房屋政策

早在 1997 年 7 月 1 日香港特别行政区政府成立当天，行政长官董建华在就职演说辞中，就
表明解决房屋问题是特区政府面临的首要任务，他并宣布未来 10 年的房屋计划。同年 10 月 7
日，董建华在他的首份题为《共创香港新纪元》的施政报告中，公布了“建屋安民”的三大目标，
即 ：（1）从 1999 年起，每年兴建的公营和私营房屋单位不少于 85000 个 ；（2）在 10 年内使香
港七成的家庭可以拥有自置居所； （3）于 2005 年将轮候租住公屋时间以现时的 6 年缩短至 3 年 。
〔1〕综观董建华的整份施政报告，他的“建屋安民”政策实际上是建基于致力维持香港在国际经
济中的竞争力、致力改善香港工商业的营运环境，并推动香港经济结构向高增值产业转型这一
总体发展思路的。为实现这个目标，他委任财政司司长成立一个房屋用地供应监督委员会，专
责解决房屋问题，并制订一个长远发展的 10 年规划大纲。
与英国管治时代政府着重从抑制需求、打击投机方面去解决房屋问题迥然不同，特区政府
的政策明显是从扩大供应着手，透过每年供应 85000 个住宅单位去扭转房地产市场供不应求的
局面，从根本上解决香港市民的住房问题。
事实上，踏入 20 世纪 90 年代以后，香港房屋市场供求不平衡的情况已日益严重。从供应
看，中英联合声明附件三所规定每年 50 公顷售卖土地的限制，基本上是根据 70 年代土地交易
量而制订的，在实际执行中已被突破，根据政府从 1985 到 1997 年土地分配的数字显示，住宅
土地供应量每年在 40 公顷至 80 公顷之间不等，〔2〕并未能满足社会发展和人口急剧增长的需
要。实际上，在 90 年代无论是公营房屋还是私人住宅的供应量都在减少。根据香港政策研究所
的一项研究，从 1985/1986 年度到 1995/1996 年度，公营房屋的实际建屋量比长远房屋策略所评
估的建屋量少了 8697 个单位；而从 1987 到 1997 年，私人住宅的供应量亦比政府差饷物业估价
署的估计少了 28458 个 单 位 。〔3〕（见表 6.1、6.2）而从需求看，20 世纪 90 年代以后香港人口
增加的速度明显加快，已远远超过港府原来的估计，其中回流移民占 60%，政府亦额外增加新
移民数目至每天 150 人。截至 1996 年中，香港人口总数已达到 631 万人，如按照港府 1992 年
的估计，这将是 2006 年以后才达到的数字。此外，香港的家庭结构亦正发生变化，从大家庭趋
向核心家庭，1966 年香港每户平均人口为 4.7 人，但到 1996 年已减少至 3.3 人。种种因素都增
加了对住宅的需求。港府在发现住宅楼宇严重失衡之后未能即时采取有效措施，这实际成为 90
年代香港住宅楼价持续大幅飙升的原因。
特区政府成立后立即改变港英政府时期的政策，试图从扩大供应着手解决房屋市场的严重
供求失衡状况，因而提出 85000 个住宅单位的目标。为实现这一目标，行政长官董建华在其施
政报告中强调采取两项措施：一是扩大建屋用地供应，二是加快和精简土地供应及楼宇建造的
审批程序。在供应建屋用地方面，特区政府公布了一项 5 年卖地计划，在1999 年 3 月前提供 120
公顷土地兴建私人楼宇，并在其后的 3 个财政年度再供应 260 公顷土地。同期内，政府还将供
应约 285 公顷土地兴建公营房屋。为此，特区政府决定在未来 10 年大力发展将军澳、大屿山的
东涌及大澳、新界西北部和九龙东南部的策略性发展地区，进行荃湾海湾和青洲填海计划，并
把合适的农地和工业用地重新规划，兴建房屋。
为配合增加土地供应，特区政府决定重新检讨兴建房屋的架构和程序。事实上，繁冗的批
地和建筑审批程序已成为影响公、私营房屋建设的一个重要因素。根据政府的资料，现时房委
会属下公屋和居屋的平均筹建时间为 62 个月，已经比 1994 年前的 72 个月加快速度。 （见表 6.3）
董建华在施政报告中提出，要通过对房屋委员会和房屋协会在规划和发展程序方面的检讨，缩
短公屋建设所需时间，其中，房委会的建屋时间从 62 个月缩短至 47 个月，而房协的建屋时间
则从 52 个月缩短至 46 个月。
至于私营房屋方面的兴建，情况更加复杂。根据香港政策研究所的一项研究，在私人发展
商的整个建屋过程中，建筑期通常只占整个过程的一小部分，而审批程序则占最多时间。一般
而言，最短的发展期为 5 年，而最长的可延误达 10 年 或 以 上 。〔4〕因此，行政长官董建华在施
政报告中亦指出，政府将订定一系列具体措施，简化政府在住宅楼宇方面的规划、土地和建造
审批程序。 （见图 6.1）董建华在施政报告中并表示，为了实现在 2007 年底前香港七成家庭能够
自置居所，以及从 2005 年起轮候公屋的平均时间缩短至 3 年，政府还将采取一系列措施，包括
在未来 10 年至少让 25 万居住在租住公屋的家庭以负担得起的合理价格购买所住单位，兴建更
多的居屋和夹心阶层住屋单位，设立首次置业贷款计划，协助市民自置居所，以及兴建更多的
租住公屋。董建华并承诺，将在 1999 年前将土地发展公司改组为市区重建局，以加快市区重建 。

