A TRIBUTAÇÃO DOS LUCROS E O RETORNO Ao Investimento No BR

PRÊMIO TESOURO NACIONAL
TEMA 2: TÓPICOS ESPECIAIS DE FINANÇAS PÚBLICAS
A TRIBUTAÇÃO DOS LUCROS E O RETORNO AO

INVESTIMENTO NO BRASIL
A Tributação dos Lucros e o Retorno ao Investimento no Brasil
Sumário
1. Introdução
2. Conceitos Básicos
2.1 O Problema da Dupla Tributação de Dividendos

2.2 Tratamento Tributário dos Dividendos no Brasil
2.3 Os Juros sobre o Capital Próprio
2.4 Dividendos versus Juros sobre o Capital Próprio
2.5 Endividamento e Ganhos de Capital
3. Tributação de Lucros no Brasil e na OCDE: Semelhanças e Diferenças
3.1 Dividendos
3.2 Juros
3.3 Juros sobre o Capital Próprio
3.4 Ganhos de Capital
3.5 Prejuízos Fiscais
3.6 Depreciação
3.7 Avaliação de Estoques
3.8 Alíquotas do Imposto de Renda das Pessoas Jurídicas
3.9 Outros Tributos Pagos pelas Empresas
4. Investimento Doméstico
4.1 Caso Básico

4.2 Introduzindo o IRPF e Retenção na Fonte
4.3 Simulações
A. Reduzindo os Juros
B. Tributando Dividendos a 15%
C. Elevando a Alíquota do IRPJ
D. Simulando o Aumento da Inflação
E. Alterando a Proporção de Estoques Avaliados pelo FIFO
F. Isentando os Ganhos de Capital
G. Elevando a Tributação sobre os Juros
H. Modelando os Juros sobre o Capital Próprio (JCP)
CONCLUSÃO
Referências Bibliográficas
A Tributação dos Lucros e o Retorno ao Investimento no Brasil 1
1. Introdução
Em artigo 1 recente, o professor Ives Gandra Martins afirma ser a carga tributária
brasileira uma das principais responsáveis pelo fraco desempenho da economia
nacional nos últimos anos. A crítica, que é compartilhada por outros elementos da
sociedade, não é exclusiva do tributarista e nem privilégio do Brasil, pois em outros
países existe argumentação semelhante. De fato, a carga tributária brasileira está
entre as maiores do mundo, mas cabe investigar sua influência sobre o
desenvolvimento do país com maior rigor.
Este estudo concentra-se na tributação dos lucros das empresas e em sua relação
com o investimento. Embora as noções de carga tributária e crescimento econômico
estejam além desta proposta, ao remeter a questão à tributação de lucros e ao
investimento pretende-se examinar o assunto em um de seus aspectos mais
relevantes. Críticas à tributação dos lucros são freqüentes, tanto no Brasil como em
outros países. São comuns as assertivas de que os países tributam os lucros de
forma a criar distorções na alocação do capital, a enfraquecer a poupança interna e
a introduzir complexidade desnecessária e custos adicionais.
Em outro prisma, a globalização da economia mundial vem derrubando barreiras à
mobilidade do capital. O fato de países em desenvolvimento manterem sistemas de
tributação de lucros distantes das práticas internacionais pode criar para estes
dificuldades de inserção na economia global. No caso do Brasil, o país tem
empreendido reformas estruturais, mantido a inflação sobre controle, aumentado as
exportações e o superávit primário, editado normas recentes que visam estimular o
1
Gandra, Ives “Carga Tributária Insuportável”. Notícias Forenses, agosto/2004.
investimento, mas, ainda assim, apresenta taxas de crescimento econômico abaixo
das expectativas, se considerados os últimos dez anos. Para que o Brasil possa
crescer, são requeridos investimentos de vulto, que não podem prescindir do auxílio
externo, uma vez que o volume de poupança interna é baixo. Conquanto a
tributação não seja o único determinante do investimento, seu impacto potencial
sobre as decisões de alocação de capital constitui motivo suficiente que se proceda
ao estudo da relação entre tributação e investimento. O tema é oportuno na agenda
do governo que, recentemente, vem editando várias medidas de natureza tributária
que visam incentivar o investimento. Pretende-se, dessa forma, contribuir para o
debate sobre a reforma do sistema tributário brasileiro, fundamentando a discussão
do assunto em bases conceituais que possam nortear a formulação de políticas
públicas.
Naturalmente, os conceitos utilizados não foram desenvolvidos aqui. O ponto de
partida desta análise é o relatório 2 publicado em 1991 pela Organização para
Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE), que sedimentou a base teórica
para o estudo dos efeitos dos sistemas de tributação sobre o investimento doméstico
ou externo. O modelo do King-Fullerton é apontado pela própria OCDE como “a
abordagem metodológica mais amplamente aceita para o cálculo de alíquotas
efetivas, produzindo resultados consistentes para os 24 países membros”. A
aplicabilidade do modelo ao Brasil é viável, uma vez que este utiliza equações e
parâmetros adaptáveis aos sistemas de tributação de qualquer país, muito embora a
OCDE tenha deixado claro que minúcias e particularidades dos diferentes regimes
de tributação teriam que ser ignoradas.
2
OECD Staff . “Taxing Profits in a Global Economy” – OCDE, Paris, 1991.
Objetivos
Visando atender aos interesses de formuladores de políticas tributárias, de
investidores, de estudiosos e estudantes, este relatório tem por principais objetivos:
• Contribuir para o debate sobre o modo mais apropriado de tributar o lucro das
empresas, considerando a redução de barreiras à mobilidade do capital imposta
pela globalização da economia mundial como elemento chave;
• Apresentar, brevemente, as principais características do regime de tributação dos
lucros no Brasil e compará-las aos sistemas da OCDE;
• Quantificar, de acordo com os modelos matemáticos adotados pela OCDE, a
influência da tributação brasileira sobre o investimento doméstico; e
• Analisar, em hipótese, políticas alternativas que viessem alterar o regime de
tributação de lucros no Brasil, bem como fornecer sugestões para
aperfeiçoamento do sistema então vigente.
Organização
Seguindo-se a esta introdução, a seção 2 insere o problema da dupla tributação de
dividendos e aborda as diferenças entre as principais fontes de financiamento de
novos projetos empresariais: endividamento, aporte de capital dos acionistas e
aplicação de lucros acumulados. Há também referência aos juros sobre o capital
próprio (JCP), que recebem tratamento tributário semelhante ao dos juros pagos por
empréstimos. A seção 3 apresenta algumas das principais características do sistema

tributário brasileiro no que tange à tributação das empresas e as compara aos
sistemas da OCDE, mediante o uso de tabelas. Quais as diferenças e semelhanças
no tratamento tributário dos dividendos, dos juros, dos ganhos de capital; e como
são desenhados os sistemas de depreciação e de avaliação de estoques são alguns
dos itens abrangidos. Essas duas seções encerram o delineamento descritivo dos
aspectos mais relevantes ligados ao tema e constituem o fundamento para a análise
quantitativa que se seguirá. Na seção 4, é introduzido o modelo de King-Fullerton,
utilizado pela OCDE para calcular a cunha fiscal que incide sobre o custo do capital
empresarial para investidores domésticos. O modelo de King-Fullerton permite
quantificar, em termos percentuais, o retorno ao investimento de três fontes de
financiamento e de três tipos de ativos, a partir das características de um
determinado sistema tributário. As três fontes de financiamento consideradas são o
endividamento, o aporte de capital societário (pela emissão de novas ações para
captação de recursos) e os lucros retidos. Já os tipos de ativos considerados são
máquinas, edificações e estoques de itens de inventário. Ao solucionar as equações
do modelo, surgem nove percentuais de retorno ao investimento, que correspondem
à combinação de todos os tipos de ativos com as diferentes fontes de financiamento.
Divergências entre esses nove percentuais indicam a existência de um sistema
tributário desbalanceado, ou seja, o sistema tributário, por si, potencializa e favorece
investimentos em determinado tipo de ativo e desencoraja os demais ou privilegia
uma determinada fonte de financiamento (endividamento, no caso) e prejudica as
demais. Para tornar o sistema tributário neutro, ou seja, para que este dê o mesmo
tratamento às diferentes opções de financiamento e aquisição de ativos, todas as
nove taxas de retorno mínimas exigíveis antes da tributação devem ser iguais.
Dessa forma, a análise inicia-se com a definição de parâmetros do caso básico para,
depois, alterando-se os parâmetros iniciais, simular diferentes caminhos em termos
de política tributária. Concluindo, as simulações demonstraram a necessidade de
revisar os benefícios da dedução dos juros sobre o capital próprio, tendo em vista
que o modelo indicou que o sistema permanece favorecendo o endividamento como
fonte de financiamento empresarial. Também ficou caracterizada a necessidade de
aliviar a tributação sobre os ganhos de capital e de aumentar a carga tributária sobre
os rendimentos de juros. Entretanto, ressalte-se que essas conclusões advêm
estritamente do emprego do modelo de King Fullerton, de acordo com as premissas
utilizadas.
Escopo e Limitações
Assim como o relatório da OCDE, este estudo dá ênfase às grandes empresas
industriais, às sociedades anônimas e aos principais tributos que incidem sobre o
lucro das mesmas. Isto não quer dizer que as pequenas empresas e outros tipos de
negócios estejam excluídos. Os modelos matemáticos foram desenvolvidos para a
formulação de análises a nível macro e, portanto, possuem extenso campo de
abrangência. Todavia, as análises de teor microeconômico ou setorial ficaram de
fora, bem como todas as particularidades e exceções existentes na legislação
brasileira. Isto porque, apesar da reconhecida consistência dos modelos, a
complexidade intrínseca dos sistemas de tributação reais não pode ser totalmente
formalizada matematicamente, fato admitido pela OCDE. Quanto aos tributos, o foco
recai sobre o Imposto de Renda, tanto das pessoas jurídicas (IRPJ), como das
pessoas físicas (IRPF), seja ele retido na fonte (IRRF) ou não. No caso de pessoas
físicas e de retenção, interessa observar a tributação de dividendos, juros, lucros e
ganhos de capital decorrentes de valorização acionária. A Contribuição Social sobre