1.3 长远房屋策略白皮书

1998 年 2 月，香港特区政府房屋局发表题为《建屋安民：迈向 21 世纪》的长远房屋策略

白皮书，以贯彻落实行政长官在首份施政报告中提出的解决房屋问题三大目标。 “白皮书”将原
拟定的 10 年房屋发展计划延长至 13 年，令其更具前瞻性，并承诺政府每年将平均提供不少于
85000 个新住宅单位，其中 50000 个是公营房屋，余下 35000 个是私人住宅。为确保 13 年内的
建屋目标，政府已将头 3 年的发展房屋土地批出，涉及土地 442 幅，建屋目标是 227900 个单位 ，
已进行建造工程；其后 5 年的土地亦已大部分平整好，以部署批出予房屋委员 会、房屋协会，
以及供私人发展商竞投，建屋目标约 670000 个单位；至于最后的 5 年建屋用地，则会加速规划 ，
以确保每年的建屋目标。（见表 6.4）
1998 年 6 月，即在特区政府成立一周年之际，房屋局局长黄星华撰文表示，经过一年的实
践，特区政府的房屋政策已确立 4 个基本的发展方向，即：（1）有计划地增加房屋供应；（2）
建立一个更加公平、合理的制度去分配有限的公共房屋资源；（3）为低入息和中等入息的家庭
提供更多的机会和选择以实现自置居所的意愿；（4）使房地产市场继续发展并维持稳定。〔5〕

2 金融风暴袭击下的地产危机

就在特区政府制订新的房屋政策的同时，一场酝酿已久的金融风暴悄然掩至，并三度冲击
香港，作为香港货币金融政策的基石和核心的港元联系汇率制度经受了严峻的挑战，期间，香
港银行同业隔夜拆息利率一度飙升至 280 厘的历史高位，处于巅峰状态的股市、地产连番暴跌，
香港经济经历了战后以来最严重的衰退。
而特区政府希望使地产市场实现“软着陆”的种种努力，亦就此被击得粉碎。