o Lucro (CSLL) é também mencionada pela sua estreita ligação com o imposto de
renda. Outros tributos, tais como as contribuições patronais e para a seguridade
social, apesar de também influenciar decisões sobre investimentos, não serão objeto
desta análise.
Outras limitações importantes são enumeradas a seguir:
Receita Governamental – este estudo não leva em conta o impacto das medidas
que propõe na arrecadação de receitas públicas;
Definições de termos – assume-se que o leitor esteja familiarizado com os termos
e conceitos utilizados pela OCDE no relatório citado.
Respaldo empírico – este estudo não está acompanhado de evidência empírica.
Acredita-se ser recomendável uma verificação das séries históricas de
endividamento, aporte de capital, retenção de lucros, investimento em máquinas,
equipamentos, edificações e mercadorias a fim de confirmar os resultados
obtidos;
Depreciação Acelerada – foram utilizadas as taxas legalmente previstas para a
depreciação acelerada; no entanto, se estas divergirem das taxas efetivas, os
cálculos envolvendo investimentos em ativos podem apresentar distorções;
Eqüidade – este estudo está centrado na eficiência econômica e na neutralidade
da tributação. Considerações a respeito da equidade, embora importantes, não
estão sendo abordadas. Todavia, acredita-se que, a partir dos resultados aqui
demonstrados, os formuladores de políticas tributárias terão elementos para
estimar a perda de eficiência em função desta ou daquela política;
Pesos e Estimativas – na ausência de dados mais precisos, os mesmos pesos
atribuídos pela OCDE foram utilizados para cálculo das taxas de retorno ao
investimento no Brasil. Da mesma forma, foram estimadas a proporção de
estoques avaliados pelo FIFO, o volume financeiro de ganhos de capital
realizados por ano, a razão média entre juros sobre o capital próprio e os
dividendos pagos pelas empresas. Obviamente, essas estimativas devem ser
recalculadas com base em dados reais;
Investimento Externo – este trabalho contempla apenas o investimento doméstico,
mas é fundamental complementá-lo sob o ponto de vista do investimento externo.
O passo seguinte é avaliar como o sistema tributário brasileiro responde aos
conceitos de capital export neutrality (CEN) e capital import neutrality (CIN);
Evasão e Elisão Tributárias – por simplicidade, estes itens foram desprezados,
uma vez que o método de King Fullerton não as inclui.
2. Conceitos Básicos
2.1 O Problema da Dupla Tributação de Dividendos
Os primeiros estudos sobre o assunto tiveram por base o tratamento tributário típico
de um sistema clássico.3 Nesse sistema, os lucros das corporações são tributados
após a sua apuração contábil e os dividendos pagos aos acionistas são novamente
tributados. Daí a alegação de dupla tributação, que teria efeitos negativos sobre o
financiamento de novos projetos empresariais que tivessem por base o aporte de
capital dos acionistas. Em extrema síntese, este era o raciocínio dos economistas
adeptos da antiga visão. Para estes, o sistema clássico privilegiaria o endividamento,
que seria a fonte de financiamento preferida pelas empresas, pois os juros pagos a
título de empréstimo seriam dedutíveis da base de cálculo do imposto de renda.
Dessa forma, os estudiosos previam que, no longo prazo, muitas empresas iriam à
3
A definição de sistema clássico, bem como de outros termos utilizados neste relatório podem ser consultadas
no relatório da OCDE (“Taxing Profits in a Global Economy”).
bancarrota, acarretando o colapso do sistema. Dar isenção aos dividendos era vista,
portanto, como medida importante para que não houvesse tratamento diferenciado
entre as fontes de financiamento empresarial. Esta posição doutrinária foi mais tarde
contestada pelos adeptos da nova visão, que acreditavam que a isenção dos
dividendos não proporcionaria tratamento igualitário entre endividamento e aporte de
capital, mas, simplesmente, acarretaria ganhos demasiados aos acionistas, ganhos
estes, desarticulados da atividade empresarial. Os adeptos da nova visão, porém,
deixaram claro que esta hipótese seria aplicada somente às corporações maduras,
pois, em se tratando de novas empresas, as idéias da antiga visão estariam corretas.
Os conceitos defendidos pela antiga e pela nova visão serviram para que os países
escolhessem regimes diferentes de tributação. Os EUA, por exemplo, permanecem
adotando o sistema clássico, enquanto países como França, Itália e Alemanha
preferiram integrar seus sistemas de tributação sobre as pessoas físicas e jurídicas
de tal forma a eliminar ou reduzir o problema da dupla tributação de lucros.
Obviamente, havia um forte motivo para que o fizessem. Com a globalização, a
mobilidade do capital tornou-se muito mais intensa. Países que adotassem regimes
de dupla tributação de lucros poderiam ver os investimentos migrarem para outros
mercados. Assim, surgiram os sistemas de imputação e os sistemas de alíquotas
diferenciadas (split rates). No primeiro caso, a idéia básica é conceder um crédito à
pessoa física que, em geral, é formalizado na sua declaração de ajuste. Tal crédito
tem por base o imposto retido na fonte sobre os dividendos. No segundo caso, a
retenção na fonte sobre os dividendos vale-se de uma alíquota inferior a que é
normalmente usada para os demais rendimentos de capital. Em ambos os casos,
busca-se fazer com que a soma do imposto pago pela empresa com os impostos
retidos sobre os dividendos resultem iguais à aplicação da alíquota básica do capital
sobre o total dos rendimentos.
Embora os sistemas clássico, de imputação e de alíquotas diferenciadas estejam
presentes na maior parte dos países da OCDE, existem ainda outros sistemas, de
menor projeção entre as grandes economias. O Brasil, por exemplo, optou por dar
isenção total aos dividendos4 e ainda introduziu os chamados juros sobre o capital
próprio, que permitem deduzir da base de cálculo do imposto de renda das
empresas a remuneração paga aos sócios. Os efeitos dessas medidas são
discutidos nas seções seguintes.
2.2 Tratamento Tributário de Dividendos no Brasil
A Lei Nr. 9.249/1995 regula o tratamento tributário dos dividendos, isentando-os do
imposto de renda das pessoas físicas e de qualquer retenção na fonte. A norma
comanda, ainda, que não haja distinção entre o investidor doméstico e o estrangeiro.
Como a isenção não é condicionada ao imposto pago pelas empresas, ela não
garante nem a eliminação 5 (da), nem o controle sobre o problema da dupla
tributação. Conforme mencionado, nos sistemas de imputação e de alíquotas
diferenciadas, a soma do imposto pago pela empresa com os impostos retidos sobre
os dividendos devem, em princípio, resultar iguais à aplicação da alíquota básica do
capital sobre o total dos rendimentos. No sistema de isenção total, não há este
objetivo. Pode acontecer de o valor pago pela empresa exceder a aplicação da
alíquota básica do capital sobre o total dos rendimentos. Neste caso, mesmo com a
isenção dos dividendos, os lucros estariam sendo pesadamente tributados. De forma
4
Grécia e Holanda, no âmbito da OCDE, também isentam totalmente os dividendos.
5
Esta posição é reafirmada pela OCDE quanto aos sistemas de isenção total de dividendos.
contrária, se a empresa pagar a menor, então o governo estaria perdendo receitas e
financiando a atividade empresarial. Ao permitir a isenção total dos dividendos, o
sistema tributário brasileiro dispensou os controles que existem nos sistemas de
imputação e de alíquotas diferenciadas, privilegiando a simplicidade administrativa.
Em contrapartida, abdicou de verificar se houve eliminação, redução ou
agravamento do problema da dupla tributação de dividendos. Além disto, de acordo
com a nova visão, essa política não encorajaria o aporte de capital nas companhias
maduras e seria provável o surgimento de ganhos extraordinários aos acionistas.
Curiosamente, os adeptos da visão antiga aprovariam a medida, alegando
justamente o oposto. Na seção 4 deste trabalho, a isenção aos dividendos é
avaliada numericamente.
2.3 Os Juros sobre o Capital Próprio
A Lei Nr. 9249/95 criou também uma nova espécie tributária: os juros sobre o capital
próprio (JCP). Estes representam o pagamento da remuneração do capital aos
acionistas, não importando a denominação de juros, que poderia confundir-se com
aqueles decorrentes de um contrato de empréstimo formal. Os JCP são dedutíveis
da base de cálculo do imposto de renda das pessoas jurídicas e podem ser pagos
desde que haja lucros suficientes no exercício ou lucros retidos. Sobre o pagamento
desses juros, incide o imposto de renda na fonte, cobrado à alíquota de 15%.
Observe que se o acionista for outra empresa, o imposto pago poderá ser deduzido
da retenção que incidir sobre os juros sobre o capital próprio pagos aos seus
acionistas. Disto pode resultar tratamento diferenciado entre empresas investidoras
brasileiras e estrangeiras, uma vez que empresas estrangeiras não poderiam efetuar
a dedução, a menos que houvesse previsão legal em seus países.

É possível que uma das intenções do legislador, ao criar os JCP, foi permitir, à
remuneração dos acionistas, tratamento tributário idêntico aos juros decorrentes de
empréstimos. De fato, antes da criação dos JCP, somente os juros eram dedutíveis,
porém, após a publicação da Lei Nr. 9249/95, a remuneração dos sócios também
passou a gozar do mesmo tratamento legal, por meio dos JCP. Se antes tal fato era
apontado como determinante para o endividamento das empresas brasileiras e para
o baixo nível de investimentos privados, era de se esperar que, com a lei, o cenário
se modificasse. Este estudo, porém, não aprofunda esta questão, mas busca
investigar se o tratamento tributário da remuneração dos sócios foi realmente
tornado idêntico aos dos juros de empréstimos ou em que extensão são eles
divergentes. Na seção 4, prossegue-se com esta análise, sob a ótica dos números.
2.4 Dividendos versus Juros sobre o Capital Próprio
As medidas retrocitadas deram origem a novas opções à disposição dos
administradores de empresas. Eles poderiam pagar o imposto de renda da pessoa
jurídica (IRPJ) e os dividendos, estes isentos de tributação; ou optar por deduzir os
JCP pagos aos acionistas da base de cálculo do IRPJ, sendo que sobre aqueles
incidiria o imposto de renda na fonte à alíquota de 15%. Poderiam, ainda, escolher
uma combinação das duas alternativas descritas.
Do ponto de vista do acionista, é preferível receber os dividendos. A explicação é
simples. Imagine que a empresa obtenha lucro de 100 reais no primeiro ano e
decida pagar 15 reais em dividendos. Como não há incidência de imposto sobre
estes, os acionistas receberiam 15 reais. Se a empresa resolvesse pagar os JCP
com base no lucro do exercício, haveria incidência tributária de 15%, opção

desvantajosa para o acionista. Todavia, a companhia pode decidir reter os lucros.
Nesse caso, ela terá que atualizar o valor da remuneração dos sócios, utilizando as
taxas de juros de mercado, para que o pagamento seja equivalente. Assim,
utilizando, por exemplo, a taxa de juros de 10% a.a., os acionistas teriam que
receber 16,50 reais no ano seguinte. Ocorre que se a empresa decidir pagar esse
valor, ela terá que reter 15% a título de imposto. Dessa forma, ou a empresa escolhe
suportar a tributação, que elevaria seu desembolso para 19,40 reais, ou os
acionistas não receberiam o valor integral equivalente aos dividendos do ano
anterior.
Do ângulo dos administradores de empresa, contudo, o pagamento de JCP pode ser
uma política muito atrativa. Suponha que a empresa não obteve lucro no exercício,
mas possui suficientes lucros retidos para pagar aos acionistas o mesmo que eles
receberam no ano anterior. Os diretores poderão, então, utilizar os JCP. Além disso,
os JCP permitem aos dirigentes de empresas maior flexibilidade gerencial, pois seu
pagamento está livre das amarras legais que cercam o pagamento de dividendos.
Ao mesmo tempo, a possibilidade de estabelecer o quantum a ser pago e de deduzir
esse montante da base de cálculo do imposto de renda é instrumento que favorece
o planejamento de quanto a empresa irá oferecer à tributação. Isto pode, talvez,
explicar a razão da elevação da arrecadação do imposto retido incidente sobre os
JCP em doze vezes no período compreendido entre 1996 e 2002.6
6
Afirmação com base nos dados extraídos de
http://www.receita.fazenda.gov.br/Historico/Arrecadacao/JRemuneratorios/Default.htm, página visitada em
20/05/2004.
2.5 Endividamento e Ganhos de Capital
Além das opções supracitadas, os dirigentes de empresas têm ainda a possibilidade
de financiar novos projetos por meio de endividamento ou reaplicar os lucros retidos.
No primeiro caso, o Brasil, como a maioria dos países da OCDE, permite deduzir
completamente os juros da base de cálculo do IRPJ, como já se disse. Quanto ao
segundo caso, é preciso lembrar que os ganhos de capital são tributados somente
ao tempo da realização, ficando os lucros retidos livres de impostos. Em ambos os
casos, essas facilidades parecem tornar estas opções atrativas, mas a questão está
em quantificar o retorno de cada uma, verificando se o sistema tributário é neutro em
relação a essas opções ou se privilegia uma delas em detrimento das demais.
3. Tributação de Lucros no Brasil e na OCDE: Semelhanças e Diferenças
Antes de partir para a análise numérica, é interessante comentar e comparar as
principais características dos sistemas tributários do Brasil e de outros países.
Alguns dos tópicos aqui explorados serão úteis nas seções seguintes. O exame de
como esses aspectos são tratados pelos países da OCDE é necessário para
ampliar o senso crítico em torno de possíveis alternativas de política tributária.
3.1 Dividendos
O quadro a seguir ilustra alguns dos principais sistemas utilizados.
Quadro 1 – Tratamento de Dividendos – Comparativo entre Países

País Sistema Alíq. Tratamento de dividendos
Imposto (%)
Alemanha Alíquotas 41,1 Aplicação da alíquota do IR pessoa
diferenciadas física sobre ½ do rendimento
Brasil Isenção Zero Isentos
EUA Clássico 31 Alíquota marginal média
França Imputação 34 Crédito
Holanda Isenção Zero Isentos
Itália Imputação 36 Crédito
Fonte:dados brutos oriundos do International Bureau of Fiscal Documentation, da OCDE e da SRF.
3.2 Juros
Tal como a maioria dos países da OCDE, o Brasil admite a dedutibilidade dos juros
pagos, de acordo com o comando do artigo 374 do Regulamento do Imposto de
Renda. Quando auferidos por pessoas físicas residentes, os rendimentos de juros
devem pagar imposto de renda na fonte à alíquota de 20% 7 . No caso de não-
residentes, pessoas físicas ou jurídicas, as alíquotas variam de 15% a 25% ou de
acordo com o estabelecido em tratado internacional.8 Na OCDE, em 1991, quatorze
de vinte e quatro países tributavam os juros pagos a residentes na fonte, com
alíquotas que variavam de 10% a 35%. Já os juros pagos a não-residentes, estes
dependeriam da existência ou não de tratados internacionais. Interessante é que,
muitas vezes, a alíquota era calculada em função do tamanho da participação
societária. Assim, em geral, quanto maior a participação societária, menor a
tributação de uma empresa não-residente.
Quadro 2 – Tratamento de Juros – Comparativo entre Países

País Alíquota Alíquota Empresa Dedução
Residente (%) Não-residente* (%)
Alemanha 0 0 Sim
Brasil 20 15 Sim
EUA 0 0 –30 Sim
França 18,1 0 Sim
Holanda 0 0 Sim
Itália 12,5 a 30 10-15 Sim
Portugal 25 10-25 Sim
Fonte:dados brutos da OCDE e da SRF.
* Nos países da OCDE, assumiu-se participação societária de 100%.
3.3 Juros sobre o Capital Próprio
De forma semelhante aos juros comuns, os juros sobre o capital próprio devem
sofrer retenção de 15% e podem ser deduzidos. A diferença é que, neste caso, não
7
Lei nº 9.532, de 1997, art. 35; RIR/1999, arts. 729 e 730, III; IN SRF nº 15, de 2001, art. 6º, XXII.
8
RIR art. 702 e 703.
se trata de empréstimo de terceiros, mas da remuneração dos próprios acionistas.
Este tipo de tratamento não foi encontrado nos países da OCDE.
3.4 Ganhos de Capital
A maioria dos países da OCDE tributa os ganhos de capital utilizando alíquota
semelhante à incidente sobre os lucros das empresas. Entretanto, alguns países
isentam os ganhos de capital que são reinvestidos na própria empresa, enquanto
outros permitem isenção total ou parcial, em função do tempo em que o ativo foi
adquirido e permaneceu em poder do adquirente. Recentemente, o Brasil aprovou a
Medida Provisória 206/2004 que admite procedimento semelhante, porém a partir de
2005. Até então, a alíquota mais usual para esses casos tem sido de 20%.
Quadro 3 – Ganhos de Capital – Retenção na Fonte - Comparativo entre Países

País Alíquota Alíquota Observações
máxima Marginal
(%) Média (%)
Alemanha Zero Zero Ações ordinárias não são tributadas.
Alguns tipos de ações preferenciais sofrem
tributação na fonte.
Brasil 22,5 * As alíquotas estão escalonadas em função
do prazo de aplicação, variando de 22,5%
a 15% e os prazos de 6 meses a 2 anos.
Após 2 anos, permanece a alíquota mínima
de 15%.
Dinamarca 43 43 Isenção após três anos de aplicação.
França 16 - Não há isenção em função do período de
aplicação. Se consideradas as
contribuições sociais, a alíquota marginal
média sobe para 26%.
Holanda Zero Zero Ações ordinárias não são tributadas.
Alguns tipos de ações preferenciais sofrem
tributação na fonte.
Portugal 12 10 Isenção após dois anos de aplicação.
Fonte: dados brutos oriundos do International Bureau of Fiscal Documentation, da OCDE e da SRF.
* não apresentada, em função da publicação recente da MP.
3.5 Prejuízos Fiscais

À semelhança dos países da OCDE, no Brasil, os prejuízos fiscais podem ser
compensados com lucros futuros. Entretanto, o Brasil impõe um limite de 30% por
exercício fiscal. Por outro lado, alguns países admitem a compensação com lucros
passados, mas não o Brasil.
3.6 Depreciação
Dois métodos são usuais: o método linear (L) e o método do declínio balanceado
(DB). No Brasil, somente o primeiro é permitido, embora o método do declínio
balanceado seja comum em grande parte dos países da OCDE. A Instrução
Normativa SRF 162/98 estabelece as taxas que devem ser usadas, definidas por
tipo de ativo. As taxas típicas para máquinas/equipamentos e edificações são de
10% e 4% ao ano, respectivamente.
Quadro 4 – Depreciação - Comparativo entre Países

País Método (P/D)* Taxas de Depreciação Típicas (%)
Máquinas Edificações Máquinas Edificações
Alemanha L/D L 10 ou 3L 2,5 – 10
Brasil L L 10 4
Canadá D D 25 4
EUA L/D L 14,3 ou 2 L 3,2
França L/D L 10 -20 ou 1,5 L 5
Holanda L/D L/D 10 -15 ou 2L 3,3 ou 2L
Japão L/D L/D 10 ou 3L 2,2 – 4,3 ou 3L
Reino Unido D L 25 4
Fonte: dados brutos da OCDE e da SRF.
* L = linear e DB = Declínio Balanceado
No Brasil, a mesma taxa de depreciação é aplicada até que o ativo seja
completamente depreciado. Outros países admitem taxas diferenciadas e em geral
maiores no primeiro ano de vida do ativo. A depreciação acelerada é também
admitida no Brasil, desde que a utilização dos ativos exceda o seu uso típico ou,
também, para estimular atividades específicas, tais como o desenvolvimento de
determinado setor industrial ou agrícola.
3.7 Avaliação de Estoques