2.1 亚洲金融风暴对香港的冲击

1997 年 7 月 2 日，泰国政府被迫宣布放弃维持了 13 年的主要与美元挂的一篮子货币固定

联系率制度，转而实行浮动率制。7 月 11 日以后，菲律宾、印尼、马来西亚等国亦先后屈服于
国际投机势力，相继采取浮动汇率制度，导致本国货币大幅贬值。一场席卷东亚诸国的金融危
机就此骤然而起。
踏入 10 月下旬，在东南亚金融市场获取巨利的国际机构投资者开始将目标转向香港。 10
月 21 日，美国摩根斯坦利全球首席策略员巴顿 ·碧斯表示，将减持环球投资组合中已发展亚洲
市场所占比重，从原来的 2％减至零。他并认为：亚洲股市已处于危险的下跌周期，其第二阶
段的跌势已经开始，并将由香港股市率领。当日，香港股市应声下挫并连番暴跌，揭开了香港
金融风暴的序幕。
金融风暴期间，作为香港货币金融政策的基础和核心的联击率制度首当其冲，曾先后于 1997
年 10 月、1998 年 1 月及 8 月受到多次严重的冲击，其中，又以 1997 年 10 月和 1998 年 8 月两
次所受到的冲击最为猛烈。尤其是 1997 年 10 月下旬，香港银行的同业隔夜拆息利率一度被扯
高到 280 厘的历史高位，后来虽然大幅回落，但银行同业拆息利率在相当一段时间仍高企在 10
厘以上并大幅波动，对银行业造成严重冲击。在这种情况下，银行普遍采取 “现金至上”政 策 ，
以高息吸引港元存款并审慎放款，尤其是对中长期贷款采取审慎政策，逐渐形成整体经济中的
通货紧缩。
对港元的冲击以及利率高企，令香港股市迅速从高位暴跌。1997 年 8 月 7 日，恒生指数曾
创下 16673 点的历史高位，其后辗转下跌，从 10 月 20 日到 23 日的短短 4 天中，恒生指数就暴
跌约 3200 点，股市总值损失约 8000 亿元。10 月 28 日，香港股市引发全球股市下跌，反过来
再影响香港股市下跌 1438 点，以点数计创历史最大跌幅。
1998 年 1 月中旬，受到印尼盾大幅贬值及港元联系汇率再受狙击的影响，香港股市进一步
下挫至 7904 点的低位。其后，恒生指数虽然曾在 3 月份反弹，可惜却在 12000 点的关口又反复
向下。到 1998 年 8 月，港元联系汇率再次受到严重冲击，影响所及，恒生指数于 8 月 13 日跌
至 6600 点水平。从 1997 年 8 月 7 日到 1998 年 8 月 13 日，恒生指数在短短一年间跌去 10000
点，跌幅高达 60%，香港股市总值损失超过 2 万亿元，可谓损失惨重。
随着整体经济的收缩，香港各大小公司的财务状况普遍恶化，部分过度冒进的公司被迫清
盘、倒闭或大幅收缩业务。典型的个案包括港基银行被挤提，香港八佰伴、百富勤、正达证券、
正达财务、福权证券，以及明丰旗下的集本证券等连串公司的清盘，给香港的投资者造成相当
大的心理震撼。其中，最具震撼力的是百富勤的倒闭，百富勤在 1988 年成立以来的短短 10 年
间，一跃而成为香港最著名的证券公司、亚洲区内（不包括日本）最大的商人银行之一。百富
勤因大规模投资印尼债券，在金融风暴中泥足深陷，终因无法筹措资金清偿一笔到期债务而被
迫清盘，其倒闭在香港引起相当大的心理震动。
受到金融风暴的影响，香港的投资、消费急速萎缩，香港经济的各个环节，包括香港百货
零售、饮食、酒楼、酒店以至旅游业等，均受到严重影响，整体经济急转直下，从 1997 年中的
空前繁荣迅速步入衰退。1997 年第四季，香港经济虽受金融风暴冲击，但经济增长率仍达 2.7%，
全年经济增长仍达 5.3%。然 而 ，1998 年香港经济却录得连续四季负增长，全年经济负增长达 5%，
而失业率则急升至 6%以上。香港经济陷入战后以来最严重的衰退之中。