Enquanto os métodos FIFO9 e custo médio são permitidos no Brasil,10 o uso do LIFO
é proibido. Como resultado, aumentos nos valores dos estoques devidos
exclusivamente à inflação podem ser tributados. Na OCDE, todos os países admitem
o FIFO, exceto a Alemanha. Já o LIFO é aceito em algumas nações e proibido em
outras.
Quadro 5 – Avaliação de Estoques - Comparativo entre Países

País FIFO LIFO
Brasil Sim Não
Espanha Sim Não
EUA Sim Sim
Japão Sim Sim
Alemanha Não Sim
Fonte: dados brutos da OCDE e da SRF.
3.8 Alíquotas do IRPJ
Enquanto alguns países admitem a tributação dos lucros das empresas por mais de
uma esfera de governo, no Brasil, o IRPJ é devido somente ao nível federal. A
alíquota estatutária é de 15%, a mesma aplicável aos ganhos de capital e aos juros.
Entretanto, um adicional de 10% é aplicável toda vez que os lucros excedem R$ 240
mil no ano ou fração. Isto faz com que a alíquota efetiva média suba para cerca de
25%, como se demonstra no anexo “A”. O quadro a seguir apresenta algumas
alíquotas efetivas médias utilizadas na área da OCDE. Note que a alíquota brasileira
é inferior a todas as do âmbito da OCDE, com exceção da Suíça.
9
FIFO – primeiro que entra é o primeiro que sai. LIFO – último que entra é o primeiro que sai.
10
É também admissível avaliar estoques utilizando preço menos margem.
Quadro 6 – Alíquotas de Imposto de Renda das Empresas - Comparativo entre Países

País Alíquota Média Total(*) – Imposto de
Renda das Empresas (%)
Alemanha 56,5
Grécia 40
Itália 47,83
Holanda 35
EUA 38,3
Fonte: dados brutos da OCDE.
*inclui todas as esferas de governo, quando aplicável.
3.9 Outros Tributos pagos pelas Empresas
Além do IRPJ, as empresas no Brasil são obrigadas a pagar outros tipos de
impostos tais como as contribuições patronais, o fundo de garantia do trabalhador e
os impostos incidentes sobre suas propriedades. Embora se reconheça que esses
tributos possam ter influência sobre as decisões de investimentos, eles não serão
abordados aqui.
4. Investimento Doméstico
Nesta seção, é utilizada a metodologia de King Fullerton para o cálculo da taxa de
retorno mínima exigível antes do tributo (P) e da taxa de retorno pós-tributo (S) de
um determinado investimento doméstico no Brasil. A diferença entre as taxas P e S
é também calculada (cunha fiscal). Essas variáveis são computadas para diferentes
tipos de ativos, isto é, máquinas, edificações e estoques de mercadorias e, ainda,
diferentes fontes de financiamento, ou seja, endividamento, emissão de ações ou
aplicação de lucros retidos. Os cálculos têm o propósito de verificar se o sistema
tributário brasileiro insere potenciais distorções nas opções de investimentos. Além
disso, é computada a média ponderada das diferenças com objetivo de comparar o
sistema brasileiro aos dos países da OCDE.

A Taxa de Retorno ao Investimento Pós-Tributos (S)
Assume-se que um investidor doméstico não iria financiar um novo projeto a menos
que este oferecesse um retorno superior ao que poderia ser obtido no mercado
financeiro, na compra de títulos públicos, por exemplo. A taxa de retorno ao
investimento pós-tributos (S) seria então dada por:
S = 1 + i ( 1 – m) - 1 (1)
1+π
Onde i é a taxa de juros nominal, π é a inflação e m é a alíquota do imposto de
renda incidente sobre os juros. Assume-se que o investidor deseje obter pelo menos
S qualquer que seja o investimento. A incidência de tributos irá fazer com que haja
uma taxa P, antes da tributação, tal que se obtenha a taxa S, após a tributação. Em
geral, P deverá ser maior que S, pois os tributos aumentam o custo do capital, a
menos que se trate de uma atividade subsidiada. Assim, o investidor deve olhar para
a taxa de retorno real mínima exigível antes dos tributos (P) para decidir se o
investimento vale à pena. Se o investimento for lucrativo a S= 2%, e requer P=5%
antes da tributação, então se houver uma opção que pague 8%, esta será aceita.
Por outro lado, se um investimento pagar 4% antes da tributação, este deverá ser
descartado se a taxa mínima exigível (P) for 5%. Nesse contexto, todos os
investimentos que seriam lucrativos na ausência de tributação e oferecessem taxas
de retorno entre 2% e 5% não o serão, quando os impostos incidirem.
4.1 Caso Básico
Como exposto, a tributação geralmente eleva as taxas de retorno ao investimento.
Um certo projeto empresarial teria que oferecer uma taxa de retorno superior a P
para ser atrativo. Por outro lado, quanto mais elevada for a taxa P, mais difícil será a
realização do investimento, pois o investidor terá que descartar todos as alternativas
que retornem entre S e P.
Nesta seção, calcula-se P para o sistema brasileiro. A priori, por simplicidade,
assume-se que não existe o imposto sobre a renda das pessoas físicas (IRPF) nem
o imposto retido na fonte (IRRF), denominando-se a esta primeira aproximação
“caso básico”. Isto tem por objetivo dar ao leitor maior familiaridade com o método.
Posteriormente, os cálculos serão refeitos com a introdução do IRPF e IRRF.
Os parâmetros que necessitam de valores iniciais são:
i. A taxa de juros nominal (i) – Esta está sendo tomada a 16%11. Entretanto, nas
simulações está sendo também utilizada uma taxa real de 5% para facilitar a
comparação com os países da OCDE.
ii. A Alíquota do IRPJ (τ) – esta é assumida a 25%, pois embora o Brasil possua
alíquota de 15% para as empresas tributadas pelo lucro real, a aplicação do
adicional do IR faz com que as alíquotas efetivas sejam mais elevadas (na
próxima seção são discutidas as variações de τ).
iii. A Taxa de Inflação (π) – tomada como 4.5%, segundo o modelo da OCDE e
de acordo com a previsão brasileira oficial de junho de 2004.12
iv. As Taxas de Depreciação (δ) – 10% para máquinas e 4% para edificações.
Para estoques, a taxa é zero.
11
Definida pelo Banco Central do Brasil em maio de 2004.
12
Fonte: www.fazenda.gov.br, página visitada em 9 de junho de 2004.
Passo 1: cálculo da taxa de desconto da empresa (ρ’)
Esta taxa é calculada de acordo com o modelo de King-Fullerton para cada tipo de
financiamento. Aplicando as fórmulas, tem-se que ρ’ = i = 16% para lucros retidos e
para aporte de capital. A interpretação é que ao tomar dinheiro dos sócios, a
companhia terá que se capitalizar a uma taxa pelo menos igual à taxa de juros do
mercado, pois, do contrário, melhor para o investidor é que o capital fique no banco
rendendo. Além disso, como foi assumida a inexistência de impostos sobre as
pessoas físicas e retenções na fonte, e sabendo-se que não há deduções de lucros
retidos ou de dividendos, esta taxa não sofre alterações e permanece igual à taxa de
juros.
Para endividamento, há uma sensível diferença:
ρ’ = (1-τ) i = 12% (2)
Nota-se que o fato de ser possível deduzir os juros da base de cálculo do IRPJ faz
com que a empresa possa tomar emprestado a juros, pagando uma taxa inferior ao
que pagaria se tivesse que realizar nova captação no mercado de ações ou se
reinvestisse os lucros retidos.
Passo 2: cálculo do valor atual dos encargos de depreciação (A)
Como o Brasil utiliza apenas o método linear, a fórmula para o valor atual que
corresponda a uma série de deduções para encargos de depreciação é:
A = δth τ (1+ρ’) [ 1 - ___1___ ] (3)

ρ’ (1+ ρ’)n
Onde n é o número de anos em que o bem pode ser completamente depreciado e ρ’
é a taxa de desconto da empresa, calculada no passo anterior, e que depende da
forma de financiamento, ou seja, endividamento, aporte de capital ou lucros retidos.
Assim, tem-se:
Tab. 1 – Valor Atual dos Encargos de Depreciação (A) – Caso Básico (sem IRPF e IRRF)
Máquinas Edificações
Aporte Endividament Endividament
Lucros de o Lucros Aporte de o
Retidos capital Retidos capital
0.140 0.140 0.158 0.071 0.071 0.088
Passo 3: Calculando “P”
As expressões para calcular “P” são as seguintes:
P= __1 – A__ { ρ’ – π + δ(1+π)} - δ , para máquinas e edificações, e (4)

(1-τ)(1+π)
P= __1 – A__ { ρ’ – π + δ(1+π)} + __ντπ___ - δ, para estoques. (5)