2.2 金融风暴下的地产危机

香港的地产市场在经历了 1997 年首一、二季空前的繁荣之后，在第三季转趋淡静，市场等

待行政长官董建华在首份施政报告宣布新的房屋政策，投机活动减退。该季，香港所有物业买
卖合约数目及总成交价，分别回落了 17%及 8%，而住宅市场方面则分别回落 18%及 8%。10
月 14 日，即行政长官董建华发表施政报告后的一星期，特区政府首次推出 3 幅分别位于屯门、
大埔和九龙湾的土地拍卖。其中，大埔地段面积 9.12 公顷，是香港纪录中最大的拍卖地段。在
战战兢兢的气氛中，在场参与人士的出价显得十分谨慎，结果以 56 亿元成交，每方尺楼面地价
约 4811 元，成交价仅属一般。〔6〕
及至 10 月下旬金融风暴掩至，香港股市暴跌，地产市道随即大幅下挫，炒楼活动近乎绝迹 ，
挞订情况十分普遍。数据显示，到1998 年 1 月，香港各区的大型私人屋邨，包括港岛的太古城 、
杏花邨、海怡半岛，九龙的黄埔花园、丽港城、美孚新邨，以及新界的沙田第一城、绿杨新邨、
嘉湖山庄等，其售价均已从 1997 年第二季度的高位大幅回落，跌幅普遍超过 3 成，大部分已返
回 1996 年初水平，即等同于 1994 年第一季的高峰位。
1998 年 1 月，大地产发展商新鸿基地产突然宣布将旗下 10 个地盘停工或放缓发展。消息
在地产、股票市场上产生极大的心理震撼。
面对楼市的大幅调整，特区政府开始软化在 85000 个建屋目标的立场，弹性处理卖地及房
屋政策。按行政长官董建华后来的讲法，在 1998 年实际上已搁置 85000 个建屋的目标。1998
年 2 月特区政府财政司司长曾荫权在财政预算案中宣布将中环添马舰的商业用地，由原计划推
出市场拍卖改为用作兴建政府总部，并提出减免差饷、按揭物业税项宽免，以及鼓励市民自置
居所等一系列措施，又咨询各大地产发展商意见，弹性处理每年 85000 个住宅单位的建屋目标，
令地产市场在 2、3 月间出现短暂的“小阳春”。
然而，地产市场仍然面对沉重的压力，这在政府卖地方面暴露无遗。其中最瞩目的，就是
马鞍山一酒店地段和广东道前警察宿舍的住宅用地的招标。马鞍山酒店用地，占地约 8.6 万方
尺，原计划在 1997 年 3 月推出拍卖，但由于城市规划委员会需要处理反对该地段兴建酒店的意
见，有关计划被迫推迟。到了 1998 年 1 月，地产市道不景，特区政府为避免影响市场气氛转而
采取较低调的招标方式出售，结果被长江实业以 1.2 亿元的标价夺得，以可建楼面面积约 60.28
万方尺计算，每方尺楼面地价仅 200 元，成为香港地产拍卖史上的一个“经典”。
另一幅土地是广东道前警察宿舍地皮，占地约 11.1 万方尺，预计可建成 1100 个住宅单位。
出售前据测量师的估计，每方尺地价约值 4000 元，即总值超过 40 亿元。港府以招标形式再推
出该幅土地，事前各大发展商均表示有意角逐，但其后受到马鞍山酒店地段低价出售的影响，
加上当时市场上的多项不利消息，各大发展商均以低价入标，结果被长江实业为首财团以 28.93
亿元标价再夺一城，每方尺楼面地价仅 2840 元。该幅土地若连发展成本及两成利润，在 3 年后
建成则每方尺楼价 6500 元，较当时同区位置较次的爵士花园每方尺售价 8800 元，足足低了两
成半。这次售地向市场传达了一个信息：已经下跌了 3 成多的楼市，可能再跌 3 成。结果，2
月份出现的楼市“小阳春”瞬即烟消云散。
到了 1998 年 5 月，楼市呈现出一浪低于一浪的跌势，整体经济日渐恶化，首季本地生产总
值录得 2%的负增长。特区政府鉴于香港内外经济环境的剧烈波动，针对香港楼市以及资金短缺
的问题，推出了一系列救市措施，其中包括：将楼花预售期由完成前的 15 个月延长到 20 个月，
超过 1200 万元的豪宅可豁免需抽签的规定，暂时取消四项针对楼花转售及公司买家的限制炒卖
楼花措施，简化购买住宅楼宇按揭计划以使银行确切知道可以得到多少流动资金去拟定贷款计
划。特区政府表示，这些措施的目的，是要避免楼市“硬着陆”。
然而，楼市情况仍然没有好转迹象。6 月 23 日，政府原计划有两幅新界土地推出拍卖，但
当时市道疲弱，地产界人士普遍要求政府冻结卖地，结果当日政府突然宣布推出 9 项纾解民困
的措施，包括将 1998/1999 财政年度预留“首次置业贷款”的 36 亿元增加到 72 亿元，希望藉此
将合资格家庭从 6000 户增加到 12000 户；提供“置业贷款”的名额从 4500 增加到 10000；免缴当
年第四季度差饷等等。其中最瞩目的，就是即时停止卖地 9 个月。据业内人士估计，仅此一项
政府库房将少收 190 亿元。
特区政府的一系列措施，对中小型住宅楼宇市场开始产生稳定作用。很明显，政府的目的
一方面是要稳住楼市，另一方面亦要防止楼市的崩溃拖垮银行业，并对港元联系汇率造成不稳
定的影响。正如香港大学金融专家饶余庆教授所指出：“如再让其（地产市场）暴跌，便会危及
银行和港元，这一点国际投机家是求之不得的。他们明知直接狙击港元无法得逞，乃转而采取‘搞
垮楼市，拖垮银行’的迂回策略，最后推翻联汇制，这一阴谋是相当毒辣的。”
及至 1998 年 8月，国际机构投资者第三度狙击港元联系汇率，恒生指数于 8 月 13 日下试6600
点的低位，股市的进一步急跌势必拖累楼市的下挫，进而危及银行体系和港元的稳健性。有鉴
于此，特区政府前后动用 1181 亿元的外汇储备，积极入市干预，并成功击退国际炒家，稳定了
股市。10 月 8 日，行政长官董建华在他的第二份施政报告中宣布，政府将全力以赴稳定楼价。
这时期，外部经济环境逐渐转趋稳定，美元由强转弱，美国联邦储备局宣布减息四分一厘，刺
激恒生指数回升，香港地产市道终于逐渐稳定下来。
1998 年，香港地产业可谓经历了严重的危机。统计数据显示，该年全年在政府土地注册处
登记的楼宇物业买卖合约，累计达 11 万宗，涉及金额约 3400 亿元，分别比 1997 年大幅下跌约
4 成半及 6 成。登记的金额跌幅远超过登记宗数的跌幅，显示了 1998 年楼宇价值严重下挫。该
年，香港大型私人屋邨售价平均再下跌约 35%至 40%不等，比 1997 年第二季高峰期平均下跌
约 50%，已回落到 1995 年低潮时的水平。1998 年，政府卖地收入仅 122 亿元，比 1997 年大幅
减少 7 成。
1999 年 4 月，特区政府恢复卖地，在 4 月和 6 月的两次土地拍卖会上，所推出的地段均能
以比市场预期高出两成的价格成交。到 12 月，政府推出 1999 年最后一次卖地，各大发展商出
价谨慎，最后由长江实业以 13.4 亿元投得西九龙填海地段，平均每方尺楼面地价 2759 元，反
映楼市前景仍未乐观。业内人士分析，香港地产业最困难的时期虽然已经过去，但真正反映金
融风暴完结的楼市新一轮的升势，则仍未出现。

2.3 大型地产发展商的减价促销战

地价、楼价的节节大幅下挫，对拥有大量楼宇现货、期货以及大批地皮的地产发展商形成
了沉重的财政压力，各大地产发展商惟有以减价及各种形式促销新楼盘，以减低持有量套现资
金。结果，新楼盘的减价战成为这次地产危机中的一大特色。业内人士表示，其惨烈程度为近
年所罕见。
其实，早在 1997 年 10 月金融风暴骤至不久，地产发展商之间的减价战已经展开。11 月底 ，
会德丰趁长江实业推出大埔鹿茵山庄开售前 3 天，突然将同区的倚龙山庄剩余单位以减价两成
半推出倾销，结果一举清货，迫令长实破例临时减价及延迟开售日期以应付。及至 12 月底圣诞
前夕，会德丰再趁长实的听涛雅苑认购超额 3 倍时，宣布以每方尺 5888 元的震撼低价，推出其
市区钻石山地铁上盖的星河明居，迫使长实再次临时改变销售策略。会德丰两次减价对撼长实，
不但令同区楼价即时下跌，而且燃起了发展商之间的减价战火。
1998 年初农历新年后，香港各大发展商纷纷减价出售旗下新楼盘或剩余单位，引发 1998
年首轮减价战。当时，新鸿基地产在推出帝琴湾时带头减价，持货沉重的信和置业即时跟随，
将海悦豪园和泛海轩、峰华轩两个新楼盘分别减价一成半及三成，令呆滞的楼市转趋活跃。
到 5 月，新地的晓峰园和长实的盈翠半岛对撼，将减价战推上高潮。当时，新地推出青衣
晓峰园 160 多个单位，每方尺楼面售价为 4280 元，但随即遭到长实的截击，长实以比市价低两
成的“超震撼价”——每方尺楼面 4147 元推出青衣机铁站上盖盈翠半岛对撼，结果造成轰动效应 ，
开售当天已全部售罄 1300 个单位，而新地的晓峰园则只售出约 80 个单位。新地随即部署减价
反击，将晓峰园售价大幅减少一成七，并委托地产代理大规模促销。结果发生晓峰园地产代理
大批汇聚中区和记大厦门口，截击盈翠半岛买家的不愉快事件，要劳动长实副主席李泽钜致电
新地副主席郭炳江投诉，由新地下令撤离。此后，地产代理因抢客而发生的争执屡见不鲜。
继新地、长实相继低价促销新楼盘之后，香港各大地产发展商均先后加入减价行列，并形
成一浪接一浪的减价骨牌效应。在将军澳，恒基的新都城、新宝城及南丰的南丰广场相继加入
战团；在大埔，新地的雍怡雅苑和长实的盈峰翠邸对撼，而丽新亦以减价推销聚豪大厦迎战；
在元朗，南丰的翠峰山庄、恒基的合益广场、百利保的御豪山庄均减价促销。
各大发展商在减价促销的同时，还推出各种方法加以配合。如新地在 1997 年底销售卓尔居
一期时，首创息口保障计划，即买家的楼宇按揭息率若超过发展商规定的上限时，多出的利息
由发展商承担，令买家对利息及供楼负担更有预算，免却后顾之忧。恒基在销售将军澳新都城
时，推出“跌价两成补偿计划”，规定如果买家在规定日期时所购单位市值低于购入价，买家不
用承担该差价，可向发展商索取该差价用作支付二按部分还款之用，但以购入价两成为上限，
条件是要求买家多付 8%楼价，但同时可取得两年免息免供之二按。而长实在推销天水围嘉湖山
庄美湖居剩余单位时，更推出“110%信心计划付款方法”，采取期权的概念以“包升值”来包装促
销。
在以往的很长一段时期中，香港的地产发展商在销售新楼盘上，似乎都有一定的默契，尽
量避免“撞盘”，彼此之间轮流推销，秩序井然。然而，在是次地产危机中，有关游戏规则似乎
已经被破坏，各大地产商争相出货，形成互相对撼、楼价大跌的骨牌效应，这从一个侧面反映
危机对地产商打击之沉重。据中原地产研究部发表的报告，1998 年全年香港地产发展商的一手
私人住宅买卖合约登记宗数是 3.14 万宗，涉及金额 1199 亿元，分别比 1997 年大幅上升五成二
及下跌 1%，反映出各地产商互撼所造成楼价暴跌的局面。当时，有地产评论认为，减价战持续
下去，势将令香港整体经济受到伤害，后果可能十分严重。