(1-τ)(1+π) (1-τ)(1+π)
Onde π, τ, ρ’ e A vem das expressões anteriores e δ representa a depreciação
econômica, para qual foram assumidos os percentuais de 12.25% para máquinas,
3.61% para edificações e zero para estoques, seguindo os mesmos valores
definidos pela OCDE. A proporção de estoques avaliados pelo FIFO (ν) foi assumida
como sendo 100% no Brasil. Logo, tem-se:
Tab. 2 – Taxa de Retorno Mínima Exigível Antes da Tributação do IR – Caso Básico (%)
Máquinas Edificações Estoques
Lucros Retidos 14.4 14.5 16.1
Aporte de Capital 14.4 14.5 16.1
Endividamento 9.6 9.5 11.0
Estes resultados mostram que na ausência do IRPF e de retenções na fonte, o
sistema tributário favorece o endividamento e mantém as mesmas taxas de retorno
para retenção de lucros e aporte de capital. Conclui-se, também, que é dado
tratamento similar a máquinas e edificações, porém o investimento em estoques é
mais penalizado.
Passo 4: Introduzindo Pesos
Os pesos permitem o cálculo de uma taxa P que represente todas as nove taxas da
tabela anterior em um único número, que pode ser utilizado na comparação entre
sistemas tributários de diferentes países. Os pesos são calculados de acordo com a
proporção de investimentos em cada tipo de ativo e em cada fonte de financiamento.
Infelizmente, na ausência de dados referentes ao Brasil, foram utilizados os pesos
aplicados pela OCDE. Assim, utilizou-se 50% para máquinas, 28% para edificações
e 22 % para estoques de inventário; 35% para endividamento, 10% para aporte de
capital e 55% para retenções de lucros. A tabela a seguir mostra os resultados.
Tab. 3 – Taxa de Retorno Mínima Exigível antes da Tributação (Média) – Caso Básico (%)
Máquinas Edificações Estoques Média Pond.
Lucros Retidos 14.4 14.5 16.1 14.8
Aporte de 14.4 14.5 16.1 14.8
Capital
Endividamento 9.6 9.5 11.0 9.9
Média 12.7 12.8 14.3 13.1
Ponderada
O uso de pesos tem, no entanto, algumas limitações. Por exemplo, assume-se um
aumento equiproporcional no estoque de capital, financiado da mesma forma que o
estoque existente 13 . A despeito disso, os resultados indicam que o sistema
13
Para obter mais detalhes a respeito das limitações inerentes ao uso de pesos, favor consultar a seção C do
capítulo 4 da publicação da OCDE “Taxing Profits in a Global Economy”, Paris, 1991.
potencialmente distorce as decisões de financiamento em favor do endividamento e
torna o mais elevado o custo de investir em estoques.
4.2 Introduzindo o IRPF e Retenção na Fonte
No item anterior, supôs-se a inexistência de impostos sobre a pessoa física. Nesta
seção, eles serão considerados de forma a obter uma aproximação mais realista do
custo do capital associado ao sistema tributário no Brasil. Ao fazer isto, nota-se que
a emissão de novas ações e a reaplicação dos lucros retidos deixam de ter o mesmo
tratamento. Da mesma forma, máquinas e edificações passam a ter padrão
diferenciado de retorno ao investimento.
Passo 1: Encontrando S – A Taxa de Retorno ao Investimento Após a Tributação
Utilizando a expressão (1), obtém-se:
S = 8.7%.
A alíquota estatutária do IR sobre juros domésticos foi tida como 15%. O cálculo
levou ao encontro de uma taxa S elevada ou pelo menos mais elevada que qualquer
outra taxa encontrada na OCDE, em 1991. Este resultado é coerente, dado que o
Brasil busca elevar a taxa de juros para atrair capitais externos, dos quais depende
para financiar-se. Por outro lado, isto implica em taxas P ainda maiores que S. Esta
conclusão sugere duas outras. Primeiro, é muito difícil encorajar o investimento no
Brasil, pois qualquer investimento que valha a pena irá requerer altas taxas de
retorno. Desprezando os riscos, um investidor racional de portfolio somente desistiria
de aplicar em títulos de boa rentabilidade financeira em favor de um projeto
empresarial produtivo, se este pudesse oferecer um retorno maior. Segundo,
incentivos fiscais setoriais não parecem ser estímulos muito eficientes ao

investimento, uma vez que a taxa S é muito elevada. Indo mais além, tais incentivos
teriam por efeito a criação de distorções econômicas que seriam ainda mais visíveis
quando os juros baixassem. No entanto, uma vez que estes permanecem altos,
muitos setores continuam lutando por vantagens tributárias isoladas, mesmo que a
eficiência dessas medidas seja contestável.
Passo 2: cálculo da taxa de desconto da empresa (ρ’)
A introdução da tributação na pessoa física altera as taxas de desconto das
empresas, de acordo com as expressões abaixo:
Lucros retidos: ρ’ = ρ = [(1 – mi) i – zπ] /( 1 – z) (6)
Aporte de Capital: ρ’ = (1+ σ) [( 1 – mi) i – zπ]/(1 - md) (7)
Endividamento: ρ’ = (1 - τ) i (2)
As novas variáveis são:
i. ρ – é a taxa de desconto dos acionistas e igual a (1- mi )i , que resulta em
13.6% para i igual a 16%.
ii. mi e md são as alíquotas do IRRF sobre juros e dividendos, respectivamente.
Como anteriormente mencionado, no Brasil as alíquotas do IRRF sobre juros
variam entre 15% e 25% e é de 20% para investidores domésticos. Por
simplicidade, assume-se mi = 15%. Com relação aos dividendos, não há
tributação, logo md = zero. Entretanto, se a companhia decide pagar os JCP,
que é dedutível da base de cálculo do IRPJ e tributado a 15% na fonte, os
valores de md teriam que ser revisados. Aqui, está mantido md = zero e, em
seção futura, o caso dos JCP será analisado em detalhe.

iii. σ – representa a alíquota efetiva sobre dividendos retidos. No caso do Brasil é
zero, pois, como visto, não há retenção sobre dividendos.
iv. z – a alíquota efetiva sobre ganhos de capital, segundo o regime de
competência – é calculada considerando-se os ganhos de capital indexados e
tributados somente ao tempo da realização, a uma alíquota estatutária de
15%. Logo, z advém da expressão seguinte:
z = α* .15* (1+ρ)/( α+ρ) , (8)
onde ρ = 13.6% e α é a proporção de ganhos de capital realizados a cada ano.
Aqui, α foi tido como 10%. Assim,
z = 7.2%.
Agora, ao repor estes valores nas expressões prévias, tem-se:
Lucros Retidos: ρ’ = ρ = [(1 – mi) i – zπ] /( 1 – z) = 14.3%
Aporte de Capital: ρ’ = (1+ σ) [( 1 – mi) i – zπ]/(1 - md) = 13.3%
Endividamento: ρ’ = (1 - τ) i = 12%
Note que este não sofreu alteração após a introdução de tributação na fonte e na
pessoa física (PF).
Passo 3: Cálculo do valor atual dos encargos de depreciação (A)
Utilizando a expressão 3, os resultados são:
Tab. 4 – Valor Atual dos Encargos de Depreciação (A), incluindo tributação na fonte e na PF
Máquinas Edificações
Lucros Aporte de Endividamento Lucros Aporte de Endividamento
Retidos Capital Retidos Capital
0.147 0.152 0.158 0.077 0.082 0.088
Passo 4: Cálculo de P
Com base nas expressões 4 e 5, tem-se que:
Tab. 5: Taxa Mínima Exigível p/ Investimentos antes da Tributação - P (%)

Máquinas Edificações Estoques
Lucros Retidos 12.3 12.4 13.9
Aporte de Capital 11.1 11.1 12.6
Endividamento 9.6 9.5 11.0
Passo 5: Introduzindo Pesos
Utilizando os mesmo pesos que os da seção 4.1, isto é, 50% para máquinas, 28%
para edificações e 22 % para estoques; e, quanto às fontes de financiamento, 35%
para endividamento, 10% para aporte de capital e 55% para retenções, tem-se:
Tab. 6: Taxa Mínima Exigível p/ Investimentos antes da Tributação – P -, com pesos (%)
Máquinas Edificações Estoques Média
Ponderada
Lucros Retidos 12.3% 12.4% 13.9% 12.7%
Aporte de Capital 11.1% 11.1% 12.6% 11.4%
Endividamento 9.6% 9.5% 11.0% 9.9%
Média Ponderada 11.2% 11.2% 12.8% 11.6%
A inclusão da tributação na fonte e sobre a pessoa física reduz a taxa média
requerida para investimento antes da tributação de 13.1% para 11.6%. A explicação
é que agora a empresa está sendo desonerada, pois parte da tributação irá recair
sobre as pessoas físicas. Mesmo assim, ainda se trata de uma taxa elevada. Se o
sistema tributário comportar-se tal como os parâmetros o descrevem, verifica-se que
o endividamento é a melhor opção para os investidores, seguido pela emissão de
novas ações e, por último, pela reaplicação dos lucros retidos. Quanto à preferência
por ativos, edificações e máquinas têm tratamento semelhante, porém o sistema
desestimula o investimento em estoques, relativamente aos demais.