3 地产业：香港经济的“寒暑表”

亚洲金融风暴之后，香港地产业的发展前景受到了社会各界普遍的关注。
 长期以来，地产业与香港整体社会经济同步发展。尤其是经过近 30 年来的迅速发展，地产
业已成为香港经济的重要支柱之一，在香港经济中具有举足轻重的作用，被誉为香港经济的“寒
暑表”。〔 7〕因此，地产业的平稳发展，符合香港经济的整体利益。

3.1 地产业对香港 GDP 的贡献

90 年代中期，香港政府统计处曾对地产活动作过系统的调查统计，根据它的定义，地产业
包 括 ：（1）拥有作为发售或租赁用途的私人发展工程的机构单位，在统计期间相关的建造工程
正积极展开，其中包括私人机构参建居屋计划及夹心阶层住屋计划，但纯粹或主要供应本身使
用的地产发展或纯粹为持有土地而成立的公司，则不包括在内；（2）雇用两人或以上的地产租
赁、经纪或代理及保养管理服务机构单位或地产企业的附属公司。〔8〕
根据这一定义，地产业包括 3 个行业，即地产发展兼/或租赁业、地产保养管理服务业，以
及地产经纪及代理业。据统计， 1996 年地产业的营运机构单位共有 8298 个，就业人数 64028
人，比 1987 年分别增加 101%和 92%。其中，地产发展兼/或租赁业的营运单位有 5463 个，占
总数的 66%；以服务及租项收入和增加价值计算，该行业占整体地产业的 63%和 89%。从事地
产保养管理服务的单位有 439 个，仅占总数的 5.3%；但在就业方面却占总数的 55.2%。而地产
经纪及代理机构则有 2397 个，占总数的 29%。（见 表 6.5）由此可见，地产业中，以地产发展兼
/或租赁业为主体，以地产保养管理服务业和地产经纪及代理业相辅助。不过，由于地产业经营
的高度集中性，该行业实际由约十数家大型地产发展商主导。
近 20 年来，香港不论整体经济、个别产业或地产业本身，都表现出一些值得注意的演变趋
势。整体而言，随着中国内地改革开放，香港工厂大规模北移，制造业在香港本地生产总值（GDP）
中所占比重急速下跌，而服务业的比重则进一步增加，主要表现为进出口贸易和金融地产业的
提 升 。就地 产 业 来 说 ，
80 年代的高峰期地产业在香港 GDP 的比重曾一度达到 13.6%，其后在 1984
年低挫至 6.4%，后再逐步回升。到 1996 年地产业的增加价值达 1157 亿元，占香港 GDP 的比
重回升到 10.2%，这时期，地产业已超过制造业、金融业等而成为香港 经济中仅次于进出口贸
易的第二大行业。
当然，这里指的仅仅是狭义的地产业，如果将香港本地生产总值中的地产业、楼宇业权，
以及建造业加总视为广义的房地产业，则近 20 年来其在香港经济中的比重，低则占 21.7%，高
则超过 3 成（见表 6.6），成为香港经济最重要的经济支柱。正如有学者分析所指出的：“香港经
济中的房地产是一具实质重要地位的产业，是一个可以创造重要财富并影响香港经济表现的产
业。将它从中抽掉，香港也就不成其为香港。……必须摆在整体香港社会经济结构的历史视野
中，房地产的意义才能真正彰显。”〔9〕

3.2 地产业对香港财政收入的重要性

地产业对香港财政收入的贡献首先表现在卖地收入上。据统计，从 1971/1972 年度到

1997/1998 年度的 27 年间，香港政府的卖地收入累计高达 2554.23 亿元，在同期财政总收入中
所占比重达 13.5%。具体而言，卖地收入占财政总收入的比重在各年变化颇大，从 70 年代中期
起逐年上升，到 80 年代初期达到高峰。1980/1981 年度，卖地收入占财政总收入的比重一度高
达 35.6%，其比率如此之高，这在西方经济中比较罕见。进入过渡时期以后，由于卖地收入对
半平分拨归港府和中英土地委员会辖下的土地基金，卖地收入在政府财政总收入的比重有所减
少，但到 1997/98 年度又回升至 23.4%。（见 表 6.7）除卖地收入外，香港政府还直接或间接地向
土地、房屋征收多种税项，包括地税、物业买卖印花税、物业税、差饷，以及地产发展商的溢
利税、利息率等。此外，港府还有物业及投资收入。据统计，从 1994/1995 年度至 1998/1999
年度的 4 年间，仅差饷和政府物业投资两项累积达 386.81 亿元，约占同期财政总收入的 4.9%。
（见表 6.8）换言之，如果将卖地收入、差饷、政府物业及投资，以及其他各项相关收益加总，
在政府财政总收入中所占比重估计平均达 20%或以上。地产业成为政府财政收入的一个重要来
源，成为香港实行低税制的基础，对香港财政收入的稳定具重要意义。
 诚然，香港政府在拓展土地方面所付出的成本亦相当大。其中，仅 “土地和土木工程”一项
开支即占港府财政总开支的 5%至 10%左 右 。
〔 10〕此外，港府公共服务支出中的“运输”和“水务”
等项，每年耗资亦不菲，其中相当部分也与开拓土地、增加土地价值有关。业内人士认为，地
产业的好坏，直接影响港府财政收支的平衡，并进而影响港府的财经政策，对香港社会经济的
发展有特殊的作用。