Passo 6: Calculo das Diferenças Ponderadas entre P e S ( P – S)%
Isto é possível simplesmente subtraindo-se das células da última tabela os valores
de S = 8.7%:
Tab. 7: Diferenças Ponderadas P- S (Cunha Fiscal)

Ponderada
Lucros Retidos 3.6% 3.7% 5.2% 4.0%
Endividamento 0.9% 0.8% 2.3% 1.2%
Média Ponderada 2.5% 2.5% 4.1% 2.9%
A média das diferenças resultou em 2.9%, que é mais alta que a média geral dos
países da OCDE (2.3%). Apesar disto, não se trata de um valor muito discrepante.
4.3 Simulações
A. Reduzindo os Juros
As altas taxas de juros no Brasil podem evitar a fuga de capitais externos e ajudar a
manter a inflação sob controle, mas elas também elevam as taxas S e P, dificultando
o investimento real. Nas expressões anteriores, a taxa de juros nominal foi de 16% e
a inflação prevista como 4.5%, resultando em uma taxa de juros reais de 11%, que é
duas vezes maior que a taxa de 5% usada pela OCDE. Se o Brasil pudesse reduzir
esta taxa para 5%, então os novos valores seriam:
Tab. 8: P para 5% de juros reais

Máquinas Edificações Estoques Média Ponderada
Lucros Retidos 5.5% 5.4% 6.7% 5.7%
Endividamento 3.9% 3.7% 5.0% 4.1%
Tab 9: Cunha Fiscal (P – S) para 5% de juros reais

Ponderada
Lucros Retidos 1.9% 1.8% 3.1% 2.1%
Endividamento 0.3% 0.1% 1.4% 0.5%
Estes resultados sugerem que a redução das taxas de juros seria benéfica ao
investimento real no Brasil. De fato, após um longo período em que foram praticadas
taxas de juros muito elevadas14, este ano o Banco Central começou a reduzir os
juros. No entanto, a expectativa de pressões inflacionárias recentes, aliada a
incertezas no cenário internacional, fez com que os juros voltassem a subir.
B. Tributando Dividendos a 15% (retorno ao sistema clássico)
Alguns críticos sugerem que os dividendos sejam novamente tributados. Para eles, a
não-tributação dos dividendos acarreta apenas perda de receitas públicas e
tratamento desigual entre contribuintes com a mesma capacidade contributiva.
Assim, partindo-se das tabelas 8 e 9 acima, é interessante observar o que
aconteceria com o custo do capital se fosse adotada uma tributação na fonte de 15%
sobre os dividendos:
Tab. 10: P com IRRF = 15% sobre dividendos

Lucros Retidos 5.5% 5.4% 6.7% 5.7%
Endividamento 3.9% 3.7% 5.0% 4.1%
14
As taxas de juros nominais chegaram a atingir 26% a.a.
Tab. 11: Cunha Fiscal (P – S) com IRRF = 15% sobre dividendos

Ponderada
Lucros Retidos 1.9% 1.8% 3.1% 2.1%
Endividamento 0.3% 0.1% 1.4% 0.5%
Comparando-se as tabelas, resta claro que, ao tributar os dividendos a 15%, o
aporte de capital mediante emissão de novas ações torna-se uma alternativa menos
atrativa, mas o sistema permanece desbalanceado. Assim, esta política não é
suficiente para corrigir eventuais distorções entre as opções de financiamento
empresarial.
C. Elevando a Alíquota do IRPJ
Partindo das tabelas 8 e 9, observe o que acontece ao custo do capital ao elevar as
alíquotas do IRPJ de 25% para 30%.
Tab. 12: P se τ = 30%

Lucros Retidos 6.0% 5.8% 7.5% 6.3%
Endividamento 3.7% 3.4% 5.0% 3.9%
Tab. 13: Cunha Fiscal (P – S) se τ = 30%

Ponderada
Lucros Retidos 2.4% 2.2% 3.9% 2.7%
Endividamento 0.1% -0.2% 1.4% 0.3%
Ao que parece, esta política aumentaria as distorções entre as formas de
financiamento e elevaria a diferença média entre P e S, além de atribuir uma

diferença negativa entre P e S no caso de endividamento/edificações. Esta
diferença negativa deve ser interpretada como se o sistema tributário estivesse
financiando o investimento, tornando-o muito mais atrativo.
Deve ser considerado que nos cálculos até então, τ foi assumido como sendo 25%,
alíquota única aplicada pelo sistema tributário a todas as empresas. Na verdade, no
Brasil, todas as empresas se sujeitam a uma alíquota de 15%, porém, as empresas
cujos lucros excedam a R$ 240.000,00 devem também pagar o Adicional do IR a
10% sobre o excedente. Assim, as alíquotas efetivas variam de acordo com os
lucros das empresas. Uma vez que se exige também que todas as empresas
paguem a contribuição social sobre o lucro líquido (CSLL) a uma alíquota de 9%
sobre as receitas antes do imposto de renda, presume-se que a alíquota efetiva de
tributação sobre as empresas é realmente maior que 25% e, para efeito deste
trabalho, a simulação com uma alíquota efetiva de 30% pretende dar uma idéia mais
realista dessa situação. O anexo “A” indica como essas alíquotas foram estimadas.
Finalmente, para tornar ainda mais real a simulação, as tabelas a seguir utilizam a
taxa de juros nominal de 16%:
Tab. 14: P com τ = 30% e i = 16%

Lucros Retidos 13.2% 13.2% 15.3% 13.7%
Endividamento 9.2% 9.1% 11.0% 9.6%
Média Ponderada 11.7% 11.7% 13.6% 12.1%
Tab. 15: Cunha Fiscal (P – S) com τ = 30% e i = 16%

Ponderada
Lucros Retidos 4.5% 4.5% 6.5% 5.0%
Endividamento 0.5% 0.4% 2.3% 0.9%
Como se vê, o aumento das alíquotas privilegiaria o endividamento ainda mais e não
contribuiria para a neutralidade do sistema.
D. Simulando o Aumento da Inflação
De acordo com a OCDE, o efeito de uma inflação mais elevada seria difícil de prever
e dependeria exclusivamente das particularidades dos regimes tributários de cada
país. Observe o que ocorreria se a inflação no Brasil atingisse 10%.
Tab. 16: P com τ = 30%, i = 16%, π = 10%

Lucros Retidos 6.3% 5.6% 8.9% 6.7%
Endividamento 3.1% 2.4% 5.5% 3.4%
Tab. 17: Cunha Fiscal (P – S) com τ = 30%, i = 16%, π = 10%

Ponderada
Lucros Retidos 3.0% 2.3% 5.7% 3.4%
Endividamento -0.2% -0.9% 2.2% 0.1%
Nota-se que uma taxa de inflação de 10% teria um efeito positivo sobre o custo do
capital no Brasil. Obviamente, não se discutem aqui outros efeitos macroeconômicos
dessa política. A explicação é que uma inflação elevada teria o efeito de reduzir os
juros reais(i). Entretanto, num cenário de baixas taxas de juros, ocorreria
provavelmente o contrário: as taxas de retorno do capital seriam negativas.
E. Alterando a Proporção de Estoques Avaliados pelo FIFO
Até então, assumiu-se que todas os estoques seriam avaliados pelo FIFO. Todavia,
no Brasil a avaliação pode dar-se também pelo custo médio ou preço menos lucro
marginal. Como o uso do FIFO leva à indexação dos estoques, é razoável que as
empresas o evitem, buscando reduzir sua obrigação tributária. Supôs-se que 20%
dos estoques são avaliados pelo FIFO, chegando-se ao que se segue:
Tab. 18: P com τ = 30%, r = 5% e 20% de estoques avaliados pelo FIFO

Lucros Retidos 6.0% 5.8% 6.0% 5.9%
Endividamento 3.7% 3.4% 3.5% 3.6%
Tab. 19: Cunha Fiscal (P – S) com τ = 30%, r = 5% e 20% de estoques pelo FIFO
Ponderada
Lucros Retidos 2.4% 2.2% 2.4% 2.3%
Endividamento 0.1% -0.2% -0.1% 0.0%
Estes resultados mostram que esta política aproximaria as taxas de retorno ao
investimento dos diversos tipos de ativos. Estoques não teriam mais o pior retorno.
Por isto, é recomendável que se aprofunde o estudo da avaliação de estoques. É
necessário colher dados de forma a obter a real proporção de utilização do FIFO nas
empresas brasileiras. Se necessário, o LIFO deve ser reconsiderado como
alternativa para alcançar a neutralidade entre os diferentes tipos de ativos.
F. Isentando os Ganhos de Capital
Muitos países não tributam os ganhos de capital sobre lucros retidos como um
aumento no valor das ações. Outros o fazem, porém somente se o ativo for vendido
antes de certo período de tempo. No Brasil, até o presente, os ganhos de capital
eram tributados somente ao tempo da realização. Recentemente, houve uma
alteração na legislação tributária que permitirá que os ganhos de capital sofram
redução da tributação em função do tempo em forem mantidos. É bom lembrar que,

de acordo com a “nova visão”, as companhias maduras preferem financiar suas
expansões utilizando lucros retidos. Nesse contexto, promover a isenção dos ganhos
de capital pode aumentar o estímulo ao investimento. Considerando que todas as
tabelas anteriores mostraram que os lucros retidos seriam a opção menos favorecida
em termos de opções de financiamento, ao eliminar os tributos sobre os ganhos de
capital o sistema tributário aproximar-se-ia da neutralidade. Assim, foram
recomputadas as expressões anteriores, agora assumindo que a alíquota sobre os
ganhos de capital (z) é igual a zero.
Tab. 20: P com τ = 30%, r = 5%, 20% de estoques pelo FIFO e z = 0

Lucros Retidos 5.5% 5.3% 5.5% 5.5%
Endividamento 3.7% 3.4% 3.5% 3.6%
Tab. 21: Cunha Fiscal (P – S) com τ = 30%, r = 5%, 20% FIFO and z = 0
Ponderada
Lucros Retidos 1.9% 1.7% 1.9% 1.9%
Endividamento 0.1% -0.2% -0.1% 0.0%
Além de baixar a diferença média ponderada entre P e S, esta política faria com que
reter lucros ou emitir novas ações fossem opções equivalentes, isto é, o sistema
tributário não privilegiaria qualquer das duas. Entretanto, o endividamento
continuaria a ser a melhor opção financeira. Relembra-se que não está sendo
discutido se haveria perda de receitas com a isenção dos ganhos de capital.

G. Elevando a Tributação sobre os Juros
Correntemente, a alíquota de tributação sobre os juros para residentes é de 20%,
logo, inferior a boa parte das alíquotas praticadas nos países da OCDE.15 Se o Brasil
elevar a tributação dos juros para 30%, observe:
Tab. 22: P com τ = 30% e mi = 30%

Lucros Retidos 3.7% 3.4% 3.5% 3.6%
Endividamento 3.7% 3.4% 3.5% 3.6%
Tab. 23: Cunha Fiscal (P – S) com τ = 30% e mi = 30%

Ponderada
Lucros Retidos 1.5% 1.2% 1.3% 1.4%
Endividamento 1.5% 1.2% 1.3% 1.4%
Assim, elevar a carga tributária sobre os juros a uma alíquota de 30% e, ao mesmo
tempo, dar isenção total aos ganhos de capital e aos dividendos eliminariam as
distorções quanto a decisões de investimentos entre os três tipos de ativos e entre
as três fontes de financiamento. Cabe observar que a dedutibilidade dos juros,
embora admissível no Brasil e na OCDE, poderá comportar diferenças não
investigadas e não modeladas, como, por exemplo, a forma como a dedução é
permitida: se pro rata tempore ou se integral e imediata. Outra observação diz
respeito ao uso de alíquotas diferenciadas para residentes e não residentes. Este
procedimento é visto pela OCDE como capaz de criar distorções e barreiras à
mobilidade do capital, pois institui tratamento diferenciado entre investidores.
15
Alíquotas sobre juros na OVDE: EUA (média) 28%, Reino Unido (média) 22%, Suíça 30.8%, Suécia 30%,
Espanha 31.5%, Luxemburgo 24%, Grécia 25% para residentes.
As tabelas 22 e 23 podem ser reescritas utilizando-se as taxas de juros nominais de
16%, que estão mais próximas da realidade:
Tab. 24: P com τ = 30%, i =16% e mi = 30%

Lucros Retidos 9.2% 9.1% 9.5% 9.3%
Endividamento 9.2% 9.1% 9.5% 9.3%
Tab. 25: Cunha Fiscal (P – S) com τ = 30%, i = 16% e mi = 30%

Ponderada
Lucros Retidos 2.8% 2.7% 3.1% 2.8%
Endividamento 2.8% 2.7% 3.1% 2.8%
Obviamente que os valores de P ficaram mais altos, mas, novamente, não haveria
incentivos tributários para quaisquer das fontes de financiamento. As diferenças
entre P e S cresceram também, mas, ainda assim, a cunha fiscal média é menor que
os 3.4% da tabela 15. Uma pequena divergência aparece, no entanto, entre os tipos
de ativos. Para resolver este problema, uma das possibilidades seria a adoção do
LIFO como método legal de avaliação de estoques, assumindo que a maioria das
empresas preferiria utilizá-lo. Isto praticamente tornaria idênticas as taxas de retorno
dos três tipos de ativos.
H. Modelando os Juros sobre o Capital Próprio
No modelo adotado pela OCDE, obviamente, não há previsão específica para o
tratamento dos JCP, entidade genuinamente brasileira. No entanto, o modelo
trabalha com os conceitos universalmente aceitos de dividendos e de ganhos de

capital. Assim, é possível utilizar o modelo para estudo dos JCP, verificando-se se
os mesmos podem ser tratados semelhantemente a dividendos ou ganhos de capital.
Até aqui, os dividendos foram considerados isentos. Entretanto, se a empresa
resolve pagar os JCP condicionados à existência de lucros no exercício corrente, a
situação é semelhante à dedução dos dividendos da base de cálculo do imposto de
renda e posterior tributação na fonte a 15%. Para efeito didático, chama-se JCP
tipo1 os JCP que estiverem de acordo com a situação descrita. Assim, haveria duas
espécies de dividendos compondo a base tributável: dividendos isentos e JCP tipo1.
Portanto, torna-se necessário conhecer a razão entre a soma dos valores atribuídos
a estas duas espécies para o cálculo da alíquota efetiva, utilizada nas equações do
modelo. Não sendo conhecida esta razão, assume-se, por simplicidade, que o efeito
conjunto é determinado por um aumento da alíquota de retenção na fonte sobre
dividendos de zero para, por exemplo, 7,5% (md = 7,5%).16
Por outro lado, se os JCP forem pagos com base em lucros acumulados, eles
podem ser tratados como ganhos de capital realizados, tributados na fonte a 15% e
também dedutíveis. Chama-se a isto JCP tipo2. Quando os JCP tipo 2 são pagos
contra o patrimônio líquido, pode-se assumir que o efeito conjunto é dado por um
aumento na razão de realização dos ganhos de capital (α), de 10% para, por
exemplo, 30%.17
16
Este valor é estimado da seguinte forma: suponha que existam apenas duas empresas no mercado A e B.
Ambas tiveram lucro de $100 no exercício, mas A pagou $15 em dividendos e B, $15 em JCP tipo 1. Os
dividendos de A são isentos, mas B deverá reter $2,25. A razão entre a soma dos tributos retidos ( zero mais
$2,25) e a soma da remuneração dos sócios de A e B ($30) fornece exatamente 7,5%.
17
Valor aleatório. O cálculo efetivo precisaria de maiores dados.
Ressalte-se que, em ambos os casos, a dedução dos JCP acarretará uma redução
nas bases tributáveis. Este efeito é simulado no modelo pela redução da alíquota
efetiva do IRPJ, substituindo-se τ = 30% por τ* = 25,5% 18 para lucros retidos e
aporte de capital. Para endividamento, τ permanece igual a 30%. Dessa forma, as
expressões 2, 6 e 7 ficam sendo:
z = α* .15* (1+ρ)/( α +ρ) = 11.7%
Lucros Retidos: ρ’ = ρ = [(1 – mi) i – zπ] /( 1 – z) = 14.8%
Aporte de Capital: ρ’ = (1+ σ) [( 1 – mi) i – zπ]/(1 - md) = 15.2%
Endividamento: ρ’ = (1 - τ) i = 11.2%
Mantendo-se as mesmas taxas de depreciação, inflação a 4.5%, as taxas de juros
nominais a 16% e a razão dos estoques avaliados pelo FIFO igual a 100%, tem-se:
Tab. 26: P considerando os JCP

Ponderada
Lucros retidos 13.0% 13.1% 14.7% 13.4%
Aporte de capital 13.5% 13.6% 15.2% 13.9%
Endividamento 9.2% 9.1% 11.0% 9.6%
Média Ponderada 11.7% 11.8% 13.5% 12.1%
Tab. 27: Cunha Fiscal (P – S) considerando os JCP

Ponderada
Lucros retidos 4.3% 4.4% 6.0% 4.7%
Aporte de capital 4.8% 4.9% 6.5% 5.2%
Endividamento 0.5% 0.4% 2.3% 0.9%
Média 3.0% 3.0% 4.8% 3.4%
Ponderada
18
Se a empresa paga os JCP, ela poderá deduzi-los da base de cálculo do imposto de renda. Se esta base for de
100, supondo $15 pagos a título de JCP, a nova base tributável sobre a qual incidirá a alíquota efetiva de 30% do
IRPJ mais CSLL será de $85. Logo, o valor dos tributos será de $25,50 e a alíquota efetiva resultará da divisão
deste número pela base $100. Obviamente, esta é uma aproximação simplista e não considera as razões entre os
valores efetivamente pagos a título de dividendos, ganhos de capital e JCP. Todavia, o refinamento do cálculo
levaria a alíquotas entre 25,5% e 30%, não alterando os resultados substancialmente.
Estes resultados apresentam-se ligeiramente superiores aos que foram obtidos nas
tabelas 14 e 15, mas resta claro que os JCP, da forma como foram modelados, não
definiriam tratamento homogêneo às diferentes fontes de financiamento. O
endividamento continuaria sendo a forma de financiamento empresarial privilegiada
pelo sistema tributário.
CONCLUSÃO
As equações de King-Fullerton mostraram que a tributação dos lucros empresariais
distorce os incentivos para alocação de capital, no Brasil. O sistema privilegia o
endividamento, em detrimento da opção de reinvestir os lucros retidos ou captar
recursos por meio de emissão de novas ações. Além disso, o custo de investir em
estoques é, na média, maior que nos outros dois tipos de ativos, quais sejam
máquinas e edificações. Em outro prisma, nota-se que as taxas mínimas requeridas
de retorno ao investimento antes da tributação (P), bem como as diferenças entre
estas e as taxas pós-tributo (S) são, em geral, maiores que aquelas registradas na
área da OCDE. De acordo com os resultados encontrados, e visando à redução do
custo do capital, bem como a aproximação do sistema tributário à neutralidade
(redução de distorções nos padrões de investimento por razão exclusivamente
tributária), seguem-se algumas sugestões para os formuladores de política tributária:
I. Revisar os Juros sobre o Capital Próprio. Criados, talvez, com o objetivo de
fortalecer a formação de capital, os JCP parecem distorcer ainda mais as decisões
sobre investimentos. Ao considerar os JCP nas equações de King-Fullerton, os
resultados indicaram que o endividamento continua a ser a forma mais lucrativa de
financiamento da expansão empresarial, contrariando a idéia de que os JCP
estariam proporcionando ao capital societário tratamento equivalente ao dos juros.