3.3 地产业对各行业的影响

地产业对香港经济的各个主要行业都有重要影响。与地产业关系最密切的是建筑业，地产
业兴旺必然带动建筑业的繁荣，而地产业的调整则首先影响建筑业的发展。如 20 世纪 70 年代
中到 80 年代初，香港地产业持续兴旺，使建筑业也相应出现了长达 8 年的繁荣期，建筑开支从
1975 年的 39.96 亿元增加到 1982 年的 247.87 亿元，7 年间增幅达 5.2 倍。然而，1982 至 1984
年间地产业衰退，使建筑业陷入困境，开工地盘大幅减少，政府工程也因财政困难而收缩。1984
年成为该业 10 年间首次出现衰退的年份。踏入过渡时期以后，地产市道复苏，建筑业再次获得
迅速发展。1997 年，建筑业的生产总值达 731.39 亿元，比 1985 年的 120.38 亿元增长了 6 倍 。
由此可见地产业与建筑业关系之密切。
地产业与金融业的关系也相当密切。自 50 年代地产业逐渐风行“分层出售，分期付款”的售
楼制度以后，金融业在地产业发展中所扮演的角色愈来愈重要，地产业对金融业的影响亦日益
扩大。在金融业贷款业务中，房地产业和建筑业历来占有很高的比重。进入 90 年代以后，随着
地产业的迅速发展，金融业对地产、建筑业的贷款亦大幅上升。据统计，从 1992 到 1998 年 ，
建造及物业发展及投资、楼宇按揭贷款总额就从 3688 亿元增加到 10058 亿元，其在金融业在香
港使用的贷款总额中所占比重更逐年上升，从 40.5%上升到 51.4%。（见表 6.9）由此可见地产
业对金融业影响之深。每逢地产市道景气，楼价攀升，地产业对银行贷款需求就急剧增加，给
金融业带来了丰厚利润和繁荣景象，而一旦地产业调整，楼价大幅下跌，银行业就会出现大量
呆、坏账，甚至触发金融危机。这种密切关系已经被近数十年香港经济发展史所反复证明。
地产业与香港股票市场的密切关系可概括为“股地拉扯”。自 70 年代初大量地产公司在香港
股票市场上市以后，地产业便与股票市场紧密结合，形成地产业与股票市场互相扯动的特殊现
象 。根 据 1996 年底股市资料，地产建筑股总市值为 10793 亿元，占股市总值 34760 亿元的 31.05%，
在各类股票中比重最高，远在综合企业股（25.98%）、金融 股（ 23.17%）、公用 事 业 股（10.28%）、
工业股（7.25%）以及酒店股（1.98%）之 上 。〔11〕据仲量行估计，香港股市总值中，房地产价
值约占八成。香港股市这种结构反映了地 产业在香港经济中的重要地位。每当地产市道高涨，
地产股价上升，便会带动整体股市向好，上市地产公司乘机通过发行新股、认股权证等方法集
资拓展，进一步推高大市。相反，一旦地产市道不景，地产公司盈利就会下跌，股价下滑，就
会拖低大市。这就是“股地拉扯”背后的原因。
地产业透过与金融业、股票市场的密切关系，影响着香港经济的各个领域、各个环节，因
此，它成为了香港经济的“寒暑表”。