Além disso, não se trata de uma política de uso comum em outros países, fato que
aumenta a complexidade relativa do sistema. Obviamente, as incertezas quanto às
hipóteses assumidas aliadas às limitações do modelo sugerem cautela na
formulação de políticas. Por esta razão, seria importante rever tais hipóteses,
utilizando dados mais próximos dos reais;
II. Estudar a hipótese de reduzir ainda mais ou eliminar a tributação sobre os ganhos
de capital que resultem da valorização das ações, desde que esses ativos não
sejam alienados durante dois anos ou mais. Isto funcionaria como um incentivo
para que as empresas financiassem novos projetos com os lucros retidos que,
segundo os adeptos da nova visão, seriam a forma de financiamento preferida
pelas empresas. Recentemente, o governo deu um passo importante nesse
sentido, ao publicar medida provisória que objetiva reduzir a incidência tributária
sobre os ganhos de capital;
III. Estudar a hipótese de elevar a incidência de tributação na fonte sobre os juros ou
impor limites às deduções de juros da base de cálculo do IRPJ. É interessante
notar que a maioria dos países da OCDE tributa os juros a alíquotas superiores a
30%. Esta política, combinada com a redução/eliminação da tributação sobre os
ganhos de capital, tenderia a aproximar o sistema tributário da neutralidade em
relação às diversas fontes de financiamento. Ao mesmo tempo, aumentaria o
estímulo ao investimento, uma vez que as cunhas fiscais seriam menores que as
atuais (veja as tabelas 24 e 25);
IV. Estudar a hipótese de elevar a alíquota do IRPJ para algo em torno de 30% e, ao
mesmo tempo, eliminar o Adicional e a incidência da Contribuição Social sobre o
Lucro Líquido sobre as empresas. Estas medidas tornariam o sistema mais

simples e transparente19, e tenderiam a facilitar eventuais negociações de tratados
internacionais. A princípio não acarretariam redução de receitas, pois, como visto,
a alíquota efetiva deve estar próxima do valor proposto;
V. Estudar a hipótese de legalizar o uso do LIFO como método alternativo de
avaliação de estoques. É preciso lembrar que quanto mais os estoques estiverem
sujeitos à indexação, menos atrativos serão em relação a outros tipos de ativos.
Estas seriam as alterações mais urgentes. As atuais taxas de depreciação parecem
fazer com que investimentos em edificações e máquinas sejam praticamente
equivalentes. Mesmo assim, é recomendável aprofundar o estudo das taxas efetivas
de depreciação. A permissão da opção pelo sistema de declínio balanceado poderá
trazer benefício ao investimento e, por isto, deve ser reavaliada. A isenção dos
dividendos continua a ser um instrumento importante para manter o aporte de capital
como fonte de financiamento empresarial equivalente ao endividamento e às
retenções de lucros, muito embora nem sempre a completa eliminação da dupla
tributação econômica possa ser atingida. É certo que alguns outros países optaram
pelo sistema de imputação, mas, no caso do Brasil, a complexidade que envolve um
sistema de créditos faz com que a migração, a priori, não valha à pena, ainda mais
se for considerado que o sistema poderia restar bem balanceado, após a
implementação das sugestões acima expostas. Outra constatação interessante diz
respeito às taxas de juros, que permanecem muito elevadas no Brasil. A redução
dos juros reais seria benéfica ao investimento, conforme se demonstrou (tabelas 8 e
9); no entanto, este não é exatamente um tópico de política tributária e, por isto, não
será explorado aqui. Sobre a inflação, enquanto o Brasil puder mantê-la sob controle
19
Com a globalização da economia mundial, tornam-se ainda mais importantes a transparência e a simplicidade.
O sistema tributário brasileiro, sempre que possível, deve adotar mecanismos e regras próximas às dos países
exportadores de capital.
e inferior a 5%, não há necessidade de mudanças. Entretanto, se a inflação subir, os
formuladores de política tributária devem revisar seus efeitos e promover as
alterações necessárias.
Referências Bibliográficas
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Wilson, J. D. “Theories of Tax Competition”. National Tax Journal, vol. 52,

Junho/1999, pp. 269-304.
A1
Anexo A – Cálculo da Alíquota Efetiva sobre a Tributação dos Lucros das

Grandes Empresas
Estimando a Alíquota Efetiva Média Incidente sobre o Lucro das Grandes

Empresas no Brasil:
1. Alíquota Estatutária do IRPJ = 15%
2. Adicional do Imposto de Renda = 10% , incide sobre a parcela do lucro real,

presumido ou arbitrado que exceder o valor resultante da multiplicação de
R$20.000,00 (vinte mil reais) pelo número de meses do respectivo período de
apuração.
3. A Alíquota Média será estimada como se segue:
• Número de grandes empresas contribuintes do lucro real no ano 2000:

188,828.1
• Receita tributária aproximada do IRPJ das grandes empresas no ano 2000:

R$1,333,215 milhões.
• Receita do IRPJ média por empresa (a/b): 7,060
• Abaixo, apresenta-se um cálculo aproximado da alíquota efetiva média,

partindo da suposição de que as grandes empresas pagam cerca de 7
milhões de reais de IRPJ, em média. Os demais valores foram ajustados
utilizando a planilha eletrônica Microsoft Excel:
a. Lucro Real (LR) 28.500.000,00

b. Alíquota Estatutária de 15% 0,15
c. Imposto de Renda (IRPJ) 4.275.000,00
d. Base do Adicional do IR (LR – 240 mil) 28.260.000,00
e. Adicional = 10% 2.826.000,00
f. Total do IRPJ 7.101.000,00
Alíquota Effective = Total IRPJ/LR 0,25
1
dados sobre número de empresas e receita do IRPJ foram obtidos de:
http://www.receita.fazenda.gov.br/Historico/EstTributarios/dipj2000/Sintese.htm, visitado em 09 de
junho de 2004.
A2
Se for considerada a Contribuição Social sobre o Lucro Líquido (CSLL), que

também é devida pelas empresas à alíquota estatutária de 9%, observa-se que a
alíquota efetiva da tributação dos lucros das empresas no Brasil sobe para mais
de 30%:
a. Base da CSLL 31.318.681,32

b. CSLL (9%) 2.818.681,32
c. Lucro Real (LR) 28.500.000,00
d. Alíquota Estatutária de 15% 0,15
e. Imposto de Renda (IRPJ) 4.275.000,00
f. Base do Adicional do IR (LR – 240 mil) 28.260.000,00
g. Adicional = 10% 2.826.000,00
h. Total do IRPJ 7.101.000,00
i. Total IR + CSLL 9.919.681,32
A Alíquota Efetiva (i/a) 32%
Obs: Considerou-se a base da CSLL com sendo a base tributável, neste caso.

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A TRIBUTAÇÃO DOS LUCROS E O RETORNO Ao Investimento No BR

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PRÊMIO TESOURO NACIONAL

TEMA 2: TÓPICOS ESPECIAIS DE FINANÇAS PÚBLICAS

A TRIBUTAÇÃO DOS LUCROS E O RETORNO AO

2.1 O Problema da Dupla Tributação de Dividendos

3. Tributação de Lucros no Brasil e na OCDE: Semelhanças e Diferenças

4.1 Caso Básico

brasileira uma das principais responsáveis pelo fraco desempenho da economia

sociedade, não é exclusiva do tributarista e nem privilégio do Brasil, pois em outros

países existe argumentação semelhante. De fato, a carga tributária brasileira está

entre as maiores do mundo, mas cabe investigar sua influência sobre o

desenvolvimento do país com maior rigor.

com o investimento. Embora as noções de carga tributária e crescimento econômico

estejam além desta proposta, ao remeter a questão à tributação de lucros e ao

investimento pretende-se examinar o assunto em um de seus aspectos mais

outros países. São comuns as assertivas de que os países tributam os lucros de

forma a criar distorções na alocação do capital, a enfraquecer a poupança interna e

a introduzir complexidade desnecessária e custos adicionais.

Em outro prisma, a globalização da economia mundial vem derrubando barreiras à

mobilidade do capital. O fato de países em desenvolvimento manterem sistemas de

dificuldades de inserção na economia global. No caso do Brasil, o país tem

empreendido reformas estruturais, mantido a inflação sobre controle, aumentado as

exportações e o superávit primário, editado normas recentes que visam estimular o

investimento, mas, ainda assim, apresenta taxas de crescimento econômico abaixo

externo, uma vez que o volume de poupança interna é baixo. Conquanto a

tributação não seja o único determinante do investimento, seu impacto potencial

sobre as decisões de alocação de capital constitui motivo suficiente que se proceda

ao estudo da relação entre tributação e investimento. O tema é oportuno na agenda

do governo que, recentemente, vem editando várias medidas de natureza tributária

que visam incentivar o investimento. Pretende-se, dessa forma, contribuir para o

debate sobre a reforma do sistema tributário brasileiro, fundamentando a discussão

do assunto em bases conceituais que possam nortear a formulação de políticas

Naturalmente, os conceitos utilizados não foram desenvolvidos aqui. O ponto de

partida desta análise é o relatório 2 publicado em 1991 pela Organização para

Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE), que sedimentou a base teórica

ou externo. O modelo do King-Fullerton é apontado pela própria OCDE como “a

abordagem metodológica mais amplamente aceita para o cálculo de alíquotas

efetivas, produzindo resultados consistentes para os 24 países membros”. A

parâmetros adaptáveis aos sistemas de tributação de qualquer país, muito embora a

de tributação teriam que ser ignoradas.

Visando atender aos interesses de formuladores de políticas tributárias, de

investidores, de estudiosos e estudantes, este relatório tem por principais objetivos:

empresas, considerando a redução de barreiras à mobilidade do capital imposta

pela globalização da economia mundial como elemento chave;

• Apresentar, brevemente, as principais características do regime de tributação dos

lucros no Brasil e compará-las aos sistemas da OCDE;

• Quantificar, de acordo com os modelos matemáticos adotados pela OCDE, a

influência da tributação brasileira sobre o investimento doméstico; e

• Analisar, em hipótese, políticas alternativas que viessem alterar o regime de

tributação de lucros no Brasil, bem como fornecer sugestões para

aperfeiçoamento do sistema então vigente.

Seguindo-se a esta introdução, a seção 2 insere o problema da dupla tributação de

dividendos e aborda as diferenças entre as principais fontes de financiamento de

novos projetos empresariais: endividamento, aporte de capital dos acionistas e

aplicação de lucros acumulados. Há também referência aos juros sobre o capital

empréstimos. A seção 3 apresenta algumas das principais características do sistema

tributário brasileiro no que tange à tributação das empresas e as compara aos

sistemas da OCDE, mediante o uso de tabelas. Quais as diferenças e semelhanças

são desenhados os sistemas de depreciação e de avaliação de estoques são alguns

aspectos mais relevantes ligados ao tema e constituem o fundamento para a análise

quantitativa que se seguirá. Na seção 4, é introduzido o modelo de King-Fullerton,

empresarial para investidores domésticos. O modelo de King-Fullerton permite

quantificar, em termos percentuais, o retorno ao investimento de três fontes de

financiamento e de três tipos de ativos, a partir das características de um