3.4 结束语：香港地产业的发展前景

1950 年代以来，在人口急剧膨胀、经济持续高速发展，社会对楼宇物业需求急切的历史背
景下，香港地产业透过首创“分层出售、分期付款”的售楼制度、将地产公司上市集资、资产证
券化等一系列制度性变革取得了迅速的发展。到 90 年代中后期，地产业不仅成为香港经济的重
要产业之一，而且在整体经济中亦占有愈来愈重要的地位。这一时期，在种种特定历史因素的
作用下，房地产市场供求严重失衡，地产物业已成为整个社会的一种看涨的金融投资以及投机
工具，大量资金的涌入令地产“泡沫经济”逐渐形成。
1997 年香港回归后，新成立的特区政府提出“八万五”的建屋目标，用意是要增加房屋供应，
实现地产市场的“软着陆”。然而，一场亚洲金融风暴袭来，股市连番暴跌，地产泡沫破灭，香
港地产业的发展深受重创，市场的供求也逐步恢复平衡， “八万五”的目标因而受到了质疑。展
望前景，未来一段时期内，地产业似乎难以再出现 90 年代中期的那种异常繁荣的情景，然而，
由于地产业在香港经济中所处的特殊地位，市场价格的持续大幅下跌，并不符合香港经济和市
民的利益。也正是基于这点，行政长官董建华表示已于 1998 年将“八万五”的建屋目标搁置。
总体而言，未来地产业的发展很有可能是平稳推进，正如长实集团主席李嘉诚在 2000 年初
所说：“事实上，楼价现已稳定下来，经济好转，楼市就会一步步好起来。楼市随经济发展，向
好是正常，但我向来强调，楼价大上大落，对任何人都是不好，最好是跟随通胀平稳发展，市
民可以负担，发展商也有合理利润。楼价太高与市民的负担能力脱节，香港的竞争力必定受到
削弱，整个社会都会有问题。以目前的楼价水平，是有一个安定的基础了，这是处于通缩阶段
的情况。当经济发展重现通胀时，楼市也必然是向上发展。展望前景，可以乐观。”
注释：
〔1〕 董建华著：《共创香港新纪元——1997 年施政报告》，1997 年，第 15 页。
〔2〕 香港消费者委员会著：《香港私人住宅物业市场：“安得广厦千万间？”》， 1996 年 ，
第 8 页。
〔3〕 香港政策研究所著：《特区房屋计划评估研究报告》，1998 年，第 2—3 页。
〔4〕 同〔2〕， 第 11 页。
〔5〕 黄星华著：《十年大计，建屋安民》，载香港《大公报》1998 年 6 月 28 日。
〔6〕 苏振显、吴恒广著：《亚洲金融风暴对香港物业市场的影响》，第 2 页。
〔7〕 杨奇主编：《香港概论》，三联书店（香港）有限公司 1990 年版，第 333 页。
〔8〕 见《香港地产活动回顾》，载香港政府统计处编：《香港统计月报》，1998 年 11 月 。
〔9〕 林宝安著：《市场、政府与财团——香港房地产的特质与社会经济意义》，载高承恕、
陈介玄主编：《香港：文明的延续与断裂？》，联经出版事业公司 1997 年版，第 211 页。
〔10〕 乌兰木伦主编： 《迈向 21 世纪的香港经济》，三联书店（香港）有限公司 1997 年版 ，
第 358 页。
〔11〕香港联合交易所编：《1997 年股市资料》，第 30 页。
地产业与金融业的关系也相当密切。自 50 年代地产业逐渐风行“分层出售，分期付款”的售
楼制度以后，金融业在地产业发展中所扮演的角色愈来愈重要，地产业对金融业的影响亦日益
扩大。在金融业贷款业务中，房地产业和建筑业历来占有很高的比重。进入 90 年代以后，随着
地产业的迅速发展，金融业对地产、建筑业的贷款亦大幅上升。据统计，从 1992 到 1998 年 ，
建造及物业发展及投资、楼宇按揭贷款总额就从 3688 亿元增加到 10058 亿元，其在金融业在香
港使用的贷款总额中所占比重更逐年上升，从 40.5%上升到 51.4%。（见表 6.9）由此可见地产
业对金融业影响之深。每逢地产市道景气，楼价攀升，地产业对银行贷款需求就急剧增加，给
金融业带来了丰厚利润和繁荣景象，而一旦地产业调整，楼价大幅下跌，银行业就会出现大量
呆、坏账，甚至触发金融危机。这种密切关系已经被近数十年香港经济发展史所反复证明。
地产业与香港股票市场的密切关系可概括为“股地拉扯”。自 70 年代初大量地产公司在香港
股票市场上市以后，地产业便与股票市场紧密结合，形成地产业与股票市场互相扯动的特殊现
象 。根 据 1996 年底股市资料，地产建筑股总市值为 10793 亿元，占股市总值 34760 亿元的 31.05%，
在各类股票中比重最高，远在综合企业股（25.98%）、金融 股（ 23.17%）、公用 事 业 股（10.28%）、
工业股（7.25%）以及酒店股（1.98%）之 上 。〔11〕据仲量行估计，香港股市总值中，房地产价
值约占八成。香港股市这种结构反映了地 产业在香港经济中的重要地位。每当地产市道高涨，
地产股价上升，便会带动整体股市向好，上市地产公司乘机通过发行新股、认股权证等方法集
资拓展，进一步推高大市。相反，一旦地产市道不景，地产公司盈利就会下跌，股价下滑，就
会拖低大市。这就是“股地拉扯”背后的原因。
地产业透过与金融业、股票市场的密切关系，影响着香港经济的各个领域、各个环节，因
此，它成为了香港经济的“寒暑表”。